2022年，在宏观经济承压、融资环境宽松但需求减弱的背景下，我国债券市场信用风险暴露形式从实质性违约向展期转变。具体来看，债券市场新增8家违约发行人，共涉及到期违约债券45期，到期违约金额合计约232.62亿元，同比均大幅减少；与此同时，展期成为延缓违约的常态化形式，新增展期数量远超违约数量。具体来看，首次展期发行人28家，涉及展期债券95期，展期规模843.77亿元，较2021年均大幅增加。2022年，我国信用债市场高等级违约情况明显改善，级别倒挂问题有所缓和，但高等级主体展期频发；评级稳定性有所上升，信用等级和展望调降数量仍远超调升数量；违约和展期主体以民营房企为主，国有企业违约水平处于历史低位；违约企业行业集中度明显提升，房地产行业风险加速释放；监管延续严控新增隐性债务基调，城投企业信用风险事件持续发生。
　　从全市场债务到期规模来看，考虑超短融的发行与到期，信用债回售行权等因素，2023年主要信用债偿债规模将在12.60万亿元左右。从偿债节奏看，3月、4月单月的偿债量在1.20万亿元以上，偿债压力相对较大。
　　从全市场信用债发行人信用状况来看，2022年全市场信用债发行人信用资质有所下降，信用风险呈上升趋势。贵州省、山东省等省份城投企业以及建筑与工程、房地产管理和开发等行业产业债发行人信用风险上升家数较多。
　　展望2023年，债券市场信用风险仍将持续暴露，但整体可控，在中央经济工作会议提出的稳健货币政策精准有力、支持房地产企业合理融资政策和支持民企融资政策不断发力的情况下，信用风险水平或有所下降。城投企业经营环境整体保持稳定，关注弱区域和区县级城投企业信用风险；关注房地产产业链相关行业企业的信用风险；适当关注西南、西北和江浙等区域的信用风险。

研究报告全文：2022年中国债券市场违约回顾与展望联合资信研究中心林青郝帅董欣焱刘晓光薛逸竹摘要2022年在宏观经济承压融资环境宽松但需求减弱的背景下我国债券市场信用风险暴露形式从实质性违约向展期转变具体来看债券市场新增8家违约发行人共涉及到期违约债券45期到期违约金额合计约23262亿元同比均大幅减少与此同时展期成为延缓违约的常态化形式新增展期数量远超违约数量具体来看首次展期发行人28家涉及展期债券95期展期规模84377亿元较2021年均大幅增加2022年我国信用债市场高等级违约情况明显改善级别倒挂问题有所缓和但高等级主体展期频发评级稳定性有所上升信用等级和展望调降数量仍远超调升数量违约和展期主体以民营房企为主国有企业违约水平处于历史低位违约企业行业集中度明显提升房地产行业风险加速释放监管延续严控新增隐性债务基调城投企业信用风险事件持续发生从全市场债务到期规模来看考虑超短融的发行与到期信用债回售行权等因素2023年主要信用债偿债规模将在1260万亿元左右从偿债节奏看3月4月单月的偿债量在120万亿元以上偿债压力相对较大从全市场信用债发行人信用状况来看2022年全市场信用债发行人信用资质有所下降信用风险呈上升趋势贵州省山东省等省份城投企业以及建筑与工程房地产管理和开发等行业产业债发行人信用风险上升家数较多展望2023年债券市场信用风险仍将持续暴露但整体可控在中央经济工作会议提出的稳健货币政策精准有力支持房地产企业合理融资政策和支持民企融资政策不断发力的情况下信用风险水平或有所下降城投企业经营环境整体保持稳定关注弱区域和区县级城投企业信用风险关注房地产产业链相关行业企业的信用风险适当关注西南西北和江浙等区域的信用风险1一2022年我国债券市场违约情况回顾一信用风险暴露形式从实质性违约向展期转变2022年国内外环境变化更加复杂严峻从国际看地缘政治冲突加剧乌克兰危机爆发极端天气频发能源危机和粮食危机再现全球通胀压力持续加大美欧等发达经济体引领全球加息潮国际金融市场动荡加剧全球经济增长动能明显减弱下行压力增大从国内看疫情对我国经济造成较大冲击经济面临的需求收缩供给冲击预期转弱三重压力仍然较大房地产市场持续下行夏季高温干旱天气对经济运行带来一定扰动我国经济恢复的基础尚不牢固经初步核算2022年全年国内生产总值12102万亿元不变价同比增长300低于年初设定的550增长目标逐季来看一季度GDP稳定增长二季度受疫情冲击GDP同比增速大幅回落三季度稳经济政策效果显现GDP当季同比增速反弹至390四季度疫情规模传播范围大于二季度12月疫控政策优化放开后疫情冲击短期内加剧经济增长显著回落工业经济方面2022年全国规模以上工业增加值同比增长360规模以上工业企业实现利润总额840万亿元同比下降40截至2022年末工业企业营业利润率609同比681有所下降工业企业盈利能力整体较去年有所下滑融资环境方面2022年我国继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策加大宏观政策调控力度央行通过降准降息和公开市场操作维持社会流动性合理充裕同时政策鼓励民营企业融资民企融资环境同比有所改善但受国内疫情反复财政支撑力度减弱以及地产销售和消费需求疲弱等因素影响实体经济融资需求总体偏弱整体来看2022年在宏观经济承压融资环境宽松但需求减弱的背景下我国债券市场违约形势缓和信用风险暴露形式从实质性违约向展期转变2022年我国债券市场新增8家1违约发行人2共涉及到期违约债券45期到期违约金额合计约23262亿元受2021年同期海航系破产重整3高基数影响12022年下半年阳欣04优和阳欣04次发生本息违约其原始权益人声赫深圳商业保理有限公司不计入新增违约主体仅将违约债券计入新增到期违约债券其到期违约规模计入总到期违约规模中以下统计同2联合资信认为当出现下述一个或多个事件时即可判定债券和主体发生违约债务人未能按照合同约定包括在既定的宽限期内及时支付债券本金和或利息债务人不能清偿到期债务并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力债务人被人民法院裁定受理破产申请的或被接管被停业关闭债务人进行债务重组且其中债权人做出让步或债务重组具有明显的帮助债务人避免债券违约的意图债权人做出让步的情形包括债权人减免部分债务本金或利息降低债务利率延长债务期限债转股根据转换协议将可转换债券转为资本的情况除外等情况联合资信认定的其它事件但在以下两种情况发生时不视作债券主体违约如果债券具有担保担保人履行担保协议对债务进行如期偿还则债券视为未违约合同中未设置宽限期的单纯由技术原因或管理失误而导致债务未能及时兑付的情况只要不影响债务人偿还债务的能力和意愿并能在12个工作日得以解决不包含在违约定义中新增违约发行人是指发行人在统计期之前未发生违约本年度发生违约的发行人包括公募债券和私募债券违约发行人32021年上半年海航系多家下属企业被法院裁定受理破产重整涉及新增违约主体11家涉及到期违约债券41期违约金额合计51957亿元2新增违约发行人家数涉及到期违约债券期数和到期违约金额同比23家87期101576亿元均大幅减少2022年我国债券市场重复违约4发行人9家涉及到期违约债券20期到期违约规模合计约13093亿元重复违约较2021年27家86期80419亿元明显减少截至2022年末我国债券市场累计有251家发行人发生违约共涉及到期违约债券743期到期违约金额合计约667012亿元与此同时展期成为延缓违约的常态化形式2022年发行人积极采取信用风险缓释措施新增展期数量远超违约数量具体来看首次展期发行人28家涉及展期债券95期展期规模84377亿元较2021年19家37期和19799亿元均大幅增加其中受宏观经济低迷和房地产行业周期调整影响房企大面积展期首次展期房企发行人数量占比7500此外16期资产支持证券发生展期其穿透信用主体高度集中于出险房企大多已发生债券展期在目前房企支持政策持续推进的背景下优质房企仍存在通过资产处置抵押担保增信引入战略投资者等方式平稳化解债务风险的希望但是对于资产质量不佳债务处置难度较大的展期主体而言未来演化为实质性违约的风险依然较高家期亿元6015015004010010002050500000新增违约主体新增展期主体违约规模展期规模涉及违约债券涉及展期债券注展期主体不包含已发生实质性违约的企业数据来源联合资信图1120122022年我国债券市场新增违约和展期情况二违约率倒挂问题有所缓和但高等级主体展期频发2022年我国信用债市场高等级违约情况明显改善但展期频发高等级主体信用风险仍然较高具体来看新增违约主体期初级别分布在AAA级A-级其中AA级及以上的有2家分别为阳光城集团股份有限公司和武汉当代科技产业集团股份有限公司占比2500占比较上年4783大幅改善从高等级主体展期情况来看新增展期主体中AA级及以上的共有14家占比50004重复违约是指发行人在统计期之前已发生实质性违约在统计期内再次未能支付其存续债券本金或利息3从违约率5来看2022年我国公募债券市场违约率约为016违约率自2019年以来呈持续下降趋势其中AAA级AA级和AA级主体违约率分别为009017和013违约率倒挂问题有所改善1000880720750800640600440450330400180130140160200002012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年注受私募债对外信息披露较少影响本文仅统计公募债券市场违约率数据来源联合资信图1220122022年我国公募债券市场违约率情况表1120202022年我国公募债券市场发行主体违约率单位家发行人主2020年2021年2022年体级别样本数违约数量违约率样本数违约数量违约率样本数违约数量违约率AAA95130321122504511691009AA103660581168504312032017AA176570401624301815482013AA-334515036330833361030A95000010700001191084A141714151667190000A-4000040000512000BBB300000000040000BBB4250002000020000BBB-00000111000020000BB1110000111000000000BB11100002000040000BB-000001000000000B000000000000000B000000000030000B-000000000000000CCC00000111000000000CC000000000000000C000000000000000合计409126064426619045429070165违约率计算采用静态池法即样本家数为年初建立的群组中的发行人数量不考虑年内债券到期终止评级等导致信用等级失效的情形发行人主体违约率当年发生违约的发行人家数发行人样本家数当年违约数量不包括之前已发生违约并在当年再度发生违约的发行人1注1发行人样本为当年年初存续的短期融资券超短期融资券中期票据企业债券公司债券不含私募债非政策性金融债券中小企业集合债券和集合票据等的发行人主体并剔除此前已发生违约的发行人样本且不考虑发行人存续债券当年年内到期发行人当年年内被终止评级等可能导致信用等级失效的情形2发行人具有不同信用等级的双评级或多评级则按不同主体信用等级分别纳入统计即同一主体可被计数多次3对发行人而言若某一评级机构所评其期初存续债券均为私募债券则该评级机构对发行人出具的主体信用等级不纳入双评级或多评级统计若有4部分债券发行人期初不具有有效信用等级例如部分集合债集合票据项目收益债发行人等均计入无评级样本中5合计项样本数量违约数量对发行人主体进行非重复计数6发行人主体违约率当年新增违约的发行人家数发行人样本家数7历史数据有追溯调整数据来源联合资信三评级稳定性有所上升信用等级和展望调降数量仍远超调升数量2022年公募债券市场上共有111家发行主体信用等级发生调整调整率为190较2021年257和2020年568进一步下降评级稳定性有所提升2022年公募债券市场信用等级和展望调降数量111家仍显著高于调升数量31家调降发行人仍主要分布于建筑与工程37家含城投企业及工程施工企业和房地产管理和开发行业12家调整原因普遍为上下游客户间接风险传导公司利润出现亏损短期偿付压力大流动性下滑盈利能力持续弱化公司治理存在缺陷等企业性质方面民营企业发行人调降53家占比接近一半地区方面发行人主要分布在广东贵州北京和江苏等地表1220202022年我国公募债券市场发行主体信用等级调整统计表信用等级评级展望合计发行人主体202020212022202020212022202020212022样本数量家576860305836576860305836576860305836调升数量家23517255362402031调降数量家9313886245025117188111调升率407028043009005010416033053调降率161229147042083043203312190调整率568257190051088053619345243注1受私募债对外信息披露较少影响本文仅统计公募债券市场信用等级调整情况2统计样本包括期初存续和统计期内新发且具有主体信用级别的发行人主体发行人主体信用等级的有效期限视同其所发债券的有效期限评级展望调整统计不包括信用等级调整的同时发生评级展望调整的情形由多家评级机构对同一发行人进行主体信用评级时则按不同评级机构分别纳入统计即同一主体可被多次计数评级展望由负面调整为稳定或正面由稳定调整为正面视为调升由正面调整为稳定或负面由稳定调整为负面视为调降同一评级机构对同一发行人进行多次评级调整的仅计一次数据来源联合资信四违约和展期主体以民营房企为主国有企业违约水平处于历史低位2022年民企违约和展期频发信用风险持续出清具体来看新增违约主2体中民营企业有4家占新增违约主体家数的一半涉及到期违约金额20240亿元占比9196较上年4811大幅增长从展期情况看新增展期主体中民营企业有17家展期规模56739亿元占比均超过60从违约和展期的原因来看受经济下行疫情防控等因素影响部分行业景气度下滑民企抗风险能力和成本转嫁能力弱盈利空间受到大幅压缩内生流动性日益枯竭叠加外部融资收紧资产变现困难最终引发流动性困难其中民营房企大多自身杠杆高企受地产调控政策冲击债务集中到期弱行业景气度下销售疲弱影响信用风险加速暴露国有企业方面2022年违约国有企业仅1家6违约家数与违约债券期数较2020年和2021年均大幅下降且无新增展期主体违约水平处于历史低位国有企业信用状况继续好转国有企业多分布于产业链上游受大宗商品和原材料涨价影响财务状况有所改善加之在防范化解金融风险的政策导向下地方政府对国企债务风险的处置和防范效果显著国有企业信用风险有所改善此外2022年新增违约主体中有1家公众企业渤海租赁股份有限公司以及2家外资企业阳谷祥光铜业有限公司和广西万通房地产有限公司10090807060504030201002012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年国有企业民营企业外资企业公众企业集体企业数据来源Wind联合资信整理图1420122022年新增违约主体企业性质分布情况五违约企业行业集中度明显提升房地产行业风险加速释放1违约企业行业集中度明显提升房地产行业进一步延续了集中违约态势2022年我国新增违约主体涉及5个行业较去年16个明显减少从违约家数来看房地产管理和开发行业进一步延续了2021年的集中违约态势均为4家占比5000较上年1739大幅提升违约企业行业集中度较高其余行业违约企业均为1家违约风险相对可控此外2022年我国新增6武汉当代明诚文化体育集团股份有限公司原属湖北民营企业当代系2021年6月实际控制人变更为武汉市国资委3展期主体涉及6个行业较去年11个有所减少展期主体主要集中于房地产管理和开发行业22家占比超7500较上年2632明显提升家10864202021年2022年注按Wind三级行业划分数据来源Wind联合资信整理图1520212022年我国债券市场新增违约主体行业分布2房地产行业下行与企业信用弱化形成负反馈效应行业信用风险加速释放2022年房地产行业延续了去年的低迷态势在销售端和融资端双向承压的同时停工断贷潮进一步打压市场信心行业基本面下行与房企信用弱化形成负反馈效应行业信用风险加速释放一方面受国内疫情反复经济下行压力加大及停工断贷风波等多重因素影响房地产市场预期转弱需求端萎靡融资受阻房企到位资金压力较大2022年房地产开发企业到位资金累计1333万亿元同比下降2670另一方面尽管今年以来房地产行业融资端政策持续发力但受大中型房企违约事件频发影响投资者偏好下行房企融资表现出两极分化资金更多地向优质房企归集国有房企的债券净融同比大幅提升32026而民营房企净融依然为负但净流出规模有所收缩亿元亿元50002500006020000040004015000030001000002050000020000-20-500001000-100000-4002021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122021-02年年年年-10002019202020212022国内贷款利用外资自筹资金-2000民营净融国有净融其他资金累计同比民营发行国有发行数据来源Wind联合资信整理图16我国房地产开发到位资金情况图17我国房地产行业信用债发行及净融情况从违约房企自身情况来看违约主体大多由于自身造血能力不足财务杠杆4过高财务弹性欠佳在疫情防控行业景气度下行外部流动性收紧等因素的冲击下盈利和偿债能力恶化最终引发违约2022年上半年阳光城集团股份有限公司及其股东福建阳光集团有限公司北京鸿坤伟业房地产开发有限公司因长期通过高杠杆快周转的方式快速扩张在地产调控及疫情防控等因素的冲击下遭遇销售疲软融资遇阻等流动性困难最终引发资金链断裂2022年广西万通房地产有限公司以下简称广西万通发行的私募债券先后构成实质性违约近年来广西万通积极谋求业务转型先后尝试涉足地产服务业和地产金融服务方向的第三产业并尝试布局新能源电池业务但最终结果均不理想此外广西万通房地产业务也从纯住宅开发过渡到以街区综合体和复合型社区开发为主但由于其储备项目主要位于二三线城市在房地产行业政策以及疫情因素冲击下盈利能力大幅下滑叠加外部融资渠道受阻最终引发违约3房企积极展期纾解流动性危机但后续发生实质性违约的风险仍较大2022年为有效缓解流动资金压力助力企业重回良性发展轨道房企积极寻求债券展期展期主体数量快速抬升对违约形成了明显的替代作用具体来看2022年债券市场共有22家房企发行人首次展期涉及展期债券70期展期规模68743亿元远超去年的展期量5家8期2522亿元此外房企展期主体以高等级主体为主AA级及以上级别主体家数占比超6000其中不乏恒大融创等多家头部百强房企从展期期限来看房企展期期限多介于624个月个别债券设置展期期限较长达5年且房企展期期限呈现逐渐拉长的趋势具体来看2022年上半年房企展期期限主要介于618个月其中展期期限1年及以上的债券期数占比约6000下半年房企展期期限逐渐拉长主要介于624个月展期期限1年及以上的债券期数占比超8000且展期期限上限由2年拉升至5年从兑付节奏来看包括期末一次性兑付和在展期期间内分次偿付两种方式其中采取到期一次性偿付的债券期数约占6000从增信措施来看部分展期主体为展期债券增加额外增信条件以提升投资人的信任程度如金科地产以2家公司的部分股权及其对应的收益为展期债券提供质押增信融创集团为展期债券增加多家公司部分股权及应收账款债权的质押增信董事长无限连带责任担保等多项增信措施从展期债券的后续进展来看2022年部分展期企业因展期期限较短且自身造血功能尚未恢复未能按时完成展期债券兑付工作最终造成实质性违约或再次展期如21阳光城MTN00118福建阳光MTN001展期后发生实质性违约20恒大0220恒大03均出现再次展期整体来看2022年展期房企加速累积对违约形成了明显的替代作用但考虑到部分债券展期期限较短且可能存在分期逐步偿还债务本金或利息的情况5短期内仍面临一定的偿付压力若企业的销售及外部融资情况无法得到改善其面临的偿债风险将无法获得根本性解决后续再次展期或发生实质性违约的风险仍然较大4房企境外美元债风险加速释放自2020年以来在境内房企信用风险不断释放的同时中资美元债市场风险也不断攀升2022年共有46家中资美元债主体发生违约涉及违约债券99期违约规模35848亿美元其中房地产行业违约主体期数及规模35家84期和30104亿美元的占比均超7500行业集中度很高中资房企美元债违约主体家数期数违约规模较2021年9家17期8657亿美元和2020年5家6期1522亿美元明显增加此外今年中资美元债违约房企的穿透信用主体大多已于境内发生违约或展期如阳光城恒大融创等9035080300702506050200401503010020105000201720182019202020212022违约家数家左轴违约期数期左轴违约规模亿美元右轴数据来源Wind联合资信整理图182017年2022年我国房地产行业中资美元债违约情况六监管延续严控新增隐性债务基调城投信用风险事件持续发生2022年城投债整体仍然延续严控新增隐性债务的基调融资环境整体偏紧城投债的发行规模和净融资规模均有所收缩具体来看2022年城投债总发行规模为486万亿元同比下滑1330同时受前几年城投债市场的迅速发展影响城投兑付压力持续加大2022年总偿还量达375万亿元同比上升1493在发行收缩偿还量上升的背景下净融资规模出现明显下滑净融资额为111万亿元同比大幅下滑5257区域方面来看城投债融资区域分化显著经济相对发达财政实力较强的区域仍为融资主力2022年浙江山东和江苏地区的净融资规模位居前三占全城投市场净融资规模的4621但净融资规模呈明显收缩态势河南河北山西天津等地城投债净融明显改善其中天津净融资由上年的大规模净流出转为净流入而贵州甘肃等地的融资难度较大净融资缺口持续扩大信用等级方面城投债发行主体仍以高等级主体为6主AA级及以上发行人城投债发行规模占比由7295攀升至7486亿元80006000400020000-20002022-022021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12发行规模净融资规模数据来源Wind联合资信整理图1920212022年城投债发行规模和净融资情况亿元60001500050001250040001000030007500200050001000250000-1000-2500安徽北京天津贵州山东江苏四川湖北广东河南福建江西上海湖南重庆陕西河北山西新疆广西西藏宁夏海南青海辽宁吉林云南甘肃-2000浙江-5000黑龙江内蒙古2021净融资2022净融资2021发行规模2022发行规模数据来源Wind联合资信整理图11020212022年主要省份城投债发行和净融资情况2022年在疫情反复地方财政承压房地产市场低迷以及房企融资困境导致土地市场持续疲软等负面影响下城投企业的现金流吃紧部分经济财政较弱债务负担较高的区域出现了技术性违约商票逾期非标违约以及银行贷款展期等事件凸显出风险隐患具体来看非标方面根据公开资料整理2022年城投企业的非标违约共25只涉及17家平台其中城投企业作为融资方的有14只作为担保方的有11只从区域及行政层级分布来看非标违约集中在贵州甘肃等弱区域的区县级城投企业从产品类型来看以信托计划为主商票方面2022年以来有越来越多的城投企业涉及商票逾期引发市场高度关注根据上海票据交易所披露的票据逾期名单2022年城投商票逾期主体数量显著增加主要集中在山东省和贵州省的区县级城投企业和AA级弱资质城投兰州城投技术性违约遵义道桥银行贷款展期等都对区域融资产生了显著的负面影响此外2022年共有31家城投企业评级被下调含展望下调其中贵州省有19家7且多分布在遵义安顺毕节等区县整体来看城投企业虽然没有在债券市场出现实质违约但在政策监管趋严融资边际弱化引发市场担忧过程中流动性压力明显增大信用风险事件持续发生二2023年我国债券市场信用风险展望一全市场信用债到期情况从全市场债务到期规模来看2023年我国债券市场主要信用债7到期规模8约为877万亿元考虑到将于2023年发行且2023年内到期的超短融按2022年同期估算2023年主要信用债到期规模可能达到1171万亿元较2022年1058万亿元上升1068左右此外2023年将有约300万亿元信用债进入回售期按30的实际回售率估算2023年回售债券中约有9000亿元被行权较2022年124万亿元有所下降合计来看2023年主要信用债偿债规模可能在1260万亿元左右亿元14000000120000001000000080000006000000400000020000000002020年2021年2022年2023年注20202022年为实际偿债规模2023年为预估偿债规模数据来源Wind联合资信整理图2120202023年我国信用债市场主要信用债偿债情况由于2023年发行且于2023年内到期的债券和回售债券的实际回售情况具有不确定性以下分析仅以2023年我国债券市场到期的877万亿元主要信用债为分析样本从偿债节奏看3月4月单月的偿债量在12万亿元以上偿债压力相对较大后续可能随超短融的发行发生改变7包含非政策性金融债企业债公司债中期票据短融项目收益债定向工具标准化票据可转债和可交换债8包含到期和本金提前兑付8亿元1400000120000010000008000006000004000002000000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind联合资信整理图222023年我国债券市场主要信用债到期情况从级别分布看AAA级主体所发债券到期规模约为604万亿元占比6890较上年96656有所上升AA主体所发债券到期规模约为149万亿元占比1699较上年1903有所下降AA级主体所发债券到期规模约为104万亿元占比1183与上年同期1164基本持平AA级以下主体所发债券到期规模约为200万亿元占比228较上年277有所下降各级别主体偿债压力相对稳定228118327711641699190366566890AAAAAAAAA级以下注内环为2022年外环为2023年数据来源Wind联合资信整理图2320222023年我国信用债市场主要信用债到期级别分布从企业性质看2023年地方国有企业债务到期规模约为543万亿元较上年467万亿元有所上升中央国有企业债务到期规模约为254万亿元较上年211万亿元有所上升公众企业债务到期规模约为037万亿元民营企业债务到期规模约为031亿元其他类型企业债务到期规模约为012万亿元均9为保持可比剔除超短期融资券样本以下同9与上年同期基本持平地方国有企业中债务到期规模排名前十位企业合计占比达到953在4月和8月集中兑付压力较大亿元60000542852250000467441540000300002542997211013520000368325309853123356100003657043070841197810地方国有企业中央国有企业公众企业民营企业其他企业2022年2023年数据来源Wind联合资信整理图2420222023年我国信用债市场主要信用债到期企业性质分布从地区分布看2023年北京广东江苏上海和山东省的债券到期规模排名靠前区域偿债压力相对较大与上年相比2023年北京37天津48福建43河南30和陕西30的债券到期规模大幅增长亿元2500000200000015000001000000500000000北京上海天津重庆广西新疆西藏宁夏陕西省广东省江苏省浙江省山东省福建省四川省湖北省湖南省河南省山西省安徽省江西省云南省河北省辽宁省贵州省吉林省甘肃省内蒙古青海省海南省2022年2023年黑龙江省数据来源Wind联合资信整理图2520222023年我国信用债市场主要信用债到期地区分布从行业分布看2023年建筑与工程综合类资本市场商业银行电力行业企业债券到期规模排名靠前偿债压力相对较大其中建筑与工程23综合类23商业银行65房地产管理和开发19和商业服务与用品23行业企业债务到期规模增幅较大偿债压力明显上升此外互联网软件与服务308燃气75保险193建筑产品108和专业服务140行业债务到期规模较上年大幅增长偿债压力明显增大10亿元160000012000008000004000000002022年2023年数据来源Wind联合资信整理图2620222023年我国信用债市场主要信用债到期行业分布从城投企业债券到期规模看2023年城投企业总偿债量约为290万亿元较上年243万亿元增长1904其中3月份和4月份偿债规模在3400亿元以上单月偿债压力较大从地区分布看江苏浙江山东天津湖南和广东省的城投企业债务到期规模较大其中江苏到期规模超过7000亿元其他三省市债务到期规模均在1500亿元至3000亿元之间区域城投企业偿债压力相对较大从区域低级别AA级及以下城投企业偿债压力看江苏浙江湖南湖北四川和山东等省份的低级别城投企业债务到期规模相对较大其中江苏省低级别城投主体债务到期规模在2600亿元以上偿债压力相对较大此外2023年进入回售期的城投企业债券规模约为196万亿元按30的实际回售率估算将有059万亿元债券行权较2022年实际回售规模070万亿元有所下降二全市场信用债发行人信用状况根据联合资信3C评级10结果统计2022年全市场信用债发行人信用资质11有所下降具体表现为CR3-级及以上发行人占比有所下降CR4级及以下发行人占比有所上升全市场信用债发行人整体的经营能力财务能力和可持续发展能力均有所下降103C信用评级是由联合见智发起与联合资信开展技术合作双方共同研发的覆盖中国债券市场全行业发行人的高区分度的信用评级创新性地提出了经营能力财务能力可持续发展能力的三维分析框架更加全面准确地反映企业信用水平为债券市场参与者提供更好的信用风险服务11财务数据基于2021年年报11家9008007006005004003002001000注CR1至CR10信用风险逐步升高图272022年我国信用债发行人信用状况根据联合资信债市风险智能监控与预警系统12的预警结果显示2023年初我国信用债市场存续信用债发行主体的信用风险等级以低风险等级为主与2022年初相比风险呈上升趋势其中风险未发生改变的企业1272家风险上升的企业2736家风险下降的企业1422家家6000500040003000200010000低中高图282023年我国信用债发行人风险等级分布情况12联合资信债市风险智能监控与预警系统是利用大数据等先进的信息技术手段构建的一个完备的债市风险监控系统该系统基于对企业信用风险来源和违约机理的归因形成重大信用事件经营财务ESG等舆情财务风险财务弹性市场价格和信用等级六大类风险信号并制定相应的风险预警规则对企业进行风险得分计算根据得分将企业划分为高中低三类风险分别给予红黄绿警示灯进行展示违约企业直接黑灯展示12家300025002000150010005000不变上升下降图2920222023年我国信用债发行人风险变动情况城投企业中贵州省山东省湖南省四川省江苏省重庆云南省和陕西省风险档次上升的企业家数最多其中贵州省风险档次由低升高和中升高的城投企业家数最多共26家其次为山东省由低升高和中升高的城投企业共13家家数454035302520151050低升中低升高中升高图21020222023年城投企业风险上升情况产业债发行人中建筑与工程房地产管理和开发综合类金属非金属与采矿和商业服务与用品行业风险档次上升的企业家数最多其中房地产管理和开发行业风险档次由低升高和中升高的企业家数最多共20家其次为建筑与工程行业由低升高和中升高的企业共9家13家数35302520151050低升中低升高中升高图21120222023年产业债发行人风险上升情况三信用风险展望1债券市场信用风险仍将持续暴露但整体可控信用风险水平或有所下降债券市场信用风险仍将持续暴露一是当前我国经济恢复的基础尚不牢固仍然面临需求收缩供给冲击预期转弱三重压力经济下行压力较大二是当前疫情发展仍具有一定的不确定性疫情大规模爆发短期内将对经济产生较大冲击餐饮文化等服务行业经营风险仍然较大三是房地产行业企业偿债压力仍然较大信用风险将持续暴露房地产投资短期内难以企稳地产产业链相关企业仍将持续受到冲击四是理财净值化转型背景下2022年11月以来随着债市调整理财陷入净值下跌-理财赎回-抛券的流动性负反馈导致对长久期低评级品种需求进一步降低在此背景下经营能力下滑杠杆水平较高短期偿债压力较大的弱资质发债主体出现信用风险的概率仍然较大债券市场信用风险仍将持续暴露债券市场信用风险整体可控信用风险水平或将有所下降一是2022年12月中央经济工作会议指出稳健的货币政策要精准有力保持流动性合理充裕在此背景下明年货币政策有望继续维持当前稳健宽松的基调二是2022年11月以来房地产融资放松政策不断出台三支箭相继落地市场情绪得以稳定优质房地产企业的融资需求得以满足行业融资企稳回升三是2022年以来监管部门相继出台系列政策支持民营企业融资扩宽民营企业融资渠道完善民营企业融资机制提高对民营企业的服务质效降低民营企业融资成本民营企业融资环境或将有所改善四是2022年4月金融稳定法正式对外征求意见覆盖各区域各类行业的金融稳定保障基金有望尽快设立有助于防范化解系统性金融风险为各区域各行业企业提供良好的信用环境142城投企业经营环境整体保持稳定关注弱区域和区县级城投企业信用风险稳增长背景下城投企业经营环境整体保持稳定一是2022年12月中央经济工作会议指出2023年经济工作要坚持稳字当头稳中求进继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策加大宏观政策调控力度在稳增长的政策目标下基础设施建设仍是中国经济社会发展的重要支撑城投企业作为地方政府基础设施建设的重要载体经营环境将保持稳定二是2022年11月以来疫情防控措施优化经济基本面有望逐步回暖此外房地产企业融资端和需求端政策持续释放利好房地产市场下行趋势或将扭转土地出让市场边际修复在此背景下地方政府财政收入有望整体好转地方政府对城投企业的业务回款及资金支持或将有所改善三是2022年6月13日国发20号指出地方政府财权事权适度上移强化省级财政事权同时增强省级政府统筹调控能力提升省域内财力均衡度财政实力较强省份的弱区县城投的外部支持力度有望加强城投企业信用水平分化加剧关注尾部区域和区县级城投企业信用风险一是2023年中央经济工作会议中多次强调对隐性债务保持控增化存的长期监管思路靠城投企业大规模融资建设刺激地方经济增长的模式不可持续地方基础设施建设所需资金将更多通过地方政府发行专项债券予以支持城投企业融资环境难言放松二是2021年以来部分地区土地出让金收入下滑明显地方政府财力下滑城投企业相关业务回款受阻同时为托底区域房地产市场城投企业可能加大拿地力度或投入较多资金保障房地产项目完工交付加大城投企业流动性压力三是城投企业银行贷款仍将受到银保监会15号文的管控流动资金贷款难以大规模增加四是2021年以来区县级城投企业受城投行业融资政策收紧的影响较大净融资规模出现明显压降偿债压力有所加大五是城投企业商票逾期非标违约银行贷款展期等信用事件频发地方政府债务腾挪空间大幅压降警惕上述信用风险事件向债券市场传导风险整体来看城投企业信用水平区域分化将持续加剧2023年财政收入不佳短期集中偿债压力大非标融资违约高发非标融资占比高再融资压力大的弱区域和区县级主体的信用风险值得关注3关注房地产产业链相关行业企业的信用风险房地产行业方面一是2022年11月以来房地产融资放松政策不断出台地产行业三支箭陆续落地房地产企业融资环境得以改善同时2022年12月中央经济工作会议指出要满足房地产行业合理融资需求有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况房地产融资政策放松力度较大但最终实际支持仍主要集中在优质企业上二是政策支持资金主要帮助房地产企业实现保交付房企恢复正常经营仍依赖于销售端的回暖而在居民失业率处高位15人均可支配收入增速放缓背景下居民贷款能力和偿还能力均有所下降居民部门加杠杆购房能力明显下滑短期内房地产销售改善空间有限三是满足支持条件的房企最终能否按时足额偿还支持资金仍具有一定的不确定性相关金融机构参与积极性并不高四是保交付政策本身和建材涨价压力将对房地产企业现金流形成较大制约整体来看在房住不炒的政策基调下房地产行业信用分化或将进一步加剧集中偿债压力大融资渠道狭窄项目资质差及经营低效的民营房企和弱资质国有房企信用风险仍值得关注建筑行业方面一是建筑施工行业的业务模式一般会产生较大垫资呈高杠杆运行的特点行业内企业普遍存在较大的资金压力短期偿债压力较大二是建筑施工企业的下游房地产行业信用风险仍将持续暴露对建筑施工企业回款速度造成负面影响房地产投资短期内难以出现实质性回暖建筑施工企业的流动性压力进一步凸显三是在建筑业下行周期的背景下行业集中度进一步提升国有企业和民营企业盈利能力分化加剧同时民营企业受到再融资能力弱化影响短期偿债能力下降明显整体来看偿债指标明显弱化资金链压力较大的弱资质民营企业信用风险值得关注4适当关注西南西北和江浙等区域的信用风险一是区域融资能力分化加剧2022年前三季度重庆青海吉林内蒙古和贵州等地区域新增社融大幅下滑青海西藏宁夏海南和辽宁等地区域融资能力较弱新增社融规模均不足1500亿元二是区域产业债利差分化明显2022年12月以来云南甘肃广西内蒙古吉林新疆等地区产业债信用利差持续走阔且处于高位运行区域内尾部产业类企业信用风险值得关注三是江浙地区民营企业较多且以贸易制造业和出口加工型为主2023年国际环境更趋严峻复杂外需走弱背景下我国出口仍面临下行压力行业信用风险较高建议对区域内相关企业的风险予以关注16