核心观点
　　在高基数下，公司22Q4收入略有增长，盈利环比提升，主要由于高端装饰原纸新品投放改善产品结构。23年初以来装饰原纸保持较高景气，2月末部分产品提价200-300元/吨。展望全年，1）需求端，地产支持政策有望带动国内需求回暖，同时公司持续开拓海外市场，高端产品在欧洲市场获得认可；2）成本端，浆价下行带来业绩弹性；3）产能端，公司8万吨装饰纸Q2有望投产，业绩弹性可期。中期来看，公司规划的格拉辛、食品医疗等多元品类40万吨产能逐步建设，迈向多品种特种纸公司。
　　事件
　　公司发布2022年度报告：2022年营收34.36亿元/+16.9%，归母净利润4.67亿元/+4.2%，扣非归母净利润4.53亿元/+6.2%；经营活动产生的现金流量净额5.39亿元/+2.3%，EPS（基本）为1.46元/股，同比变动-7.0%，ROE加权为14.2%/-4.7pct。
　　公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.20元（含税），分红金额2.28亿元，分红比例48.9%。
　　公司董事长更换：因个人原因，钭正良先生申请辞去公司董事长职务，董事会选举钭江浩先生（钭正良先生之子）为公司第三届董事会董事长，公司进入发展新阶段。
　　简评
　　22Q4收入略有增长，盈利环比提升。分季度，2022Q4公司营收9.47亿元/+1.1%，归母净利润1.37亿元/+6.3%，扣非归母净利润1.37亿元/+11.1%，尽管存在疫情扰动，但公司整体产销饱满，预计单季度销量6万吨，单价1.1万元/吨，环比持平；单季度毛利率、净利率为17.5%、14.4%，同比+2.8pct、+0.7pct，环比+1.9pct、+2.7pct，盈利同比及环比改善，主要由于高端新产品投放（占比约10%）及海外出口高景气，产品结构逐步优化。
　　22年外销、木浆贸易保持景气，新产能带动装饰原纸增长。分地区，22年内销收入29.19亿元/+14.1%，外销收入4.67亿元/+34.2%，海外纸厂高成本及国产装饰原纸品质持续提升带动出口景气，公司高端产品在欧洲等地区凭借高性价比获得认可。分产品，22年装饰原纸收入23.83亿元/+10.5%，受益于马鞍山基地新增5万吨产能，装饰原纸产销量同比增加，生产量24.27万吨/+17.2%，销售量22.74万吨/+12.3%，吨价1.05万元/-1.6%；由于浆价高企，木浆贸易相对景气，实现收入9.69亿元/+29.2%；22年公司开始生产医疗透析纸等其他产品，实现收入0.34亿元。
　　23年初以来装饰原纸保持较高景气，2月末行业部分产品提价200-300元/吨，市场有所回暖。展望全年：1）需求回暖叠加成本改善，业绩弹性可期，23年新建商品住宅竣工数据有望实现个位数至双位数正增长，带动定制家居及装饰纸需求向上，同时公司持续开拓海外市场，高端产品在欧洲市场获得认可，有望保持较快增长；2）成本端，木浆、钛白粉占公司成本约60%、20%，23年2月以来外盘阔叶浆报价下调80美元/吨，预计成本端于23Q2有所改善，后续阔叶浆价格仍有较大下降空间；3）产能端，公司马鞍山基地8万吨装饰原纸有望Q2底投产，投产后公司产能将达到35万吨，贡献新的增长。
　　中期看，格拉辛、医疗纸等品类持续开拓，迈向多元化特种纸公司。公司积极开拓装饰原纸外的其他多元品类，22年已实现少量医疗纸销售，目前规划40万吨产能，布局食品、医疗、工业用纸等多元特种纸品类，第一阶段15万吨产能预计24年末至25年初投产，以格拉辛纸（12万吨）、食品医疗用纸（3-5万吨）为主；第二阶段25万吨产能正在规划中，预计26-27年投产。
　　盈利预测：预计公司2022-2024年营业收入分别为41.57、50.18、60.68亿元，同比增长21.0%、20.7%、20.9%；归母净利润分别为5.80、6.97、8.32亿元，同比增长24.0%、20.3%、19.3%，对应PE为13.1x、10.9x、9.1x，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）下游需求不及预期：公司作为国内中高端装饰类原纸供应商，下游主要为家居制造行业，一定程度受到房地产销售影响，下游需求偏弱将对收入和盈利产生不利影响，此外公司海外市场持续开拓，收入占比提升，海外市场需求不及预期影响公司收入和业绩；2）纸价下行风险：原材料价格木浆价格逐步下行，公司产品面临价格下行风险；3）新纸品开拓不及预期：公司马鞍山基地新产能逐步建设，受到竞争格局、经济环境等影响，新纸品开拓不及预期将对公司收入和盈利产生不利影响。

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评造纸22年表现亮眼23年弹性可期华旺科技605377SH核心观点在高基数下公司22Q4收入略有增长盈利环比提升主要由维持买入于高端装饰原纸新品投放改善产品结构23年初以来装饰原纸保叶乐持较高景气2月末部分产品提价200-300元吨展望全年1yelecsccomcn需求端地产支持政策有望带动国内需求回暖同时公司持续开拓海外市场高端产品在欧洲市场获得认可2成本端浆价下18521081258行带来业绩弹性3产能端公司8万吨装饰纸Q2有望投产SAC编号S1440519030001业绩弹性可期中期来看公司规划的格拉辛食品医疗等多元SFC编号BOT812品类40万吨产能逐步建设迈向多品种特种纸公司秦臻qinzhencsccomcn事件SAC编号s1440522080004发布日期2023年03月08日公司发布2022年度报告2022年营收3436亿元169归母当前股价2345元净利润467亿元42扣非归母净利润453亿元62经营活动产生的现金流量净额亿元基本为53923EPS主要数据146元股同比变动-70ROE加权为142-47pct股票价格绝对相对市场表现公司拟向全体股东每10股派发现金红利520元含税分红1个月3个月12个月金额228亿元分红比例489-444-10081904103823492640公司董事长更换因个人原因钭正良先生申请辞去公司董事长12月最高最低价元26611347职务董事会选举钭江浩先生钭正良先生之子为公司第三届总股本万股3322414董事会董事长公司进入发展新阶段流通A股万股1685127总市值亿元7479简评流通市值亿元3793近3月日均成交量万7211322Q4收入略有增长盈利环比提升分季度2022Q4公司营收主要股东亿元归母净利润亿元扣非归母净利润9471113763杭州华旺实业集团有限公司2531137亿元111尽管存在疫情扰动但公司整体产销饱满预计单季度销量6万吨单价11万元吨环比持平单季度毛利股价表现率净利率为175144同比28pct07pct环比19pct5127pct盈利同比及环比改善主要由于高端新产品投放占比31约10及海外出口高景气产品结构逐步优化11-922年外销木浆贸易保持景气新产能带动装饰原纸增长分地-29区22年内销收入2919亿元141外销收入467亿元202227202237202247202257202267202277202287202297202317342海外纸厂高成本及国产装饰原纸品质持续提升带动出202210720221172022127口景气公司高端产品在欧洲等地区凭借高性价比获得认可分华旺科技上证指数产品22年装饰原纸收入2383亿元105受益于马鞍山基相关研究报告地新增5万吨产能装饰原纸产销量同比增加生产量2427万中信建投轻工纺服及教育华旺科技吨销售量万吨吨价万元2022-10-1722274123105-16605377Q3产能释放推动增长后续29由于浆价高企木浆贸易相对景气实现收入969亿元292关注木浆成本下行中信建投轻工纺服及教育华旺科技22年公司开始生产医疗透析纸等其他产品实现收入034亿元2022-08-605377外销表现靓丽新产能释放29多元纸品布局中本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明华旺科技A股公司简评报告23年初以来装饰原纸保持较高景气2月末行业部分产品提价200-300元吨市场有所回暖展望全年1需求回暖叠加成本改善业绩弹性可期23年新建商品住宅竣工数据有望实现个位数至双位数正增长带动定制家居及装饰纸需求向上同时公司持续开拓海外市场高端产品在欧洲市场获得认可有望保持较快增长2成本端木浆钛白粉占公司成本约602023年2月以来外盘阔叶浆报价下调80美元吨预计成本端于23Q2有所改善后续阔叶浆价格仍有较大下降空间3产能端公司马鞍山基地8万吨装饰原纸有望Q2底投产投产后公司产能将达到35万吨贡献新的增长中期看格拉辛医疗纸等品类持续开拓迈向多元化特种纸公司公司积极开拓装饰原纸外的其他多元品类22年已实现少量医疗纸销售目前规划40万吨产能布局食品医疗工业用纸等多元特种纸品类第一阶段15万吨产能预计24年末至25年初投产以格拉辛纸12万吨食品医疗用纸3-5万吨为主第二阶段25万吨产能正在规划中预计26-27年投产盈利预测预计公司2022-2024年营业收入分别为415750186068亿元同比增长210207209归母净利润分别为580697832亿元同比增长240203193对应PE为131x109x91x维持买入评级风险提示1下游需求不及预期公司作为国内中高端装饰类原纸供应商下游主要为家居制造行业一定程度受到房地产销售影响下游需求偏弱将对收入和盈利产生不利影响此外公司海外市场持续开拓收入占比提升海外市场需求不及预期影响公司收入和业绩2纸价下行风险原材料价格木浆价格逐步下行公司产品面临价格下行风险3新纸品开拓不及预期公司马鞍山基地新产能逐步建设受到竞争格局经济环境等影响新纸品开拓不及预期将对公司收入和盈利产生不利影响请参阅最后一页的重要声明1华旺科技A股公司简评报告资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度202120222023E2024E2025E会计年度202120222023E2024E2025E流动资产28894268424656896066营业收入29403436415750186068现金9961859139623672090营业成本22982802335140544929应收票据及应收账款合计106130013466411762营业税金及附加1312151822其他应收款00011销售费用1820243036预付账款567910管理费用4148587084存货61091690912981386研发费用8893112135164其他流动资产21711875871373818财务费用0-44-14-27-53非流动资产11311252140515881806资产减值损失-3-15-19-23-27长期投资00000公允价值变动收益2-4-4-4-4固定资产1002921107712501450其他收益2949303030无形资产6774788387投资净收益171111其他非流动资产62257250255269营业利润524533661795948资产总计40215520565172767872营业外收入10000流动负债14441860221525603089营业外支出20000短期借款0235235235235利润总额523532660795948应付票据及应付账款合计12881484183221792698所得税776783100119其他流动负债156142148147156净利润446465577695829非流动负债2046464646少数股东损益-3-2-2-3-3长期借款00000归属母公司净利润449467580697832其他非流动负债2046464646EBITDA5635807158641032负债合计14651906226026063135EPS元21223少数股东权益8641-2股本287332332332332主要财务比率资本公积11631936193619361936会计年度202120222023E2024E2025E留存收益11091404176822062728成长能力归属母公司股东权益25483608338746704740营业收入824169210207209负债和股东权益40215520565172767872营业利润8141624020319346104归属于母公司净利润72542240203193获利能力现金流量表单位百万元毛利率219185194192188会计年度202120222023E2024E2025E净利率153136139139137经营活动现金流527539-531413200ROE175129144153159净利润446465577695829ROIC318274225331267折旧摊销708989111137偿债能力财务费用0-44-14-27-53资产负债率364345400358398投资损失-17-1-1-1-1净负债比率-390-448-288-469-356经营性应收项目的减少-27455-1047703-1122流动比率2023192220经营性应付项目的增加398218356346529速动比率1618151715其他经营现金流301-26343-68411营运能力投资活动现金流-295-432-250-296-358总资产周转率0807070808资本支出245261159183218应收账款周转率157132132132132长期投资00000应付账款周转率4341414141其他投资现金流-49-171-91-113-139每股指标元筹资活动现金流-337682-161-146-120每股收益最新摊薄1614172125短期借款-173235000每股经营现金流最新摊薄1814-024306长期借款-500000每股净资产最新摊薄89109121137156普通股增加8345000估值比率资本公积增加-68773000PE14616313110991其他筹资现金流-129-372-161-146-120PB2621191715现金净增加额-111793-463971-277EVEBITDA11497855952资料来源公司财报中信建投预测请参阅最后一页的重要声明2华旺科技A股公司简评报告叶乐分析师介绍中信建投轻工纺服及教育行业首席分析师毕业于复旦大学金融硕士专业2016年加入中信建投证券研究发展部2019年水晶球中小市值入围2020年新财富海外最佳分析师第5名目前专注于运动服饰美护家居造纸包装教育新型烟草等消费服务产业研究联系方式18521081258yelecsccomcn秦臻中信建投证券轻工纺服行业分析师北京大学学士硕士2020年加入中信建投证券研究发展部专注于运动服饰造纸包装产业链美护等领域请参阅最后一页的重要声明3华旺科技A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明4