2月保费同比增长28.8%
　　中国人寿2月保费同比增加28.8%，助推同比增速从1月负增长恢复至1-2月的1.9%增长。我们认为2月双位数保费增长的原因部分来自季节性因素，2022年春节假期在2月，所以2023年2月保费增长面对的基数较低。中国人寿2022年以来的新业务价值（NBV）表现处于行业领先水平，支撑了公司高于其他中资同业的估值。我们认为寿险行业负债端和资产端表现都有望在2023年恢复，预计估值将进一步提升。我们维持对公司2022/2023/2024年EPSRMB1.18/1.99/2.23的预测。维持基于DCF估值法得出的A/H股目标价RMB39/HKD18及“买入”评级。
　　NBV有望在2023年恢复增长
　　2022年外部环境变化导致寿险销售环境转差，行业升级转型使代理人规模出现下降，导致上市寿险公司面临较大的NBV负增长压力。中国人寿也不例外，1-3Q22 NBV已出现15.4%的同比下降，我们预计2022年全年NBV同比增速为14.9%。随着寿险销售环境边际修复，行业代理人清虚也度过了高峰，我们认为新单销售增长承压的情况将在2023年改善。此外，公司在2022年上半年推出了“众鑫计划”，推动个险渠道专业化和职业化转型。我们认为中国人寿有望凭借代理人产能提升，抵消人力规模减少的负面影响，在2023年实现8.6%的NBV同比增速。
　　2023年资产端预计也将恢复
　　股市波动导致投资收益下降是拖累2022年保险股表现的原因之一。2022年上证指数下降了15%，最大降幅一度达到21%，给保险资金投资造成了较大压力。受此影响，中国人寿1-3Q22总投资收益率已同比下滑1.2pcts至4.0%。尽管2022年投资端承压，但我们认为2023年投资表现进一步恶化的可能不大。截止3月13日，上证指数对比年初上升了6%，10年期国债收益率目前的走势也高于2022年。考虑到2022年的低基数以及目前股债市场的走势，我们预计2023年投资表现将恢复。
　　估值预计在2023年修复
　　负债端NBV负增长和资产端投资表现疲弱是导致寿险公司估值承压的主要原因。我们认为2023年销售环境改善和代理人产能提升将带来NBV增长恢复，资产端预计将在低基数下修复，这些因素将支撑寿险行业估值修复。中国人寿A/H股目前交易于0.69x/0.22x 2023EPEV，均处于2019年以来较低的水平。
　　风险提示：NBV增速严重恶化，投资表现严重恶化。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告中国人寿2628HK601628CH2月保费同比增长288华泰研究动态点评2628HK601628CH投资评级买入维持买入维持2023年3月14日中国内地中国香港保险目标价港币1800人民币39002月保费同比增长288研究员李健PhD中国人寿2月保费同比增加288助推同比增速从1月负增长恢复至1-2SACNoS0570521010001lijianhtsccom月的19增长我们认为2月双位数保费增长的原因部分来自季节性因素SFCNoAWF29785236586112年春节假期在月所以年月保费增长面对的基数较低中2022220232国人寿2022年以来的新业务价值NBV表现处于行业领先水平支撑了基本数据公司高于其他中资同业的估值我们认为寿险行业负债端和资产端表现都有港币人民币望在年恢复预计估值将进一步提升我们维持对公司2628HK601628CH2023目标价18003900202220232024年EPSRMB118199223的预测维持基于DCF估值收盘价截至3月13日13183532法得出的AH股目标价RMB39HKD18及买入评级市值百万3725299983096个月平均日成交额百万4003447896NBV有望在2023年恢复增长52周价格范围853-15362412-3805年外部环境变化导致寿险销售环境转差行业升级转型使代理人规模BVPS160416042022出现下降导致上市寿险公司面临较大的NBV负增长压力中国人寿也不股价走势图例外1-3Q22NBV已出现154的同比下降我们预计2022年全年NBV同比增速为149随着寿险销售环境边际修复行业代理人清虚也度过了中国人寿人民币相对沪深300高峰我们认为新单销售增长承压的情况将在2023年改善此外公司在3992022年上半年推出了众鑫计划推动个险渠道专业化和职业化转型我355们认为中国人寿有望凭借代理人产能提升抵消人力规模减少的负面影响321在2023年实现86的NBV同比增速2832023年资产端预计也将恢复247Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23股市波动导致投资收益下降是拖累2022年保险股表现的原因之一2022年上证指数下降了15最大降幅一度达到21给保险资金投资造成了资料来源Wind较大压力受此影响中国人寿1-3Q22总投资收益率已同比下滑12pcts至40尽管2022年投资端承压但我们认为2023年投资表现进一步恶化的可能不大截止3月13日上证指数对比年初上升了610年期国债收益率目前的走势也高于2022年考虑到2022年的低基数以及目前股债市场的走势我们预计2023年投资表现将恢复估值预计在2023年修复负债端NBV负增长和资产端投资表现疲弱是导致寿险公司估值承压的主要原因我们认为2023年销售环境改善和代理人产能提升将带来NBV增长恢复资产端预计将在低基数下修复这些因素将支撑寿险行业估值修复中国人寿AH股目前交易于069x022x2023EPEV均处于2019年以来较低的水平风险提示NBV增速严重恶化投资表现严重恶化经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入人民币百万612265618327603844604526615879-797099234011188总投资收益人民币百万190980203674183332260893292523-186266599942311212归母净利润人民币百万5025750921333055613262932-1378132346068541212EPS人民币177180118199223DPS人民币064065042071080PB倍222209204184168PE倍19951962299717791586PEV倍093083076069063股息率181184120202227资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1中国人寿2628HK601628CH估值方法我们使用DCF估值法基于会计指标和内含价值指标对中国人寿进行估值阶段一前3年我们的模型给出明确的预测阶段二接下来的10年视为防御期我们假设ROE或ROEV和资本增长阶段三接下来的37年视为长期阶段我们假设ROE和ROEV逐渐下降在我们的模型中我们不预测50年后的企业价值我们将三个阶段的现金流按相应的资本成本折现至今年年底并加入终值的估算和股息我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值我们使用资本资产定价模型CAPM得出资本成本该方法基于30的无风险利率假设H股A股对应的1514倍beta和700460基点的股权风险溢价我们的目标价HKD18RMB39元是基于内含价值法HKD24RMB54和账面价值法HKD12RMB23估值的平均值图表1中国人寿关键假设未来50年的资本回报阶段一阶段二阶段三2023E2024E2025E2026E2035E2072E内含价值法10910912012010070账面价值法14013813014010070资料来源华泰研究预测风险提示寿险NBV增长持续恶化新单销售或受经济恢复不及预期影响出现负增长的情况产品利润率可能会继续下降新单销售负增长和产品利润率恶化或导致NBV低于我们预期投资大幅亏损市场波动和信用风险敞口可能导致重大投资损失图表2中国人寿PE-Bands图表3中国人寿PB-Bands人民币中国人寿10x15x人民币中国人寿14x20x20x25x30x25x30x35x808060604040202000163201692016321169211632216922163201692016321169211632216922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2中国人寿2628HK601628CH盈利预测损益表资产负债表会计年度人民币十亿202020212022E2023E2024E会计年度人民币十亿202020212022E2023E2024E毛保费收入612618604605616资产分出保费68888现金及存款609596645725809未到期责任准备金提转差21444债券25323149340438294272已赚净保费605611592593604股票940957103511641299总投资收益191204183261293其他投资资产5964707887其他收益910101010总投资资产41414767515357966466总收入805825785863906其他资产112124145163182保险给付及赔付619656642698734总资产42524891529859596648成本及其他费用139129119116117负债总给付赔付及费用合计758785761814851保险合同负债33843858433248875468联营企业利润份额810111213投资合同负债00000税前利润5450356168计息应付177293239260283所得税32033其他负债235253230259290净利润5152355864总负债37964404480054066041归母净利润5051335663权益少数股东权益11222股本2828282828储备422450461514567其他00000估值与盈利水平股东权益450479489542595会计年度202020212022E2023E2024E少数股东权益7891012PE倍19951962299717791586权益合计457487498553607PEV倍093083076069063PB倍222209204184168PTNAV倍222209204184168ROE1177109768810881106ROA129115068102102股息率181184120202227增长与盈利水平派息率36163611360036003600会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入增长797099234011188每股数据总投资收益增长186266599942311212会计年度人民币202020212022E2023E2024E归母净利润增长1378132346068541212EPS177180118199223每股盈利增长1366169345468541212DPS064065042071080总资产增长1411150283312461157BVPS15921693173019192107股东权益增长11476342181090980每股有形净资产15921693173019182106新业务价值增长05523291494864861每股内含价值37934256466551335619集团内含价值增长138012219611002948资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3中国人寿2628HK601628CH免责声明分析师声明本人李健兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有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