核心观点
　　22年由于下游需求疲软、棉价下行，公司色纱业务在产品下调售价、前期棉纱库存成本较高等多重压力下，营收增速放缓、业绩承压。展望23年：1）在消费环境复苏及公司对色织布、毛衫等新品类拓展带动下，色纱产品23年产销有望明显复苏；2）在高价原材料库存出清、棉价企稳下公司色纱业务毛利率有望逐步修复，看好23年净利率回升；2）23年公司部分在建产能将集中投放，产能增长弹性亮眼。公司2023年目标筒染量年产突破11.2万吨，丝光棉年产突破3000吨（22年产量为6.85万吨，同比增加64%）。此外，公司公告新增扩产规划，色纱业务拟新增11万吨产能。
　　事件
　　公司发布2022年年报：22年营收22.08亿元/+1.5%，归母净利润1.63亿元/-30.0%，扣非归母净利润1.19亿元/-47.3%；经营活动现金流净额1.63亿元/+151.0%，EPS（基本）为1.31元/股/-37.0%，ROE（加权）为10.2%/-9.23pct。
　　对应22Q4营收5.90亿元/-11.1%，归母净利润0.23亿元/-67.4%，扣非归母净利润0.18亿元/-73.6%，经营活动现金流净额1.28亿元/+295%，EPS（基本）为0.18元/-67.4%。
　　公司拟每10股派息2.70元（含税）并转增2股，分红金额3369.6万元，分红比例20.7%。
　　简评
　　2022年色纱业务景气度下行，降价去库及高价成本导致盈利承压。分产品来看，22年色纱、贸易纱、加工业务营收分别为19.72亿元/+1.03%、1.64亿/+0.69%、0.61亿元/+19.38%。量价拆分来看，色纱销售量6.73万吨，同比+3.86%，销售均价2.9万元/吨，同比-2.73%，销量增速放缓主要由于疫情影响下游需求疲软，下调售价主要由于色纱定价为成本加成模式，22年棉花/棉纱价格下行，且下调染费让利客户。受降价及前期棉纱高价库存影响，色纱业务毛利率为11.98%/-6.74PCT。贸易纱及加工业务毛利率分别为4.14%/-3.52PCT、17.62%/-17.37PCT。
　　公司费用保持稳定，政府补贴增加带动下净利率降幅小于毛利率。2022年公司整体毛利率为11.79%/-6.75%，与色纱业务毛利率降幅同步。费用率方面，22年销售、管理、研发费用率分别为0.53%/+0.03PCT、1.96%/-0.19PCT、3.23%/+0.01PCT，均保持稳定。在毛利率下降影响下，公司22年扣非净利率为5.4%/-5.0PCT，在一次性政府补助大幅增加带动下（22年为5588万元，21年为430万元），净利率降幅小于扣非净利率，同降3.3PCT至7.4%。
　　展望2023年：1）在消费环境复苏及公司对色织布、毛衫等新品类拓展带动下，色纱产品23年需求端有望明显复苏；2）在高价原材料库存出清、棉价企稳下公司色纱业务毛利率有望逐步修复，看好23年净利率回升，国内棉花及棉纱价格自22年5月开始大幅下降，中国棉花价格指数（328）从22年上半年高点的22900降至22年10月底的12500，降幅达45%，棉价自11月开始逐步企稳回升，截至3月15日已回升至15445，较低点回升约25%；3）23年公司荆州基地在建6万吨高品质筒子纱染色项目产能逐步释放，产能增长弹性亮眼，公司2023年目标筒染量年产突破11.2万吨，丝光棉年产突破3000吨（22年产量为6.85万吨，同比增加64%）。此外，公司积极布局产业链，建设上游安徽富春纺织智能精密化纺纱项目及安徽富春色纺纤维染色项目，实现产品多元化发展。
　　新增扩产规划，色纱业务拟新增11万吨产能。公司3月14日公告，全资子公司湖北富春拟投资7亿元建设年产11万吨高品质筒子纱染色项目，项目建设期为3年。公司计划把握行业落后产能的不断淘汰、印染行业环保监管加强下，中小印染企业不断关停的行业整合期机遇，通过进一步增加扩产规划，持续抢占市场份额。
　　盈利预测：预计公司2023-2025年营收31.4、40.2、48.3亿元，分别同比42.4%、27.8%、20.1%；归母净利润分别为2.5、3.2、3.9亿元，同比55.0%、28.5%、20.3%；对应最新P/E分别为13.0x、10.1x、8.4x，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　原材料价格波动风险：公司产品主要原材料为胚纱、染料、化学助剂等，材料成本占主营业务成本比例较高。如果未来原材料价格出现大幅波动，公司无法及时将原材料价格波动的风险向下游转移，将存在因原材料价格波动带来的毛利率下降、业绩下滑的风险。预计公司原材料成本价格每提升1PCT，在未能提价情况下，公司毛利率约下降3-5PCT，进而造成净利润下降0.6-0.9亿元（以23年为基数）。
　　投产不及预期风险：公司新建的智能纺纱项目、3万吨纤维染色项目及荆州6万吨高品质筒子纱建设项目正在建设，并逐步进入投产阶段，投产进度不及预期将影响公司营收表现。
　　下游需求不及预期风险：公司产品的销量及价格均取决于下游市场的需求情况，若下游需求不及预期，将影响公司的订单量及产品价格，进而影响公司的收入及毛利率水平。

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评纺织制造棉价企稳盈利改善可期拟富春染织605189SH新增扩产11万吨核心观点首次评级买入叶乐年由于下游需求疲软棉价下行公司色纱业务在产品下调售22yelecsccomcn价前期棉纱库存成本较高等多重压力下营收增速放缓业绩18521081258承压展望23年1在消费环境复苏及公司对色织布毛衫等SAC编号S1440519030001新品类拓展带动下色纱产品23年产销有望明显复苏2在高价原材料库存出清棉价企稳下公司色纱业务毛利率有望逐步修SFC编号BOT812复看好23年净利率回升223年公司部分在建产能将集中投秦臻放产能增长弹性亮眼公司2023年目标筒染量年产突破112qinzhencsccomcn万吨丝光棉年产突破3000吨22年产量为685万吨同比增SAC编号s1440522080004加64此外公司公告新增扩产规划色纱业务拟新增11万吨产能发布日期2023年03月16日当前股价2242元事件主要数据公司发布2022年年报22年营收2208亿元15归母净利股票价格绝对相对市场表现润163亿元-300扣非归母净利润119亿元-473经营1个月3个月12个月活动现金流净额163亿元1510EPS基本为131元股39448514801207-781-905-370ROE加权为102-923pct12月最高最低价元25231827对应22Q4营收590亿元-111归母净利润023亿元-674总股本万股1248001扣非归母净利润018亿元-736经营活动现金流净额128亿流通A股万股416001元295EPS基本为018元-674总市值亿元2798公司拟每10股派息270元含税并转增2股分红金额33696流通市值亿元933万元分红比例207近3月日均成交量万11398主要股东简评何培富45132022年色纱业务景气度下行降价去库及高价成本导致盈利承股价表现压分产品来看22年色纱贸易纱加工业务营收分别为19722212亿元103164亿069061亿元1938量价拆分来2看色纱销售量673万吨同比386销售均价29万元吨-8同比-273销量增速放缓主要由于疫情影响下游需求疲软下-18调售价主要由于色纱定价为成本加成模式22年棉花棉纱价格下行且下调染费让利客户受降价及前期棉纱高价库存影响20225152022315202241520226152022715202281520229152023115202321520233152022111520221215色纱业务毛利率为贸易纱及加工业务毛利率202210151198-674PCT富春染织上证指数分别为414-352PCT1762-1737PCT相关研究报告公司费用保持稳定政府补贴增加带动下净利率降幅小于毛利率2022年公司整体毛利率为1179-675与色纱业务毛利本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明富春染织A股公司简评报告率降幅同步费用率方面22年销售管理研发费用率分别为053003PCT196-019PCT323001PCT均保持稳定在毛利率下降影响下公司22年扣非净利率为54-50PCT在一次性政府补助大幅增加带动下22年为5588万元21年为430万元净利率降幅小于扣非净利率同降33PCT至74展望2023年1在消费环境复苏及公司对色织布毛衫等新品类拓展带动下色纱产品23年需求端有望明显复苏2在高价原材料库存出清棉价企稳下公司色纱业务毛利率有望逐步修复看好23年净利率回升国内棉花及棉纱价格自22年5月开始大幅下降中国棉花价格指数328从22年上半年高点的22900降至22年10月底的12500降幅达45棉价自11月开始逐步企稳回升截至3月15日已回升至15445较低点回升约25323年公司荆州基地在建6万吨高品质筒子纱染色项目产能逐步释放产能增长弹性亮眼公司2023年目标筒染量年产突破112万吨丝光棉年产突破3000吨22年产量为685万吨同比增加64此外公司积极布局产业链建设上游安徽富春纺织智能精密化纺纱项目及安徽富春色纺纤维染色项目实现产品多元化发展新增扩产规划色纱业务拟新增11万吨产能公司3月14日公告全资子公司湖北富春拟投资7亿元建设年产11万吨高品质筒子纱染色项目项目建设期为3年公司计划把握行业落后产能的不断淘汰印染行业环保监管加强下中小印染企业不断关停的行业整合期机遇通过进一步增加扩产规划持续抢占市场份额盈利预测预计公司2023-2025年营收314402483亿元分别同比424278201归母净利润分别为253239亿元同比550285203对应最新PE分别为130x101x84x首次覆盖给予买入评级图1国内棉花现货价格与期货价格元吨图2国内棉纱现货价格与期货价格元吨数据来源Wind中信建投证券数据来源Wind中信建投证券风险提示原材料价格波动风险公司产品主要原材料为胚纱染料化学助剂等材料成本占主营业务成本比例较高如果未来原材料价格出现大幅波动公司无法及时将原材料价格波动的风险向下游转移将存在因原材料价格波动带来的毛利率下降业绩下滑的风险预计公司原材料成本价格每提升1PCT在未能提价情况下公司毛利率约下降3-5PCT进而造成净利润下降06-09亿元以23年为基数投产不及预期风险公司新建的智能纺纱项目3万吨纤维染色项目及荆州6万吨高品质筒子纱建设项目正在建设并逐步进入投产阶段投产进度不及预期将影响公司营收表现下游需求不及预期风险公司产品的销量及价格均取决于下游市场的需求情况若下游需求不及预期将影响公司的订单量及产品价格进而影响公司的收入及毛利率水平请参阅最后一页的重要声明1富春染织A股公司简评报告资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度202120222023E2024E2025E会计年度202120222023E2024E2025E流动资产13811746214625632982营业收入21752208314440184825现金64288277412431176营业成本17721947270334104097应收票据及应收账款合计2622474265营业税金及附加1010151923其他应收款251247244销售费用1112162125预付账款150145275262384管理费用4743607894存货418352717631988研发费用7071101130156其他流动资产142294308313325财务费用-7-1022-1非流动资产7321354158417721919资产减值损失-10-3-4-5-6长期投资00000公允价值变动收益00000固定资产53751582210631244其他收益34444无形资产111216219221224投资净收益43333其他非流动资产84623543488450营业利润267139251362435资产总计21133100373043354901营业外收入152401010流动负债50575093710761236营业外支出010101010短期借款70191191191191利润总额268182282362435应付票据及应付账款合计307443598716862所得税3619293845其他流动负债128115148169182净利润233163253324390非流动负债1106268659971073少数股东损益00000长期借款2797336467543归属母公司净利润233163253324390其他非流动负债83529529529529EBITDA315241352468572负债合计6151376180220732308EPS元186131169217261少数股东权益00000股本125125150150150主要财务比率资本公积824824799799799会计年度202120222023E2024E2025E留存收益54968788711441454成长能力归属母公司股东权益14971724192822622592营业收入43615424278201负债和股东权益21133100373043354901营业利润1064-48080743820313395归属于母公司净利润1054-300550285203获利能力现金流量表单位百万元毛利率185118140151151会计年度202120222023E2024E2025E净利率10774808181经营活动现金流65163-49646157ROE15594130146151净利润233163253324390ROIC253178168221198折旧摊销515868101132偿债能力财务费用-7-1022-1资产负债率291444483478471投资损失-4-3-3-3-3净负债比率-333-342-108-237-144经营性应收项目的减少-145-116-15519-144流动比率2723232424经营性应付项目的增加51-23153120145速动比率1919151816其他经营现金流-6371-215203-216营运能力投资活动现金流-246-648-295-286-275总资产周转率1308091010资本支出138532230188147应收账款周转率993907907907907长期投资-114-121000应付账款周转率141146146146146其他投资现金流-223-237-65-98-129每股指标元筹资活动现金流52870523710852每股收益最新摊薄186131169217261短期借款63121000每股经营现金流最新摊薄025107-033432105长期借款77023913276每股净资产最新摊薄12001382129814871721普通股增加3102500估值比率资本公积增加5150-2500PE11716813010184其他筹资现金流-88514-2-24-24PB1816171513现金净增加额347221-107468-66EVEBITDA86106835649资料来源公司公告中信建投预测请参阅最后一页的重要声明2富春染织A股公司简评报告叶乐分析师介绍中信建投轻工纺服及教育行业首席分析师毕业于复旦大学金融硕士专业2016年加入中信建投证券研究发展部2019年水晶球中小市值入围2020年新财富海外最佳分析师第5名目前专注于运动服饰美护家居造纸包装教育新型烟草等消费服务产业研究联系方式18521081258yelecsccomcn秦臻中信建投证券轻工纺服行业分析师北京大学学士硕士2020年加入中信建投证券研究发展部专注于运动服饰造纸包装产业链美护等领域魏中泰研究助理weizhongtaicsccomcn请参阅最后一页的重要声明3富春染织A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持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