关于降准次数的讨论
　　第一，资金面有何问题？银行系资金面二度收紧。2月8日与2月17日，大行资金融出分别降至2.31万亿元、2.44万亿元，本轮大行减少资金融出的过程中，中小银行、货基并未同步回笼资金，而是在加大力度融出、对冲大行回笼对流动性的影响，说明本次资金面收紧的症结大行，而非整个银行体系。
　　第二，央行再提降准降息——2018年以来共14次降准。根据wind统计，大型与中小型存款类金融机构的存款准备金率共变动13次，但我们发现2019年1月与2020年4-5月分别连续两次降准，而两次下调均在央行披露的同一降准公告中，故以wind口径披露的降准次数应当为11次。此外，2017年9月30日央行披露的对普惠金融实施定向降准政策于2018年1月开始实施；2019年5月6日、2020年3月13日央行分别实施对实施普惠金融定向降准。综上，2018年以来央行共计降准14次，并无过多含义。
　　第三，降准对债市还有多大影响？①对资金面：长期来看，降准后资金利率整体出现下行，但从短期来看，资金利率变动方向并没有规律；②对国债收益率：降准对债市的影响往往更多体现在公告发布前的T-5至T-1交易日,与公告发布后的较长一段时间（T+30）。
　　第四，短期内如果降准，对债市有何影响？首先，降准对债市的实际作用在减弱。其次，还要关注所谓“利好出尽”的反向影响。资金宽松、降准降息是当前多头看多债市的理由之一，在全年降准空间预期有限的情况下，降准公告后的博弈行为值得关注。
　　第五，二月以来基本面、资金面对债市影响普遍偏利空，基本面的复苏趋势愈加明显，关于复苏斜率的预期差也逐渐收敛；资金面的波动性不断放大，高频的大额逆回购始终无法平抑债市波动。在此背景下，关键期限利率保持稳定、个别交易日明显下行的原因何在？
　　①中小银行的买盘力度相对较大，农商行自一月起买债力度较强，二月继续延续一月态势。2023年2月，农商行净买入现券6259.48亿元，环比+4.8%，同比+5141.1%；今年1月净买入5975.19亿元，去年2月净买入119.43亿元。
　　②本次政府工作报告中对于GDP目标为5%左右，专项债额度设为3.8万亿，整体略低于此前的乐观预期。
　　综上所述，债市的攻守之势正在发生变化，短期关注降准预期的发酵，中长期回归到经济自然修复和货币配合财政两个逻辑上。
　　风险提示
　　数据统计与提取产生的误差。

研究报告全文：TableIndNameRptType固定收益2固收周报关于降准次数的讨论利率周记3月第1周报告日期2023-03-06主要观点TableAuthor首席分析师颜子琦关于降准次数的讨论TableSummary执业证书号S0010522030002第一资金面有何问题银行系资金面二度收紧2月8日与2月17日大电话13127532070行资金融出分别降至231万亿元244万亿元本轮大行减少资金融出的过邮箱yanzqhazqcom程中中小银行货基并未同步回笼资金而是在加大力度融出对冲大行回研究助理杨佩霖TableAuthor笼对流动性的影响说明本次资金面收紧的症结大行而非整个银行体系执业证书号S0010122040030电话17861391391第二央行再提降准降息2018年以来共14次降准根据wind统计大邮箱yangplhazqcom型与中小型存款类金融机构的存款准备金率共变动13次但我们发现2019年1月与2020年4-5月分别连续两次降准而两次下调均在央行披露的同一降准公告中故以wind口径披露的降准次数应当为11次此外2017年9月30日央行披露的对普惠金融实施定向降准政策于2018年1月开始实施2019年5月6日2020年3月13日央行分别实施对实施普惠金融定向降准综上2018年以来央行共计降准14次并无过多含义第三降准对债市还有多大影响对资金面长期来看降准后资金利率整体出现下行但从短期来看资金利率变动方向并没有规律对国债收益率降准对债市的影响往往更多体现在公告发布前的T-5至T-1交易日与公TableReport告发布后的较长一段时间T30第四短期内如果降准对债市有何影响首先降准对债市的实际作用在减弱其次还要关注所谓利好出尽的反向影响资金宽松降准降息是当前多头看多债市的理由之一在全年降准空间预期有限的情况下降准公告后的博弈行为值得关注第五二月以来基本面资金面对债市影响普遍偏利空基本面的复苏趋势愈加明显关于复苏斜率的预期差也逐渐收敛资金面的波动性不断放大高频的大额逆回购始终无法平抑债市波动在此背景下关键期限利率保持稳定个别交易日明显下行的原因何在中小银行的买盘力度相对较大农商行自一月起买债力度较强二月继续延续一月态势2023年2月农商行净买入现券625948亿元环比48同比51411今年1月净买入597519亿元去年2月净买入11943亿元敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType固收周报本次政府工作报告中对于GDP目标为5左右专项债额度设为38万亿整体略低于此前的乐观预期综上所述债市的攻守之势正在发生变化短期关注降准预期的发酵中长期回归到经济自然修复和货币配合财政两个逻辑上风险提示数据统计与提取产生的误差敬请参阅末页重要声明及评级说明212证券研究报告TableCompanyRptType固收周报正文目录1资金偏紧下的关键讲话511资金面有什么问题大行两度回笼资金512央行再提降准降息2018年以来降准14次522018年以来究竟降准几次确为14次621降准次数与剩余空间几何622降准前的表述有何变化63降准对债市还有多大影响831能否带来资金面宽松832降准是否带来利率下行94短期内如果降准对债市有何影响105债市策略当前债市多头的底气来自哪里106风险提示11敬请参阅末页重要声明及评级说明312证券研究报告TableCompanyRptType固收周报图表目录图表12023年2月以来分机构资金融出余额单位万亿元5图表22018年以来降准前重要会议及降准表述7图表3降准后R001加权利率单位8图表4降准后R007加权利率单位8图表5降准后DR001加权利率单位9图表6降准后DR007加权利率单位9图表710Y国债收益率与涨跌单位BP9图表810Y国债收益率与涨跌单位BP10图表92023年2月以来分机构现券净买入单位亿元11敬请参阅末页重要声明及评级说明412证券研究报告TableCompanyRptType固收周报1资金偏紧下的关键讲话11资金面有什么问题大行两度回笼资金2月债市走势分化资金收紧债券较强正如我们之前报告所述2月资金利率的普遍上行反映出银行之间的资金收紧程度比银行与非银之间更加显著说明资金利率收紧的策源点在于银行端另一方面债券收益却一度大幅下行关键期限利率债抗住了多方面利空的冲击2月份以大行为主的部分机构两度回笼资金2月8日与2月17日大行资金融出分别降至231万亿元244万亿元处于历史较低水平值得注意的是本轮大行减少资金融出的过程中中小银行货基并未同步回笼资金而是在加大力度融出对冲大行回笼对流动性的影响进一步说明本次收紧资金的主要是大行而非整个银行体系图表12023年2月以来分机构资金融出余额单位万亿元主要资金融出机构主要资金融入机构日期银行合计政策行大行股份行城农商行货基基金券商保险理财202333-395-364-032-114172143040038202332-373-317-056-120171143038031202331-321-292-029-1321651350380262023228-253-278025-1421551300350102023227-320-274-045-1211641340420172023224-354-296-058-1181671390430232023223-356-290-066-1241671410440252023222-327-281-046-1321651400430152023221-293-267-026-1381661350430042023220-275-256-019-142169135043-0042023217-257-244-012-144168136041-0102023216-289-257-031-1271701310430002023215-351-303-049-1121721360450162023214-385-334-051-1081751410440232023213-376-337-039-1091741400440222023210-344-286-058-118171138042012202329-284-234-051-127164130040-002202328-266-231-036-131165128039-008202327-283-254-029-123165125040-004202326-335-317-018-112167128041012202323-389-350-039-106170135043029202322-373-336-037-116168131044029202321-326-310-016-128163128044020资料来源CFETS华安证券研究所12央行再提降准降息2018年以来降准14次3月3日上午国新办举行权威部门话开局系列主题新闻发布会第九场会上易纲行长表示2018年以来我们14次降准这14次降准大概是把平均的法定存款准备金率从近15降到了不到8降了7个多百分点的法定准备金率过去五年通过14次降准不到8的法定存款准备金率不像过去那么高了但是用降准的办法来提供长期的流动性支持实体经济综合考虑还是一种比较有效的方式使整个流动性在合理充裕的水平上敬请参阅末页重要声明及评级说明512证券研究报告TableCompanyRptType固收周报22018年以来究竟降准几次确为14次21降准次数与剩余空间几何2018年以来央行共实施14次降准根据wind统计大型与中小型存款类金融机构的存款准备金率共变动13次但我们发现2019年1月15日1月25日与2020年4月15日5月15日连续两次降准而两次下调均在央行披露的同一降准公告中故以wind口径披露的降准次数应当为11次此外2017年9月30日央行披露的对普惠金融实施定向降准政策于2018年1月开始实施2019年5月6日2020年3月13日央行分别实施对实施普惠金融定向降准综上2018年以来央行共计降准14次无需对此过度解读从降准的日期间隔来看不难发现降准的间隔期不超过半年只有两次发生例外第一次是2020年的4月15日至2021年的7月15日以实际降准实施日期来看第二次是2022年4月25日至2022年12月5日如果从降准间隔期的角度来看2023年若降准第一次大概率会在3-4月份从降准幅度来看大型金融机构与中小型金融机构往往趋于一致且存款准备金率下调幅度正在缩量降准的理论空间逐步压缩首先2018年以来金融机构存款准备金率下调幅度由100bp逐步下降至50bp在2022年12月大型与中小型金融机构降幅更是到了最小步长25bp22降准前的表述有何变化2018年4次降准加强对小微企业民营企业等实体经济的信贷支持力度4月易纲在博鳌亚洲论坛指出中国正继续推进利率市场化改革并释放降准信号6月与12月李克强于国常会指出将完善普惠金融定向降准政策利用降准等工具支持中小企业发展9月央行货币政策委员会例会提出要保持流动性合理充裕引导货币信贷及社融规模合理增长优化融资结构和信贷结构进一步释放降准信号2019年3次降准建立三档两优存款准备金框架4月国新办政策例行吹风会提出运用普惠金融定向降准政策支持小微和民营企业发展同年9月12月李克强在国常会及考察成都银行自贸区支行时表示国家将运用普遍降准和定向降准等政策工具加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度2020年3次降准支持经济恢复发展3月李克强在2次国常会中提出将抓紧出台普惠金融定向降准措施并额外加大对股份制银行的降准力度进一步强化对中小微企业普惠性金融支持措施帮助复工复产6月李克强在国常会中表示将通过降准等货币政策工具加大货币金融政策支持实体经济力度敬请参阅末页重要声明及评级说明612证券研究报告TableCompanyRptType固收周报图表22018年以来降准前重要会议及降准表述距离公告间隔日存款准备金率下调pct序号会议时间会议名称发言领导具体表述公告降准日期期天大型机构小型机构凡前一年上述贷款余额或增量占比达到15的商业银行会议决定在狠抓现有政策落实的同时采取减税定向降准等手段激励存款准备金率可在人民银行公金融机构进一步加大对小微企业的支持三是推动国有大型银行普惠金布的基准档基础上下调05个120170927国务院常务会议李克强融事业部在基层落地对单户授信500万元以下的小微企业贷款个体工商201709303百分点前一年上述贷款余额户和小微企业主经营性贷款及农户生产经营创业担保等贷款增量或余额达或增量占比达到10的商业银到一定比例的商业银行实施定向降准行存款准备金率可按累进原则在第一档基础上再下调1个百分点中国正继续推进利率市场化改革目前中国仍存在一些利率双轨制目前我们已放开了存贷款利率的限制也就是说商业银行存贷款利率可根220180412博鳌亚洲论坛易纲20180417511据基准利率上浮和下浮根据商业银行自身情况来决定真正的存贷款利率其实我们的最佳策略是让这两个轨道的利率逐渐统一会议确定了进一步缓解小微企业融资难融资贵的措施四是支持银行开拓小微企业市场运用定向降准等货币政策工具增强小微信贷供给能力320180620国务院常务会议李克强2018062440505加快已签约债转股项目落地鼓励未设立普惠金融事业部的银行增设社区小微支行会议指出保持流动性合理充裕引导货币信贷及社会融资规模合理增长继续深化金融体制改革健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框央行货币政策委员架进一步疏通货币政策传导渠道按照深化供给侧结构性改革的要求优420180926央行201810071111会例会化融资结构和信贷结构努力做到金融对民营企业的支持与民营企业对经济社会发展的贡献相适应提升金融服务实体经济能力推动形成经济金融良性循环主动有序扩大金融对外开放增强金融业发展活力和韧性会议指出落实中央经济工作会议精神加力支持民营企业和中小企业发展有利于增强经济发展内生动力推动创业创新和就业扩大二要更大力度减税降费改进融资服务完善普惠金融定向降准政策将支小再贷520181224国务院常务会议李克强201901041111款政策扩大到符合条件的中小银行和新型互联网银行出台小微企业授信尽职免责的指导性文件加快民企上市和再融资审核支持资管产品保险资金依规参与处置化解民营上市公司股权质押风险三是运用普惠金融定向降准政策支持小微和民营企业发展国新办降低小微企总的看来出台的一系列结构性货币政策取得了积极成效到2019年3月620190425业融资成本政策例刘国强末普惠小微企业贷款的余额是10万亿元同比增长了191增速比上年201905061102-35行吹风会同期高10个百分点支持小微经营主体2281万户同时我们也保持了总体杠杆率的平稳要着眼补短板惠民生增后劲进一步扩大有效投资今年限额内地方政府专项债券要确保9月底前全部发行完毕10月底前全部拨付到项目上督促各地尽快形成实物工作量坚持实施稳健货币政策并适时预调微调加快720190904国务院常务会议李克强2019090620515落实降低实际利率水平的措施及时运用普遍降准和定向降准等政策工具引导金融机构完善考核激励机制将资金更多用于普惠金融加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度国务院总理李克强对于这三点李克强当场答应表示国家将进一步研究采取降准和820191223考察成都银行自贸李克强定向降准再贷款和再贴现等多种措施推动小微企业融资难融资贵问题明2020010190505区支行显缓解适当下放信用贷款审批权限加强审计监督防止跑冒滴漏提高支持实体经济实效抓紧出台普惠金融定向降准措施并额外加大对股份制银行920200310国务院常务会议李克强20200313305-115-2的降准力度促进商业银行加大对小微企业个体工商户贷款支持帮助复工复产推动降低融资成本会议确定了进一步强化对中小微企业普惠性金融支持措施一是增加面向中1020200331国务院常务会议李克强小银行的再贷款再贴现额度1万亿元进一步实施对中小银行的定向降准20200403301引导中小银行将获得的全部资金会议指出必须在发挥好积极财政政策特别是纾困和激发市场活力规模性政策作用同时加大货币金融政策支持实体经济力度帮助企业特别是中小微-20200617国务院常务会议李克强企业渡过难关推动金融机构与企业共生共荣今年15月通过降准再贷款再贴现引导市场利率下行等措施人民币贷款同比多增企业综合融资成本降低会议决定针对大宗商品价格上涨对企业生产经营的影响要在坚持不搞大水漫灌的基础上保持货币政策稳定性增强有效性适时运用降准等货币1120210707国务院常务会议李克强2021070920505政策工具进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持促进综合融资成本稳中有降继续实施稳健的货币政策保持流动性合理充裕围绕市场主体需求制李克强会见国际基1220211203李克强定政策运用多种货币工具适时降准加大对实体经济特别是中小微企业2021120630505金组织总裁的支持力度促进综合融资成本稳中有降确保经济平稳健康运行会议决定针对当前形势变化鼓励拨备水平较高的大型银行有序降低拨备覆盖率适时运用降准等货币政策工具推动银行增强信贷投放能力进一1320220413国务院常务会议李克强202204152025025-05步加大金融对实体经济特别是受疫情严重影响行业和中小微企业个体工商户的支持力度向实体经济合理让利降低企业综合融资成本会议指出加大金融对实体经济支持力度引导银行对普惠小微存量贷款适1420221122国务院常务会议李克强度让利继续做好交通物流金融服务加大对民营企业发债的支持力度适202211253025025时适度运用降准等货币政策工具保持流动性合理充裕资料来源Wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明712证券研究报告TableCompanyRptType固收周报2021年2次降准2022年至今2次降准支持实体经济促进综合融资成本稳中有降李克强在2021年7月国常会同年12月会见国际基金组织总裁2022年4月及11月国常会时指出将适时降准加强对中小微企业支持力度确保经济平稳健康运行此外值得注意的是从重要会议与降准公告时间间隔降准往往发生在3-5天后最多不超过11天2018年10月与2019年1月5月的降准公告发布前均伴随节假日国庆元旦劳动节若排除节假日与周末影响实际降准公告日期往往在重要讲话3天后3降准对债市还有多大影响31能否带来资金面宽松长期来看降准后资金利率整体出现下行观察降准实施日期后14天内资金利率均值不难发现多数情况下资金利率下行以DR007为例在降准后14天692的情况下资金利率较降准实施前7天均值出现下行但从短期来看资金利率变动方向并没有规律尤其是在降准后的7天R001R007DR001DR007资金利率上行的概率分别为46544654基本在50附近随机变动这一现象的原因可能与市场提前博弈预期差有关落地后利好出尽vs资金面实际的宽松图表3降准后R001加权利率单位图表4降准后R007加权利率单位降准实施日期前14天均值前7天均值后7天均值后14天均值降准实施日期前14天均值前7天均值后7天均值后14天均值20184252893252782702018425356429354326201875257250233239201875342362269273201810152482442432312018101528027426226620191151831652302252019115317245259263201912520223021420420191252552592632522019916259255262231201991627927428027120201617213820421720201626127427527520204151211140901032020415180158146154202051510109013616520205151531441591762021715201203216207202171524021722522820211215212210190185202112152362312242722022425157136149143202242519318318917820221251441371201182022125199205191198资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明812证券研究报告TableCompanyRptType固收周报图表5降准后DR001加权利率单位图表6降准后DR007加权利率单位降准实施日期前14天均值前7天均值后7天均值后14天均值降准实施日期前14天均值前7天均值后7天均值后14天均值20184252632752702632018425283296287280201875246235228234201875278279261263201810152452422402272018101526726626026020191151771602242192019115254238255257201912519722421019920191252492552562432019916254251255225201991626526326526320201614509219320720201621119923924920204151131060840972020415162148138145202051509608512915920205151431331511722021715186198212202202171521721321721820211215198204183174202112152182172032152022425152131143137202242518317217516620221251291181061022022125178179165165资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所32降准是否带来利率下行第一在公告发布前5天市场已经开始体现降准预期根据降准公告日期前T-5至T-1的10Y国债收益率变动来看收益率普遍下行说明市场对降准已经有较为充分的预期第二在降准公告前后1日10Y国债收益率并无明显变化根据数据可知多数情况下T-1至T及T至T1的国债收益率无明显变化这仍可能与市场提前博弈预期差有关第三降准对债市的影响往往在公告发布30天后体现较为充分在降准公告发布后T至T30日的10Y国债收益率普遍回落整体来看降准对债市的影响往往更多体现在公告发布前的一段交易日与发布后的较长一段时间图表710Y国债收益率与涨跌单位bp降准公告日期当日国债收益率T-5至T-1T-1至TT至T1T至T5T至T302018417365-60-15-7-52018625358-420-11-122018108362-410-3-24201914315-910-5-3201956336-2-30-8-12201996302-4018202020133143-1-1-6-3020203132681401-16202043260-21-9-313202179301-103-7-7-1620211262825-534-820224152761-158-420221125283-34340资料来源Wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明912证券研究报告TableCompanyRptType固收周报图表810Y国债收益率与涨跌单位bp降准实施日期当日国债收益率T-5至T-1T-1至TT至T1T至T5T至T30201842536183236201875350-2-1321120181015359-30-11-17201911531411-6-352019125314410-4020199163097021202020163141-10-5-3220204152558-1-211720205152686-24-6172021715296-52-1-3-720211215285-101-2-1220224252821-211-6202212528912203资料来源Wind华安证券研究所4短期内如果降准对债市有何影响首先从释放的资金量来看降准对债市的实际作用在减弱一方面单次降准的幅度在减少另一方面相对于存量债券的规模降准资金的影响降低根据中债登最新的托管数据可知以国债为例已经由2018年1月的12万亿元上升至2023年1月的25万亿元降准释放的资金从2018年4月的13万亿元降至2022年12月的5000亿元其次还要关注所谓利好出尽的反向影响资金宽松降准降息是当前多头看多债市的理由之一在全年降准空间预期有限的情况下降准公告后的博弈行为值得关注5债市策略当前债市多头的底气来自哪里二月以来基本面资金面对债市影响普遍偏利空基本面的复苏趋势愈加明显关于复苏斜率的预期差也逐渐收敛资金面的波动性不断放大高频的大额逆回购始终无法平抑债市波动在此背景下关键期限利率保持稳定个别交易日明显下行的原因何在第一中小银行的买盘力度相对较大农商行自一月起买债力度较强二月继续延续一月态势2023年2月农商行净买入现券625948亿元环比48同比51411今年1月净买入597519亿元去年2月净买入11943亿元第二本次政府工作报告中对于GDP目标为5左右专项债额度设为38万亿整体略低于此前的乐观预期综上所述债市的攻守之势正在发生变化短期关注降准预期的发酵中长期回归到经济自然修复和货币配合财政两个逻辑上敬请参阅末页重要声明及评级说明1012证券研究报告TableCompanyRptType固收周报图表92023年2月以来分机构现券净买入单位亿元分机构分券种现券净买入单位亿元下同机构分类国债政金债地方债中期票据短期超短企业债同业存单ABS其他合计大行及政策性银行192964112960951295162672914股份制商业银行303145355912015202623181594721城市商业银行317211214176689161535231184699外资银行3988149121191185604农村金融机构76522173401594116412202967957证券公司409286107184139714917472010保险公司3147537138691779698832353理财类产品0000000000理财子公司及理财类213390441130121403144262355其他产品类63623730824693562596396货币市场基金48946093585135340141848基金公司及产品693501137185016159113171995其他21161392411450031325分机构分期限现券净买入机构分类1年及以下1-3年3-5年5-7年7-10年10-15年15-20年20-30年30年以上合计大行及政策性银行2079167109465625731242914股份制商业银行2588585491539789816298114721城市商业银行315537123961762319118164699外资银行5301713616410433604农村金融机构4541466777517156693728157957证券公司209015626411045848179512010保险公司9241102142756013104384702353理财类产品0000000000理财子公司及理财类3250221248116222271922355其他产品类438362221148821473361396货币市场基金19176900000001848基金公司及产品50866522116926747924661995其他16386946102204532431325资料来源Wind华安证券研究所6风险提示数据统计与提取产生的误差敬请参阅末页重要声明及评级说明1112证券研究报告TableCompanyRptType固收周报TableIntroduction分析师与研究助理简介分析师颜子琦华安固收首席分析师新加坡南洋理工大学金融工程硕士5年卖方固收研究经验曾供职于民生证券研究院华西证券研究所研究助理杨佩霖华安固收研究助理英国布里斯托大学理学硕士1年卖方固收研究经验曾供职于德邦证券研究所重要声明TableReputation分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的执业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更报告中的信息和意见仅供参考本人过去不曾与现在不与未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿分析结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国不包括香港澳门台湾提供本报告中的信息均来源于合规渠道华安证券研究所力求准确可靠但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证在任何情况下本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经华安证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用如欲引用或转载本文内容务必联络华安证券研究所并获得许可并需注明出处为华安证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改如未经本公司授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司并保留追究其法律责任的权利投资评级说明TableRankIntroduction以本报告发布之日起6个月内证券或行业指数相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准A股以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准定义如下行业评级体系增持未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5以上中性未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5以上公司评级体系买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级敬请参阅末页重要声明及评级说明1212证券研究报告