卖方市场情绪指数：利率加权情绪指数回落，2家机构观点偏多
　　本周机构对利率债看法以中性为主，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.02，较上周减少0.03；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.04，较上周减少0.16；信用债主要关注城投风险下修、城投公司“退平台”；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.04，较上周减少0.03。
　　利率债：2家偏多/20家中性/1家偏空
　　华安观点：债市的攻守之势正在发生变化
　　二月以来基本面、资金面对债市影响普遍偏利空，基本面的复苏趋势愈加明显，关于复苏斜率的预期差也逐渐收敛；资金面的波动性不断放大，高频的大额逆回购始终无法平抑债市波动。在此背景下，关键期限利率保持稳定、个别交易日明显下行的原因何在？
　　①中小银行的买盘力度相对较大，农商行自一月起买债力度较强，二月继续延续一月态势。2023年2月，农商行净买入现券6259.48亿元，环比+4.8%，同比+5141.1%；今年1月净买入5975.19亿元，去年2月净买入119.43亿元。
　　②本次政府工作报告中对于GDP目标为5%左右，专项债额度设为3.8万亿，整体略低于此前的乐观预期。
　　综上所述，债市的攻守之势正在发生变化，短期关注降准预期的发酵，中长期回归到经济自然修复和货币配合财政两个逻辑上。
　　市场观点：主流观点中性，认为政策发力节奏可能再度阶段性放缓，长端利率向上风险有限，短端确定性相对更强
　　本周机构观点中性为主。2家偏多，20家中性，1家偏空。
　　9%的机构持偏多态度，认为政府工作报告的增量信息对债市偏向利好，全年经济增速目标设定的谨慎意味着短期内强刺激政策密集落地的可能性偏低，基本面在预期层面对债市转为利好；87%的机构持中性态度，认为当前利率走势与基本面背离，基本面改善情况下债市总体震荡，经济恢复高于预期，这可能带来政策发力节奏再度阶段性放缓，目前长端利率向上风险有限，短端确定性相对更强。4%的机构吃偏空态度，认为目前正处于经济修复的观察期，央行对于大规模的政策刺激出台将较为谨慎，全年来看流动性将边际收紧，对于债券利率而言存在上行风险。
　　信用债：本周主要关注城投风险下修、城投公司“退平台”
　　华安观点：关于江西，我们在关注什么？
　　考虑到地方财力、债务压力，指出任何一个区域有风险都是容易的，但也是不负责任的，更重要的是该区域的风险是否真的超出能力范围？
　　经过对江西东北部的实地调研（景德镇、上饶、鹰潭），从真实刚兑压力、潜在化债资源、债务防范机制等多角度来看，我们仍然看好对该区域城投债的参与价值。考虑到不同机构的负债端特性和风险偏好，可以在期限、等级上做出差异化策略（企业债策略、SCP/CP短债策略、存量债转售策略、担保债策略等）。
　　市场热词：城投风险下修、城投公司“退平台”
　　#城投风险下修：两会提到“防范化解地方政府债务风险，优化债务期限结构，降低利息负担”。就具体措施而言，预计政策会从三个方向发力，包括增加专项债置换额度，加强金融资源支持，推动城投平台整合。
　　#城投公司“退平台”：展望未来，虽然“退平台”意味城投平台与地方政府在名义上解绑，但短期内在各地政府债务化解强监管形势下，城投公司与地方政府平台信用关联仍维持较强，长期来看城投公司的自身可持续性盈利能力、获取资源能力成为关注重点。
　　可转债：市场观点中性偏多，关注半导体、软件、地产、金属
　　本周机构整体持偏多和中性观点。1家偏多，5家中性。
　　17%的机构持偏多态度,认为展望后市，在转股溢价率已经压缩至低位，两会或有利好释放的情况下，转债仍有布局机会。83%的机构持中性态度，认为2月供需改善，生产强于需求，为A股市场提供支撑，但海外地缘政治及美联储加息预期或持续扰动全球资本市场，目前市场关注点也将转向两会政策主线以及陆续开始公告的年报业绩情况。
　　买方市场情绪指数：情绪指数继续回升
　　截止3月3日，买方市场情绪指数录得1.73，较2月24日提升0.31。从换手率来看，3月3日国债与国开债成交先下后上。
　　上周30Y国债换手率环比提升，周五换手率录得0.67%，较前一周五增加0.19pct，较周一增加0.12pct，周平均换手率达0.59%；10Y国开债换手率录得7.36%，较前一周五增加0.40pct，较周一增加0.72pct，周平均换手率达6.95%；利率债换手率录得0.79%，较前一周五增加0.10pct，较周一持平。
　　从资金面来看，近期杠杆有抬升。截止3月3日，银行间债市杠杆率升至109.91%，质押式回购成交量达6.7万亿元，隔夜成交占比89.98%。
　　国债期货方面，上周T2306合约成交多空比有所回升。截止3月3日，T主连当日成交多空比为1.11；TS2306与TF2306合约多空比为0.98与1.02。
　　一级市场发行方面，3月3日国债平均认购倍数为3.23，处于2022年以来35.4%分位点；3月3日地方债平均认购倍数为29.33，处于79.6%分位点；据Wind统计，2月20日至2月26日，理财类共

研究报告全文：TableIndNameRptType固定收益2点评报告卖方还在中性买方已经做多债市情绪面周报3月第1周报告日期2023-03-07主要观点首席TableAuthor分析师颜子琦卖方市场情绪指数TableSummary利率加权情绪指数回落2家机构观点偏多执业证书号S0010522030002本周机构对利率债看法以中性为主卖方市场情绪跟踪加权指数录得电话13127532070002较上周减少003卖方市场情绪跟踪不加权指数录得004较上周邮箱yanzqhazqcom减少016信用债主要关注城投风险下修城投公司退平台对转债态研究助理杨佩霖执业证书号S0010122040030度中性偏多卖方转债市场情绪跟踪指数录得004较上周减少003电话17861391391利率债2家偏多20家中性1家偏空邮箱yangplhazqcom图表1卖方市场情绪指数与利率走势卖方市场情绪指数-不加权左轴中债国债到期收益率10年15300102902800527000260-05250-102400107012102040218030403180401041504290513052706100624070807220805081909020916093010141028111111251209122301060120020302170303资料来源Wind华安证券研究所华安观点债市的攻守之势正在发生变化二月以来基本面资金面对债市影响普遍偏利空基本面的复苏趋势愈加明显关于复苏斜率的预期差也逐渐收敛资金面的波动性不断放大高频的大额逆回购始终无法平抑债市波动在此背景下关键期限利率保持稳定个别交易日明显下行的原因何在中小银行的买盘力度相对较大农商行自一月起买债力度较强二月继续延续一月态势2023年2月农商行净买入现券625948亿元环比48同比51411今年1月净买入597519亿元去年2月净买入11943亿元本次政府工作报告中对于GDP目标为5左右专项债额度设为38万亿整体略低于此前的乐观预期综上所述债市的攻守之势正在发生变化短期关注降准预期的发酵中长期回归到经济自然修复和货币配合财政两个逻辑上市场观点主流观点中性认为政策发力节奏可能再度阶段性放缓长端利率向上风险有限短端确定性相对更强本周机构观点中性为主2家偏多20家中性1家偏空敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType点评报告9的机构持偏多态度认为政府工作报告的增量信息对债市偏向利好全年经济增速目标设定的谨慎意味着短期内强刺激政策密集落地的可能性偏低基本面在预期层面对债市转为利好87的机构持中性态度认为当前利率走势与基本面背离基本面改善情况下债市总体震荡经济恢复高于预期这可能带来政策发力节奏再度阶段性放缓目前长端利率向上风险有限短端确定性相对更强4的机构吃偏空态度认为目前正处于经济修复的观察期央行对于大规模的政策刺激出台将较为谨慎全年来看流动性将边际收紧对于债券利率而言存在上行风险信用债本周主要关注城投风险下修城投公司退平台图表2市场关注点与信用利差走势BP138地方债务置换信用利差3YAA中票-3Y国开128信用债修复性行情城投风险下修城投118公司退平台10898次级债赎回地方债务化解下沉增配信用各省8878资产行情错位信贷化债基调银保监会11号文商四项行动68业银行征求意见稿5848011101120113011601170118011901200128012901300131020102020203020602070208020902100213021402150216021702200221022202230224022702280301030203030306资料来源Wind华安证券研究所华安观点关于江西我们在关注什么考虑到地方财力债务压力指出任何一个区域有风险都是容易的但也是不负责任的更重要的是该区域的风险是否真的超出能力范围经过对江西东北部的实地调研景德镇上饶鹰潭从真实刚兑压力潜在化债资源债务防范机制等多角度来看我们仍然看好对该区域城投债的参与价值考虑到不同机构的负债端特性和风险偏好可以在期限等级上做出差异化策略企业债策略SCPCP短债策略存量债转售策略担保债策略等市场热词城投风险下修城投公司退平台城投风险下修两会提到防范化解地方政府债务风险优化债务期限结构降低利息负担就具体措施而言预计政策会从三个方向发力包括增加专项债置换额度加强金融资源支持推动城投平台整合城投公司退平台展望未来虽然退平台意味城投平台与地方政府在名义上解绑但短期内在各地政府债务化解强监管形势下城投公司与地方政府平台信用关联仍维持较强长期来看城投公司的自身可持续性盈利能力获取资源能力成为关注重点可转债市场观点中性偏多关注半导体软件地产金属本周机构整体持偏多和中性观点1家偏多5家中性17的机构持偏多态度认为展望后市在转股溢价率已经压缩至低位两会或有利好释放的情况下转债仍有布局机会83的机构持中性态度认为2敬请参阅末页重要声明及评级说明28证券研究报告TableCompanyRptType点评报告月供需改善生产强于需求为A股市场提供支撑但海外地缘政治及美联储加息预期或持续扰动全球资本市场目前市场关注点也将转向两会政策主线以及陆续开始公告的年报业绩情况图表3市场情绪变化与中证转债指数卖方市场情绪指数右中证转债440偏多014435012430偏多偏多偏多010425偏多008420偏多偏多006415410004405002400000011802160110011101120113011601170119012001300131020102020203020602070208020902100213021402150217022002210222022302240227022803010302030303060109资料来源Wind华安证券研究所买方市场情绪指数情绪指数继续回升截止3月3日买方市场情绪指数录得173较2月24日提升031从换手率来看3月3日国债与国开债成交先下后上上周30Y国债换手率环比提升周五换手率录得067较前一周五增加019pct较周一增加012pct周平均换手率达05910Y国开债换手率录得736较前一周五增加040pct较周一增加072pct周平均换手率达695利率债换手率录得079较前一周五增加010pct较周一持平图表4买方市场情绪指数与利率走势资料来源Wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明38证券研究报告TableCompanyRptType点评报告图表530Y国债换手率单位资料来源Wind华安证券研究所图表610Y国开债换手率单位资料来源Wind华安证券研究所图表72022年12月以来利率债换手率单位资料来源Wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明48证券研究报告TableCompanyRptType点评报告从资金面来看近期杠杆有抬升截止3月3日银行间债市杠杆率升至10991质押式回购成交量达67万亿元隔夜成交占比8998图表8银行间债市杠杆率单位周资料来源Wind华安证券研究所国债期货方面上周T2306合约成交多空比有所回升截止3月3日T主连当日成交多空比为111TS2306与TF2306合约多空比为098与102图表9T主力合约成交多空比资料来源Wind华安证券研究所图表10TS主力合约成交多空比资料来源Wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明58证券研究报告TableCompanyRptType点评报告图表11TF主力合约成交多空比资料来源Wind华安证券研究所一级市场发行方面3月3日国债平均认购倍数为323处于2022年以来354分位点3月3日地方债平均认购倍数为2933处于796分位点据Wind统计2月20日至2月26日理财类共发行725亿元到期462亿元净发行263亿元图表12国债平均认购倍数资料来源Wind华安证券研究所图表13地方债平均认购倍数资料来源Wind华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明68证券研究报告TableCompanyRptType点评报告图表14债券型基金发行规模单位亿元资料来源Wind华安证券研究所图表15理财类发行与到期量单位亿元资料来源Wind华安证券研究所风险提示流动性风险敬请参阅末页重要声明及评级说明78证券研究报告TableCompanyRptType点评报告TableIntroduction分析师与研究助理简介分析师颜子琦华安固收首席分析师新加坡南洋理工大学金融工程硕士5年卖方固收研究经验曾供职于民生证券研究院华西证券研究所研究助理杨佩霖华安固收研究助理英国布里斯托大学理学硕士1年卖方固收研究经验曾供职于德邦证券研究所重要声明TableReputation分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的执业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更报告中的信息和意见仅供参考本人过去不曾与现在不与未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿分析结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国不包括香港澳门台湾提供本报告中的信息均来源于合规渠道华安证券研究所力求准确可靠但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证在任何情况下本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经华安证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用如欲引用或转载本文内容务必联络华安证券研究所并获得许可并需注明出处为华安证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改如未经本公司授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司并保留追究其法律责任的权利投资评级说明TableRankIntroduction以本报告发布之日起6个月内证券或行业指数相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准A股以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准定义如下行业评级体系增持未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5以上中性未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5以上公司评级体系买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级敬请参阅末页重要声明及评级说明88证券研究报告