投资要点：
　　公司公告2022年报，体现较强增长韧性，业绩表现符合我们的预期。2022年实现收入34.36亿元，同比增长16.9%；实现归母净利4.67亿元，同比增长4.2%；扣非净利润4.53亿元，同比增长6.2%；其中Q4单季收入9.47亿元，同比增长1.1%，归母净利润1.37亿元，同比增长6.3%，扣非净利润1.37亿元，同比增长11.1%；每10股派息5.20元（含税）。
　　收入稳健增长，验证中高端装饰原纸需求韧性，产能瓶颈缓解，强产品力助力海外市场开拓，装饰原纸外销快速增长；受益浆价高位，木浆贸易业务实现快速增长：
　　1）装饰原纸：2022年公司装饰原纸业务实现收入23.83亿元，同比增长10.5%，拆分量价来看，2022年销售量22.74万吨，同比增长12.3%，销售单价10482元/吨，同比下滑1.6%。2022年受疫情影响，装饰原纸下游行业表现疲软，如2022年家具零售额同比下滑7.5%，但公司装饰原纸收入逆势实现双位数增长，验证中高端装饰原纸需求增长韧性。分区域来看，若假设外销收入全部为装饰原纸贡献，则2022年装饰原纸内销/外销分别实现收入19.16/4.67亿元，分别同比增长5.9%/34.2%，22年以来欧洲受高能源成本冲击，且海外装饰原纸企业受产线老化、团队稳定性等因素影响，产品性价比回落；而公司受益于前期渠道布局及产能释放，外销业务拓展顺利，实现高速增长，随着产能瓶颈缓解，后续外销业务占比有望持续提升，拉动整体收入增长。
　　 2）木浆贸易：公司一直从事木浆贸易业务，和装饰原纸的原材料采购形成协同。受木浆供应端紧张影响，2022年以来国内木浆价格大幅上涨，根据卓创资讯，2022年针叶浆银星/阔叶浆金鱼均价分别为947/799美元/吨，分别同比增长11.1%/17.2%，浆价持续保持高位，带动公司木浆贸易业务收入增长，2022年公司木浆贸易业务实现收入9.69亿元，同比增长29.2%。
　　原材料趋于回落，盈利环比改善。受高价原材料影响，2022年公司装饰原纸单吨原材料成本同比增长3.4%至6684元/吨，2022年公司毛利率18.5%，同比下滑3.4pct，净利率13.6%，同比下滑1.7pct。但2022Q4以来木浆及钛白粉价格趋于回落，且公司产能利用率提升，2022Q4公司毛利率17.5%，同比提升0.3pct（还原运费口径调整影响），环比提升2.8pct。此外，公司前期定增资金到位后，2022年末货币资金同比增长86.6%至18.59亿元，贡献利息收入，2022Q4公司财务费用率-3.0%，同比下降2.8pct，环比下降1.7pct，带动2022Q4净利率环比提升2.7pct至14.4%。展望未来，2022年末Arauco156万吨阔叶浆投产，及后续UPM210万吨阔叶浆预计于2023Q2投产，供给释放带动浆价持续回落，目前针叶浆银星/阔叶浆金鱼外盘最新报价920/760美元/吨，较2022Q4均价进一步下降2.8%/10.6%，且当前钛白粉价格稳定在1.5万元/吨左右波动，较2022年均价17842元/吨有大幅回落，成本端压力有望逐步缓解，释放利润弹性。
　　积极布局特种纸新赛道，产品陆续推出，有望打造第二增长曲线，并强化盈利稳定性！装饰原纸8万吨新产线预计23Q2前投产，40万吨其他特种纸产能，主要布局高品质食品纸、医疗级用纸、工业用纸等细分特种纸差异化产品，其中10万吨预计2023-2024年初投产。根据前瞻产业研究院数据，2020年特种纸市场规模718万吨，其中食品纸、医疗级用纸市场需求量约250万吨左右。公司布局特种纸多品种细分赛道，打开增长天花板，强化中长期成长性。同时多纸种布局有利于平抑景气波动，强化盈利韧性。目前公司医疗用纸已进入客户验证阶段，预计未来随更多品类推出，及获得下游客户认可，公司其他特种纸有望实现高速增长，打造第二增长曲线。
　　公司为中高端装饰原纸行业领军企业，技术研发实力突出，供应链组织管理能力强，成本管控能力突出，盈利能力领先行业，22Q1投产5万吨，23Q2投产8万吨，并加大海外市场销售拓展，订单状态饱满，内生增长动力充足；定增项目10万吨布局细分特种纸产品，进行试产和销售网络布局，后期新增30万吨产能接力，实现渐次发展，体现充分成长属性。我们维持2023年盈利预测5.76亿元，考虑公司新产能有望释放，上调2024年盈利预测至6.89亿元（原为6.36亿元），并新增2025年盈利预测8.71亿元，2023-2025年归母净利润分别同比增长23.3%/19.6%/26.4%，对应PE为13X/11X/9X，维持“买入”评级。
　　风险提示：新品类市场开拓不及预期。
　　

研究报告全文：上市公司轻工制造2023年03月09日公司华旺科技605377研2022年报点评盈利稳定性突出产能有效释放驱究动增长后续盈利有望受益原材料成本回落公司点报告原因有业绩公布需要点评评投资要点买入维持公司公告2022年报体现较强增长韧性业绩表现符合我们的预期2022年实现收入3436亿元同比增长169实现归母净利467亿元同比增长42扣非净利润证市场数据2023年03月08日453亿元同比增长62其中Q4单季收入947亿元同比增长11归母净利润券收盘价元2326137亿元同比增长63扣非净利润137亿元同比增长111每10股派息520研一年内最高最低元27351331元含税究市净率21报息率分红股价-收入稳健增长验证中高端装饰原纸需求韧性产能瓶颈缓解强产品力助力海外市场开流通A股市值百万元3920告上证指数深证成指3283251159829拓装饰原纸外销快速增长受益浆价高位木浆贸易业务实现快速增长注息率以最近一年已公布分红计算1装饰原纸2022年公司装饰原纸业务实现收入2383亿元同比增长105拆分量价来看2022年销售量2274万吨同比增长123销售单价10482元吨同比基础数据2022年12月31日下滑162022年受疫情影响装饰原纸下游行业表现疲软如2022年家具零售额同每股净资产元1086资产负债率3453比下滑75但公司装饰原纸收入逆势实现双位数增长验证中高端装饰原纸需求增长总股本流通A股百万332169韧性分区域来看若假设外销收入全部为装饰原纸贡献则2022年装饰原纸内销外流通B股H股百万--销分别实现收入1916467亿元分别同比增长5934222年以来欧洲受高能源一年内股价与大盘对比走势成本冲击且海外装饰原纸企业受产线老化团队稳定性等因素影响产品性价比回落而公司受益于前期渠道布局及产能释放外销业务拓展顺利实现高速增长随着产能瓶颈缓解后续外销业务占比有望持续提升拉动整体收入增长华旺科技沪深300指数收益率602木浆贸易公司一直从事木浆贸易业务和装饰原纸的原材料采购形成协同受木浆4020供应端紧张影响2022年以来国内木浆价格大幅上涨根据卓创资讯2022年针叶浆银0星阔叶浆金鱼均价分别为947799美元吨分别同比增长111172浆价持续保-20-40持高位带动公司木浆贸易业务收入增长2022年公司木浆贸易业务实现收入969亿元同比增长292相关研究03-1004-1005-1006-1007-1008-1009-1010-1011-1012-1001-1002-10华旺科技605377点评2022年三季原材料趋于回落盈利环比改善受高价原材料影响2022年公司装饰原纸单吨原材料报点评销量和收入彰显增长韧性市占率成本同比增长34至6684元吨2022年公司毛利率185同比下滑34pct净利持续提升20221028率136同比下滑17pct但2022Q4以来木浆及钛白粉价格趋于回落且公司产能华旺科技605377点评2022年中报利用率提升2022Q4公司毛利率175同比提升03pct还原运费口径调整影响点评新投产能快速消化外销表现靓丽环比提升28pct此外公司前期定增资金到位后2022年末货币资金同比增长866收入逆周期稳健增长多元品类布局雏形显至1859亿元贡献利息收入2022Q4公司财务费用率-30同比下降28pct环比现新品类已试产销售有望打造第二增长下降17pct带动2022Q4净利率环比提升27pct至144展望未来2022年末曲线20220830Arauco156万吨阔叶浆投产及后续UPM210万吨阔叶浆预计于2023Q2投产供给证券分析师屠亦婷A0230512080003释放带动浆价持续回落目前针叶浆银星阔叶浆金鱼外盘最新报价920760美元吨tuytswsresearchcom较2022Q4均价进一步下降28106且当前钛白粉价格稳定在15万元吨左右波黄莎A0230522010002huangshaswsresearchcom动较2022年均价17842元吨有大幅回落成本端压力有望逐步缓解释放利润弹性庞盈盈A0230522060003财务数据及盈利预测pangyyswsresearchcom202120222023E2024E2025E研究支持张海涛A0230122080003营业总收入百万元29403436413250016421zhanghtswsresearchcom同比增长率824169202210284联系人归母净利润百万元449467576689871张海涛同比增长率72542233196264862123297818每股收益元股156141173207262zhanghtswsresearchcom毛利率219185190191193ROE176130138141152市盈率171713119注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司点评积极布局特种纸新赛道产品陆续推出有望打造第二增长曲线并强化盈利稳定性装饰原纸8万吨新产线预计23Q2前投产40万吨其他特种纸产能主要布局高品质食品纸医疗级用纸工业用纸等细分特种纸差异化产品其中10万吨预计2023-2024年初投产根据前瞻产业研究院数据2020年特种纸市场规模718万吨其中食品纸医疗级用纸市场需求量约250万吨左右公司布局特种纸多品种细分赛道打开增长天花板强化中长期成长性同时多纸种布局有利于平抑景气波动强化盈利韧性目前公司医疗用纸已进入客户验证阶段预计未来随更多品类推出及获得下游客户认可公司其他特种纸有望实现高速增长打造第二增长曲线公司为中高端装饰原纸行业领军企业技术研发实力突出供应链组织管理能力强成本管控能力突出盈利能力领先行业22Q1投产5万吨23Q2投产8万吨并加大海外市场销售拓展订单状态饱满内生增长动力充足定增项目10万吨布局细分特种纸产品进行试产和销售网络布局后期新增30万吨产能接力实现渐次发展体现充分成长属性我们维持2023年盈利预测576亿元考虑公司新产能有望释放上调2024年盈利预测至689亿元原为636亿元并新增2025年盈利预测871亿元2023-2025年归母净利润分别同比增长233196264对应PE为13X11X9X维持买入评级风险提示新品类市场开拓不及预期财务摘要百万元百万股2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入29403436413250016421其中营业收入29403436413250016421减营业成本22982802334840455183减税金及附加1312172026主营业务利润6306227679361212减销售费用1820253039减管理费用4148546583减研发费用8893112135173减财务费用0-44-31-18-9经营性利润482506607724926加信用减值损失损失以-填列-3-4000加资产减值损失损失以-填列-3-15000加投资收益及其他4847445662营业利润524533652780988加营业外净收入-10456利润总额523532656785994减所得税77678298125净利润446465574687869少数股东损益-3-2-2-2-2归属于母公司所有者的净利润449467576689871全面摊薄总股本287332332332332每股收益元157146173207262资料来源公司公告申万宏源研究投资收益及其他包括投资收益其他收益净敞口套期收益公允价值变动收益资产处置收益等营业外净收入营业外收入减营业外支出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共3页简单金融成就梦想公司点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他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