▍ 2023年2月美国CPI点评—核心通胀显黏性，联储难因硅谷银行事件转向
　　宏观经济｜美国2月通胀读数总体继续回落且基本符合预期，但核心CPI环比继续走强且超预期。美国通胀下行趋势不改，但核心通胀仍显较强黏性，美联储政策或难因硅谷银行风险事件而就此转向。基准情形下，我们预计3月和5月议息会议各加息25bps。我们建议警惕美国市场资产价格在“风险+降息”与“通胀+加息”预期摇摆下的大幅波动，待硅谷银行风险事件明了以及市场主线逐渐清晰后再配置。
　　▍ 2023年1-2月经济增长数据点评—未来两个月经济数据料将快速逐月走高
　　宏观经济｜渡过宏观数据真空期后，2023年1-2月经济数据合并发布，验证了近期高频数据，为市场交易经济修复提供了较为坚实的支撑。当前经济运行呈现“工业相对弱、服务业强，消费稳步修复、投资超预期”的特点，主要亮点是服务业指数反弹、房地产指标降幅明显收窄、高技术制造业及广义基建投资保持高增速。后续在低基数效应、新政府班子创新施策、数字经济等优势产业发展等有利因素下，预期经济增速会有更好表现。
　　

研究报告全文：晨会2023-03-16中信证券研究部重点推荐2023年2月美国CPI点评核心通胀显黏性联储难因硅谷银行事件转向宏观经济美国2月通胀读数总体继续回落且基本符合预期但核心CPI环比继续走强且超预期美国通胀下行趋势不改但核心通胀仍显较强黏性美联储政策或难因硅谷银行风险事件而就此转向基准情形下我们预计3月和5月议息会议崔嵘各加息25bps我们建议警惕美国市场资产价格在风险降息与通胀加息海外宏观经济预期摇摆下的大幅波动待硅谷银行风险事件明了以及市场主线逐渐清晰后再配首席分析师置S10105170400012023年1-2月经济增长数据点评未来两个月经济数据料将快速逐月走高宏观经济渡过宏观数据真空期后2023年1-2月经济数据合并发布验证了近期高频数据为市场交易经济修复提供了较为坚实的支撑当前经济运行呈现工业相对弱服务业强消费稳步修复投资超预期的特点主要亮点是服务业指程强数反弹房地产指标降幅明显收窄高技术制造业及广义基建投资保持高增速后宏观经济首席续在低基数效应新政府班子创新施策数字经济等优势产业发展等有利因素下分析师预期经济增速会有更好表现S1010520010002围炉谈策系列报告之二复苏更实预期更稳政策研究围炉谈策系列报告以PEST框架为全球投资人展现中国政策全景图在当下时点我们认为1地缘政治形势虽仍然扑朔迷离但大概率好于2022年和2024年整体风险烈度很难再上升2开年的经济复苏态势明确二手房销杨帆售的量价改善将有效稳定住居民财富效应的锚扩内需更有韧性3金融监管是政策研究首席重要改革主线让利实体经济强化反腐问责加强风险监控预计是重点4国分析师家数据局正式成立建议关注后续数据确权数据交易进展数字化是今年产业政S1010515100001策最大亮点建议关注信创自主可控产业数字化普及等5国资委推动国企提升上市公司质量预计后续相关企业将继续改善与投资者交流ESG分红水平ROE能力等但不宜过度解读中国特色社会主义估值体系债市启明系列20230316数据背后隐含了怎样的经济趋势固定收益1-2月的经济数据反映出以下特征内需强外需弱服务消费强商品消费弹性有限基建制造业投资强地产投资降幅收窄整体而言经济处于较快的复苏通道但在经济复苏最快的阶段过去之后外需的不确定性商品消费的明明弹性和投资需求的变化可能会在一定程度上约束工业生产的复苏弹性中信证券首席经济学家S1010517100001证券研究报告具体分析内容包括相关风险提示等详见后文请务必阅读正文之后第16页起的免责条款和声明晨会2023-03-16房地产行业2023年一季度市场跟踪政策发力空间足产业复苏可持续房地产和物业服务我们认为2023年房地产市场的复苏正在路上复苏不会一蹴而就但复苏的信贷基础和政策基础都十分稳固复苏不会沿着一线城市房价明显上涨景气再扩散到三四线城市的老路展开反而会在一线城市房价基本稳定的陈聪情况下迎来全国房地产产业链景气的可持续复苏房地产企业方面我们继续看基础设施和现代服好2021年四季度以来持续新增货值存货结构改善的公司务产业首席分析师S1010510120047消费产业2023年1-2月社零数据点评1-2月社零好于预期服务业引领修复消费产业2023年1-2月社零同比35好于市场预期的29其中餐饮代表的服务业修复领先于商品零售餐饮收入同比92环比233pcts而商品姜娅零售收入同比29环比30pcts我们看好年内消费复苏的总体表现判断消费产业首席演进节奏大体为从短期的快速修复到渐进回升再到冲高表现建议动态增配分析师S1010510120056请务必阅读正文之后的免责条款和声明2晨会2023-03-16晨会一览研究报告2023年2月美国CPI点评核心通胀显黏性联储难因硅谷银行事件转向42023年1-2月经济增长数据点评未来两个月经济数据料将快速逐月走高5围炉谈策系列报告之二复苏更实预期更稳6债市启明系列20230316数据背后隐含了怎样的经济趋势7房地产行业2023年一季度市场跟踪政策发力空间足产业复苏可持续8消费产业2023年1-2月社零数据点评1-2月社零好于预期服务业引领修复9中国式现代化系列专题从供给侧改革到扩大内需10前瞻研究全球人工智能AI行业系列报告4GPT-4发布持续逼近通用人工智能AGI11铜峰电子600237SH2022年年报点评谱写新篇章膜材龙头尽享涨价红利12会议提示2023年3月16日16002023年氢能系列电话会之一绿氢新能源与化工耦合发展分析142023年3月16日2000Innoviz海外MEMSLiDAR领军者能否携宝马大众逆风翻盘142023年3月17日1000中国广核年报交流142023年3月17日1045耐世特2022年年报交流会142023年3月17日1400361度2022年报业绩交流14请务必阅读正文之后的免责条款和声明3晨会2023-03-16研究报告2023年2月美国CPI点评核心通胀显黏性联储难因硅谷银行事件转向宏观经济崔嵘李翀核心观点美国2月通胀读数总体继续回落且基本符合预期但核心CPI环比继续走强且超预期美国通胀下行趋势不改但核心通胀仍显较强黏性美联储政策或难因硅谷银行风险事件而就此转向基准情形下我们预计3月和5月议息会议各加息25bps我们建议警惕美国市场资产价格在风险降息与通胀加息预期摇摆下的大幅波动待硅谷银行风险事件明了以及市场主线逐渐清晰后再配置事项美国2023年2月CPI同比上涨60预期上涨60前值64季调后环比上涨04预期上涨04前值05核心CPI同比上涨55预期上涨55前值56季调后核心CPI环比上涨05预期上涨04前值04美国2月通胀读数总体继续回落且基本符合预期但核心CPI环比继续走强且超预期通胀仍显较强黏性美国2月CPI同比上涨60在能源项带动下继续回落是2021年9月以来最低值不过核心CPI环比仍在住宅项的拉动下继续加速环比增幅创5个月新高具体到四分法来看1食品价格环比增速由前值05回落至04贡献了0052个百分点的环比涨幅主要是因家庭食品价格降温其中鸡蛋价格经过数月大涨后在2月明显降温环比下降672能源价格环比由前值20再次回落至-06其中天然气项环比由前值67大幅下降至-80是2006年10月以来最大单月跌幅汽油价格环比涨幅也由前值24收窄至103核心商品项环比为0其中家具陈设与用品项的环比加速至08是近11个月最高值不过二手车价格环比跌幅继续扩大至-28是连续第8个月环比为负4核心服务价格上涨黏性强一方面住宅项价格进一步攀升同比增速达到81续创1982年6月以来最高值贡献了2666个百分点的同比涨幅另一方面除住宅外的核心服务项环比反弹至043反映紧俏的劳动力市场对通胀回落的较强阻力美国通胀下行趋势不改但核心通胀压力仍存硅谷银行风险事件或难使美联储政策就此转向当前美国通胀仍处于下行趋势但从关键分项看核心CPI环比涨幅超预期和前值同时除去住宅的核心服务项价格环比再次出现反弹均显示当前美国核心通胀压力仍然存在联储抗击通胀的道路仍然漫长而坎坷在此情形下基于我们在海外金融风险事件追踪联储快速反应救市硅谷银行储户获保2023-03-13中的判断尽管当前硅谷银行风险事件仍在发酵但预计引发系统性金融风险的概率相对有限该事件或难使美联储政策就此转向美联储或将更多使用银行定期融资计划BTFP工具应对局部流动性危机而非彻底转变货币政策立场基准情形下我们预计3月和5月议息会议各加息25bps需警惕美国市场资产价格在风险降息与通胀加息预期摇摆下的大幅波动基于对通胀形势和硅谷银行风险事件的判断我们预计在基准情形下美联储或将在3月和5月的议息会议上各加息25bps近期由于硅谷银行风险事件的影响市场恐慌情绪扩散同时降息预期升温带来美国市场资产价格大幅波动对于未来而言需警惕市场预期在风险降息与通胀加息之间反复摇摆从而导致资产价格持续出现大幅波动的可能对于美国市场而言当前环境下建议谨慎配置待硅谷银行风险事件明了以及市场主线逐渐清晰后进行资产配置风险因素美国通胀继续回落进程慢于预期美国金融系统脆弱性超预期硅谷银行事件发酵与银行储户挤兑行为超预期美国经济进入衰退的时点快于预期请务必阅读正文之后的免责条款和声明4晨会2023-03-162023年1-2月经济增长数据点评未来两个月经济数据料将快速逐月走高宏观经济程强玛西高娃联系人黄昕核心观点渡过宏观数据真空期后2023年1-2月经济数据合并发布验证了近期高频数据为市场交易经济修复提供了较为坚实的支撑当前经济运行呈现工业相对弱服务业强消费稳步修复投资超预期的特点主要亮点是服务业指数反弹房地产指标降幅明显收窄高技术制造业及广义基建投资保持高增速后续在低基数效应新政府班子创新施策数字经济等优势产业发展等有利因素下预期经济增速会有更好表现经济1-2月主要经济指标都较去年12月改善呈现工业相对弱服务业强消费稳步修复投资超预期的特点1供给端1-2月工业增加值同比增长24Wind平均预期为3服务业生产指数同比增长55前值为-082需求端固定资产投资增长迅速同比增速55Wind平均预期33前值12月31社零增速由前值-18转为增长35餐饮消费增长较快场景类消费优先改善3我们测算1-2月虚拟GDP同比增速约40两年平均约44受益于未来2个月较低的经济增速基数预计经济增长数据还会快速走高工业和服务业工业生产保持合理增长服务业生产明显回升1-2月工业和服务业生产保持增长全国规上工业增加值和服务业生产指数分别同比增长2455高技术制造业表现亮眼电气机械和器材制造业增速较规模以上工业高出115个百分点三大门类中制造业1-2月同比增速较上月回升19个百分点采矿业和电力热力燃气及水生产和供应业增速均较12月有所下滑1-2月服务业生产指数同比增速为55较12月回升63个百分点接触型聚集型服务业的商务活动指数明显改善预计市场信心进一步提振工业服务业复苏基础进一步夯实接下来相关指标将延续改善投资总体投资增速回升基建制造业增速高位加速房地产投资降幅明显收窄1-2月固定资产投资累计同比增长55Wind平均预期33较12月前值上行24个百分点其中基建制造业地产分别同比增长122增长81下降57前值12月分别为增长104增长74下降121具体来看1基建投资高位加速去年新开工项目和储备项目充足专项债提前批大额提前下达是重要驱动因素电热燃水产供铁路运输公共设施管理等投资增速较快2制造业投资增速上升在当前出口环境下制造业表现一定韧性特别是高技术制造业和高技术服务业投资分别增长162尤以医疗仪器设备及仪器仪表制造业电子及通信设备制造业投资为代表增速均超203地产投资降幅明显收窄商品房销售走强销售额仅下降01地产行业信心得到显著修复房企竣工转正资金来源大幅改善预计3月地产销售额实现正增长消费疫情过峰后消费出现快速恢复1-2月当月社会消费品零售总额同比增速为35较2022年12月的增速回升了53个百分点疫情过峰后1月开始消费进入快速恢复通道行业方面如果观察1-2月环比增速相较于历史均值的比较疫情过峰后呈现出非常典型的疫情相关商品表现明显偏弱而场景消费相关的表现偏强的特征如粮油食品通讯器材药品和文化办公用品其环比增速均低于历史环比均值而餐饮收入饮料烟酒金银珠宝纺织服装等场景类消费环比增速则显著好于历史环比均值2月城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率均值分别为56和57相较于2022年12月调查失业率走高01个百分点31个大城市的调查失业率回落了04个百分点31个大城市调查失业率显著高于城镇调查失业率的情况得到了缓解我们认为这主要得益于疫情过峰后服务性消费的快速恢复大城市显著受益此外2月16-24岁的年轻人口失业率为181显著高于去年底的情况年轻请务必阅读正文之后的免责条款和声明5晨会2023-03-16人口的失业率中枢不断上移显示结构性就业问题仍然较为严峻向后看尽管今年迄今消费恢复符合预期但大件商品消费情况仍不乐观结合当前的就业压力预计扩大内需作为今年的政策重点还将持续出台新政策助力消费恢复和居民就业的改善风险因素海外加快加息步伐地缘政治风险国内消费提升面临瓶颈围炉谈策系列报告之二复苏更实预期更稳政策研究杨帆刘春彤郑辰核心观点围炉谈策系列报告以PEST框架为全球投资人展现中国政策全景图在当下时点我们认为1地缘政治形势虽仍然扑朔迷离但大概率好于2022年和2024年整体风险烈度很难再上升2开年的经济复苏态势明确二手房销售的量价改善将有效稳定住居民财富效应的锚扩内需更有韧性3金融监管是重要改革主线让利实体经济强化反腐问责加强风险监控预计是重点4国家数据局正式成立建议关注后续数据确权数据交易进展数字化是今年产业政策最大亮点建议关注信创自主可控产业数字化普及等5国资委推动国企提升上市公司质量预计后续相关企业将继续改善与投资者交流ESG分红水平ROE能力等但不宜过度解读中国特色社会主义估值体系俄乌冲突烈度很难上升中东外交打开新局关注后续中美欧的外交行动俄乌冲突一周年关键时期的地缘紧张暂时告一段落预计俄乌当前仍难回到谈判桌前但战局烈度短期仍有上限北约在避免提供直接威胁俄罗斯本土的武器以及避免与俄发生直接冲突上仍有共识战局本身对金融市场的冲击边际钝化2023年3月10日中国沙特伊朗发表三方联合声明沙伊同意恢复外交关系一带一路建设在中东所面临的区域风险得到缓释预计基础设施数字经济可再生能源等领域或将成为中国同沙伊两国深化合作的增长点能源安全也将进一步得到强化开年的经济复苏态势十分明确二手房价稳定会带来的居民财富效应修复不可被忽视2023年前2个月经济数据同比高增预计一季度有望实现4以上增长投资方面2月PMI超市场预期预计工业生产景气明显改善后将延续回暖开年基建实物工作量落地显著固定资产投资12月累计同比增长55基建投资高位加速至同比增长约122消费方面服务的快速改善带动商品消费渐进恢复地产销售方面虽然3月初数据低于预期但二手市场交易先行指标明显趋好预计销售复苏可持续性很强销售的改善也料将带动房地产投资触底企稳回升特别地主要一二线城市二手房价格明显趋稳这对于稳定居民的财富效应至关重要后续内需修复效果可期让利实体经济强化反腐问责加强风险监控预计是金融监管的重点从政府工作报告和机构改革安排来看金融监管是明确的改革主线首先依法将各类金融活动全部纳入监管并调整了职能分工预计相关部委的协调性和统筹性将有所加强其次稳妥处置地产相关风险规范管理地方政府融资平台债务风险平稳化解高风险中小金融机构风险第三继续深化资本市场改革提高直接融资占比我们建议持续追踪金融工作会议召开时间及核心政策思路关注金融让利和反腐进展国家数据局成立数字经济将在常态化监管下茁壮成长数字化是产业政策的亮点本次机构改革将网信办和发改委关于数据要素的部分职能进行融合组建国家数据局负责协调推进数据基础制度建设统筹数据资源整合共享和开发利用统筹推进数字中国规划和建设等预计后续数据确权和数据流通将在部分公共领域试点推进发展培育意图明显不应解读为数据强监管我国数据要素市场化尚处于早期阶段预计前期的投资机会更多落在基础设施建设环节建议重点关注政务数据体系的建设请务必阅读正文之后的免责条款和声明6晨会2023-03-16和运营大数据基建等领域此外推动各领域数字化升级在两会中多次提及建议关注工业软件人工智能金融数字化医疗信息化教育信息化国资委推动国企提升上市公司质量但不宜过度解读中国特色社会主义估值体系2023年中央企业负责人会议提出央企经营指标体系由两利四率调整为一利五率纳入净资产收益率营业现金比率更加强调盈利能力和现金流安全资产负债率由控改稳有利于央企保持合理的债务融资规模我们认为国企改革必将与资本市场更紧密结合后续或更完善资本运作股权激励机制但并不意味着政策本意为人造估值提升提升上市公司质量需要在产业方向企业盈利竞争优势公司治理等多方面获得市场认可总的来看PEST模型分析下中国政策重心愈发清晰两会期间的政府工作报告部长通道机构改革方案和总理记者见面会稳定了预期提振了信心后续应持续关注经济韧性和地缘走势确认温和复苏和有惊无险是否改变市场处于寻找主线的阶段适合保持均衡配置建议寻找多重逻辑契合的相关领域例如数字化扩内需国家安全一带一路中公司治理卓越的国资以及中小盘中兼具景气度与合理估值的科创小巨人企业风险因素中美关系恶化宏观经济复苏不及预期央企国企改革效果不及预期数字要素市场化不及预期债市启明系列20230316数据背后隐含了怎样的经济趋势固定收益明明彭阳章立聪周成华核心观点1-2月的经济数据反映出以下特征内需强外需弱服务消费强商品消费弹性有限基建制造业投资强地产投资降幅收窄整体而言经济处于较快的复苏通道但在经济复苏最快的阶段过去之后外需的不确定性商品消费的弹性和投资需求的变化可能会在一定程度上约束工业生产的复苏弹性尽管1-2月部分经济数据的读数偏低但考虑基数因素后经济在1-2月整体是较高斜率的修复从供给端来看无论是工业生产还是服务恢复速度都较快1-2月份全国规模以上工业增加值同比增长24两年平均增长49全国服务业生产指数同比增长55两年平均增长48该指标在2022年12月份为下降081-2月供给端的快速回升在需求端也有较强支撑消费有所好转结构性特征初显1-2月社零同比增速35两年平均增速51增速数据的分化主要受基年选取的影响为了更好地剔除基数效应我们将1-2月社零同疫情前2019年同期的社零进行比较计算得出四年的年化增速为41消费的结构性特征较为明显商品消费尤其是中低端产品的弹性相对受限接触性服务业复苏势头较强基数效应下预计今年3月份到二季度社零的同比增速或将大幅上升但两年平均增速或将小幅回落房地产投资销售超预期房地产市场复苏在路上1-2月房地产开发投资同比下降57跌幅收窄43同时房屋新开工施工面积降幅均收窄房屋竣工面积在2022年后首次转正同比增长80销售方面商品房销售面积同比下降36销售额同比下降01基建投资稳步均衡增长预计上半年将保持高增速1-2月基建投资同比增长122维持了2022年以来的高速增长态势其中电力热力燃气及水生产和供应业同比增长254道路运输业投资增长59铁路运输业投资增长178公共设施投资增长112水利投资增长3发力方向更加均衡我们认为在政策性开发性金融工具和银行配套融资的支持下加上后续专项债的发力上半年基建投资增速有请务必阅读正文之后的免责条款和声明7晨会2023-03-16望保持在10-15的区间下半年则存在降速的可能性制造业投资持续增长行业依旧分化1-2月制造业投资同比增长81增幅小幅收窄化学原料和化学制品制造业电气机械和器材制造业分别保持172和337的同比高增纺织业投资同比下降110或是受制于出口下行压力增大一季度制造业投资有望受益于设备更新改造政策以及制造业中长期贷款投放随后增长动能可能有所减弱往后看经济复苏最快的阶段过去之后可能会面临一些因素的制约工业和服务业可能逐渐反向分化第一海外风险持续暴露的背景下外需的不确定性有所增大第二商品消费的弹性可能相对有限第三若政策力度偏向前置下半年投资需求可能下降上述三个因素可能会对今年的工业产需形成较大制约这将与报复性复苏的服务业形成鲜明对比今年经济的结构性特征可能有别于疫情三年工业和服务业或将反向分化尽管这一趋势当前还未显现债市策略由于前期市场较大程度的pricein了经济复苏1-2月经济数据并未明显超预期对债券市场的影响并不大3月15日的MLF大幅超额续作一方面表达了央行当下呵护流动性市场合理宽松的态度一方面也意味着短期降准概率下降而总量政策工具延续稳健的基调下预计利多相对有限10Y国债利率可能延续在285到29之间震荡风险因素政策力度不及预期海外银行业风险扰动美联储加息力度超预期房地产行业2023年一季度市场跟踪政策发力空间足产业复苏可持续房地产和物业服务陈聪张全国核心观点我们认为2023年房地产市场的复苏正在路上复苏不会一蹴而就但复苏的信贷基础和政策基础都十分稳固复苏不会沿着一线城市房价明显上涨景气再扩散到三四线城市的老路展开反而会在一线城市房价基本稳定的情况下迎来全国房地产产业链景气的可持续复苏房地产企业方面我们继续看好2021年四季度以来持续新增货值存货结构改善的公司销售复苏可持续2023年前2月全国商品房销售额同比下降01比2019年提升2072023年初到3月14日重点城市新房网签同比下降65二手网签同比上升5083月份我们预计供给进一步改善推货进一步增加从而推动商品房销售边际进一步向好按揭贷款加速早偿反过来也保证了按揭贷款新增投放规模十分充足我们预计2022年积极拿地的企业2023年销售增长17全行业而言我们预计2023年全年新房销售额同比增长超过5二手房销售额同比增长超过20低线城市房地产政策仍有广阔空间预计开发投资逐渐复苏我们认为投资者过分关注直接的需求刺激政策却不太关注重要性同样显著的减少摩擦政策当前在广阔的仍需要政策出台的低线城市减少开发和交易摩擦阻力的政策仍然空间巨大这类政策包括但不限于二手房带押过户缩短从拿地到开工审批时间房证同交价格备案和预售申领之间时间间隔放宽注销销售合同备案的限制松绑土地出让金付款节奏优化非标土地开发难点整治商品房申领预售的规模下限下调鼓励装配式建筑等与此同时我们认为一线城市限购放开既无可能也无必要我们预计全年房地产开发投资可以实现正增长但信用复苏仍然需要时间这种正增长可能趋近于0并仍然低于GDP增速房企报表体现前期经营困难部分企业重组取得进展2022年房企业绩普遍表现不佳是2020年以来拿地昂贵去化不佳的集中表现一些企业出现了罕见的亏损另一些企业业绩也明显下降但站在新的起点已经在2022年优化库存结构的企业请务必阅读正文之后的免责条款和声明8晨会2023-03-16利润表预计也会在2023年及以后有所改善一些出险房企已经公告了债务重组的最新进展我们预计虽然信用问题的最终解决需要很长时间但行业系统性风险确实明显下降风险提示前期拿地偏少的房地产企业因可售货值不足而业绩持续低于预期的风险房地产产业链复苏迟缓的风险继续看好交易服务商继续看好信用稳固发展持续的房企我们认为2023年房地产市场的复苏正在路上复苏不会一蹴而就但复苏的信贷基础和政策基础都十分稳固复苏不会沿着一线城市房价明显上涨景气再扩散到三四线城市的老路展开反而会在一线城市房价基本稳定的情况下迎来全国房地产产业链景气的可持续复苏房地产企业方面我们继续看好2021年四季度以来持续新增货值存货结构改善的公司这类公司往往信用好未来盈利能力提升空间大代表性公司例如越秀地产华发股份华润置地滨江集团等同时交易服务商对销售复苏的弹性大于开发企业我们继续看好贝壳消费产业2023年1-2月社零数据点评1-2月社零好于预期服务业引领修复消费产业姜娅李鑫薛缘盛夏徐晓芳冯重光杨清朴核心观点2023年1-2月社零同比35好于市场预期的29其中餐饮代表的服务业修复领先于商品零售餐饮收入同比92环比233pcts而商品零售收入同比29环比30pcts我们看好年内消费复苏的总体表现判断演进节奏大体为从短期的快速修复到渐进回升再到冲高表现建议动态增配2023年1-2月社零好于预期服务业修复快于商品零售2023年1-2月社零总额77067亿元35增速环比53pcts同比表现好于市场预期的291-2月限额以上商品零售总额26484亿元15增速环比17pcts剔除汽车石油类限额以上零售额增速46环比67pcts分区域看城镇消费品零售额同比34环比52pcts乡村消费品零售额同比45环比58pcts分品类看商品零售同比29环比30pcts餐饮收入同比92环比233pcts快于商品零售餐饮限上收入同比102连锁复苏再度领先行业疫情过峰后线下场景回归快于预期预计服务业收入端弹性将随客流恢复持续释放汽车1月产销阶段性承压2月同环比增长汽车限上零售额1-2月同比-94增速环比-140pcts同比-133pcts根据中国汽车工业协会数据1月汽车总销量同比-35环比-3552月总销量同比135环比19812月合计销量同比-152同比下滑主要系购置税减免和新能源补贴退坡中信证券研究部汽车及零部件行业组认为汽车消费有望在23Q1传统淡季后迎来修复终端库存将得以逐渐释放并预计2023年中国汽车销量有望达到2800万辆同比增长42必选粮油食品增长稳健日用品增速环比提升1-2月粮油食品限上零售额同增90增速环比-15pcts同比11pcts日用品限上零售额同比39增速环比131pcts同比-68pcts1-2月实物网上零售额175万亿元同比增长56其中吃穿用类网上商品零售额同比分别534057vs2022全年1613557可选环比复苏趋势显著地产链中家具表现较好1-2月化妆品限上零售额同比38增速环比231pcts同比-32pcts金银珠宝限上零售额同比59增速环比243pcts同比-136pcts鞋服针织限上零售额同比-54环比179pcts同比06pct地产产业链中12月家具同比52增速环比110pcts同比112pcts家电音像限上零售额同比-19增速环比112pcts同比-146pcts建筑与装潢同比-09增速环比80pcts同比-71pcts请务必阅读正文之后的免责条款和声明9晨会2023-03-16风险因素全球疫情的不确定性经济增速下行超预期对应消费需求下降超预期各行业政策风险通胀超预期提价能力不足影响盈利能力的风险等投资策略国内疫情影响时间和恢复周期明显短于预期消费回暖趋势已基本明确我们一直强调国内消费的增长趋势一方面取决于国内疫情及管控政策的走向另一方面依赖于国内宏观经济环境的整体影响疫情管控的影响随政策调整及新冠感染过峰已基本明确消除即使后续有疫情的波动也不会改变大的趋势而近期扩内需促消费的政策呼声明显将开启宏观层面的边际预期改善双要素均在好转消费复苏是2023年的明确方向结合新冠疫情发展和考虑低基数效应消费总体有望在2季度步入更加明显的改善通道临近的春节假期作为第一个重要的观察窗口目前来看我们判断将交出令人满意的表现我们看好年内消费复苏的总体表现判断演进节奏大体为从短期的快速修复到渐进回升再到冲高表现配置思路上我们维持全年判断消费复苏将是明确的主题短期子行业的景气度趋势对行业表现重要疫后初期围绕吃的场景重点配置随假期节点到来出行相关行业将迎来流量提升价格弹性显现的修复体现有望实现超预期复苏将是下一阶段重点配置方向同时建议配置运动美妆消费互联网等强势能赛道以及关注粮食安全地产产业链复苏的阶段性机会2023年推荐组合维持大北农登海种业贵州茅台华润啤酒绝味食品安井食品美团-W九毛九华住中国中免携程周大福华熙生物鲁商发展盛泰集团伟星股份拼多多金沙中国新巨丰仙鹤股份中国式现代化系列专题从供给侧改革到扩大内需宏观经济程强王希明核心观点供给侧结构性改革是过去十年的政策主线去产能去库存等政策对国民经济产生了至关重要的影响工业企业产能过剩的情况大幅缓解利润率显著回升国企资产负债率下降头部集中的趋势凸显目前供给过剩已经明显缓解外需面临下滑风险国内居民超额存款规模较大我们认为扩大内需政策可能成为下一阶段的政策重点人口或是决定未来需求的关键因素预计鼓励生育政策将加快完善提高居民收入改善分配结构和完善基础设施可能也是扩大内需的重要手段供给侧结构性改革是过去十年的政策主线在我国经济进入新常态后产能过剩的矛盾较为突出政策思路不只局限于总需求的逆周期调节而是更加关注供给侧2015年12月召开的中央经济工作会议要求今后一个时期要在适度扩大总需求的同时着力加强供给侧结构性改革供给侧改革最初的重点任务是三去一降一补到2019年变为巩固增强提升畅通2021年反垄断和防止资本无需扩张也是这一思路的延续其中的去产能和去库存政策对国民经济产生了至关重要的影响供给侧改革政策取得明显成效工业企业产能过剩的情况大幅缓解利润率显著回升国企资产负债率下降头部集中的趋势凸显在供给侧改革前供大于求的情况导致我国持续出现工业品通缩的局面2012-2016年PPI增速几乎一直处于负区间许多工业企业经营陷入困境在供给侧改革落地生效后工业企业产能利用率从73提高至了77左右上游工业品价格出现上涨带动企业利润也随之快速攀升上游企业的利润占比从2015年的10左右上升到2017-2018年的近30国有企业资产负债率稳步下降从2016年的631下降到了2019年的615钢铁煤炭等行业集中度出现明显提升头部集中的趋势开始形成未来一段时间我们认为扩大内需政策可能成为新的政策重点2020年为应对新冠疫情冲击两会政府工作报告提出实施扩大内需战略2022年二十大报告强调我请务必阅读正文之后的免责条款和声明10晨会2023-03-16们要坚持以推动高质量发展为主题把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来我们认为政策重心转变主要有三个背景1经过多年的供给侧结构性改革我国供给过剩的情况已经显著缓解2当前外部环境动荡加剧海外需求下行逆全球化思潮抬头3我国居民预期转弱超额存款规模较大消费意愿不足人口可能是决定未来需求的关键因素预计鼓励生育政策将加快完善从中长期的维度看人口是决定需求最关键的因素之一人口总量决定了市场的规模只有大型的市场才能产生足够的规模效应人口结构也决定了居民消费倾向少子化社会可能会导致居民增加储蓄而减少消费需求不足也不仅仅是短期问题如日本持续近30年的总需求不足就很可能和其人口结构高度相关我们预计政府将出台更多提高居民生育意愿的政策包括税收优惠假期延长和改善公共服务等除了人口政策以外提高居民收入改善分配结构和完善基础设施可能也是扩大内需的重要手段1二十大报告提出实施就业优先战略完善重点群体就业支持体系加强困难群体就业兜底帮扶破除妨碍劳动力人才流动的体制和政策弊端2中低收入居民的边际消费倾向更高共同富裕政策将有助于缩小贫富差距通过税收社会保障转移支付等方式提高中等收入群体数量3我国城镇化建设依然存在巨大潜力巨大需求以城市群都市圈为依托的新型城镇化建设也将拉动基础设施投资前瞻研究全球人工智能AI行业系列报告4GPT-4发布持续逼近通用人工智能AGI前瞻研究陈俊云许英博贾凯方刘锐核心观点近日openAI采用闭源模式发布多模态大语言模型GPT-4该模型采用和GPT-35ChatGPT相同的技术路线但带来了更好的创造性协作性推理能力安全性等同时训练过程中采用定制超级计算机进行算力承载并完善了大语言模型scalinglaw基础理论实现训练资源可控我们判断GPT-4的良好效果有望推动全球AI领域技术栈持续向LLM大语言模型模型收敛并通过暴力美学工程技巧的结合不断加速AI产业发展带来更多应用场景落地的同时亦帮助人类不断逼近通用人工智能AGI我们持续看好openAI及全球AI领域的产业投资机会并建议持续聚焦芯片算力设施模型架构工程实践应用场景等核心环节在美股市场建议持续重点关注英伟达台积电微软AMDArista博通Marvell百度等报告缘起OpenAI正式发布GPT-4北京时间2023年3月14日晚OpenAI发布了正式版本的GPT-4取代了此前ChatGPT使用的GPT-35版本并开始为付费的Plus用户提供服务OpenAI在官网表示GPT-4虽然在大多数现实场景中的能力不如人类但在一些专业问题和学术基准上表现已经和人类持平本篇报告将基于对GPT-4底层技术逻辑实现功能详细分析的基础上探讨GPT-4对全球AI产业带来的可能技术路径影响以及产业层面的变化和机遇GPT-4完全闭源模式发布耗时6个月迭代调整完成的多模态大语言模型本次OpenAI推出GPT-4的形式与以往模型的发布都有所不同OpenAI既没有公开发布GPT-4的相关论文也没有提供详细的框架说明仅仅提供了一份98页的技术文档主要描述模型能力以及相关评测的得分几乎没有任何技术细节通过这一方式OpenAI阻断了所有借鉴者参考的直接途径模型大小数据集构建训练方法等将闭源的路线坚持到底这也符合我们之前对行业未来发展的判断领先的头部公司OpenAIGoogle将坚持闭源路线避免其他公司复现其模型落后一到两个身位的公司MetaAmazonNVIDIA等可能会选择开源路线寄希望通过社区的力量加速迭代根据OpenAI发布的这份技术报告GPT-4的训练以及迭代的耗时长达6个月以上是之前发布的ChatGPT的两倍以上在技术路径上沿用了自回归的Transformer模型加上人类反馈强化学习模型能力方面最大的提升在于引入了多模请务必阅读正文之后的免责条款和声明11晨会2023-03-16态的处理能力除了此前ChatGPT就支持的文字外GPT-4还可以接受图片输入不过暂时还没有开放给用户使用此外模型在面对复杂任务的可靠性与输出的安全性上均有显著的提升模型训练关键点采用定制化超级计算机完善了大语言模型scalinglaw基础理论尽管OpenAI没有公布模型的及具体训练细节但从其在技术文档中的表述出发我们找到了两点可能会影响整体产业的关键点1OpenAI在去年开始就与微软合作重新构建一台用于大语言模型训练的超级计算机而本次GPT-4的训练以及迭代环节应该是完全通过这台计算机所完成的根据Bloomberg的相关报道OpenAI与微软所搭建的这台计算机总共耗资数亿美元使用了近万张英伟达A100显卡这也与我们之前报告中对训练大语言模型所需要的显卡体量计算相一致从OpenAI在技术文档中描述的结果看训练迭代总共耗时6个月GPT-4的训练过程远短于此前的预期从之前的论文出发如此体量的模型迭代部分的对其就要耗费数月时间这也表明了构建专用超级计算机的必要性我们认为在未来数月时间我们将会看到更多AI大厂效仿OpenAI的做法将定制化的超级计算机提上日程2ScalingLaw是OpenAI团队在2020年发表的论文主要对模型能力与模型大小训练时长间的关系做了推算也成为了大语言模型研究的重要理论而在本次OpenAI的技术报告中我们看到对scalinglaw有了进一步的完善OpenAI表示在开发GPT-4的过程中进一步完善了ScalingLaw对此前无法解释的涌现能力当模型体积大小突破到某一阶段时会突然出现某种新能力可以更好的预测ScalingLaw的完善也意味着在模型训练资源的投入将会更加可控AI厂商将不再需要为了涌现能力一味扩大参数这将进一步降低AI训练阶段的成本应用场景多模态能力加速多领域创新GPT-4相较于ChatGPT最直观的改变在于加入了支持图片输入的多模态的能力尽管OpenAI表示目前多模态能力的重点还在于图片转文字对于音频视频图片编辑等还不支持但这也给了市场足够的想象空间1搜索领域结合图片输入的多模态将更好的为目前传统搜索引擎大语言模型辅助的模式进行服务2智能客服图片与文字结合输入的模式更加贴合目前ToC智能客服所遇到的一些痛点3中小模型公司微调模型应用到具体细分领域GPT-4被描述为一个通用的大语言模型从OpenAI的文档看他们也没有兴趣对具体细分领域进行微调以求更好效果那么这个在未来就自然会交到中小人工智能厂商手中在GPT-4的基础上针对细分行业进行微调来获得更好效果风险因素AI核心技术发展不及预期风险科技领域政策监管持续收紧风险全球宏观经济复苏不及预期风险宏观经济波动导致欧美企业IT支出不及预期风险全球云计算市场发展不及预期风险企业数据泄露信息安全风险行业竞争持续加剧风险等投资策略GPT-4采用与GPT-35ChatGPT相同的技术路线但带来了更好的创造性协作性推理能力以及多模态能力等GPT-4的良好效果有望推动AI领域技术栈持续向LLM模型收敛并通过暴力美学工程技巧的结合不断加速AI产业发展帮助人类不断逼近通用人工智能AGI我们持续看好openAI及AI领域的产业投资机会并建议持续聚焦芯片算力设施模型架构工程实践应用场景等核心环节在美股市场我们建议持续重点关注英伟达台积电微软AMDArista博通Marvell百度等铜峰电子600237SH2022年年报点评谱写新篇章膜材龙头尽享涨价红利主题策略刘易王丹田鹏王涛核心观点主要产品单价上涨驱动营收逆势小幅增长伴随2022年下半年募投项目产能陆续释放超薄PP基膜供需缺口持续走阔等2023年营收增长有望保持稳健请务必阅读正文之后的免责条款和声明12晨会2023-03-16且下半年增速或好于上半年盈利能力上毛利率提升叠加汇兑损益增加盈利能力显著增强2023年伴随电容器产品结构持续调整叠加供需缺口走阔打开超薄PP膜涨价空间等我们预计综合毛利率有进一步提升空间盈利能力有望进一步增强再次重申公司作为技术储备较深厚基膜产能规模领先产业链一体化的厂商未来增长动力主要源于薄膜电容器产能释放以及供需缺口走阔引致超薄PP膜涨价等维持公司买入评级经营概要公司发布2022年年度报告报告期内实现营收104亿元同比增加404实现归母净利润074亿元同比增加4541折合EPS为013元实现扣非净利润065亿元同比增加4358第四季度实现营收258亿元同比增加033实现归母净利润021亿元同比增加2122实现扣非净利润019亿元同比增加4287同时公司披露2023年经营目标拟实现销售收入115亿元同比增加1053主要产品单价上涨驱动公司营收逆势小幅增长公司主要产品销量下降较明显其中电子级薄膜材料销售约14万吨同比下降195电容器销售464627万只同比下降172在此背景下公司营收却小幅增长主要系1超薄PP膜供需失衡叠加结构调整电子级薄膜材料单价大幅上涨过去两年新风光拉动需求且受制于设备产能扩张受限超薄PP膜价格显著上涨为迎合市场需求公司加大超薄PP膜生产比重加大超薄PP膜生产比重通常会引起产销相应减少导致电子级薄膜材料单价大幅上涨据我们测算2022年公司电子级薄膜材料平均单价约345万元吨同比增加约44522电容器结构调整单价上涨明显过去两年公司持续调整电容器结构不断提升应用于新能源领域的电容器比重且成效较为明显据我们测算报告期内公司电容器平均单价提升至88元只同比增加2391展望2023年伴随募投项目产能陆续释放超薄PP基膜供需缺口走阔等全年营收增长有望保持稳健且下半年增速或好于上半年毛利率提升叠加汇兑损益增加盈利能力显著增强2022年受销售规模上涨以及管理人员薪酬上涨影响公司管理费用增长较为明显YoY3915且因存货跌价损失及合同履约成本而引起的资产减值损失增加明显在此背景下公司盈利能力却显著增强主要得益于毛利率提升叠加汇兑损益增加1如前文所述超薄PP膜供需失衡带动电子级薄膜材料单价大幅上涨叠加结构调整电容器单价上涨显著主要产品单价大幅提升引致综合毛利率提升明显2报告期内受益于美元汇率上升公司汇兑收益有所增加展望2023年伴随电容器产品结构持续调整叠加供需缺口走阔打开超薄PP膜涨价空间等我们预计综合毛利率有进一步提升空间盈利能力也有望进一步增强风险因素宏观经济波动或影响经营竞争加剧或引致盈利能力下滑原材料大幅波动影响盈利能力PP复合铜箔渗透率不及预期存货存在一定减值风险盈利预测估值与评级再次重申公司未来增长动力主要源于产能释放以及供需缺口走阔打开超薄PP膜涨价空间1公司在2020年股权结构调整后先后扩建或新建了多个薄膜电容器项目目前这些项目已进入或即将进入收获期2当前超薄PP膜供需处于紧平衡随着PP复合铜箔产业化不断推进等我们预计未来供需缺口将进一步走阔作为超薄PP膜产能规模领先的厂商预计公司将率先受益维持公司2023-2024年并新增2025年归母净利润预测分别为119亿166亿元和192亿元对应同比增速分别为608394和156对应EPS预测021029和034元维持公司2023年目标市值50亿元对应目标价89元维持买入评级请务必阅读正文之后的免责条款和声明13晨会2023-03-16市场数据主要市场指数主要商品期货收盘涨跌涨跌指数收盘价点位1日5日本年1日5日本年沪深300398690006-123纽约期油6761-522-118-16上证指数326331055-066纽约期金193130107626香港恒生1953987152-26-1伦敦期铜882700-116-095H股指数655986188-25-2伦敦期铝232600087-06-1红筹股397168179-187伦敦期锌290950-126-41-2日经2252722948003-434主要外汇商品道琼斯3187457-087-28-4标普500389193-070-251美元指数10465101-07-0纳斯达克1143405005-129美元人民币691048-080德国DAX1473526-327-576美元日元13331-008-062法国CAC688571-358-606欧元美元10600304-1富时100734445-383-74-1英镑美元121-00104-0注为最近交易日数据期货商品收盘价单位为USD会议和活动提示2023年3月16日16002023年氢能系列电话会之一绿氢新能源与化工耦合发展分析2023年3月16日2000Innoviz海外MEMSLiDAR领军者能否携宝马大众逆风翻盘2023年3月17日1000中国广核年报交流2023年3月17日1045耐世特2022年年报交流会2023年3月17日1400361度2022年报业绩交流近期重点研报2023-03-15宏观中国式现代化系列从供给侧改革到扩大内需2023-03-15宏观2月美国CPI点评核心通胀显黏性联储难因硅谷银行事件转向2023-03-15固收为什么贷款越来越多但是利率越来越低2023-03-15指数研究立足中国特色估值体系重塑国企主题指数2023-03-15食品饮料休闲零食万亿零食辩赛道多维角力铸巨头2023-03-15机器人政策持续加码机器人产业发展步入加速期2023-03-15前瞻终端利率高点基本明确持续看好美股科技股2023H1表现2023-03-15地产2023年一季度市场跟踪政策发力空间足产业复苏可持续2023-03-15益方生物-U688382高效原创立足全球深耕小分子靶向药2023-03-15德龙激光688170精密激光加工设备一体化供应商高端应用领域增量可期2023-03-14固收把握信用规律进行二次抢跑2023-03-14计算机龙头厂商稳筑ERP生态2023-03-14电子苹果或年内发布MR产品关注核心零组件供应商2023-03-14电子传统LED有望触底复苏看好MiniLED持续渗透2023-03-14凌云光688400机器视觉行业龙头软硬件自研高筑竞争壁垒2023-03-14骄成超声688392国内超声波设备龙头复合集流体开启新篇章2023-03-14京东方精电00710HK全球车载显示龙头乘风智能座舱成长请务必阅读正文之后的免责条款和声明14晨会2023-03-16中信证券研究部陈聪肖斐斐秦培景祖国鹏执业证书编号S1010510120047执业证书编号S1010510120057执业证书编号S1010512050004执业证书编号S1010512080004姜娅刘方林小驰许英博执业证书编号S1010510120056执业证书编号S1010513080004执业证书编号S1010510120031执业证书编号S1010510120041李鑫田良邵子钦刘海博执业证书编号S1010510120016执业证书编号S1010513110005执业证书编号S1010513110004执业证书编号S1010512080011赵文荣李想王兆宇童成墩执业证书编号S1010512070002执业证书编号S1010515080002执业证书编号S1010514080008执业证书编号S1010513110006厉海强张若海徐晓芳罗鼎执业证书编号S1010512010001执业证书编号S1010516090001执业证书编号S1010515010003执业证书编号S1010516030001王喆张全国敖翀章立聪执业证书编号S1010513110001执业证书编号S1010517050001执业证书编号S1010515020001执业证书编号S1010514110002薛缘杨泽原崔嵘余经纬执业证书编号S1010514080007执业证书编号S1010517080002执业证书编号S1010517040001执业证书编号S1010517070005杨帆徐涛顾晟曦胡叶倩雯执业证书编号S1010515100001执业证书编号S1010517080003执业证书编号S1010517110001执业证书编号S1010517100004盛夏李晗杨清朴刘博阳执业证书编号S1010516110001执业证书编号S1010517030002执业证书编号S1010518070001执业证书编号S1010518040001陈俊云明明裘翔王冠然执业证书编号S1010517080001执业证书编号S1010517100001执业证书编号S1010518080002执业证书编号S1010519040005袁健聪汪浩李睿鹏唐川林执业证书编号S1010517080005执业证书编号S1010518080005执业证书编号S1010519040003执业证书编号S1010519060002彭家乐薛姣周成华肖昊执业证书编号S1010518080001执业证书编号S1010518110002执业证书编号S1010519100001执业证书编号S1010519070002林劼尹欣驰顾训丁于翔执业证书编号S1010519040001执业证书编号S1010519040002执业证书编号S1010519110002执业证书编号S1010519110003扈世民冯重光丁奇李超执业证书编号S1010519040004执业证书编号S1010519040006执业证书编号S1010519120003执业证书编号S1010520010001郑一鸣彭博黄亚元杨畅执业证书编号S1010519120002执业证书编号S1010519060001执业证书编号S1010520040001执业证书编号S1010520050002程强孙明新史丰源陆昊执业证书编号S1010520010002执业证书编号S1010519090001执业证书编号S1010519090002执业证书编号S1010519070001纪敏商力李世豪张惟诚执业证书编号S1010520030002执业证书编号S1010520020002执业证书编号S1010520070004执业证书编号S1010520080007雷俊成华夏付宸硕梁楠执业证书编号S1010520050003执业证书编号S1010520070003执业证书编号S1010520080005执业证书编号S1010520090005汤学章刘春彤陈旺郭韵执业证书编号S1010520090006执业证书编号S1010520080003执业证书编号S1010520090003执业证书编号S1010520100003玛西高娃刘易唐栋国潘儒琛执业证书编号S1010520100001执业证书编号S1010520090002执业证书编号S1010520100002执业证书编号S1010520110001汤可欣李鸿钊宋硕李景涛执业证书编号S1010520120002执业证书编号S1010520110003执业证书编号S1010520120001执业证书编号S1010520120003沈睦钧何旺岚陈卓冷威执业证书编号S1010521010006执业证书编号S1010520120005执业证书编号S1010521010004执业证书编号S1010521050005李越刘济玮杨家骥王涛执业证书编号S1010521010008执业证书编号S1010521010002执业证书编号S1010521040002执业证书编号S1010521060002徐烨烽华鹏伟王希明田鹏执业证书编号S1010521050002执业证书编号S1010521010007执业证书编号S1010521040001执业证书编号S1010521010003彭阳柯迈蒋祎李子俊执业证书编号S1010521070001执业证书编号S1010521050003执业证书编号S1010521050004执业证书编号S1010521080002李鹞刘笑天吴威辰遥远执业证书编号S1010521070005执业证书编号S1010521070002执业证书编号S1010521060001执业证书编号S1010521090003袁阳拜俊飞黄耀庭张志强执业证书编号S1010521070007执业证书编号S1010521070006执业证书编号S1010521060003执业证书编号S1010521120001王亦琛王子源赵云鹏廖原执业证书编号S1010521080003执业证书编号S1010521090002执业证书编号S1010521120002执业证书编号S1010522030004夏胤磊张柯王聪赵新宇执业证书编号S1010521080005执业证书编号S1010521100003执业证书编号S1010522020001执业证书编号S1010522050001丘远航杜一帆韩世通王博隆执业证书编号S1010521090001执业证书编号S1010521100002执业证书编号S1010522030002执业证书编号S1010522050005朱奕彰张文峰郑辰甘坛焕执业证书编号S1010521090004执业证书编号S1010522030001执业证书编号S1010522040003执业证书编号S1010522070002王丹周家禾刘意董军韬执业证书编号S1010521110002执业证书编号S1010522040002执业证书编号S1010522050004执业证书编号S1010522090003王一涵张强郑逸坤魏鹏程执业证书编号S1010522050002执业证书编号S1010522050003执业证书编号S1010522060001执业证书编号S1010522090007贾凯方马庆刘李家明史周执业证书编号S1010522080001执业证书编号S1010522090001执业证书编号S1010522070001执业证书编号S1010522100003武平乐伍家豪简志鑫刘锐执业证书编号S1010522080002执业证书编号S1010522090002执业证书编号S1010522090004执业证书编号S1010522110001宋广超李康桥任杰王凯旋执业证书编号S1010522090005执业证书编号S1010522090008执业证书编号S1010522100002执业证书编号S1010522120001陈竹李振寰秦楚媛李翀执业证书编号S1010516100003执业证书编号S1010523010001执业证书编号S1010523020001执业证书编号S1010522100001连一席常欣仪沈思越执业证书编号S1010523020002执业证书编号S1010523020003执业证书编号S1010523030001请务必阅读正文之后的免责条款和声明15分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上16特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利17