房地产业良性循环既是宏观经济平稳运行的基石，涉及经济、金融、财税、土地、民生等诸多环节，其中促进房地产正常增长和保持房价基本稳定是其中重要内容。2013年1月13日，银保监会召开会议（以下简称本次会议），首次提出要构建金融与房地产的“正常循环”，这表明管理部门已充分认识到房地产问题的严峻性、复杂性，2023年房地产金融支持政策有望继续加码。但考虑到房地产业发展的内在逻辑深刻变化，2023年楼市难以明显乐观，实现房地产业良性循环仍旧任重道远。未来要从宏观、中观和微观三大维度准确理解房地产业良性循环的内涵，通过强化顶层设计和协调配合，在促进楼市“软着陆”的同时推动向新发展模式的平稳过渡。
　　

研究报告全文：研究院2023年3月10日2023年第20期总第475期伦敦经济月刊2013年1月2013年1月18日中银研究产品系列金融与地产良性循环经济金融展望季报中银调研内涵与着力点宏观观察银行业观察房地产业良性循环既是宏观经济平稳运行的国际金融评论基石涉及经济金融财税土地民生等诸国别地区观察多环节其中促进房地产正常增长和保持房价基本稳定是其中重要内容2013年1月13日银保监会召开会议以下简称本次会议首次提出作者李佩珈中国银行研究院要构建金融与房地产的正常循环这表明管电话01066594312理部门已充分认识到房地产问题的严峻性复杂性2023年房地产金融支持政策有望继续加码但考虑到房地产业发展的内在逻辑深刻变化签发人陈卫东2023年楼市难以明显乐观实现房地产业良性循审稿周景彤联系人王静刘佩忠环仍旧任重道远未来要从宏观中观和微观三电话01066596623大维度准确理解房地产业良性循环的内涵通过强化顶层设计和协调配合在促进楼市软着陆的同时推动向新发展模式的平稳过渡对外公开全辖传阅内参材料宏观观察2023年第20期总第475期金融与地产良性循环内涵与着力点房地产业良性循环既是宏观经济平稳运行的基石涉及经济金融财税土地民生等诸多环节其中促进房地产正常增长和保持房价基本稳定是其中重要内容2013年1月13日银保监会召开会议以下简称本次会议首次提出要构建金融与房地产的正常循环这表明管理部门已充分认识到房地产问题的严峻性复杂性2023年房地产金融支持政策有望继续加码但考虑到房地产业发展的内在逻辑深刻变化2023年楼市难以明显乐观实现房地产业良性循环仍旧任重道远未来要从宏观中观和微观三大维度准确理解房地产业良性循环的内涵通过强化顶层设计和协调配合在促进楼市软着陆的同时推动向新发展模式的平稳过渡一确保房地产市场平稳发展不仅事关稳增长也事关稳金融2022年各地在坚持房住不炒的调控主基调之上因城施策通过持续放宽限售限购限贷条件一人购房全家帮忙多孩家庭购房补贴以限贷租换购提升房企流动性优化预售资金监管公积金异地互认互贷等多项政策以助力房地产市场平稳运行但受疫情冲击周期下行监管趋严等因素影响2022年房地产行业景气度仍然明显下行内在运行逻辑深刻变化一方面房地产销售量价齐跌跌幅超过历史同期2022年末商品房销售面积为1358亿平方米同比下降243房地产开发投资额同比下滑10跌入两位数负增长区间全国70个大中城市房价已连续16个月环比下跌另一方面开发资金来源下降房企违约事件明显增多2022年末房地产开发资金来源148万亿元同比下降259这是房地产发展历史上少有的情况上市房企资产负债率由2005年的5998上升至2021年的7919不少龙头房企先后出现流动性危机并出现较大范围的债务违约事件房地产行业景气下行既与疫情冲击之下居民预期转弱收入下降等有关还与城镇化进程放缓人口老龄化提速监管强化等背景下房地产供需格局根本变化有关12023年第20期总第475期房地产兼具民生消费投资等多重属性具有456特征1房地产市场将对经济发展和金融稳定产生重要影响一是加大了经济下行的压力长期以来房地产行业对经济增长的贡献度长期维持在5左右水平如果考虑其上下游企业的拉动作用其对经济增长的影响也将更大受房地产行业下行拖累2022年房地产行业对经济增长产生了034个百分点的负向拉动表1二是对商业银行资产质量形成潜在冲击房地产年度新增贷款包含开发贷和个人按揭贷款在内占银行新增信贷的比重长期接近40如果考虑到以房地产作为抵押资产的相关贷款银行相关不良资产的风险敞口就更大三是对地方政府财政收入居民住房权益等带来连锁影响土地出让金等房地产业相关税收收入占地方综合财力的50房地产占城镇居民资产的60表1房地产行业增加值及对经济增长的贡献率房地产业GDP现价房地产业GDP现价房地产业对GDP万亿元万亿元GDPGDP现价增长率GDP拉动20020512244670402007142705117811020123153957101020201757832691120502018659197089020201970987711010192020731014722501020217711496712602520227412106158-034资料来源Wind中国银行研究院1456特征指的是房地产相关的贷款占银行信贷的比重长期接近40房地产业相关税收占地方综合财力的50房地产占城镇居民资产的60这一说法由国务院副总理刘鹤副总理于2023年1月17日在达沃斯世界经济论坛年会致辞中提出2宏观观察2023年第20期总第475期二2023年金融助力房地业良性循环的着力点针对上述问题2022年底的中央经济工作会议提出要确保房地产市场平稳发展扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作等本次会议提出努力促进金融与房地产正常循环因城施策实施差别化信贷政策等这是对中央经济工作会议精神的进一步落实有利于促进房地产融资修复为楼市软着陆创造适宜的金融条件预计未来一段时间金融管理部门将从以下几个方面靶向发力一房地产融资多措并举满足行业合理融资需求房地产行业资金紧张流动性风险加大是造成当前楼市难以正常循环的重要原因这与疫情冲击之下房地产销售全面下行个人按揭贷款萎缩定金及预售资金下降等有关也与房地产贷款集中度三道红线预售资金严监管等环境之下房地产企业债务链条难以持续有关2020年8月监管层设置三道红线监管指标对房企进行分档管理限制其有息负债扩张速度2021年1月央行银保监会建立房地产贷款集中度管理制度对房企销售资金回笼带来不利影响2021年7月住建部等八部委联合出台文件对预售资金进行监管进一步加大了预售资金的回笼压力2022年房企到位资金明显收缩房地产开发贷债券信托预售资金等各类融资规模大幅下降2022年房地产贷款同比下降254降幅相比2021进一步扩大-127房地产企业自筹资金同比下降273信用债和信托融资方面截至2022年末房企境内债券净融资额已经连续5个月为负海外债券净融资额已连续14个月为负房地产信托余额从2019年6月的293万亿高点下滑至2022年9月的128万亿较2021年规模下降273预售资金方面2022年定金及预收款和个人按揭贷款累计同比分别下降333和265表2因此满足房地产企业合理融资需求成为当务之急事实上2022年11月以来相关部委就已经认识到这一问题通过支持民营企业融资发布金融支持金融十六条等政策以支持房地产市场发展形成了信贷债券股权等在内的多维度全方位融资支持政策体系本次会议提出努力促进金融与房地产正常循环这标志32023年第20期总第475期着管理层更加重视房地产市场融资功能的修复以促进房地产良性循环的开启未来涵盖房地产信贷债券和股市在内的融资支持政策将进一步发力表2房地产开发资金来源情况房地产开发资其中国内其中自筹其中其他其中定金其中个人金来源贷款资金资金及预收款按揭贷款200945949417275366213522014-018063-88-124-26201864-499783145-1120197651421001011542020815790828599202142-1273292111802022-259-254-191-300-333-265资料来源Wind中国银行研究院信贷融资方面预计2023年优质房企信贷支持力度有望增强内保外贷等房企海外融资规模也有望扩容自金融十六条发布实施以来已经有60家银行向120多家房地产企业提供银行授信累计获得近5万亿元授信额度2022年11月央行副行长潘功胜表示将通过内保外贷业务跨境增信支持房企海外融资债券融资方面2022年11月交易商协会提出将委托专业机构通过担保增信创设信用风险缓释凭证降低增信费用等方式支持民营企业发债融资规模扩大初步预计2023年民营企业债券融资规模有望扩大至2500亿元以上截至2023年1月底已有龙湖集团美的置业金辉集团等三家企业获得信用增进函股权融资方面2022年11月证监会决定通过恢复上市房企和涉房上市公司再融资完善房地产企业境外市场上市政策等五项措施以支持房企增加股权融资规模这是2016年以来的再次放开预计2023年房企股权融资进程将明显加快自2022年11月以来已经有碧桂园建发国际华夏幸福等29家房地产企业披露再融资计划4宏观观察2023年第20期总第475期二推进保交楼保民生保稳定工作维护消费者合法权益受房地产企业资金紧张影响2022年以来不少地方的楼盘出现停工烂尾等新情况带来了不良的社会影响2022年7月28日中央政治局会议首次提出要保交楼稳民生此后各地政府和相关部委都积极行动一些城市通过推出一楼一策一对一帮扶以及成立专项基金以纾困出险房企各部委也推出政策性银行专项借款修改预售资金管理办法等加大支持目前各地保交楼工作取得初步进展但仍存在一些阻碍主要表现为市场预期较弱销售下降企业自我造血功能不强保交楼工作仍面临较大的资金瓶颈保交楼是维护住房消费者权益促进房地产行业恢复正常循环的重要一步2022年底中央经济会议提出扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作满足行业合理融资需求2023年1月10日人民银行和银保监会在联合召开的主要银行信贷工作座谈会上再次强调运用好保交楼专项借款保交楼贷款支持计划等政策工具以维护住房消费者合法权益预计未来房地产金融政策将继续围绕保交楼工作加大支持力度一方面压实房地产企业地方政府的主体责任维护购房群众合法权益在保交楼过程中房地产企业地方政府主动应对协同推进确保项目按约定时间竣工交付与此同时帮助企业通过行业重组提供专项借款和贷款支持计划等方式进行纾困另一方面创新预售资金监管办法实现预售资金的盘活在预售资金监管模式下房地产企业通过商品房预售取得的资金必须专款专用封闭管理即房地产企业只能根据项目进度部分提取这带来很大的资金占用压力2022年11月银保监会出台了关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知其有利于降低房地产企业获得因预售资金封闭运行带的资金占用压力实现存量资金盘活未来要继续围绕房地产企业资金盘活出台更多政策52023年第20期总第475期三引导行业风险有序出清推动房地产业向新发展模式平稳过渡房地产企业高杠杆高负债高周转的经营模式加大了潜在风险2020年房地产企业杠杆率为807相比2008年上升了84个百分点达到历史最高值不仅高于工业行业246个百分点也高于通用设备和汽车制造等传统制造业企业分别为536和5932021年以来虽然有所下降但仍远远超过资产负债率40-60的合理区间表3高杠杆模式与房地产发展阶段住房预售制度企业商业模式等多种因素有关随着中国房地产行业由增量时代逐渐转向存量时代房企高杠杆经营的弊端日益显现亟需转型表3不同行业资产负债率变化房地产开发工业企业通用设备制汽车制造石油和天然气黑色金属矿企业造业开采业采选业2022na566054616100442558282021803056105453594845625796202080685610536659334662613220198040566053286028457060822018791056505339592341606072201577705620518756914627547820127520578455395621454854432008723059246070570643684762资料来源Wind中国银行研究院近年来监管当局出台了多项政策以引导房地产企业发展模式转型这在促进房地产企业回归理性经营的同时也出现了违约风险增加等新现象2021年泰禾华夏幸福花样年华当代置业恒大等头部房企纷纷陷入债务危机其既与企业自身转型不及时有关也与房地产行业周期下行和融资政策调整偏快有关2022年房企债务违约问题有所好转但偿债压力依然较大2023年全年房企到期信用债及海外债合计95796亿元相比2022年多700亿元6宏观观察2023年第20期总第475期本次会议提出要推动房地产业向新发展模式平稳过渡这与2023年中央经济工作会议相关内容表述一致表明更加注重房地产行业风险的有序出清一方面以慢撒气的方式引导优质房企资产负债表回归安全区头部房企资产规模大涉及的上下游企业数量众多其对房地产行业具有系统性重要影响在房地产行业景气度明显下行背景下房地产融资政策过快收紧很容易引发因处置风险而带来新的风险因此未来要引导风险的缓慢化解有序出清事实上稳住了头部房企也就稳住了房地产行业的基本盘预计那些专注主业合规经营资质良好具有一定系统重要性的优质房企将得到重点支持通过开展资产激活负债接续权益补充预期提升四项行动2支持其优化资产负债表笔者理解资产激活指将优质项目改造为保障性住房等进行盘活负债接续指帮助优质房企通过债务置换重组等实现持续经营权益补充指鼓励房企通过借壳上市发行优先股股权转让等获得资金以提高股权资金占比预期提升指通过加大居民住房购房支持等提高其市场预期例如进一步降低房贷利率等另一方面处置好个别房企的债务问题做好风险隔离通过帮助企业自救和依法依规处置等多种方式帮助房企化解债务风险区分资产类别按市场化原则处置风险对好资产可通过债转股引入资产管理公司等方式帮助债务重组对坏资产以此前问题企业处置案例为模板采取接管资产剥离等手段进行处理防止流动性危机向金融系统蔓延向其他房企和上下游产业链蔓延三促进房地产业良性循环的几点思考本轮房地产行业风险的严重性广泛性和影响都超过过去如何稳住房地产市场成为当务之急既要立足当下缓解行业当期压力又要放眼长远培育行业健康发展的根基特别是考虑到我国房地产行业正处于三期叠加新阶段即处于地产周期的下行期结构转型的阵痛期和新发展模式的转型期这要求着眼长远强化系统思维和顶层设计等以促进房地产业良性循环2这四项行动于2023年1月10日由人民银行银保监会联合召开的主要银行信贷工作座谈会中提出72023年第20期总第475期一促进房地产在恢复正常循环基础之上逐步实现良性循环一方面更大力度地支持刚性和改善性住房需求充分释放住房需求潜能新市民青年人是城镇化进程的最主要推动力也是一个地区最为庞大的刚性住房需求群体要加大对新市民青年人等群体的支持力度进一步挖掘刚性住房需求潜能优化公积金管理制度更好发挥其作用采取共用公积金贷款推动异地公积金贷款业务等政策持续挖掘居民合理购房需求另一方面优化房地产贷款集中度三道红线等政策给市场主体充分的时间事实上此前监管部门已通过将保障性租赁住房贷款不纳入房地产贷款集中度的方式进行优化未来还可考虑进一步延长实施时间等方式加以支持根据2020年末银保监会颁布的房地产贷款集中度管理办法其设置了2-4年调整过渡期未来可考虑将过渡期延长至4-6年二准确理解房地产良性循环的深刻内涵促进新发展模式构建房地产良性循环涉及经济金融财政土地民生等诸多方面是一项复杂的系统工程其中促进房地产正常增长和保持房价基本稳定是重中之重它是构成房地产良性循环的重要条件可从三个维度进行理解一是房地产与宏观经济的良性循环房地产是国民经济的重要组成部分涉及房地产与上下游产业房地产与金融房地产与民生房地产与财政土地和税收等之间的良性循环二是房地产市场内部的良性循环涉及土地市场保障房市场租赁市场新房及二手房交易市场等多个子市场三是房地产企业自身的良性循环这涉及房地产企业在开发经营和服务活动各环节目的是促进房地产企业自身长期健康发展三者相辅相成相互影响从宏观中观和微观层面构成房地产业良性循环的总体框架可从以下环节促进房地产良性循环格局构建第一坚持房住不炒原则避免资金过度涌入房地产业未来既要坚持房地产是国民经济支柱行业这一定位又要防止过度投机炒作房地产税是抑制房地产投资的重要工具未来要根据房地产市场发展形势择机推出各国经验表明在宏观经济稳定房地产过热时往往是房地产税推出的较好时间窗口因地制宜因8宏观观察2023年第20期总第475期时制宜逐步淡化限购等行政性调控手段更加注重向市场化调控手段的回归以限购为代表的行政性调控手段是应对房地产市场过热时期的非常之举这为助力楼市降温促进市场回归理性发挥了重要作用但当前房地产市场内在逻辑深刻变化行政性调控手段既难以满足当前楼市稳定的需要更难以适应中长期房地产市场发展趋势的需要因此需要抓住时机推动房地产调控手段向市场化手段回归特别值得注意的回归市场化绝不意味着自由放任需要从供需两端构建有利于房地产市场长期稳健发展的住房金融调控新模式即供给端重在构建租购并举住房供给新模式更好满足不同居民差异化住房需求需求端重在构建以房地产逆周期宏观审慎监管制度为核心的调控机制避免房地产过度炒作三将房地产融资模式转型纳入房地产长效机制总体框架中房地产开发企业过度依赖信贷资金这单一融资结构很容易将行业债务风险传导扩散到整个金融领域产生多米诺骨牌效应有必要将房地产企业融资模式转型纳入房地产市场长效机制总体框架之中短期看要通过稳预期提信心促融资纾困房企等多种方式促进楼市回暖进而带动房地产融资修复当前要特别重视通过存量资产盘活债务重组REITS发行等方式帮助房地产企业化解当前面临的流动性风险长期看要将推动房地产企业融资模式转型促进其长期健康发展一方面房地产企业自身要充分认识到高杠杆高负债高周转模式的危害避免盲目扩张和加杠杆并根据未来房地产需求的新变化构建与之相匹配的经营方式和融资模式例如提高物业运营能力从前期过度重视开发向强化管理和服务转型适应存量住房新时代的到来加快发展养老地产加大对城市更新改造保障性租赁住房的建设力度等更好满足老龄化背景下住房需求的新变化另一方面政府也要创造条件帮助房地产企业融资模式转型既要继续通过三道红线等监管手段引导房地产企业专注主业避免盲目扩张也要继续优化土地拍卖预售资金监管政策等引导房地产企业从增量开发向存量运营转型并更加注重构建债务可持续融资渠道更多元市场化运作的保障性住房融资新模式9