拟收购中融基金100%股权，利于泛财富管理转型，符合公司战略
　　2023年2月7日晚，国联证券公告拟收购中融基金100%股权，参考价格29.49亿（51%股份挂牌底价15.04亿+49%股份不高于14.45亿），考虑到本次中融基金属于控股权转让，估值相对合理。本次外延收购利于泛财富管理转型，符合公司战略发展，未来有望实现“一参一控一牌”，利于提升财富管理业务竞争力。考虑债市景气度下降，我们下调2022-2024年自营投资收益率假设，下调2022-2024年归母净利润预测至5.6/8.7/13.2亿(调前为8.3/11.9/14.9亿)，同比-37%/+54%/+52%，对应EPS分别为0.2/0.3/0.5元。公司是中长期成长性相对确定的中小券商，管理层具有较强执行力和创业精神，内生业务布局和外延收购战略清晰。2022年9月公告定增预案，拟募资不超过70亿，目前已完成一轮反馈意见回复。当前股价对应2022-2024年PB为2.0/1.9/1.8倍，维持“买入”评级。
　　拟收购中融基金100%股权，估值相对合理
　　(1)公司通过摘牌收购中融信托所持有中融基金51%股权(挂牌底价15.04亿元)，最终成交价由竞价结果确定，在取得中融信托持有的51%股权前提下，公司将通过协议受让收购上海融晟持有的49%股权，价格不高于14.45亿元，中融基金全部股权参考估值29.49亿。(2)2021年/2022前三季度中融基金营业收入4.71/3.36亿，净利润0.77/0.06亿，扣非净利润为0.75/0.09亿元，2022前三季度年化ROE0.76%，2021年公募管理费收入占总营收比重75%，2022Q4非货/偏股AUM837/121亿，较年初+3%/-29%，市占率0.55%/0.17%，较年初+0.04/-0.03pct。以挂牌底价计算，中融基金PB(2022Q3净资产)2.7倍，PE(2021年净利润)38.5倍，P/非货AUM(2022Q4)3.5%，P/偏股AUM(2022Q4)24.4%(据我们统计，2012年起公募基金一级股权转让案例估值中位数：PB 2.9倍，PE 16倍，P/非货AUM 6.1%，P/偏股AUM 13.5%)。考虑本次中融基金属于控股权转让，估值相对合理。
　　外延收购推进泛财富管理转型，未来有望形成“一参一控一牌”
　　本次对中融基金外延收购以控股公募牌照，符合公司泛财富管理的战略定位，有利于提升财富管理能力。2022H1末公司参股中海基金33.4%；2022年4月公司设立资管子公司并申请公募牌照；2023年2月公司拟收购中融基金100%股份，上述举措利于推进泛财富管理转型，未来有望形成“一参一控一牌”。
　　风险提示：市场波动风险；财富管理业务增长不及预期。
　　

研究报告全文：非银金融证券公司研国联证券601456SH收购公募牌照利于泛财富管理转型究2023年02月08日国联证券拟收购中融基金100股权点评投资评级买入维持高超分析师卢崑联系人gaochao1kyseccnlukunkyseccn证书编号S0790520050001证书编号S0790122030100日期202327拟收购中融基金100股权利于泛财富管理转型符合公司战略当前股价元11592023年2月7日晚国联证券公告拟收购中融基金100股权参考价格2949公一年最高最低元1679852亿股份挂牌底价亿股份不高于亿考虑到本次中融基司511504491445信总市值亿元32820金属于控股权转让估值相对合理本次外延收购利于泛财富管理转型符合公息流通市值亿元11462司战略发展未来有望实现一参一控一牌利于提升财富管理业务竞争力更总股本亿股新2832考虑债市景气度下降我们下调2022-2024年自营投资收益率假设下调报流通股本亿股9892022-2024年归母净利润预测至5687132亿调前为83119149亿同比告近3个月换手率32325-375452对应EPS分别为020305元公司是中长期成长性相对确定的中小券商管理层具有较强执行力和创业精神内生业务布局和外延收购战股价走势图略清晰2022年9月公告定增预案拟募资不超过70亿目前已完成一轮反馈国联证券沪深300意见回复当前股价对应2022-2024年PB为201918倍维持买入评级16拟收购中融基金100股权估值相对合理公司通过摘牌收购中融信托所持有中融基金股权挂牌底价亿元01511504最终成交价由竞价结果确定在取得中融信托持有的51股权前提下公司将通-16过协议受让收购上海融晟持有的49股权价格不高于1445亿元中融基金全-32部股权参考估值2949亿22021年2022前三季度中融基金营业收入471336-48开2022-022022-062022-102023-02亿净利润077006亿扣非净利润为075009亿元2022前三季度年化源证ROE0762021年公募管理费收入占总营收比重752022Q4非货偏股数据来源聚源亿较年初市占率较年初券AUM8371213-29055017004-003pct证以挂牌底价计算中融基金PB2022Q3净资产27倍PE2021年净利润385相关研究报告券倍P非货AUM2022Q435P偏股AUM2022Q4244据我们统计2012研究投行资管同比高增自营投资风险年起公募基金一级股权转让案例估值中位数PB29倍PE16倍P非货AUM报中性国联证券2022年3季报点评61P偏股AUM135考虑本次中融基金属于控股权转让估值相对合理告外延收购推进泛财富管理转型未来有望形成一参一控一牌-20221027本次对中融基金外延收购以控股公募牌照符合公司泛财富管理的战略定位有定增利好衍生品业务扩容看好公利于提升财富管理能力2022H1末公司参股中海基金3342022年4月公司司ROE远期空间国联证券拟非公开设立资管子公司并申请公募牌照2023年2月公司拟收购中融基金100股份发行A股股票点评-2022929上述举措利于推进泛财富管理转型未来有望形成一参一控一牌盈利景气度较强员工持股计划激风险提示市场波动风险财富管理业务增长不及预期发活力国联证券2022年中报点评财务摘要和估值指标-2022828指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元18762967249932684163YOY159581-158308274归母净利润百万元5888895628651315YOY128512-368540520毛利率420398288348418净利率313300225265316ROE6366345174EPS摊薄元025031020031046PE倍558369584379250PB倍3120201918数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明14公司信息更新报告附财务预测摘要资产负债表百万元2020A2021A2022E2023E2024E利润表百万元2020A2021A2022E2023E2024E流动资产3875355499639647557690182营业收入18762967249932684163现金1073010574118751353316483营业成本10881787177921302422应收票据及应收账款6592892907922营业税金及附加1520172228其他应收款-0-0-0-0-0营业费用55555预付账款-0-0-0-0-0管理费用10601737174920922373存货-0-0-0-0-0研发费用-0-0-0-0-0其他流动资产2795744834511976113672777财务费用-0-0-0-0-0非流动资产746710440103171113311479资产减值损失1230121621长期投资105103106109112其他收益-0-0-0-0-0固定资产89969098108公允价值变动收益87180-0-0-0无形资产5958636771投资净收益5921216101015282108其他非流动资产721410183100581085911188资产处置收益-0-0-0-0-0资产总计46220659397428186709101661营业利润789118072011381741流动负债2451129327298963650844550营业外收入54578短期借款-038404655营业外支出610578应付票据及应付账款379474554754954利润总额789118072011381741其他流动负债2413228815293013570743540所得税200285158273427非流动负债1111520231277253284538700净利润5888895628651315长期借款899816107209392512730153少数股东损益-0-0-0-0-0其他非流动负债21164124678677178548归属母公司净利润5888895628651315负债合计3562649558576216935383250EBITDA874127582612541867少数股东权益-0-0-0-0-0EPS元025031020031046股本23782832283228322832资本公积36458174817481748174主要财务比率2020A2021A2022E2023E2024E留存收益606677733820951成长能力归属母公司股东权益1059416381166601735618411营业收入159581-158308274负债和股东权益46220659397428186709101661营业利润147496-389580530归属于母公司净利润128512-368540520获利能力毛利率420398288348418净利率313300225265316现金流量表百万元2020A2021A2022E2023E2024EROE6366345174经营活动现金流-4397-5186-5051-4468-3738ROIC3027152027净利润5888895628651315偿债能力折旧摊销8595105115125资产负债率771752776800819财务费用00000净负债比率2219232732投资损失-187-274-304-334-364流动比率1619212120营运资金变动41054786498651865386速动比率1619212120其他经营现金流-8901-10500-10400-10300-10200营运能力投资活动现金流-1333-6322-6222-6122-6022总资产周转率5053364144资本支出-84-105-105-105-105应收账款周转率2369637691507936334552长期投资-1442-6473-6423-6373-6323应付账款周转率36184189345932552835其他投资现金流194256306356406每股指标元筹资活动现金流91379176511152115311每股收益最新摊薄025031020031046短期借款-10164-10310-10260-10210-10160每股经营现金流最新摊薄-185-183-178-158-132长期借款1773415321153711542115471每股净资产最新摊薄445578588613650普通股增加476454000估值比率资本公积增加19574983000PE558369584379250其他筹资现金流-866-1272000PB3120197189178现金净增加额3410-2335130216582950EVEBITDA6786251051779587数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明24公司信息更新报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明34公司信息更新报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日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