事件
　　3月9日，统计局公布2023年2月通胀数据。2月，居民消费价格指数（CPI）同比上涨1.0%，环比下跌0.5%。工业生产者价格指数（PPI）同比下降1.4%，环比持平。
　　核心CPI环比超季节性下行，PPI环比止跌
　　2月CPI不及预期主要是由于食品项拖累及春季行情错位。CPI同比涨幅较前值收窄至1.0%，低于wind一致预期1.75%；环比由正转负回落0.5%。其中食品项与非食品项CPI同比涨幅回落至2.6%、0.6%，环比由正转负降至-2%，-0.2%。核心CPI同比涨幅回落至0.6%，环比减少0.2%，均为2年以来最低值。
　　猪肉与鲜菜价格是CPI主要拖累项，环比影响CPI下降0.28pct。2月食品同环比分别影响CPI下降约0.48pct、0.38pct。①猪肉价格同比涨幅回落至3.9%，环比继续下行11.4%，猪价在供大于需的行情下延续回调趋势。②鲜菜价格同环比分别下行3.8%、4.4%，年后需求回落，气温回升影响下供给充足，鲜果、鸡蛋、水产品、禽肉类价格降幅大致在0.4%-4.3%。
　　核心CPI下行符合季节性特征，但转跌仍然较大。2月核心CPI同环比涨幅均为2年以来最低值，节假日效应退去后细分项出现不同程度的价格下行。但从环比下降斜率来看，即使考虑2023年春节错位的影响，我们认为核心CPI转跌幅度仍然较大。
　　债市策略：核心CPI低于季节性，再次验证了本轮经济修复并非原地起跳，而需更多耐心
　　从2月的通胀表现来看，春节行情错位因素、猪肉价格拖累与节后旅游相关价格回落是CPI不及预期的主因，核心CPI超季节性下行则说明经济复苏整体温和；而国际油价及金属价格上行主要带动PPI环比持平。
　　综合以上因素，我们预计短期通胀仍不是影响债市的主要因素。从核心CPI变动的斜率来看，经济复苏态势缓解了债市一部分压力。
　　债市观点方面，核心CPI低于季节性，再次验证了本轮经济修复并非原地起跳，而需更多耐心。此外，两会的GDP目标、专项债额度略低于市场预期，使得政策面对债市的压力暂时解除。诚如我们上期周报《关于降准次数的讨论》所述，考虑到基本面和政策面的压力缓解，债市的攻守之势正在发生转换，后续能否明显突破2.9%附近区间，还要关注资金面的潜在变化。
　　风险提示
　　警惕猪油共振，通胀超预期上行的风险

研究报告全文：TableIndNameRptType固定收益2点评报告核心CPI再次验证复苏斜率2月通胀数据点评20230310报告日期2023-03-10主要观点TableAuthor首席分析师颜子琦TableSummary事件执业证书号S0010522030002电话131275320703月9日统计局公布2023年2月通胀数据2月居民消费价格指数邮箱yanzqhazqcomCPI同比上涨10环比下跌05工业生产者价格指数PPI研究助理杨佩霖TableAuthor同比下降14环比持平执业证书号S0010122040030核心CPI环比超季节性下行PPI环比止跌电话17861391391邮箱yangplhazqcom2月CPI不及预期主要是由于食品项拖累及春季行情错位CPI同比涨幅较前值收窄至10低于wind一致预期175环比由正转负回落05其中食品项与非食品项CPI同比涨幅回落至2606环比由正转负降至-2-02核心CPI同比涨幅回落至06环比减少02均为2年以来最低值猪肉与鲜菜价格是CPI主要拖累项环比影响CPI下降028pct2月食品同环比分别影响CPI下降约048pct038pct猪肉价格同比涨幅回落至39环比继续下行114猪价在供大于需的行情下延续回调趋势鲜菜价格同环比分别下行3844年后需求回落气温TableReport回升影响下供给充足鲜果鸡蛋水产品禽肉类价格降幅大致在04-43核心CPI下行符合季节性特征但转跌仍然较大2月核心CPI同环比涨幅均为2年以来最低值节假日效应退去后细分项出现不同程度的价格下行但从环比下降斜率来看即使考虑2023年春节错位的影响我们认为核心CPI转跌幅度仍然较大债市策略核心CPI低于季节性再次验证了本轮经济修复并非原地起跳而需更多耐心从2月的通胀表现来看春节行情错位因素猪肉价格拖累与节后旅游相关价格回落是CPI不及预期的主因核心CPI超季节性下行则说明经济复苏整体温和而国际油价及金属价格上行主要带动PPI环比持平综合以上因素我们预计短期通胀仍不是影响债市的主要因素从核心敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType点评报告CPI变动的斜率来看经济复苏态势缓解了债市一部分压力债市观点方面核心CPI低于季节性再次验证了本轮经济修复并非原地起跳而需更多耐心此外两会的GDP目标专项债额度略低于市场预期使得政策面对债市的压力暂时解除诚如我们上期周报关于降准次数的讨论所述考虑到基本面和政策面的压力缓解债市的攻守之势正在发生转换后续能否明显突破29附近区间还要关注资金面的潜在变化风险提示警惕猪油共振通胀超预期上行的风险敬请参阅末页重要声明及评级说明29证券研究报告TableCompanyRptType点评报告正文目录1事件42核心CPI环比超季节性下行43PPI环比止跌同比继续下降64PPIRM75风险提示8敬请参阅末页重要声明及评级说明39证券研究报告TableCompanyRptType点评报告1事件图表1一图看清物价变化CPI同比较上月2023-022023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-02CPI-110100210180160210280250270250210210150090CPI食品-360260620480370700880610630290230190-150-390猪肉-7903901180222034405180360022402020-600-2110-3330-4140-4250鲜菜-1050-380670-800-2120-81012106001290370116024001720-010鲜果-460850131011009601260178016301690190019001410430660CPI非食品-060060120110110110150170190250210220220210CPI核心-040060100070060060060080080100090090110110环比较上月2023-022023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-02CPI-130-050080000-020010030-010050000-020040000060CPI食品-480-200280050-080010190050300-160-130090-120140猪肉-060-1140-1080-870-0709405400402560290520150-930-460鲜菜-2400-4401960700-830-4506802001030-920-1500-350040600鲜果-1040-120920470150-160130-100-380-450150520-230300CPI非食品-050-020030-020000000000-030-010040010020030040CPI核心-060-020040010-020010000000010010000010-010020PPI同比较上月2023-022023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-02PPI-060-140-080-070-130090095230420610640800830880PPI生产资料-060-200-140-140-230060064240500750810103010701140采掘-170030200170-3903503491010188027302970383038003300原材料-120-130-010120030580582780114015201510174016701790加工-030-260-230-270-320-190-191-070090240320480570660PPI生活资料-040110150180200180178160170170120100090090食品-020260280320390410411370370320220160080050衣着-030160190240230230233220210230120070080140一般日用品-050070120130140160161150150190150180190150耐用消费品-050-020030060040-060-064-060-030-020-010-010030070环比较上月2023-022023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-02PPI040000-040-050010020-015-120-130000010060110050PPI生产资料060010-050-060000010-024-160-170-010010080140070采掘070-030-100-140090100-083-450-190190-010200480130原材料140070-070-080-010-010008-240-250030010140290190加工030-010-040-030000010-034-090-130-040010040040010PPI生活资料000-030-030-020010050014-010020030030020020010食品040-010-050-060020060034000060050060040050020衣着000-030-030-020020050029030010070050000-020-010一般日用品-030-030000010020030000000-030010020020040020耐用消费品-030-050-020010000070000-040020-010010000000-010PPIRM同比较上月2023-022023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-02PPIRM-060-050010030-060030260420650850910108010701120有色-040-220-180-190-410-490-288-060280760950142015601750燃料-20052072076043073014341950251029403160348030902760黑色090-690-780-920-1150-1230-1168-1080-780-320-050450590770化工-070-540-470-460-540-28016245089011201050117013301680木材-060360420430460520521460450410360300360530建筑040-490-530-610-650-5100222903404806909101000990半成品-060-030030070060050087110180260300340380430农副产品-0804405207009501110911780810590340140-040-070纺织-040-400-360-300-160060273430630780780810850960环比较上月2023-022023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-02PPIRM050-020-070-040000030-045-140-090020050130130040有色050090040090080030-068-240-450-100-020120210130燃料080-050-130-070060110-057-220-020110040350390140黑色050120070040-140-100-194-310-370-110010170120030化工080-040-120-090-080-010-175-280-110070020120160040木材-030-070-040-020-010030051010070080140080040-020建筑-030-100-070-010070050-045-100-170-120000010-020-140半成品000-040-040-020010010010-030-040010050030010020农副产品130-100-230-180030140098-030200110180130080-020纺织030000-030-060-070-060-082-130-090010030040030040资料来源Wind华安证券研究所据统计局公布2月居民消费价格指数CPI同比上涨10涨幅比上月收缩11pct环比下降05由上月上涨转而走低工业生产者价格指数PPI同比下降14降幅较上月扩大06pct环比与上月持平春节行情同比错位CPIPPI同比均有回落2核心CPI环比超季节性下行2月CPI不及预期主要是由于食品项拖累及春季行情错位核心CPI环比超季节性下行2月CPI同比涨幅较前值收窄至10低于wind一致预期175环比由正转负回落05其中食品项与非食品项CPI同比涨幅回落至2606环比由正转负敬请参阅末页重要声明及评级说明49证券研究报告TableCompanyRptType点评报告降至-2-02核心CPI同比涨幅回落至06环比减少02均为2年以来最低值猪肉与鲜菜价格是CPI主要拖累项环比影响CPI下降028pct2月食品同环比分别影响CPI下降约048pct038pct猪肉价格同比涨幅回落至39环比继续下行114猪价在供大于需的行情下延续回调趋势鲜菜价格同环比分别下行3844年后需求回落气温回升影响下供给充足鲜果鸡蛋水产品禽肉类价格降幅大致在04-43核心CPI下行符合季节性特征但转跌仍然较大2月核心CPI同环比涨幅均为2年以来最低值具体来看主要是伴随春节假期结束线下活动减少衣着交通出行生活幅度等细分项出现不同程度的价格下行但从环比下降斜率来看即使考虑2023年春节错位的影响我们认为核心CPI转跌幅度仍然较大本轮经济修复需要更多耐心图表2CPI环比转跌同比涨幅收缩图表3CPI环比转跌低于季节性趋势1030CPI环比CPI当月同比右季节性趋势2022年CPI环比2023年CPI环比081225100608200406040215020010001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-02-0205-04-04-06-0600-08资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所图表4八大类分项价格环比二涨一平五降图表5核心CPI环比转跌低于季节性趋势季节性趋势2022年核心CPI环比2023年核心CPI环比0504030201001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-01-02-03资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明59证券研究报告TableCompanyRptType点评报告图表6食品CPI环比转跌图表7非食品CPI环比转跌季节性趋势2022年CPI食品环比2023年CPI食品环比季节性趋势2022年CPI非食品环比50052022年CPI非食品环比400430032002100100001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-10-01-20-02-30-03-40-04资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所3PPI环比止跌同比继续下降PPI环比持平原材料价格与其他分项价格变动对冲2月PPI同比降幅走阔至14其中生产资料价格同比下降20降幅较上月走阔06pct生活资料价格同比上涨11涨幅回落04pct从环比变动来看2月PPI持平生产资料价格环比由负转正上涨01生活资料价格环比降幅持平为03分行业来看石油与金属产业链是支撑项国际油价带动国内原油产业链价格上涨石油和天然气开采上涨17金属价格得到进一步提振黑色系价格环比增加39有色金属价格环比增加21由于2月气温回升且煤炭生产稳定煤炭开采和洗选业价格环比下降22是PPI下行的主要原因整体来看30个细分行业中11个转涨5个持平14个转跌图表8工业生产者出厂价格环持平同比降幅继续走阔3016PPI环比PPI当月同比右2514201210158106054002-050-10-2-15-4敬请参阅末页重要声明及评级说明69证券研究报告TableCompanyRptType点评报告资料来源Wind华安证券研究所图表9生产资料环比由负转正同比降幅走阔图表10生活资料环比持平同比涨幅收窄2040PPI生产资料当月同比PPI生产资料环比右PPI生活资料当月同比PPI生活资料环比右25063005152004200310101502010051000-01-10005-02-20-0300-04-5-30资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所图表11PPI分项价格环比变动2023-022023-012022-02PPI环比20PPI耐用消费品环比15PPI生产资料环比1005PPI一般日用品环比00PPI采掘环比-05-10PPI衣着环比PPI原料环比PPI食品环比PPI加工环比PPI生活资料环比资料来源Wind华安证券研究所4PPIRM同比来看生产者购进价格同比下跌05同比增速较上月下跌06pct由正转负燃料类木材农副产品价格涨幅进一步收窄半成品价格转跌有色金属化工纺织类价格降幅走阔黑色类建筑类降幅收窄环比来看生产者购进价格环比降幅收窄环比下跌02其中有色金属黑色敬请参阅末页重要声明及评级说明79证券研究报告TableCompanyRptType点评报告类价格涨幅走阔燃料化工农副产品纺织类价格降幅环比收窄木材类价格降幅环比走阔半成品类价格降幅与上月持平由于基建复苏景气尚处于向上游传导进程之中建筑材料类价格环比仍保持下滑图表12工业生产者购进价格环比降幅扩大152023-012023-02100500-05-10-15-20-25资料来源Wind华安证券研究所5风险提示警惕猪油共振通胀超预期上行的风险敬请参阅末页重要声明及评级说明89证券研究报告TableCompanyRptType点评报告TableIntroduction分析师与研究助理简介分析师颜子琦华安固收首席分析师新加坡南洋理工大学金融工程硕士5年卖方固收研究经验曾供职于民生证券研究院华西证券研究所研究助理杨佩霖华安固收研究助理英国布里斯托大学理学硕士1年卖方固收研究经验曾供职于德邦证券研究所重要声明TableReputation分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的执业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更报告中的信息和意见仅供参考本人过去不曾与现在不与未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿分析结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国不包括香港澳门台湾提供本报告中的信息均来源于合规渠道华安证券研究所力求准确可靠但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证在任何情况下本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经华安证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用如欲引用或转载本文内容务必联络华安证券研究所并获得许可并需注明出处为华安证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改如未经本公司授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司并保留追究其法律责任的权利投资评级说明TableRankIntroduction以本报告发布之日起6个月内证券或行业指数相对于同期相关证券市场代表性指数的涨降幅作为基准A股以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准定义如下行业评级体系增持未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5以上中性未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5以上公司评级体系买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级敬请参阅末页重要声明及评级说明99证券研究报告