投资要点
　　竞争优势：定位中高端市场，强成本把控能力。公司主营中高端装饰原纸研产销业务，截止2022年6月30日，公司拥有27万吨装饰原纸产能，其中杭州基地15万吨、马鞍山基地12万吨，产能规模位居行业前列。公司持续加大研发费用投入，助力产品推陈出新，带动均价稳步向上。公司通过与海外浆厂签订长协开展纸浆贸易以保证装饰原纸主业用浆需求，并依托马鞍山基地钛白粉采购便利强化成本优势。中高端定位叠加强成本把控能力，公司装饰原纸吨纸盈利表现优异。
　　长期看点：布局消费品类，品类扩张打开长远成长空间。行业层面，2021年医疗包装纸产量达23.5万吨（同增11.9%），受益于医疗器械和医用敷料行业的快速扩容、禁塑令趋严以及最终灭菌模式的推广，医疗包装纸行业有望延续高景气；此外，2021年恒达新材/仙鹤股份市占率仅为16.8%/8.5%，随着头部特种纸厂商规划产能落地，行业集中度有望提升。公司层面，公司在马鞍山基地年产10万吨装饰原纸产能规划预计布局食品与医疗包装纸、工业用纸等产品，其中医疗包装纸或将成为前期重点发力产品，主要系医疗包装纸行业竞争格局分散且产品质量良莠不齐，公司有望凭借领先的生产工艺和装饰原纸的成功经验抢占市场份额，并逐步向食品包装纸和工业用纸等领域渗透，从而为公司打造新的成长曲线。
　　中期看点：地产边际改善带动需求回暖，海外市场稳步开拓。行业层面，2021年装饰原纸销量达120.54万吨(同增2.97%)，其中齐峰/夏王/华旺市占率(销量口径)分别为28.1%/21.4%/16.8%，CR3约70%，行业集中度处于高水平。装饰原纸经印刷、浸胶后应用于人造板贴面，并最终用于定制家居和公共装修领域，其需求与下游地产密切相关，受益于保交付系列政策陆续落地，房地产竣工面积有望边际改善，从而支撑装饰原纸需求平稳增长。公司层面，由于成本居高不下致使毛利下滑，欧洲厂商缺乏技术革新和投放新产能的动力，公司经过多年深耕细作，产品质量达到中高端水平，助力海外市场顺利开拓，2021年实现外销收入3.48亿元(同增101.34%)，营收占比达11.85%。公司23H2将在马鞍山基地投产8万吨装饰原纸，新增产能有望受益于地产边际改善以及海外市场开拓而充分消化，由此确保装饰原纸主业持续向好。
　　短期看点：浆价预期回落，23年盈利弹性有望释放。浆价方面，供给端，智利Arauco 156万吨项目（23年1月投产，同时淘汰29万吨落后产能）和乌拉圭UPM 210万吨项目（预期23Q1投产）落地后将增加337万吨阔叶浆产能，产能增幅超8%；需求端，IMF预测美国和欧盟2023年实际GDP增速分别为1%、0.66%，欧美经济增速放缓或将带动全球纸浆需求走弱。在边际供需格局走弱预期下，浆价回落确定性强，公司成本压力有望释放。纸价方面，地产边际改善助推装饰原纸需求回暖，从而支撑纸价坚挺。我们认为，公司2023年盈利弹性有望在浆价下行、需求回暖、产能释放等因素推动下释放。
　　盈利预测：公司立足于装饰原纸主业，产能有序扩张，并积极布局消费类纸种，长期增长动能充足，预计2022-2024年归母净利润4.33亿元、5.24亿元、6.24亿元，同比-3.6%、+21.2%、+19.1%，对应2023年1月3日的PE分别为18.7、15.4、13倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：品类拓张不及预期风险，浆价大幅上涨风险，需求修复不及预期风险，行业竞争加剧风险。
　　

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId造纸行业dyCompany华旺科技605377dyStockcode审慎增持investSuggestiontitleinvestS维持装饰原纸为基产能有序扩张品类扩张可期uggesticreateTime1onChan2023年01月06日深ge度市场数据marketData主要财务指标研市场数据日期2023-01-03会计年度zycwzb主要财务指标20212022E2023E2024E究收盘价元2435营业收入百万元2940332738854460报总股本百万股33224同比增长824132168148归母净利润百万元449433524624告流通股本百万股16851同比增长725-36212191总市值百万元809008毛利率219173187201流通市值百万元410329净利率152129134139净资产百万元350824每股收益元135130158188总资产百万元555738每股经营现金流元159136232244每股净资产元1056市盈率180187154130来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理市净率32222018来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理相关报告relatedReport投资要点summary竞争优势定位中高端市场强成本把控能力公司主营中高端装饰原纸兴证轻工华旺科技2022年三季报点评业绩逐季承压研产销业务截止2022年6月30日公司拥有27万吨装饰原纸产能看好长期品类扩张成长机会其中杭州基地15万吨马鞍山基地12万吨产能规模位居行业前列公2022-10-27兴证轻工华旺科技华旺科司持续加大研发费用投入助力产品推陈出新带动均价稳步向上公司技2022年半年报点评产能有通过与海外浆厂签订长协开展纸浆贸易以保证装饰原纸主业用浆需求并序扩张业绩逆势增长2022-08-29依托马鞍山基地钛白粉采购便利强化成本优势中高端定位叠加强成本把兴证轻工华旺科技2021年控能力公司装饰原纸吨纸盈利表现优异报和2022一季报点评产能逐步释放产品提价落地业绩增长确定性强2022-04-27长期看点布局消费品类品类扩张打开长远成长空间行业层面2021年医疗包装纸产量达235万吨同增119受益于医疗器械和医用敷分析师emailAuthor料行业的快速扩容禁塑令趋严以及最终灭菌模式的推广医疗包装纸行赵树理业有望延续高景气此外2021年恒达新材仙鹤股份市占率仅为zhaoshulixyzqcomcnS019051802000116885随着头部特种纸厂商规划产能落地行业集中度有望提升公司层面公司在马鞍山基地年产10万吨装饰原纸产能规划预计布局食王凯丽品与医疗包装纸工业用纸等产品其中医疗包装纸或将成为前期重点发wangkailixyzqcomcn力产品主要系医疗包装纸行业竞争格局分散且产品质量良莠不齐公司S0190522070001有望凭借领先的生产工艺和装饰原纸的成功经验抢占市场份额并逐步向食品包装纸和工业用纸等领域渗透从而为公司打造新的成长曲线请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明深度研究报告中期看点地产边际改善带动需求回暖海外市场稳步开拓行业层面2021年装饰原纸销量达12054万吨同增297其中齐峰夏王华旺市占率销量口径分别为281214168CR3约70行业集中度处于高水平装饰原纸经印刷浸胶后应用于人造板贴面并最终用于定制家居和公共装修领域其需求与下游地产密切相关受益于保交付系列政策陆续落地房地产竣工面积有望边际改善从而支撑装饰原纸需求平稳增长公司层面由于成本居高不下致使毛利下滑欧洲厂商缺乏技术革新和投放新产能的动力公司经过多年深耕细作产品质量达到中高端水平助力海外市场顺利开拓2021年实现外销收入348亿元同增10134营收占比达1185公司23H2将在马鞍山基地投产8万吨装饰原纸新增产能有望受益于地产边际改善以及海外市场开拓而充分消化由此确保装饰原纸主业持续向好短期看点浆价预期回落23年盈利弹性有望释放浆价方面供给端智利Arauco156万吨项目23年1月投产同时淘汰29万吨落后产能和乌拉圭UPM210万吨项目预期23Q1投产落地后将增加337万吨阔叶浆产能产能增幅超8需求端IMF预测美国和欧盟2023年实际GDP增速分别为1066欧美经济增速放缓或将带动全球纸浆需求走弱在边际供需格局走弱预期下浆价回落确定性强公司成本压力有望释放纸价方面地产边际改善助推装饰原纸需求回暖从而支撑纸价坚挺我们认为公司2023年盈利弹性有望在浆价下行需求回暖产能释放等因素推动下释放盈利预测公司立足于装饰原纸主业产能有序扩张并积极布局消费类纸种长期增长动能充足预计2022-2024年归母净利润433亿元524亿元624亿元同比-36212191对应2023年1月3日的PE分别为18715413倍维持审慎增持评级风险提示品类拓张不及预期风险浆价大幅上涨风险需求修复不及预期风险行业竞争加剧风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-深度研究报告正文目录1公司概况中高端装饰原纸领先企业-5-11公司简介深耕装饰原纸产能稳步扩张-5-12业绩复盘扩产贡献增量利润表现亮眼-6-2行业分析特种纸高盈利赛道行业呈结构性增长-9-21行业特征规模小品类多但盈利能力强-9-22装饰原纸地产回暖内外需共振助推行业向好-12-23医疗用纸格局分散高景气度有望延续-15-24食品卡纸禁塑趋严需求有望实现高增-17-3公司亮点高盈利业务筑基品类扩张可期-22-31中高端定位管理优势吨纸盈利行业领先-22-32品类扩张海外拓展有望打造增长新势能-23-33浆价预期需求回暖盈利弹性有望释放-24-4财务分析强费用把控力支撑高盈利-25-5盈利预测与估值-27-6风险提示-28-图表目录图1公司股权结构集中家族控制力强截止2022Q3末-5-图22022年前三季度收入2489亿元同增2425-6-图32022年前三季度归母净利润331亿元同增334-6-图4装饰原纸业务贡献超过60的收入-6-图52013-2021年公司分产品毛利率走势-6-图6公司基本处于满产满销状态-7-图72017-2021年装饰原纸直接材料成本占比超90-7-图8公司主要原材料采购单价随市场价波动-7-图9浆价呈现周期性波动2022年处于高位-7-图10钛白粉价格呈现周期波动2022年高位回调-8-图11煤价上涨致使纸企动力成本攀升-8-图122020年中国特种纸产量达718万吨-9-图13中国特种纸产量占比稳步提升全国全球-9-图142020年中国特种纸进口568万吨同增766-10-图152020年中国特种纸出口1216万吨同增09-10-图162019年中国前四大特种纸产量占比约55-11-图172020年中国前四大特种纸产量占比超60-11-图182021年装饰原纸总销量达12054万吨同增297单位万吨-13-图19装饰原纸与下游家居地产紧密相关-14-图202022年前11月住宅销售面积及增速-14-图212022年前11月住宅竣工面积及增速-14-图222021年中国装饰原纸进口502万吨同增272-15-图232021年中国装饰原纸出口2444万吨同增103-15-图242021年中国医疗包装纸产量为235万吨同增119-16-图252023年中国医疗器械市场规模将达到10564亿元-17-图262021年中国医疗器械细分领域市场占比-17-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-深度研究报告图272023年中国医用敷料市场规模将达到453亿元-17-图28最终灭菌模式下医疗器械灭菌过程示例-17-图292021年食品包装纸产量达267万吨-18-图30食品包装纸以容器类产品为主-18-图31可比公司装饰原纸毛利率对比-22-图32可比公司装饰原纸平均售价对比元吨-22-图33可比公司装饰原纸吨毛利对比元吨-22-图34公司钛白粉采购价远低于市场价-22-图35可比公司人均创收对比万元人-23-图36可比公司人均创利对比万元人-23-图37公司持续加大研发费用投入-24-图38公司产品加速拓展出口市场-24-图39可比公司ROE加权对比-25-图40可比公司总资产周转率对比-25-图41可比公司归母净利润率对比-25-图42可比公司权益乘数对比-25-图43可比公司期间费用率对比-26-图44可比公司销售费用率对比-26-图45可比公司管理费用率对比-26-图46可比公司研发费用率对比-26-图47可比公司财务费用率对比-26-图48可比公司固定资产利用效率对比-26-表1公司产能布局情况梳理截止2022年6月30日-5-表2公司股权激励方案详情-6-表3公司收入和利润驱动因素梳理-7-表4大宗纸与特种纸的差异对比-9-表5特种纸分类主要生产商以及对应产量-10-表62014-2021年特种纸产量及细分纸种产量拆分单位万吨-11-表7高价赋予特种纸更强的吨纸盈利能力-12-表8装饰原纸分类基于用途和特性标准-12-表92021年中国装饰原纸行业CR3约70销量口径-13-表102022年地产三支箭刺激政策梳理-14-表11医疗包装纸分类以及用途简介-15-表12医疗包装纸未来投产计划-16-表13最终灭菌与传统灭菌方式差异对比-17-表14食品包装纸按用途可分为容器类和非容器类-18-表15食品包装纸行业产能梳理-19-表16中国禁塑令重要文件梳理-19-表17纸吸管食品卡纸增量需求测算表-20-表18纸袋食品卡纸增量需求测算表-20-表19纸碗食品卡纸需求增量测算表-21-表20公司马鞍山基地18万吨特种纸产能规划-23-表21海外主要浆厂2023年扩产计划-24-表22全球主要经济体GDP实际增长率IMF预测-24-表23盈利预测假设与结果-27-表24可比公司盈利预测与估值对比1月3日-27-附表-29-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-深度研究报告报告正文1公司概况中高端装饰原纸领先企业11公司简介深耕装饰原纸产能稳步扩张公司主要从事可印刷和素色装饰原纸的研产销以及木浆贸易业务经过十余年行业深耕公司凭借丰富的管理经验优秀的人才梯队和先进的机器设备密切跟踪行业发展趋势并积极调整产品结构提升定制化水平引领产品迈向中高端市场2020年12月公司在上交所上市募集资金投建马鞍山基地从而打开新一轮产能扩张进程截止2022年6月30日公司拥有装饰原纸产能27万吨其中浙江杭州基地5条产线约15万吨安徽马鞍山基地2条产线12万吨可为客户提供400余种定制化产品表1公司产能布局情况梳理截止2022年6月30日项目投产年产能基地项目名称说明时间时间万吨年产3万吨高档2012年对纸机改造200449特种纸项目产能提升至49万吨杭州年产78万吨高原华锦特种纸产线2014201678档特种纸项目2016年吸收合并年产12万吨装饰2020107第一条产线马鞍山2018原纸项目2022015第二条产线资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理注公司名义总产能247万吨实际总产能可达27万吨创始人家族集中持股股权激励计划提升员工积极性截止2022年三季度末公司实控人为钭正良钭江浩父子持股比例合计达437对公司经营决策拥有充分话语权2021年公司推出股权激励计划向董事高管5人以及其他核心管理及技术人员118人按788元股授予限制性股票16440万股业绩考核目标以2020年为基数2021-2023年收入或净利润增速分别不低于306090股权激励计划实施激发公司生产管理销售等环节经营活力保证公司长期稳定发展图1公司股权结构集中家族控制力强截止2022Q3末实际控制人钭正良6040钭江浩杭州恒锦投资有限公司钭粲如钭正贤107126795357杭州华旺实业集团有限公司893084295253181611杭州华旺新材料科技股份有限公司数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理注钭江浩系钭正良之子钭正贤系钭正良之兄钭粲如系钭正良之女请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-深度研究报告表2公司股权激励方案详情项目核心股权激励计划授予日2021年6月28日授予价格788元股激励对象人数123人董事高管人员5人核心管理及技术人员118人第一个解禁期授予登记完成日起12个月-24个月解禁30解除限售期第一个解禁期授予登记完成日起24个月-36个月解禁30第一个解禁期授予登记完成日起36个月-48个月解禁40第一个解禁期2020年为基数2021年营收或净利润增速不低于30业绩考核目标第二个解禁期2020年为基数2022年营收或净利润增速不低于60第三个解禁期2020年为基数2023年营收或净利润增速不低于90激励成本摊销120012万元2021-2024分别摊销35004520052500380万元资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理12业绩复盘扩产贡献增量利润表现亮眼2013-2021年公司收入和归母净利润CAGR分别为24574711其中装饰原纸贡献主要收入和毛利2017-2021年装饰原纸业务原材料成本占比超90其中钛白粉和木浆采购价随市场同向波动受益于产品中高端定位公司成本传导顺畅尽管浆价高位运行2022年前三季度公司仍实现收入2489亿元yoy2425实现归母净利润331亿元yoy334归母净利润增速远超大部分同行图22022年前三季度收入2489亿元同增2425图32022年前三季度归母净利润331亿元同增334350014050014045030001201201004001002500803508020003006060250150040200401000201502001000500-2050-200-400-40营业收入百万元YOY右轴归母净利润百万元YOY右轴数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理图4装饰原纸业务贡献超过60的收入图52013-2021年公司分产品毛利率走势1003530802520601540105200-52013201420152016201720182019202020210201320142015201620172018201920202021综合毛利率可印刷装饰原纸毛利率可印刷装饰原纸素色装饰原纸木浆贸易其他业务素色装饰原纸毛利率木浆贸易毛利率数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-深度研究报告图6公司基本处于满产满销状态图72017-2021年装饰原纸直接材料成本占比超90251201002010080801560601040405200020201620172018201920202021产能万吨产量万吨0销量万吨产能利用率右轴20172018201920202021产销率右轴直接材料制造费用人工费用数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理注2020年产能利用率较低系2020年10月马鞍山年产7注直接材料主要是木浆和钛白粉万吨产线投产新增产能未完全释放从产能扩张关注产能释放节奏和下游需求和产品提价关注产品供需和原材料价格两个角度将公司发展历史分为4个阶段2013-2015年收入小幅增长毛利率大幅改善2015-2017年收入高增毛利率下滑2017-2020年收入小幅下滑毛利率显著改善2020-2021年收入高增毛利率下滑表3公司收入和利润驱动因素梳理发展阶段原材料价格收入CAGR收入驱动因素利润CAGR利润驱动因素毛利率变动2013-2015下行802产品结构调整提升产能利用率7229原料价格下行774pct2016年吸收合并华锦特种纸2015-2017上行75866072产能扩张-244pct新增78万吨产能2017-2020下行-415原料价格回落带动纸价向下1836原料价格下行541pct2020年10月马鞍山7万吨产能2020-2021上行82407253产能扩张-269pct释放原料价格上行推升纸价资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理图8公司主要原材料采购单价随市场价波动图9浆价呈现周期性波动2022年处于高位55001500011005000140001000450013000900400012000800350011000700300010000600250090005002000800020162017201820192020H1400木浆采购单价元吨2013-112014-052014-112015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-052020-112021-052021-112022-052022-11钛白粉采购单价元吨右轴银星针叶浆外盘报价美元吨金鱼阔叶浆外盘报价美元吨数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理数据来源中纸在线兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-深度研究报告图10钛白粉价格呈现周期波动2022年高位回调图11煤价上涨致使纸企动力成本攀升220002500200002000180001600015001400010001200050010000800002013-06-282013-12-282014-06-282014-12-282015-06-282015-12-282016-06-282016-12-282017-06-282017-12-282018-06-282018-12-282019-06-282019-12-282020-06-282020-12-282021-06-282021-12-282022-06-282022-12-282013-12-292016-06-292017-06-292014-06-292014-12-292015-06-292015-12-292016-12-292017-12-292018-06-292018-12-292019-06-292019-12-292020-06-292020-12-292021-06-292021-12-292022-06-292022-12-29钛白粉金红石型现货价元吨动力煤期货结算价元吨数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源郑州商品交易所兴业证券经济与金融研究院整理展望后续2022年受益于马鞍山5万吨装饰原纸产能于22Q1释放和中高端产品占比提升公司业绩逆势增长2023年预计在成本压力缓解和马鞍山8万吨装饰原纸产线23H2投产作用下盈利弹性有望释放此外公司积极布局食品医疗包装纸和工业类用纸品类扩张将打造第二成长曲线请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-深度研究报告2行业分析特种纸高盈利赛道行业呈结构性增长21行业特征规模小品类多但盈利能力强特种纸是指针对特定性能和特定用途而制造或改造的纸因其良好的功能性广泛应用于国民经济生活的众多领域与白板纸箱瓦纸文化纸等大宗纸相比特种纸具有产品针对性强产品附加值高下游客户相对专业化的特点表4大宗纸与特种纸的差异对比品种大类纸特种纸印刷书写纸主要用于出版物瓦楞定义针对特定性能用途而制造或改造的纸纸常用于保护性包装包括柔性包装电气功能建材装主要用于二次包装书写和印刷制应用特点饰离型标签过滤防伪感光材品等经济生活中大类用纸领域料等各种功能性应用主要使用植物纤维材料包括木纤除传统植物纤维外已开始使用无机原材料维竹纤维草纤维等瓦楞纸等纤维合成纤维等一次包装原纸通通常使用废纸作为原材料常要求使用原生木浆细分市场规模小但应用领域逐渐增市场特点应用领域较分散市场规模大加产品功能性和专业化程度高资料来源恒达新材招股书兴业证券经济与金融研究院整理特征一规模小但份额在稳步提升从产量角度看2020年中国特种纸总产量达718万吨2015-2020年CAGR为4占中国纸产品总产量全球特种纸总产量的比例分别提升至64281相较于大宗纸而言特种纸产量规模小但份额在稳步提升进口方面2014-2019年中国特种纸进口量稳定在30万吨左右2020年进口量同增766至568万吨进口产品主要由于技术要求高而被国外品牌所垄断出口方面伴随着生产工艺不断完善以及世界影响力持续扩大2020年中国特种纸出口量提升至1216万吨2015-2020年CAGR为38在多数特种纸领域中国已实现国产替代并开始走向世界图122020年中国特种纸产量达718万吨图13中国特种纸产量占比稳步提升全国全球800403070035256003020500251540020103001552001001005200820092010201120122013201420152016201720182019202000中国特种纸产量占全国纸产品产量的比例2008200920102011201220132014201520162017201820192020特种纸产量万吨YOY右轴中国特种纸产量占全球特种纸产量的比例数据来源中国造纸年鉴兴业证券经济与金融研究院整理数据来源中国造纸年鉴恒达新材招股书兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-深度研究报告图142020年中国特种纸进口568万吨同增766图152020年中国特种纸出口1216万吨同增096010014020508012015100406010803040560202004010020-50-200-1020142015201620172018201920202014201520162017201820192020进口量万吨YOY右轴出口量万吨YOY右轴数据来源中国造纸年鉴兴业证券经济与金融研究院整理数据来源中国造纸年鉴兴业证券经济与金融研究院整理特征二品类多但CR4超过60中国特种纸行业起步较晚以中小型企业居多且区域分布不均衡整体行业竞争格局比较分散然而由于特种纸行业较高的盈利水平以及广阔的市场前景行业规模迅速扩张细分领域出现垄断格局参照中国造纸年鉴2013年分类标准特种纸可分为7大系列上千种细分产品根据前瞻产业研究院数据2020年食品包装纸32装饰原纸15热敏纸7和无碳纸7的产量占比合计超过60品类虽多但集中度处于较高水平可以发现仙鹤在每个特种纸领域均有布局且产量和质量均处于行业领先水平特种纸细分领域容量小头部厂商采取以销定产模式投放产能供给端冲击相对可控表5特种纸分类主要生产商以及对应产量产品系列细分产品主要生产商及产量备注仙鹤股份1011万吨卷烟纸成型纸铝箔衬恒丰纸业卷烟系列用纸产能为1319万吨基于卷烟系列用纸民丰特纸287万吨纸接装纸滤棒填充纸等90开工率测算产量约为12万吨恒丰纸业约12万吨电缆纸变压器匝间绝缘仙鹤股份511万吨电气系列用纸纸绝缘纸板电解纸电仙鹤股份披露口径为电气及工业用纸凯恩股份容器纸覆铜箔纸板等夏王纸业273万吨夏王纸业装饰原纸产量为273万吨齐峰新材纸装饰原纸耐磨纸平衡建材系列用纸华旺科技207万吨产品总产量3808万吨其中装饰原纸营收占比纸墙壁纸壁纸原纸等齐峰新材约35万吨为92产量约为35万吨无碳复写纸热敏纸心电仙鹤股份披露口径为2019年商务交流及防伪用纸图纸描图纸彩色喷墨打仙鹤股份2511万吨1583万吨热转印用纸608万吨和低定量出印刷打印用纸印纸啤酒标签纸圣经字冠豪高新1716万吨版印刷用纸32万吨冠豪高新披露口径为无碳典纸防伪纸转移印花纸五洲特纸5万吨热敏纸五洲特纸披露口径为转移印花纸431万等吨和描图纸069万吨食品包装用纸礼品包装用仙鹤股份披露口径为食品与医疗包装用纸薄纸仙鹤股份1179万吨纸色卡纸医疗包装用五洲特纸披露口径为食品包装纸厚纸恒达新材包装系列用纸五洲特纸2793万吨纸干燥剂包装用纸防虫披露口径为2020年食品包装纸257万吨和医疗恒达新材613万吨剂包装用纸等包装纸357万吨薄纸仙鹤股份标签离型纸产量为2019年数据2021年仙鹤股份791万吨标签离型用纸格拉辛纸镀铝原纸归入日用消费类产量超过14万吨五洲特纸披五洲特纸1451万吨露口径为格拉辛纸其他系列用纸过滤系列用纸胶带原纸等恒丰纸业恒丰纸业拥有过滤纸产能资料来源中国造纸年鉴各公司公告兴业证券经济与金融研究院整理注夏王纸业系仙鹤股份合资子公司上述产能产量数据如无特殊说明均为2021年最新数据请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-深度研究报告图162019年中国前四大特种纸产量占比约55图172020年中国前四大特种纸产量占比超60食品包装纸装饰原纸食品包装纸热敏纸装饰原纸262730无碳纸32热敏纸格拉辛纸无碳纸热转印纸格拉辛纸4315壁纸原纸医用包装纸352医用包装纸15卷烟纸及配套用纸777237卷烟纸及配套纸其他5其他数据来源恒达新材招股书前瞻产业研究院兴业证券经济数据来源恒达新材招股书前瞻产业研究院兴业证券经济与金融研究院整理与金融研究院整理受益于以纸代塑进程食品包装纸快递物流快速发展格拉辛纸以及疫情冲击医疗包装纸等外部利好因素中国特种纸产量仍将保持增长态势预计2021年总产量达763万吨其中食品包装纸产量达267万吨贡献主要增量表62014-2021年特种纸产量及细分纸种产量拆分单位万吨2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021E数据来源说明特种纸总产量540590635670695709718763中国造纸年鉴食品包装纸117121136152161205237267前瞻产业研究院装饰原纸798092105112115117121中国林产业工业协会2014-2016年数据源于中华纸业网无碳纸53565453515050502017-2018年数据为预测值2019-2020年数据源于前瞻产业研究院假设2021年无碳纸产量稳定在万吨热敏纸产热敏纸283135404652505550量增速为102014-2020年CAGR2014-2015年数据源于特纸委2016-格拉辛纸6161922303439442020年数据源于华经产业研究院以2018-2020年CAGR预测2021年产量转印纸1416171919202123特纸委医疗包装原纸1011121314162124前瞻产业研究院2019-2020年数据源于前瞻产业研究院卷烟行业用纸25252322222129262021年卷烟配套纸产量105万吨卷烟用纸按15倍测算为158万吨其他原纸208236245244239195154154假设2021年其他特种纸产量为154万吨CR45149505253606365品类集中度呈现提升趋势CR86160616466737980数据来源中国造纸年鉴中国林产业工业协会前瞻产业研究院特纸委华经产业研究院中研网中华纸业网仙鹤股份招股说明书恒达新材招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理注释2019-2020年细分纸种产量数据与图16图17存在差异系统计口径原因整体偏差较小斜体加粗数据为预测值标红处是根据最新数据调整后所得与前期仙鹤股份五洲特纸外发报告数据存在差异特征三吨纸盈利能力强通过对比发现特种纸吨毛利普遍高于大宗纸主要系特种纸更高的产品售价高成本投入支撑和相对稳定的毛利率水平与下游客户深度绑定特种纸生产商通过直销模式为下游客户提供定制化产品与服务以此获得更强的议价能力从而可将成本压力顺畅向下游传导保持盈利的稳定性请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-深度研究报告表7高价赋予特种纸更强的吨纸盈利能力板平均售价元吨毛利率吨毛利元吨公司名称纸种块201820192020202120182019202020212018201920202021仙鹤股份烟草行业用纸8103838583128469182632291466214526912469民丰特纸卷烟纸14882152201553618214384040365728611662136502食品医疗包装仙鹤股份9062920189019228132024241170182021452177特用纸种五洲特纸食品包装纸6380586056296382172127251091123215071625纸仙鹤股份电气工业用纸10239104951028910832182426251813250126332736板凯恩股份工业配套用纸31313634块仙鹤股份标签离型纸8579772915111286849五洲特纸格拉辛纸816771716408744814121816117986811291225夏王纸业装饰原纸116871119710453181822214220702250华旺科技装饰原纸100659780943010654182129261829207527342720太阳纸业双胶纸59855375483927272316163314661089大晨鸣纸业双胶纸6084514145482726181816181326808宗太阳纸业铜版纸54864863456228272520156113361159纸板晨鸣纸业铜版纸5295429943052728212714541202917块博汇纸业白卡纸48664481485055541816222885470810801566晨鸣纸业白卡纸510646964838161727328297841308资料来源各公司公告兴业证券经济与金融研究院整理22装饰原纸地产回暖内外需共振助推行业向好装饰原纸是以优质木浆和钛白粉为主要原料经过特殊工艺加工而成的工业特种纸经过印刷三聚氰胺树脂浸胶后用于纤维板刨花板等人造板的贴面起到装饰效果按是否浸胶可分为三聚氰胺浸胶原纸双面光纸克重70g以上钛白粉是重要原料和宝丽原纸单面光纸克重40g以下不添加钛白粉其中三聚氰胺原纸是主流根据中国林产业协会数据2021年装饰原纸总销量达12054万吨其中面层装饰原纸11497万吨素色3148万吨可印刷8349万吨平衡纸446万吨表层纸111万吨表8装饰原纸分类基于用途和特性标准类型主要品种用途特性用于制作胶合板刨花板纤护面表层原纸表层耐磨原纸具备良好的耐磨性对人造板起到保护作用维板等多种人造板表层护面可根据个性化需求印刷各种精美木纹和图案并经三聚可印刷装饰原纸氰胺树脂浸渍后压贴于人造板表面用于胶合板刨花板纤维板面层装饰原纸等多种人造板的饰面装饰色彩鲜艳亮丽层次感突出经三聚氰胺树脂浸渍后可素色装饰原纸直接压贴于人造板表面其制作的板材不翘曲不开裂绿色环保主要压贴于胶合板纤维板等增强板材的平整性防止起翘变形避免水分从人造板底层平衡原纸平衡原纸人造板底层起防潮效果底层渗入提高产品的防潮性能用于胶合板刨花板纤维板拥有较高的平滑度与稳定的膨胀系数对人造板的边缘其他原纸封边带装饰原纸等人造板材横切面封边起到加固作用资料来源华旺科技招股书兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-深度研究报告图182021年装饰原纸总销量达12054万吨同增297单位万吨14018120161410012801060864042020020142015201620172018201920202021素色装饰原纸可印刷装饰原纸平衡纸表层纸右轴YOY数据来源中国林产工业协会兴业证券经济与金融研究院整理供给端行业集中度高主要企业间提价协同性强在消费升级趋势下个性化轻量化外表美观的定制家具愈发受到消费者喜爱由此带动中高端装饰原纸需求高增行业头部厂商中夏王纸业和华旺科技定位中高端市场主要满足定制家居企业需求齐峰新材产品偏中低端主要为标准化产品2021年齐峰新材夏王纸业华旺科技的市场份额销量口径分别为281214168CR3约70行业集中度处于高水平主要企业间提价协同性强头部厂商积极部署产能进一步抢占中高端市场份额在下游需求旺盛背景下扩产是提升市场份额的有效途径根据梳理可知华旺科技预计新增13万吨装饰原纸产能22Q1和23Q3分别投产5万吨8万吨夏王纸业2021年底投产的7万吨装饰原纸产能将在22-23年集中释放齐峰新材则在贵港建设20万吨特种纸项目建设周期长达7年随着夏王和华旺新增产能逐步落地中高端装饰原纸市场份额和行业集中度均将进一步提升表92021年中国装饰原纸行业CR3约70销量口径公司产能万吨销量万吨市场份额销量口径备注2021年装饰原纸收入占比为9156销量约齐峰新材456338281为33836979156万吨其中可印刷装饰原纸1925万吨素色装饰原华旺科技220202168纸146万吨夏王纸业3152582142021年底有7万吨装饰原纸产能投产其他419406337按照90的产能利用率95的产销率测算合计141012054100行业总产能资料来源中国林产工业协会公司公告兴业证券经济与金融研究院整理及测算需求端-内需地产刺激政策陆续出台国内需求有望平稳增长装饰原纸经过印刷浸胶后应用于人造板贴面并最终应用于家具地板木门等终端消费品其需求与下游家居地产紧密相关房住不炒基调下商品房销售面积增速持续放缓叠加疫情冲击房企经营承压为保证在建项目顺利交付政府陆续出台地产刺激政策地产托底有望带动装饰原纸内需平稳增长请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-深度研究报告图19装饰原纸与下游家居地产紧密相关数据来源华旺科技招股书兴业证券经济与金融研究院整理表102022年地产三支箭刺激政策梳理时间监管机构政策支持关键内容具体进展金融机构增加对房企的2022年11月23日工农中建交邮6大行与多家房企签署战略信贷投放并通过货币合作协议为其提供意向性综合授信额度超过12万亿元涵盖央行银保11-11信贷支持信贷政策工具为金融机房地产开发贷款并购贷款债券投资等多元化融资服务签约监会构提供长期成本适度房企包括万科中海保利华润碧桂园龙湖金地大的信贷资金华美的置业等随后部分股份制银行和城商行也进行跟进对房企发行债券提供支截至2022年11月末龙湖美的置业新城控股万科金持其中中债增进公司地旭辉绿城中国7家房企完成储架式注册发行金额合计银行间市场债券融资11-14开具发债信用增进函是1190亿元此外美的置业金辉和龙湖近期分别发行中债增交易协会支持支持民营房企发债的重信支持债券金额合计47亿元其中龙湖发行的三年期中期票要举措据票面利率仅3创下中债增进担保民营房企债券利率新低截至2022年12月1日福星股份世茂股份华夏幸福大名股权融资恢复房企及涉房企业的11-28证监会城北新路桥新湖中宝天地源7家上市公司发布关于拟筹划支持股权融资功能非公开发行股票的提示性公告拟向特定投资者定增募资资料来源财联社兴业证券经济与金融研究院整理图202022年前11月住宅销售面积及增速图212022年前11月住宅竣工面积及增速16000010000014000-5-58000-1012000-10-15-15100006000-20-208000-25-2540006000-30-30-354000-352000-402000-400-450-45房屋竣工面积住宅万平方米YOY右轴商品房销售面积住宅万平方米YOY右轴数据来源国家统计局兴业证券经济与金融研究院整理数据来源国家统计局兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-深度研究报告需求端-外需中国装饰原纸高端化趋势符合外国消费需求叠加海外产能缺乏产品加速出海海外装饰原纸厂商集中在欧洲如瑞典MunksjPaperAB德国夏特Schattdecor和SchoellerTechnocell等成本居高不下致使毛利下滑海外厂商缺乏技术革新和投放新产能的动力产品竞争力持续下降中国厂商通过引进国外先进技术和管理经验逐步实现从学习到超越在产品核心指标上达到更高水平凭借优质产品中国厂商加速抢占海外市场生产规模逐渐扩大2003-2021年装饰原纸出口量由247万吨增长至2444万吨同期进口量则由1648万吨减少至502万吨庞大的外需弥补国内市场缺口图222021年中国装饰原纸进口502万吨同增272图232021年中国装饰原纸出口2444万吨同增10318303080167020251460121020504010015308206-1010104-20502-100-300-2020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021装饰原纸进口量万吨YOY右轴装饰原纸出口量万吨YOY右轴数据来源海关总署商品编码48119000兴业证券经济与金数据来源海关总署商品编码48119000兴业证券经济与金融研究院整理融研究院整理23医疗用纸格局分散高景气度有望延续医疗包装原纸是指应用于医疗行业一次包装的特种纸产品包括医疗透析纸技术难度高主要应用于医疗耗材及器械最终灭菌过程其透析性包装面能使内容物在包装封合后灭菌并作为无菌屏障系统阻隔外界微生物的入侵从而保证内容物可无菌使用非透析性医疗包装原纸根据下游加工工艺及用途差异分为医用淋膜原纸医用皱纹原纸医用衬纸和医用离型原纸等多个品类表11医疗包装纸分类以及用途简介产品品类终端产品应用领域主要功能和用途介绍纱布棉签等敷料用医疗透析纸良好的透气性阻菌性生物相容性和较输液器注射器乳胶手套用医疗医疗透析好的表面强度工艺要求严格技术含量透析纸纸较高主要用于最终灭菌医疗耗材及器械医用口罩防护服检测拭子用医的透析性包装面疗透析纸经淋膜等工艺处理主要用于医疗耗材及非透析性医用淋膜纸器械的非透析性包装面等医疗包装手套内衬用医用衬纸主要用于医用手套等医疗耗材包裹或内衬原纸创可贴包装用医用冷封原纸主要用于医用创口贴的外包装资料来源恒达新材招股书兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-深度研究报告随着国内厂商逐步攻克技术难题并通过购置国外先进设备提升工艺水平中国医疗包装原纸行业从国外品牌垄断转向进口替代2013-2021年中国医疗包装原纸产量从976万吨增长至235万吨年化复合增速为1161产量稳步增长图242021年中国医疗包装纸产量为235万吨同增119253530202515201015105500201320142015201620172018201920202021中国医疗包装原纸产量万吨YOY右轴数据来源恒达新材招股书前瞻产业研究院兴业证券经济与金融研究院整理供给端行业竞争格局分散龙头入局正当时2021年恒达新材医疗包装纸产量为396万吨市场份额约168仙鹤股份有一条年产2万吨市场份额约85食品医疗包装纸产线其他份额则有中小厂商占据行业竞争格局分散医疗包装纸对生产技术要求较高龙头厂商凭借其他特种纸成功经验积极布局未来华旺科技民丰特纸恒达新材等厂商均有医疗包装纸项目规划产能落地有望助推行业集中度提升表12医疗包装纸未来投产计划公司纸种产能投产时间恒达新材医疗包装纸食品包装纸3万吨2022年8号纸机铝箔衬纸离型原纸医用包装纸等民丰特纸5万吨2023年20号纸机食品包装纸透析纸热转印纸等原计划装饰原纸预计规划食品包装纸医疗包华旺科技10万吨未定装纸工业用纸资料来源观研天下各公司公告兴业证券经济与金融研究院整理需求端医疗行业快速发展禁塑令驱动医疗包装纸有望延续高景气从医疗行业层面看医疗器械行业市场规模在政策支持需求迸发以及进口替代等多因素推动下从2017的4403亿元扩容至2021年的8438亿元CAGR为1766预计2023年达到10564亿元其中2021年医用耗材市场份额达2896医用敷料行业随着生活节奏和人口老龄化进程加快居民皮肤问题不断增加催生庞大的皮肤修复市场推动医用敷料行业发展2017-2021年中国医用敷料行业市场规模从67亿元增长至259亿元CAGR为4022预计2023年达到453亿元医疗行业快速发展将带动医疗包装用纸市场高景气延续从包材替代层面看受益于禁塑令和医疗器械最终灭菌模式的推广纸包装将逐步取代塑料包装从而进一步扩容医疗包装纸市场请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-深度研究报告图252023年中国医疗器械市场规模将达到10564亿元图262021年中国医疗器械细分领域市场占比1200025IVD117010000208000低值医用耗15材1253600010400052000医疗设备高值医用耗593400201720182019202020212022E2023E材1643中国医疗器械市场规模亿元YOY右轴数据来源中商产业研究院兴业证券经济与金融研究院整理数据来源中商产业研究院兴业证券经济与金融研究院整理图272023年中国医用敷料市场规模将达到453亿元图28最终灭菌模式下医疗器械灭菌过程示例5006045040050350403002503020015020100105000201720182019202020212022E2023E医用敷料行业市场规模亿元亿元YOY数据来源华经产业研究院兴业证券经济与金融研究院整理数据来源恒达新材招股书兴业证券经济与金融研究院整理表13最终灭菌与传统灭菌方式差异对比灭菌方式特点包装材料传统灭菌将医疗器械灭菌后再包装密封包装过程及一般使用PEPP等塑料灭菌后包装使用过程沾染风险较高膜壳材将医疗器械包装后再灭菌有效避免沾染风包括透析材料医疗级透析最终灭菌险最终灭菌已形成对包装系统的完整体系纸无纺布等和非透析材包装后灭菌化要求医疗器械包装运输存储及使用料医用淋膜纸PEPP安全性提高PETPVC等两部分资料来源恒达新材招股书兴业证券经济与金融研究院整理24食品卡纸禁塑趋严需求有望实现高增食品包装纸应用范围不断扩大产量稳步增长食品包装纸是针对食品餐饮开发的一次包装材料按用途可分为容器类和非容器类食品包装纸2015-2020年容器类食品包装纸产量占比从76提升至90占据主要份额近年来随着技术进步和需求多元化食品包装纸应用范围不断扩大叠加餐饮行业稳步发展和禁塑令政策利好助推食品包装纸产量稳定增长根据前瞻产业研究院数据2011-2021年我国食品包装纸产量从10738万吨增长至267万吨年化复合增速为954请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-深度研究报告表14食品包装纸按用途可分为容器类和非容器类项目细分纸种类别食品类铝箔衬纸防油原纸上蜡原纸淋膜或覆膜原非容器类食品包装纸纸食品级牛皮纸等容器类食品包装纸纸杯纸碗以及牛奶盒等液体包装纸无菌包装等资料来源五洲特纸招股书兴业证券经济与金融研究院整理图292021年食品包装纸产量达267万吨图30食品包装纸以容器类产品为主300301002502580200206015015401001050520000201120122013201420152016201720182019202020212015年2020年食品包装纸产量万吨YOY右轴容器类包装纸非容器类包装纸数据来源前瞻产业研究院恒达新材招股书兴业证券经济数据来源仙鹤股份招股书兴业证券经济与金融研究院整理与金融研究院整理供给端据不完全统计2022-2025年期间新增食品卡纸产能约300万吨通过梳理发现新增产能主要由五洲特纸70万吨仙鹤股份65万吨太阳纸业90万吨以内建晖纸业612万吨等大型纸企贡献食品卡纸作为特种纸产品需要根据下游客户进行定制化生产因而客户资源成为特种纸领域竞争的关键因素之一龙头企业有望依托先进的生产技术稳定的供货能力完善的服务体系以及强大的定制能力获取优质客户并通过积极扩产不断抢占市场份额供给端是否存在大宗纸厂商入局压力我们认为大宗纸生产商大规模入局特种纸赛道的可能性较低主要原因系特种纸年需求增量较小适合小纸机生产且订单主要集中在头部特种纸厂商大宗纸厂商入局存在客户开拓和产能利用率不足问题特种纸采取直销模式为客户提供定制化的产品与服务而大宗纸则采取经销模式为客户提供标准化产品大宗纸厂商入局存在管理效率降低的问题请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-深度研究报告表15食品包装纸行业产能梳理公司产能万吨纸种投产时间备注20淋膜原纸已投产太阳纸业90食品卡社会卡2022Q1该产线由太阳纸业母公司万国太阳完成投资28食品卡纸已投产预计22-23年分别释放3020万吨因生产事五洲特纸50食品卡纸2021年底故意外停机导致2022年产能释放低于预期20液体包装纸2023年底预计24-25年分别释放128万吨12食品医疗用纸已投产2021年食品医疗用纸产量118万吨产能将在2023年集中释放投产由22Q3延迟仙鹤股份30特种食品卡2022Q4至22Q435特种食品卡2025年前计划在2021-2025年完成投资建晖纸业612食品卡纸2025Q12023年3月份开始启动投资宜宾纸业25食品卡纸已投产2021年食品卡纸收入378亿元按均价5500凯恩股份7食品卡纸已投产元吨估算产能约7万吨山东中茂圣源实业15食品卡2022Q1预计22-23年分别释放123万吨产能江苏金利达纸业12纸杯纸2022Q1预计22-23年分别释放93万吨产能资料来源各公司公告卓创资讯兴业证券经济与金融研究院整理注中茂圣源金利达以及仙鹤鹤丰2022年投产项目产能释放节奏按时间维度测算标红处是根据最新信息调整后所得需求端禁塑令趋严食品包装纸需求旺盛2020年1月发改委和生态环境部在关于进一步加强塑料污染治理的意见中指出2025年实现禁止使用不可降解一次性塑料吸管利好纸吸管进一步扩大禁用不可降解塑料袋使用范围利好纸袋餐饮外卖领域不可降解一次性塑料餐具消耗强度下降30利好纸碗表16中国禁塑令重要文件梳理时间发布机构政策文件内容目标率先在部分地区部分领域限制部分塑料制品的生产销售和使用2020举措直辖市省会城市计划单列市城市建成区的商场超市药店书店等场所以及餐饮打包外卖服务和各类展会活动禁止使用不可降解塑料袋全国范围内餐饮行业禁止使用不可降解一次性塑料吸管目标一次性塑料制品消费量明显减少替代产品得到推广塑料废弃物资发改委关于进一步加强塑料源化能源化利用比例大幅提升在塑料污染问题突出领域和电商快递外202012022环境部污染治理的意见卖等新兴领域形成一批可复制可推广的塑料减量和绿色物流模式举措逐步扩大2020年禁用不可降解塑料袋及一次性塑料餐具的实施范围目标塑料制品生产流通消费和回收处置等环节的管理制度基本建立多元共治体系基本形成替代产品开发应用水平进一步提升重点城市塑料2025垃圾填埋量大幅降低塑料污染得到有效控制举措在2022年基础上进一步扩大禁用不可降解塑料袋的实施范围地级以上城市餐饮外卖领域不可降解一次性塑料餐具消耗强度下降30禁止限制生产销将一次性发泡塑料餐具超薄塑料购物袋等6类产品列为禁止类将不可降解一次性20204发改委售和使用的塑料制品目塑料吸管和塑料餐具不可降解塑料袋等7类产品列为禁止限制使用类录征求意见稿自2020年9月1日起国家依法禁止限制生产销售和使用不可降解塑料袋等一次中华人民共和国固体20209全国人大性塑料制品国家鼓励和引导减少使用积极回收塑料袋等一次性塑料制品推广应废物污染环境防治法用可循环易回收可降解的替代产品资料来源恒达新材招股书兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-深度研究报告纸吸管根据中研网数据2020年我国吸管包括塑料吸管纸吸管PLA吸管等总销量达470亿根其中纸吸管销量仅为636亿根在禁塑令政策推动下预计到2025年塑料吸管将被PLA吸管和纸吸管完全替代其中纸吸管将凭借成本优势占据主要市场份额假设2020-2025年吸管销量年均增速为5纸吸管市场份额为70单根纸吸管重量为3g预计2025年纸吸管贡献食品卡纸增量需求1241万吨表17纸吸管食品卡纸增量需求测算表项目2020A2025E吸管销量亿根470600纸吸管市场份额13570纸吸管销量亿根636420单根纸吸管总量g根33食品卡纸需求量万吨0191260食品卡纸增量需求万吨1241资料来源中研网兴业证券经济与金融研究院整理及测算纸袋根据中塑协统计截止2019年中国每天使用塑料袋30亿个其中仅用于买菜的塑料袋达10亿个年度使用量达10950亿个目前重点城市商场超市药店书店等塑料袋主要消耗场所已被纳入禁用名单随着禁用范围的逐步扩大纸袋市场份额将显著提升在下游应用中直接与食品接触的包装袋需使用食品级牛皮纸属于食品包装纸范畴这部分替代需求将拉动食品卡纸需求增长假设2025年包装袋消耗量保持相对稳定单个纸袋总量为15g食品级包装袋市场份额每提升1pct将贡献食品卡纸增量需求1643万吨表18纸袋食品卡纸增量需求测算表项目2025E袋子年度消耗量亿个10950纸袋渗透率提升幅度pct1单个纸袋重量g个15食品卡纸需求增量万吨1643资料来源中塑协兴业证券经济与金融研究院整理及测算纸碗根据央视财经数据2020年全国总体外卖订单量达到1712亿单YOY75按照每单消耗2个餐盒标准餐盒年度消耗量约3424亿个假设2020-2025年餐饮外卖订单量年均增速为5纸碗市场份额提升30单个纸碗重量设为30g预计2025年纸碗贡献食品卡纸增量需求3933万吨请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-