核心观点：
　　22年业绩表现稳健，营收端保持较快增长。2022年公司实现营收34.36亿元，同比增长16.88%，归母净利润4.67亿元，同比增长4.18%，扣非净利润4.53亿元，同比增长6.17%。其中，22Q4营收和归母净利分别为9.47/1.37亿元，yoy分别+1.1%/+6.3%，22Q4净利率14.4%，环比回升2.7pcts，Q4营收增速略有放缓，盈利环比改善明显。
　　木浆贸易业务增长靓丽，装饰原纸量增稳健。22年公司木浆贸易业务营收9.7亿元，同比大幅增长29.2%，毛利率达14.0%，同比提升2.1pcts。装饰原纸业务22年营收23.83亿元，yoy+10.5%，其中销量/均价yoy分别+12.3%/-1.6%，量增情况良好。出口方面，22年外销营收4.67亿元，yoy+34.2%，占非木浆贸易主营业务收入比例19.3%。
　　浆价步入下行通道，成本压力释放可期。22年毛利率18.5%，yoy -3.4pcts，其中装饰原纸业务毛利率20.35%，yoy-5.2pcts，毛利率承压系22年浆价高位运行，23年以来浆价已随着海外木浆扩产浆价步入下行通道，同时钛白粉价格22H2开始显著回落，随着两大原材料跌价逐步反映到报表端，公司盈利改善可期，22Q4毛利率环比+2.7pcts。
　　产能有序扩张，拓品类可期。公司目前设计产能27万吨，马鞍山18万吨特纸生产线扩建项目（一期）在加快推进，公司规模将再上台阶。
　　盈利预测与投资建议。公司为国内高端装饰原纸领军企业，未来产能扩张节奏清晰，积极布局海外市场，长期拓品类动能充足。随着浆价下行将成本端逐步改善，公司盈利能力修复可期。预计公司23-25年归母净利5.74/6.65/7.60亿元。维持给予公司23年15倍PE估值，对应合理价值25.9元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。宏观经济下行影响需求、原材料价格波动、产能扩张不及预期、品类拓展不及预期、行业竞争加剧、汇率波动、政策变化等

研究报告全文：TablePage年报点评造纸证券研究报告华旺科技TableTitle605377SH公司评级TableInvest买入当前价格2251元22年盈利表现稳健拓品类成长可期合理价值259元前次评级买入TableSummary报告日期2023-03-08核心观点22年业绩表现稳健营收端保持较快增长2022年公司实现营收3436相对市场TablePicQuote表现亿元同比增长1688归母净利润467亿元同比增长418扣非净利润453亿元同比增长617其中22Q4营收和归母净47利分别为947137亿元yoy分别116322Q4净利率14432环比回升27pctsQ4营收增速略有放缓盈利环比改善明显17木浆贸易业务增长靓丽装饰原纸量增稳健22年公司木浆贸易业务20322052207220922112201230323营收97亿元同比大幅增长292毛利率达140同比提升-1321pcts装饰原纸业务22年营收2383亿元yoy105其中销量-28均价yoy分别123-16量增情况良好出口方面22年外销华旺科技沪深300营收亿元占非木浆贸易主营业务收入比例467yoy342193浆价步入下行通道成本压力释放可期22年毛利率185yoy-分析师TableAuthor曹倩雯34pcts其中装饰原纸业务毛利率2035yoy-52pcts毛利率承压SAC执证号S0260520110002系22年浆价高位运行23年以来浆价已随着海外木浆扩产浆价步入021-38003621下行通道同时钛白粉价格22H2开始显著回落随着两大原材料跌价caoqianwengfcomcn845687逐步反映到报表端公司盈利改善可期22Q4毛利率环比27pcts分析师张雨露产能有序扩张拓品类可期公司目前设计产能27万吨马鞍山18SAC执证号S0260518110003万吨特纸生产线扩建项目一期在加快推进公司规模将再上台阶SFCCENoBNU523盈利预测与投资建议公司为国内高端装饰原纸领军企业未来产能021-38003692扩张节奏清晰积极布局海外市场长期拓品类动能充足随着浆价下zhangyulugfcomcn行将成本端逐步改善公司盈利能力修复可期预计公司23-25年归请注意曹倩雯并非香港证券及期货事务监察委员会的注母净利574665760亿元维持给予公司23年15倍PE估值对册持牌人不可在香港从事受监管活动应合理价值259元股维持买入评级风险提示宏观经济下行影响需求原材料价格波动产能扩张不及预相关研究TableDocReport期品类拓展不及预期行业竞争加剧汇率波动政策变化等华旺科技605377SH高2022-10-28成本压力下业绩稳健产能盈利预测释放筑成长TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E华旺科技605377SH业2022-09-27营业收入百万元29403436398445655172绩表现稳健高端装饰原纸增长率824169159146133龙头行稳致远百万元EBITDA5775827859181038归母净利润百万元449467574665760TableContacts增长率72542228159143元股EPS156141173200229市盈率x1148174513031124984ROE176130137137136EVEBITDAx7201123731548470数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明14TablePageText华旺科技年报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产28894268458253416003经营活动现金流5275397441224661货币资金9961859198226882843净利润446465572663757应收及预付1066306324347383折旧摊销7191148164183存货610916104611881568营运资金变动-1-4314388-289其他流动资产2181187123011181209其它112610109非流动资产11311252171620632379投资活动现金流-295-432-609-506-494长期股权投资00000资本支出-245-234-608-506-498固定资产1002921132915491736投资变动00-5-4-2在建工程11203262390520其他-49-197455无形资产6774727375筹资活动现金流-337682-12-12-12其他长期资产5154535048银行借款0361000资产总计40215520629874038382股权融资14821000流动负债14441860206725102731其他-351-501-12-12-12短期借款0235235235235现金净增加额-111793123706155应付及预收12881484160120232225期初现金余额1046936172918522558其他流动负债156142230251271期末现金余额9361729185225582712非流动负债2046464646长期借款00000应付债券00000其他非流动负债2046464646负债合计14651906211225552776股本287332332332332资本公积11631936193619361936主要财务比率留存收益11091404197826433403至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益25483608418248475607成长能力少数股东权益8641-2营业收入增长824169159146133负债和股东权益40215520629874038382营业利润增长81416233159143归母净利润增长72542228159143获利能力利润表单位百万元毛利率219185194199201至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率152135144145146营业收入29403436398445655172ROE176130137137136营业成本22982802321036554133ROIC169111125129127营业税金及附加1312141619偿债能力销售费用1820222528资产负债率364345335345331管理费用4148525767净负债比率573527505527495研发费用8893108119140流动比率200229222213220财务费用0-44-22-8-15速动比率155178169163161资产减值损失-3-15000营运能力公允价值变动收益2-4000总资产周转率073062063062062投资净收益171455应收账款周转率13241146125513461381营业利润524533657762870存货周转率482375381384330营业外收支-10000每股指标元利润总额523532657762870每股收益156141173200229所得税77678599113每股经营现金流22242净利润446465572663757每股净资产8881086125914591688少数股东损益-3-2-2-3-3估值比率归属母公司净利润449467574665760PE1148174513031124984EBITDA5775827859181038PB202226179154133EPS元156141173200229EVEBITDA7201123731548470识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明24TablePageText华旺科技年报点评广发造纸轻工行业研究小组TableResearchTeam曹倩雯资深分析师北京大学硕士2020年加入广发证券发展研究中心张雨露资深分析师美国杜兰大学金融学硕士2016年加入广发证券发展研究中心李悦瑜研究员悉尼大学硕士2023年加入广发证券曾任职于德邦基金管理有限公司1年证券行业研究经验广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明34TablePageText华旺科技年报点评本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明44