本报告导读：
　　美国2月核心CPI环比略超市场预期，但对于联储而言，我们仍然认为金融风险的优先度要高于就业与通胀数据，出于防范金融风险蔓延的“救火”需求，美联储三月暂停加息的概率在提升。
　　摘要：
　　数据：美国]2月CPI同比6.0%，预期6.0%，前值6.4%。核心CPI同比5.5%，预期5.5%，前值5.6%。CPI环比0.4%，预期0.4%，前值0.5%，核心CPI环比0.5%，预期0.4%，前值0.4%。
　　环比分项来看，核心商品涨幅回落，房租有触顶回落迹象，但剔除房租后的其他服务通胀环比上升，显示核心通胀仍有较强粘性。房租环比涨幅小幅收窄，有触顶迹象，但整体仍处于较高水平，粘性仍然较强，从领先指标来看，房租后续并不具备涨幅持续扩大的动力。核心服务环比涨幅小幅扩大，显示在就业市场紧张的背景下，与工资密切相关的核心服务价格仍然有较大的通胀压力。核心商品中，二手车跌幅有所扩大，新车涨幅与前期持平，往后看，伴随着企业的主动去库，核心商品仍然有一定的通缩压力，但随着后续二手车价格的拖累可能会有所减弱，核心商品跌幅可能有所收窄。
　　本轮风险事件可能通过金融条件、信贷标准的自发式收紧以及实体经济信心，影响后续通胀走势，但基准情形下，预计通胀仍有较强粘性。如果风险事件持续发酵，并能够持续较长时间，甚至演变为系统性金融风险，则可能使得后续经济走弱和通胀下行的速度超预期。
　　金融条件自发式收紧：金融风险发生时，宏观波动性将会明显增大，信用利差走阔，风险资产价格明显下跌，导致金融条件的自发式收紧，进而抑制实体经济融资，并抑制需求和通胀。
　　信贷标准的自发式收紧：虽然本次风险事件主要起源于流动性风险，但风险事件发生后，银行可能对金融危机或经济危机变得更加担忧，更加注重信用风险管理，从而引发信贷标准的自发式收紧。并且从数据来看，截止2023年1月，银行的信贷标准已经出现了明显收紧，仅次于2008年金融危机和2020年疫情初期的水平，已经在一定程度上反映了连续加息背景下，银行对信用风险的重视程度。
　　实体经济的信心下降：在风险事件发生前，企业和消费者本身可能就较为担忧经济衰退，风险事件的发生时，可能使得这种担忧进一步加重，企业和消费者信心下降，进而影响企业的资本开支、雇佣计划和消费者的支出计划等，带来需求端的下降。
　　对于联储而言，我们仍维持3月11日报告中的判断，短期内，金融风险的优先度要高于就业与通胀数据，因为金融风险的发生，将导致金融条件自发式收紧，不需要联储加息再来“推波助澜”。出于防范金融风险蔓延的“救火”需求，美联储三月暂停加息的概率在提升。但中长期来看，如果本次风险事件得到妥善解决且金融条件没有明显收紧，那么抗通胀仍是联储的根本目标，政策收紧仍是联储的主旋律，只是加息高度和持续时间将低于风险事件前的市场预期。
　　风险提示：金融危机总是在意想不到的时间，以意想不到的方式爆发。
　　

研究报告全文：宏观宏观研究研TableMainInfo究20230315TableAuthor报告作者金融风险如何影响通胀走势董琦分析师021-38674711美国2月CPI数据点评dongqi020832gtjascom事证书编号S0880520110001本报告导读TableGuide件郭新宇研究助理点美国2月核心CPI环比略超市场预期但对于联储而言我们仍然认为金融风险的优先度要高于就业与通胀数据出于防范金融风险蔓延的救火需求美联储三月021-38038436评暂停加息的概率在提升guoxinyugtjascom证书编号摘要S0880121120064TableSummary数据美国2月CPI同比60预期60前值64核心CPI同TableReport比55预期55前值56CPI环比04预期04前值相关报告05核心CPI环比05预期04前值04从新总理记者会看新一届政府执政导向环比分项来看核心商品涨幅回落房租有触顶回落迹象但剔除20230313房租后的其他服务通胀环比上升显示核心通胀仍有较强粘性房弱复苏没有高通胀全年中枢难破2租环比涨幅小幅收窄有触顶迹象但整体仍处于较高水平粘性仍20230309然较强从领先指标来看房租后续并不具备涨幅持续扩大的动力政府工作报告中的两大变化和三个亮点核心服务环比涨幅小幅扩大显示在就业市场紧张的背景下与工资20230305经济复苏好于预期持续性有待观察密切相关的核心服务价格仍然有较大的通胀压力核心商品中二手20230301车跌幅有所扩大新车涨幅与前期持平往后看伴随着企业的主动流动性无忧政策着力扩内需去库核心商品仍然有一定的通缩压力但随着后续二手车价格的拖20230226累可能会有所减弱核心商品跌幅可能有所收窄证本轮风险事件可能通过金融条件信贷标准的自发式收紧以及实体券经济信心影响后续通胀走势但基准情形下预计通胀仍有较强研粘性如果风险事件持续发酵并能够持续较长时间甚至演变为系究统性金融风险则可能使得后续经济走弱和通胀下行的速度超预期报金融条件自发式收紧金融风险发生时宏观波动性将会明显告增大信用利差走阔风险资产价格明显下跌导致金融条件的自发式收紧进而抑制实体经济融资并抑制需求和通胀信贷标准的自发式收紧虽然本次风险事件主要起源于流动性风险但风险事件发生后银行可能对金融危机或经济危机变得更加担忧更加注重信用风险管理从而引发信贷标准的自发式收紧并且从数据来看截止2023年1月银行的信贷标准已经出现了明显收紧仅次于2008年金融危机和2020年疫情初期的水平已经在一定程度上反映了连续加息背景下银行对信用风险的重视程度实体经济的信心下降在风险事件发生前企业和消费者本身可能就较为担忧经济衰退风险事件的发生时可能使得这种担忧进一步加重企业和消费者信心下降进而影响企业的资本开支雇佣计划和消费者的支出计划等带来需求端的下降对于联储而言我们仍维持3月11日报告中的判断短期内金融风险的优先度要高于就业与通胀数据因为金融风险的发生将导致金融条件自发式收紧不需要联储加息再来推波助澜出于防范金融风险蔓延的救火需求美联储三月暂停加息的概率在提升但中长期来看如果本次风险事件得到妥善解决且金融条件没有明显收紧那么抗通胀仍是联储的根本目标政策收紧仍是联储的主旋律只是加息高度和持续时间将低于风险事件前的市场预期风险提示金融危机总是在意想不到的时间以意想不到的方式爆发请务必阅读正文之后的免责条款部分事件点评目录1美国2月核心CPI环比略超预期32本轮风险事件如何影响通胀和联储加息路径43风险提示6请务必阅读正文之后的免责条款部分2of7事件点评1美国2月核心CPI环比略超预期数据美国2月CPI同比60预期60前值64核心CPI同比55预期55前值56CPI环比04预期04前值05核心CPI环比05预期04前值04图1美国2月CPI同比60预期60图2CPI环比04核心CPI上涨05数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究环比分项来看核心商品涨幅回落房租有触顶回落迹象但提出房租后的其他服务通胀环比上升显示核心通胀仍有较强粘性房租07前值08环比涨幅小幅收窄有触顶迹象但整体仍处于较高水平粘性仍然较强其中主要居所租金环比涨幅小幅扩大至08业主等价租金环比涨幅与前期持平为07从领先指标来看房租后续并不具备持续上涨的动力并且伴随着更多的新房完工进入租赁市场预计后续将呈现缓慢回落的趋势核心服务06前值05环比涨幅小幅扩大其中交通运输服务娱乐服务其他个人服务分项涨幅均有所扩大仅教育通信服务环比涨幅回落显示在劳动力市场紧张的背景下与工资密切相关的核心服务价格仍然有较大的通胀压力核心商品00前值01其中二手车价格跌幅有所扩大新车价格涨幅与前期持平家电家具娱乐用品等环比涨幅有所扩大但医疗用品环比涨幅明显收窄同时教育通讯用品环比跌幅扩大往后看伴随着企业的主动去库核心商品仍然有一定的通缩压力但随着二手车价格拖累的减弱核心商品跌幅可能有所收窄能源与食品汽油价格环比涨幅收窄10前值24食品价格环比涨幅回落其中家庭食物价格涨幅小幅收窄但受外出就餐价格环比涨幅与前期持平请务必阅读正文之后的免责条款部分3of7事件点评图3房租涨幅小幅收窄数据来源wind国泰君安证券研究图4二手车环比跌幅扩大新车环比涨幅持平图5能源环比由正转负食品环比小幅回落数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究2本轮风险事件如何影响通胀和联储加息路径本轮风险事件将主要通过金融条件信贷标准的自发式收紧以及实体经济信心影响后续通胀走势如果风险事件持续发酵并能够持续较长时间甚至演变为系统性金融风险则可能使得后续经济走弱和通胀下行的速度超预期金融条件的自发式收紧金融风险事件发生时宏观波动性将会明显增大信用利差走阔风险资产价格明显下跌都会导致金融条件的自发式收紧进而抑制实体经济融资并进而抑制需求和通胀信贷标准的自发式收紧虽然本次风险事件主要起源于流动性风险但风险事件发生后银行可能对金融危机或经济危机变得更加担忧更加注重信用风险管理从而引发信贷标准的自发式收紧并且从数据来看截止2023年1月银行的信贷标准已经出现了明显收紧仅次于2008年金融危机和2020年疫情初期的水平已经在一定程度上反映了连续加息背景下银行对请务必阅读正文之后的免责条款部分4of7事件点评信用风险的重视程度实体经济的信心下降在风险事件发生前企业和消费者本身可能就较为担忧经济衰退风险事件的发生时可能使得这种担忧进一步加重企业和消费者信心下降进而影响企业的资本开支雇佣计划和消费者的支出计划等带来需求端的下降图6美联储连续加息后信贷标准出现明显收紧数据来源wind国泰君安证券研究对于美联储加息路径来说出于防范金融风险蔓延的救火需求美联储三月份暂停加息的概率在上升金融风险的优先度高于就业与通胀数据但从中长期而言如果本次风险事件得到妥善解决并最终平息且通胀仍维持高粘性那么抗通胀仍是美联储的根本目标政策收紧仍是美联储的主旋律具体而言我们将美联储中长期加息路径分为三种情形情形一风险事件演变为系统性金融风险发生金融危机并由此导致深度的经济衰退那么对应的失业率将出现快速上升经济中过剩的需求将被快速打压下来通胀也将迅速下降对应的联储不仅不会加息反而会降息情形二风险事件得到妥善解决并最终平息同时金融条件在风险事件平息后回归到风险事件发生前的水平经济活动和通胀并没有受到风险事件的明显冲击对应的美联储将在风险事件平息后重回加息路线终点利率可能只是略低于风险事件发生前市场预期的水平情形三风险事件得到妥善解决并最终平息但金融条件因为风险事件的发生而出现了明显紧缩回不去了如信用利差扩大风险资产承压信贷标准收紧等等那么对应的美联储可能不再加息或小幅加息使得终点1124140利率明显低于风险事件发生前市场预期的水平其中情形二是我们的基准情形即在本次风险事件得到妥善解决并最终平息后若金融条件没有明显收紧那么抗通胀仍是美联储的根本目标政策收紧仍是美联储的主旋律只是加息高度和持续时间低于本轮风险事件前的市场预期当前美联储官员已经进入静默期对于后续的加息路径美联储可能将在3月的议息会议中给出更明确的指引虽然出于救火的需要这种指引可能会略微偏鸽请务必阅读正文之后的免责条款部分5of7事件点评派包括SEP中的加息预期指引3风险提示金融危机总在意想不到的时间以意想不到的方式发生请务必阅读正文之后的免责条款部分6of7事件点评本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持相对沪深300指数涨幅15以上投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的12个月内的市场表现为谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间比较标准报告发布日后的12个月内的股票投资评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准减持相对沪深300指数下跌5以上2投资建议的评级标准增持明显强于沪深300指数报告发布日后的12个月内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪行业投资评级中性基本与沪深300指数持平深300指数的涨跌幅减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-ma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