主要观点：
　　发债城投融资租赁分析：集中于东南沿海，水务交通平台规模较大
　　融资租赁作为城投主要非标融资方式之一，长期以来，在短期资金腾挪，与弥补资金缺口方面做出了重要贡献。但随着城投债务压力逐年提升，区域基本面持续分化，以及监管要求日趋严格，使得包括金租与商租在内的租赁机构展业行为出现变化，进而可能会对城投债务的接续产生一定影响。
　　基于对中登网披露数据的处理，在2011至2022年间，累计梳理出12765笔发债城投融资租赁事件，共涉及主体1884家，累计融资规模28437亿元。从趋势来看，2020年与2021年是城投融资租赁的高峰期，2022年出现明显减少，其中资产荒的出现，银保监会12号文的出台，均是导致业务缩量的重要因素，租赁发生次数与发生金额分别同比减少33%与36%。
　　区域分布：苏鲁浙蜀四省融资租赁事件较多。分省份来看，发债城投融资租赁记录主要涉及29省份，以江苏、山东、浙江与四川四省居多，但2022年多数省份租赁融资规模同比减少，其中贵州、江西等省份降幅较大。分地市来看，全部租赁事件共涉及238个地级行政区，其中12个地市累计租赁规模超过500亿元，其中前五位分别为成都、昆明、武汉、广州与青岛，多数地市2022年租赁金额同比下行，昆明与潍坊等地降幅较高。
　　主体分布：交通及水务类平台融资租赁规模相对较高。从主体视角来看，租赁事件共涉及发债城投1884家，其中以地铁轨交、高速公路、水利港务等为主营业务的城投单体融资规模显著较高。分评级来看，各评级2022年融资规模均有明显下行，中低评级主体降幅相对更高，表明租赁机构对于主体信用资质同样具有较高要求，弱区域及主体非标融资或将面临限制。
　　机构梳理：哪些区域或遭遇资金撤出？
　　从展业机构数量来看，通过对租赁机构最新报告期的营业收入进行简单排序，粗略划分出不同租赁机构所处的水平，结果显示，相较于2021年，2022年多数省份展业租赁机构数量均出现明显减少，其中湖南、江苏、江西、浙江与安徽等8个省份减少数量均在10家以上。具体来看，TOP10主体方面，该类主体在江西、西藏、山西、浙江与江苏5省展业机构数量有明显减少，而TOP50主体则在广西、湖南、浙江、云南与四川等地有明显业务缩量，TOP100主体则更多收缩山东、浙江、四川、福建与安徽区域的展业活动，其他诸如江西、贵州与陕西等地亦有明显收缩现象。
　　租赁机构展业的收缩一方面可能源于风险偏好，另一方面也可能与当地债务管控力度，导致高成本非标融资受限有关。具体来看，2021年区域租赁机构展业家数在10家及以上的19个省份当中，湖南、江西与安徽在2022年展业机构数量分别同比减少50%、47%与43%，广西、贵州、云南与天津则分别减少38%、38%、35%与32%。对于弱区域而言，非标机构的撤出可能会导致区域债务接续难度提升，相对更容易引发系统性风险。
　　风险提示：城投债流动性风险和技术性违约风险，数据来源失真风险。
　　

研究报告全文：TableIndNameRptType固定收益2深度报告12765笔城投融资租赁中的债务变迁城投逆证法四报告日期2023-03-10主要观点TableAuthor首席分析师颜子琦TableSummary发债城投融资租赁分析集中于东南沿海水务交通平台规模较大执业证书号S0010522030002电话13127532070融资租赁作为城投主要非标融资方式之一长期以来在短期资金腾挪与邮箱yanzqhazqcom弥补资金缺口方面做出了重要贡献但随着城投债务压力逐年提升区域基联系人杨佩霖本面持续分化以及监管要求日趋严格使得包括金租与商租在内的租赁机执业证书号S0010122040030构展业行为出现变化进而可能会对城投债务的接续产生一定影响电话17861391391邮箱yangplhazqcom基于对中登网披露数据的处理在2011至2022年间累计梳理出12765笔发债城投融资租赁事件共涉及主体1884家累计融资规模28437亿元从趋势来看2020年与2021年是城投融资租赁的高峰期2022年出现明显减少其中资产荒的出现银保监会12号文的出台均是导致业务缩量的重要因素租赁发生次数与发生金额分别同比减少33与36区域分布苏鲁浙蜀四省融资租赁事件较多分省份来看发债城投融资租赁记录主要涉及29省份以江苏山东浙江与四川四省居多但2022年多数省份租赁融资规模同比减少其中贵州江西等省份降幅较大分地市来看全部租赁事件共涉及238个地级行政区其中12个地市累计租赁规模超过500亿元其中前五位分别为成都昆明武汉广州与青岛多数相关报告地市2022年租赁金额同比下行昆明与潍坊等地降幅较高11000只定融产品中的城投江湖主体分布交通及水务类平台融资租赁规模相对较高从主体视角来看租城投逆证法三20221030赁事件共涉及发债城投1884家其中以地铁轨交高速公路水利港务等2看清城投票据违约背后的虚实为主营业务的城投单体融资规模显著较高分评级来看各评级2022年融城投逆证法二20221019资规模均有明显下行中低评级主体降幅相对更高表明租赁机构对于主体执果索因谈城投研究的逆证法3信用资质同样具有较高要求弱区域及主体非标融资或将面临限制城投逆证法一20220714机构梳理哪些区域或遭遇资金撤出从展业机构数量来看通过对租赁机构最新报告期的营业收入进行简单排序粗略划分出不同租赁机构所处的水平结果显示相较于2021年2022年多数省份展业租赁机构数量均出现明显减少其中湖南江苏江西浙江与安徽等8个省份减少数量均在10家以上具体来看TOP10主体方面该类主体在江西西藏山西浙江与江苏5省展业机构数量有明显减少而TOP50主体则在广西湖南浙江云南与四川等地有明显业务缩敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType深度研究量TOP100主体则更多收缩山东浙江四川福建与安徽区域的展业活动其他诸如江西贵州与陕西等地亦有明显收缩现象租赁机构展业的收缩一方面可能源于风险偏好另一方面也可能与当地债务管控力度导致高成本非标融资受限有关具体来看2021年区域租赁机构展业家数在10家及以上的19个省份当中湖南江西与安徽在2022年展业机构数量分别同比减少5047与43广西贵州云南与天津则分别减少383835与32对于弱区域而言非标机构的撤出可能会导致区域债务接续难度提升相对更容易引发系统性风险风险提示城投债流动性风险和技术性违约风险数据来源失真风险敬请参阅末页重要声明及评级说明211证券研究报告TableCompanyRptType深度研究正文目录1引言52发债城投融资租赁事件梳理521区域分布苏鲁浙蜀四省融资租赁事件较多622主体分布交通及水务类平台融资租赁规模相对较高823机构梳理哪些区域或遭遇资金撤出93风险提示10敬请参阅末页重要声明及评级说明311证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表目录图表1发债城投融资租赁事件与金额梳理单位起亿元6图表2主要省份发债城投融资租赁事件数量及同比单位笔6图表3各省发债城投融资租赁事件规模梳理单位亿元7图表4各地市发债城投融资租赁事件规模梳理单位亿元8图表5主要发债城投主体融资租赁事件规模梳理单位亿元8图表6各评级主体租赁融资额对比单位亿元9图表7各类租赁机构区域发债城投展业情况对比单位家10敬请参阅末页重要声明及评级说明411证券研究报告TableCompanyRptType深度研究1引言城投常见的融资方式包括银行贷款发行债券以及非标融资其中银行贷款作为城投最主要也是最为传统的融资渠道在城投负债结构中占据较大比重其融资成本与便捷程度与其他渠道均处于中等水平与其相比债券融资作为直接融资渠道其融资成本在多数情况下要低于银行贷款成本但与此同时债券发行对于城投的信息披露也有更高的监管要求同时前期较多准备工作也意味着便利性相对较低为了满足城投短期内的资金需求以融资租赁信托贷款等为代表的非标准化融资后称非标融资在城投负债端也占据了一席之地其特点在于放款速度相对较快但也需承担更高的融资成本融资租赁作为城投主要非标融资方式之一长期以来在短期资金的腾挪与弥补资金缺口方面做出了重要贡献但随着城投债务压力逐年提升区域基本面持续分化以及监管要求日趋严格使得包括金租与商租在内的租赁机构展业行为出现变化进而可能会对城投债务的接续产生一定影响此前我们已基于中登网数据通过透视60余万条租赁事件去观测租赁行为的结构分布本篇报告我们将进一步针对发债城投的融资租赁行为展开分析观察近年来区域城投融资租赁行为的变化2发债城投融资租赁事件梳理数据处理方面根据企业预警通统计基于中登网披露数据在剔除无登记记录的租赁事件并将承租人与HA口径发债城投名单进行匹配后在2011至2022年间累计梳理出12765条融资租赁事件记录以租赁起始日为准共涉及发债城投1884家累计融资额28437亿元需注意在全部记录中有1207条记录缺失融资规模数据占比约9可能对区域融资规模产生一定影响从历史趋势来看2020年与2021年是城投融资租赁的高峰期2022年出现明显减少具体来看2021年全国发债城投新增融资租赁事件累计3149起涉及金额5998亿元均为历年新高同比增速分别为33与18而在2022年由于资产荒现象的出现发债城投债券融资成本相对较低导致对非标融资的需求减少叠加银保监会12号文的出台针对租赁行业底层资产加强监管均导致在2022年发债城投融资租赁业务明显缩量租赁发生次数与发生金额分别同比减少33与36敬请参阅末页重要声明及评级说明511证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表1发债城投融资租赁事件与金额梳理单位起亿元融资租赁事件数量起融资租赁事件金额亿元70006000500040003000200010000201120122013201420152016201720182019202020212022资料来源企业预警通华安证券研究所21区域分布苏鲁浙蜀四省融资租赁事件较多分省份来看发债城投融资租赁记录主要涉及29省份以江苏山东浙江与四川四省居多具体来看根据融资租赁登记情况2022年江苏省累计纳入统计309笔同比大幅减少47山东省纳入统计290笔同比减少40浙江省299笔同比减少17整体来看多数省份均同比缩量仅广东省有所抬升图表2主要省份发债城投融资租赁事件数量及同比单位笔2021年2022年同比70040600205000400-20300-40200-60100-800-100江苏山东浙江四川重庆湖南河南陕西湖北贵州广东安徽江西资料来源企业预警通华安证券研究所租赁金额方面各省发债城投2021年租赁金额多数增长其中在累计规模过千亿的敬请参阅末页重要声明及评级说明611证券研究报告TableCompanyRptType深度研究12个省份中贵州省融资租赁业务显著增长2021年共计发生496亿元同比大幅增长207其次分别为广东湖南与天津涨幅分别为9069与282022年多数省份租赁发生额同比减少其中江苏省同比减少55至397亿元山东与浙江分别同比减少37与16而贵州与江西降幅均在70以上图表3各省发债城投融资租赁事件规模梳理单位亿元分金额省份2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年累计江苏省10551012903352773894838308933974062山东省61324692202452142836847264612945浙江省395546971492735255475995032833四川省512341342222032643613732201830湖北省1223881922541701142882761561573贵州省11743216252111971614961141509重庆市1920105201471001272472502501358天津市857428118622558911722201711266湖南省82118112295274899287147891231广东省152549131312652063924361227云南省257120147148190193178131851223陕西省22212811755561482012211471016河南省61987101858488147223127967江西省391941614110729422153849安徽省23132664664975132161129738广西壮族自治区1388110549997611375637河北省61313717354633610045473吉林省15120428982302428761471甘肃省5158810590100572160468福建省72210184812314486459新疆维吾尔自治区47136730295238267内蒙古自治区711689613458913254辽宁省9112451100592510227山西省24551982323152上海市22314556137北京市159431226104黑龙江省710324141673宁夏回族自治区31818847西藏自治区21542041资料来源企业预警通华安证券研究所分地市来看多数地市2022年租赁金额同比下行昆明与潍坊等地降幅较高具体来看全部租赁事件共涉及238个地级行政区其中12个地市累计租赁规模超过500亿元其中前五位分别为成都昆明武汉广州与青岛同比来看2022年多数地市均同比减少主要地市中昆明潍坊南京镇江以及常州等地降幅显著较高其中昆明市2022年新增登记54亿元连续4年出现下行较2020年同期142亿元减少约62潍坊市亦呈现连续下行2022年较2020年同比较少约77敬请参阅末页重要声明及评级说明711证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表4各地市发债城投融资租赁事件规模梳理单位亿元分金额省份地市2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年累计四川省成都市5431721211721612632371401205云南省昆明市788127125179169142109541003湖北省武汉市1674499311068218210127966广东省广州市254946153308361943山东省青岛市1780602789181277192922浙江省宁波市25312645918314474115122755江苏省盐城市1425347272163185110667浙江省湖州市412659121162163134662山东省潍坊市6131141827357741468933625江苏省南京市3316864338554213414046622陕西省西安市22212561182361103150126609江苏省泰州市213611517310813565501浙江省绍兴市61222458210511181463浙江省杭州市2014191648555710685421贵州省遵义市52089692211428431375江苏省镇江市211645742293839608351江苏省常州市31363741463367716340山东省济南市137562129759069315江苏省扬州市318281325305610017281山东省济宁市17312731775145278资料来源企业预警通华安证券研究所22主体分布交通及水务类平台融资租赁规模相对较高从主体视角来看12765起租赁事件共涉及发债城投1884家其中19家主体观测期间累计融资规模过百亿从平台类型来看该部分城投平台多数以地铁轨交高速公路水利水务以及港口投资为主营业务原因在于此类平台拥有较多能够提供稳定现金流的资产例如地铁高速管网等其偿债能力相对有保障因此在进行包括融资租赁以及ABS等类型融资时具备天然优势图表5主要发债城投主体融资租赁事件规模梳理单位亿元分金额主体省份地市2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年累计A广东省广州市254942140222351829B湖北省武汉市13531877984018410679667C天津市-716143450164475138106500D贵州省-9192057204525294487E云南省昆明市40214279110886822470F浙江省宁波市252826374639155826300G甘肃省-51582559692852261H江西省-16569234U四川省成都市203553312155216J陕西省西安市22211122272412140K江苏省南京市276336127L河北省石家庄市112215306372124M河南省-2552620191711122N辽宁省-604710117O河北省沧州市6139281211162172116P重庆市-8135637114Q内蒙古自治区-62436376110R湖北省-1266915102S云南省-2532121022101资料来源企业预警通华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明811证券研究报告TableCompanyRptType深度研究分评级来看各评级2022年融资规模均有明显下行其中AAA主体融资额1064亿元同比减少27而AA与AA主体融资规模分别1543亿元与2732亿元同比降幅均为39AA-主体降幅相对较高达到44整体来看租赁机构对于主体信用资质同样具有较高要求弱资质区域及主体在非标融资方面可能存在一定限制图表6各评级主体租赁融资额对比单位亿元AAAAAAAAA-3000250020001500100050002017年2018年2019年2020年2021年2022年资料来源企业预警通华安证券研究所23机构梳理哪些区域或遭遇资金撤出通过对各省近年来发债城投租赁融资额进行回溯分析我们已得出结论即多数省份融资规模在2022年均出现明显下行进一步来看通过对租赁机构最新报告期的营业收入进行简单排序将租赁机构粗略划分为不同水平并重点观察TOP500租赁公司在各区域展业的情况需要说明的是本文主要依据中登网数据披露结果进行统计如存在机构实际在该区域内展业但未曾在中登网中披露的情况则有可能会被误认为未曾在该区域内展业可能会对观测结果造成一定误差整体来看基于现有数据观测下相较于2021年2022年多数省份展业租赁机构数量均出现明显减少其中湖南江苏江西浙江与安徽等8个省份减少数量均在10家以上具体来看TOP10主体方面该类主体在江西西藏山西浙江与江苏5省展业机构数量有明显减少而TOP50主体则在广西湖南浙江云南与四川展业的机构数量有明显减少TOP100主体则更多收缩山东浙江四川福建与安徽区域的展业活动其他诸如江西贵州与陕西等地亦有明显收缩现象敬请参阅末页重要声明及评级说明911证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表7各类租赁机构区域发债城投展业情况对比单位家2021年展业机构数量2022年展业机构数量同比增减省份TOP10TOP50TOP100TOP200TOP500累计TOP10TOP50TOP100TOP200TOP500累计上海市110002110002辽宁省100102001001北京市1100131-100-1-1甘肃省10310510-2-11-1内蒙古自治区101103-11-100-1重庆市512712844-100-11-1宁夏回族自治区11101400-10-1-2吉林省2214110-110-42-2新疆维吾尔自治区422008-2-1100-2河南省7765126-2-2100-3广东省5742725-2-222-4-4河北省5354118-20-1-20-5西藏自治区310105-3-10-10-5云南省31022017-2-4-101-6山西省311106-3-1-1-10-6天津市4514822-2-20-2-1-7湖北省410873320-1-3-2-2-8四川省51211129492-4-5-1-1-9福建省57854290-3-50-1-9贵州省2666424-1-21-4-3-9广西壮族自治区59642260-8-411-10陕西省4696103520-4-3-6-11山东省614191416691-3-9-10-12安徽省46875301-2-5-6-1-13浙江省9141310753-3-5-5-1-1-15江西省7765934-5-3-1-1-6-16江苏省91612192581-31-4-9-2-17湖南省51179436-1-7-3-70-18资料来源企业预警通Wind华安证券研究所注机构分类不包含前序档次例TOP500实际为排名201至500名租赁机构展业的收缩一方面可能源于风险偏好另一方面也可能与当地债务管控力度有关导致高成本非标融资受限具体来看2021年区域租赁机构展业家数在10家及以上的19个省份当中湖南江西与安徽三省2022年展业机构数量分别同比减少5047与43而广西贵州云南与天津则分别减少383835与32综合来看对于弱区域而言非标机构的撤出可能会导致区域债务接续难度提升相对更容易引发系统性风险3风险提示城投债流动性风险和技术性违约风险数据来源失真风险敬请参阅末页重要声明及评级说明1011证券研究报告TableCompanyRptType深度研究TableIntroduction分析师与研究助理简介分析师颜子琦华安固收首席分析师新加坡南洋理工大学金融工程硕士5年卖方固收研究经验曾供职于民生证券研究院华西证券研究所研究助理杨佩霖华安固收研究助理英国布里斯托大学理学硕士1年卖方固收研究经验曾供职于德邦证券研究所TableReputation重要声明分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的执业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更报告中的信息和意见仅供参考本人过去不曾与现在不与未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿分析结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国不包括香港澳门台湾提供本报告中的信息均来源于合规渠道华安证券研究所力求准确可靠但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证在任何情况下本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经华安证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用如欲引用或转载本文内容务必联络华安证券研究所并获得许可并需注明出处为华安证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改如未经本公司授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司并保留追究其法律责任的权利投资评级说明TableRankIntroduction以本报告发布之日起6个月内证券或行业指数相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准A股以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准定义如下行业评级体系增持未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5以上中性未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5以上公司评级体系买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级敬请参阅末页重要声明及评级说明1111证券研究报告