核心观点
　　公司发布2022年年报，全年实现营业收入19.4亿元，同比+33.9%；实现归母净利润12.6亿元，同比+31.9%。单Q4公司实现营业收入4.5亿元（+5.8%），实现归母净利润2.7亿元（+9.0%），12月受疫情影响线下客流，Q4整体增速放缓。公司拟每10股派28元。
　　分产品看：以嗨体为代表的溶液类注射产品稳健，凝胶类产品快速增长。公司溶液类注射产品全年实现收入12.9亿元，同比增长23.57%。凝胶类产品实现收入6.38亿元，同比增长65.6%，其中我们预计濡白天使高速增长贡献较大；截至22年末公司濡白天使已进入超过600家医疗美容机构，授权700余名医生。面部埋植线/化妆品分别同比+1.49%/-76.82%。分渠道看：直营渠道占比继续提升。2022年直销/经销收入占比分别为64.4%/35.6%，直销占比较2021年提升3.4pct。
　　公司发布限制性股票激励计划，彰显公司长期发展信心。1）授予数量及价格：282.99元/股，数量为41.7万股（占总股数的0.193%），其中首次授予股数占80%；2）激励对象：董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）人员合计141人；3）业绩考核目标：本次限制性股票激励计划业绩考核目标为（每年收入、利润目标满足其中一个）：以2022年为基数，2023-2025年收入分别+45%/+103%/+174%，利润分别+40%/+89%/+146%，收入、利润对应三年复合增速分别为40%/35%；4）摊销费用：预计合计将摊销1.2亿元，其中2023-2026年分别摊销5,363.6/4,213.2/1,958.8/383.4万元。
　　我们认为，公司Q4及1月短期业绩受疫情扰动，未来有望逐步恢复。展望2023年，我们预计嗨体有望实现持较快增长，其中熊猫针占比继续提升；此外随着线下推广活动的恢复，濡白天使也有望继续高速放量。中长期看，公司在研管线丰富，医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、A型肉毒素素、利多卡因乳膏、第二代埋植线等多款产品均处于临床试验阶段，司美格鲁肽处于Ⅰ期临床试验阶段。公司在9月收购沛奇隆，布局胶原蛋白领域，随着产品获批未来均有望实现增长接力。
　　盈利预测与投资建议
　　我们调整2023-2024年并引入2025年盈利预测（调整了收入、毛利率），预计23-25年每股收益为8.80/12.20/16.39元（原2023-2024年为9.59和12.66元），DCF目标估值653.62元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、新品推广不及预期

研究报告全文：公司研究年报点评爱美客300896SZ维持疫情低点已过股权激励彰显可持续快增买入股价2023年03月13日541元长信心目标价格65362元52周最高价最低价64638943元总股本流通A股万股216368785A股市值百万元117051国家地区中国核心观点行业医药生物公司发布2022年年报全年实现营业收入194亿元同比339实现归母净利报告发布日期2023年03月14日润126亿元同比319单Q4公司实现营业收入45亿元58实现归母净利润27亿元9012月受疫情影响线下客流Q4整体增速放缓公司拟每10股派28元1周1月3月12月分产品看以嗨体为代表的溶液类注射产品稳健凝胶类产品快速增长公司溶液绝对表现-656-13842752079类注射产品全年实现收入129亿元同比增长2357凝胶类产品实现收入638相对表现-412-10581152771300-244-32616-692亿元同比增长656其中我们预计濡白天使高速增长贡献较大截至22年末公沪深司濡白天使已进入超过600家医疗美容机构授权700余名医生面部埋植线化妆品分别同比149-7682分渠道看直营渠道占比继续提升2022年直销经销收入占比分别为644356直销占比较2021年提升34pct公司发布限制性股票激励计划彰显公司长期发展信心1授予数量及价格28299元股数量为417万股占总股数的0193其中首次授予股数占802激励对象董事高级管理人员中层管理人员及核心技术业务人员合计141人3业绩考核目标本次限制性股票激励计划业绩考核目标为每年收入利润目标满足其中一个以2022年为基数2023-2025年收入分别45103174利润分别4089146收入利润对应三年复合增速分别为40354摊销费用预计合计将摊销12亿元其中2023-2026年分别摊销5363642132195883834万元施红梅021-633258886076我们认为公司Q4及1月短期业绩受疫情扰动未来有望逐步恢复展望2023shihongmeiorientseccomcn年我们预计嗨体有望实现持较快增长其中熊猫针占比继续提升此外随着线下执业证书编号S0860511010001推广活动的恢复濡白天使也有望继续高速放量中长期看公司在研管线丰富刘恩阳01066218100828医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶A型肉毒素素利多卡因乳膏liuenyangorientseccomcn第二代埋植线等多款产品均处于临床试验阶段司美格鲁肽处于期临床试验阶执业证书编号S0860519040001段公司在9月收购沛奇隆布局胶原蛋白领域随着产品获批未来均有望实现增香港证监会牌照BSW684长接力朱炎021-633258886107zhuyan3orientseccomcn盈利预测与投资建议执业证书编号S0860521070006香港证监会牌照BSW044我们调整2023-2024年并引入2025年盈利预测调整了收入毛利率预计23-杨妍yangyan3orientseccomcn25年每股收益为88012201639元原2023-2024年为959和1266元DCF执业证书编号S0860523030001目标估值65362元维持买入评级风险提示行业竞争加剧终端消费需求减弱新品推广不及预期公司主要财务信息收入略超市场预期体现公司增长韧性2022-10-27二季度表现略超市场预期凝胶类注射产2022-08-262021A2022A2023E2024E2025E品增长提速营业收入百万元14481939301241525677年报业绩亮眼2022年有望继续高歌猛2022-03-12同比增长1041339554378367进营业利润百万元11271488224130794137同比增长1241321506374344归属母公司净利润百万元9581264190326403546同比增长1178319506387344每股收益元44358488012201639毛利率937948949951945净利率662652632636625净资产收益率200232280311347市盈率1222926615443330市净率233200151127104资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明爱美客年报点评疫情低点已过股权激励彰显可持续快增长信心我们调整2023-2024年并引入2025年盈利预测调整了收入公司高毛利产品占比提升上调了未来毛利率预计23-25年每股收益为88012201639元原2023-2024年为959和1266元DCF目标估值65362元维持买入评级表1目标价敏感性分析永续增长率Gn1002003004005007728431591436101577117172144243822764088200889754101174119690872696367409280105886681018379226378567366720987864588295WACC972586916159465362704487769010225422556598596286363469174107250285522385469857889621971122467914840950420529895638411724367645024466814876751474数据来源wind东方证券研究所表2估值参数假设假设科目结果假设科目结果所得税税率T25债务比率DDE10永续增长率Gn3权益比率EDE90无风险利率Rf288债务利率rd430无杠杆影响的系数104WACC972市场收益率Rm958股权投资成本Ke1044数据来源wind东方证券研究所风险提示行业竞争加剧终端消费需求减弱新品推广不及预期有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2爱美客年报点评疫情低点已过股权激励彰显可持续快增长信心附表财务报表预测与比率分析资产负债表利润表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E货币资金32643140519867239192营业收入14481939301241525677应收票据账款及款项融资72128198274374营业成本91100154204310预付账款1521324561营业税金及附加710152028存货35477295145销售费用156163316432585其他418799801804808管理费用及研发费用167299437598812流动资产合计380341346302794110580财务费用52457398111长期股权投资1001935935935935资产信用减值损失33000固定资产14291950327408462公允价值变动收益2729303535在建工程05163128114投资净收益1833333333无形资产12117114111109其他515151515其他313873343340338营业利润11271488224130794137非流动资产合计14692125188219231958营业外收入00000资产总计527262598183986412538营业外支出50000短期借款000156824利润总额11221488224130794137应付票据及应付账款919303960所得税164221332431579其他170205213222233净利润9581268190926483558流动负债合计1792242434171117少数股东损益046811长期借款00000归属于母公司净利润9581264190326403546应付债券00000每股收益元44358488012201639其他6489898989非流动负债合计6489898989主要财务比率负债合计24231333150612062021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益0100106114125成长能力实收资本或股本216216216216216营业收入1041339554378367资本公积34113412341234123412营业利润1241321506374344留存收益14062215411856167579归属于母公司净利润1178319506387344其他43000获利能力股东权益合计503059467852935811332毛利率937948949951945负债和股东权益总计527262598183986412538净利率662652632636625ROE200232280311347现金流量表ROIC192224267295319单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E偿债能力净利润9581268190926483558资产负债率4650405196折旧摊销1263365265净负债率0000000000财务费用52457398111流动比率2130184425961904947投资损失1833333333速动比率2110182325661881934营运资金变动10799195138营运能力其它5420333535应收账款周转率283194185176175经营活动现金流9431194171424393306存货周转率2924262426资本支出1325232194100总资产周转率0303040505长期投资106711728300每股指标元其他4335753086868每股收益44358488012201639投资活动现金流6489442712532每股经营现金流43655279211271528债权融资83000每股净资产23252702358042735180股权融资381000估值比率其他45737873888805市盈率1222926615443330筹资活动现金流48737473888805市净率233200151127104汇率变动影响00-0-0-0EVEBITDA1040750513373276现金净增加额192124205815262469EVEBIT1052783521379281资料来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明依据3发布爱美客年报点评疫情低点已过股权激励彰显可持续快增长信心分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数深证成指的涨跌幅为基准公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素