2022Q4公司业绩超预期，净收入为50.27亿元/+7%，经调EBITDA margin6%，经调归母净利率10%。公司收入优于预期主要系本地酒店带动下国内住宿收入恢复优于预期，同时在疫情形势不明确背景下，公司采取高效的成本管控措施。伴随国内疫情管控和出入境政策放松，年初以来公司国内和出境业务均呈现明显复苏。年初至今公司国内机酒预定量已超过2019年同期，出境交易量恢复至疫情前水平的40%以上，恢复节奏超出前期预期。短期看Q1本属出行淡季，随着前期压制商旅出行集中释放，3月以后整体修复斜率或将逐渐趋缓，但随着五一、暑期来临，需求推动下的高价格弹性、国际航班量恢复背景下的出境需求释放有望进一步带来业绩预期和估值抬升的催化。长期看公司业务边界拓展、商业模式优化有助于公司稳固行业龙头地位，国际市场渗透率有望持续提升，维持“买入”评级。
　　▍收入优于预期，海外市场延续强劲复苏。2022Q4净收入为50.27亿元/+7%（优于中信证券研究部预测值为48.8亿元），其中住宿收入16.89亿元/-12%，恢复到2019年同期的57%，10、11月国内疫情扰动仍存短途本地出行表现相对较好，22Q4国内本地酒店预订较19Q4增长10%。海外市场延续强劲增长，国际平台海外酒店预订创历史新高，海外市场本地酒店预订较2019年同期增长140%。交通收入22.04亿元/+45%，恢复到2019年的64%。国际平台整体机票预订同比增长超80%，亚太地区机票预订同比增长300%，EMEA和美洲市场机票预订也保持强劲增长。商旅收入2.77亿元/-25%，其中商旅机票预订主要受到中国国内新冠肺炎疫情管控措施和有限航班容量的影响恢复度有限；受益于客户拓展，商旅住宿预订持续增长，2022年全年已达2019年的两倍。打包游收入1.64亿元/-7%，其他收入6.97亿元/-1%。
　　▍高效成本控制下业绩优于预期，经调归母净利润4.98亿元。22Q4公司毛利率76.1%，与2021年同期水平一致。研发费用21.04亿元/-6%，研发费用率41.9%/同比-5.9pcts。销售费用11.48亿元/-12%，销售费用率22.8%/同比-4.9pcts。管理费用8.16亿元/+11%，管理费用率16.2%/同比+0.6pct。严格的成本管控体系下，研发及销售费用相对精简，管理费用高于预期主要系信贷亏损拨备增加。Q4经调EBITDA 2.86亿元，经调EBITDA margin 6%（19Q4为12%，21Q4为1%）。归母净利润20.57亿元（21Q4为-8.34亿元）。其他收入27.45亿元（我们预测值为2.3亿元），其中在Non GAAP口径下回调的非经项目的投资公允价值变动收益19.45亿元，未调回部分主要系旗下投资企业上市会计准则变更及汇兑损益影响。经调归母净利润4.98亿元（优于我们的预期-4.7亿元，SBC费用3.1亿元），经调归母净利率10%（19Q4为14%，21Q4为7%）。
　　▍持续加强供应链合作，海内外内容加强布局。2022年携程套餐产品覆盖酒店较2021年增加70%，与7,000多家高端酒店达成合作，超24万家酒店加入了公司的TripPLUS计划，22Q4超过50%的TripPLUS预订来自高端酒店。在低线城市，公司不断加强动态定价策略来持续获取新客户。联合品牌会员计划将公司服务范围扩大到3,000多万联合会员，为2019年疫情前的六倍。内容方面海内外齐发力，22Q4Trip.Best覆盖全球29个目的地，2022年KOL数量同比增长47%，2022年用户创作的内容增长33%，每个用户的平均浏览量也在持续增加。公司还推出了实验性AI客服机器人TripGen，集成了OpenAIAPI技术，尝试使用新技术提升效率。
　　▍Q1国内业务表现超疫前，出境游复苏节奏优于预期。伴随新冠“乙类乙管”的正式实施以及中国于2023年1月重开边境，国内旅行市场强劲复苏，行业数据方面，年初以来国内航空客运量恢复至2019年同期的80%左右，酒店平均RevPAR相比2019年同期上升超过10%，出境航空客运量恢复至疫情前的10%～15%。年初以来，公司国内机酒预定量已超过2019年同期，出境游预定量同比去年同期增长超过300%，恢复至疫情前水平的40%以上，公司预订量恢复速度快于行业。欧美市场持续稳定增长，亚太地区开放进一步加速APEC复苏，年初至今公司国际平台的机酒预定量保持3位数的同比增长。目前国际航空客运量运力有限，恢复至疫情前水平仍是短期瓶颈。公司预计到6月底我国出境航班量能恢复50%，到2023年年底将恢复到80%到90%，恢复节奏快于我们前期的预期。
　　▍风险因素：局部地区疫情反复各省出行管制力度加强；出入境政策松动不及预期；旅游业恢复不及预期；公司新业务拓展不及预期；行业竞争加剧；地缘政治和战争冲突影响超预期；经济增速放缓超预期。
　　▍投资建议：考虑到公司国内、出境业务恢复速度超出前期预期，上调2023~2024年国内机酒交易量同比2019年恢复度预期为110%/118%（原预测为100%/110%），出境机酒交易量同比2019年恢复度预期为50%/100%（原预测为30%/80%），新增预测2025年国内、出境机酒交易量同比2019年恢复度分别为125%/120%。因此上调2023、2024年核心EPS预测至8.52、12.50元（原预测为6.29、11.34元），新增2025年核心EPS预测为15.48元，现价对应2023~2025

研究报告全文：新年伊始恢复强劲全年节奏优于预期携程集团-S09961HK2022年年报点评202339中信证券研究部核心观点2022Q4公司业绩超预期净收入为5027亿元7经调EBITDAmargin6经调归母净利率10公司收入优于预期主要系本地酒店带动下国内住宿收入恢复优于预期同时在疫情形势不明确背景下公司采取高效的成本管控措施伴随国内疫情管控和出入境政策放松年初以来公司国内和出境业务均呈现明显复苏年初至今公司国内机酒预定量已超过2019年同期出境交易量恢复至疫情前水平的40以上恢复节奏超出前期预期短期看Q1本属姜娅出行淡季随着前期压制商旅出行集中释放3月以后整体修复斜率或将逐渐消费产业首席趋缓但随着五一暑期来临需求推动下的高价格弹性国际航班量恢复背分析师景下的出境需求释放有望进一步带来业绩预期和估值抬升的催化长期看公司S1010510120056业务边界拓展商业模式优化有助于公司稳固行业龙头地位国际市场渗透率有望持续提升维持买入评级收入优于预期海外市场延续强劲复苏2022Q4净收入为5027亿元7优于中信证券研究部预测值为488亿元其中住宿收入1689亿元-12恢复到2019年同期的571011月国内疫情扰动仍存短途本地出行表现相对较好22Q4国内本地酒店预订较19Q4增长10海外市场延续强劲增长国际平台海外酒店刘济玮预订创历史新高海外市场本地酒店预订较2019年同期增长140交通收入2204社会服务行业联席亿元45恢复到2019年的64国际平台整体机票预订同比增长超80亚首席分析师太地区机票预订同比增长300EMEA和美洲市场机票预订也保持强劲增长商S1010521010002旅收入277亿元-25其中商旅机票预订主要受到中国国内新冠肺炎疫情管控措施和有限航班容量的影响恢复度有限受益于客户拓展商旅住宿预订持续增长2022年全年已达2019年的两倍打包游收入164亿元-7其他收入697亿元-1高效成本控制下业绩优于预期经调归母净利润498亿元22Q3公司毛利率761与2021年同期水平一致研发费用2104亿元-6研发费用率419同比-59pcts销售费用1148亿元-12销售费用率228同比-49pcts管理费用816亿元11管理费用率162同比06pct严格的成本管控体系下研发及销售费用相对精简管理费用高于预期主要系信贷亏损拨备增加Q4经调EBITDA286亿元经调EBITDAmargin619Q4为1221Q4为1归母净利润2057亿元21Q4为-834亿元其他收入2745亿元我们预测值为23亿元其中在NonGAAP口径下回调的非经项目的投资公允价值变动收益1945亿元未调回部分主要系旗下投资企业上市会计准则变更及汇兑损益影响经调归母净利润498亿元优于我们的预期-47亿元SBC费用31亿元经调归母净利率1019Q4为1421Q4为7携程集团-S09961HK持续加强供应链合作海内外内容加强布局2022年携程套餐产品覆盖酒店较2021评级买入维持当前价29740港元年增加70与7000多家高端酒店达成合作超24万家酒店加入了公司的目标价33400港元TripPLUS计划22Q4超过50的TripPLUS预订来自高端酒店在低线城市总股本642百万股公司不断加强动态定价策略来持续获取新客户联合品牌会员计划将公司服务范围港股流通股本642百万股扩大到3000多万联合会员为2019年疫情前的六倍内容方面海内外齐发力总市值1909亿港元22Q4TripBest覆盖全球29个目的地2022年KOL数量同比增长472022年近三月日均成交额405百万港元52周最高最低价31441262港元用户创作的内容增长33每个用户的平均浏览量也在持续增加公司还推出了实近1月绝对涨幅192验性AI客服机器人TripGen集成了OpenAIAPI技术尝试使用新技术提升效率近6月绝对涨幅5314Q1国内业务表现超疫前出境游复苏节奏优于预期伴随新冠乙类乙管的近12月绝对涨幅7221正式实施以及中国于2023年1月重开边境国内旅行市场强劲复苏行业数据方面年初以来国内航空客运量恢复至2019年同期的80左右酒店平均RevPAR相比2019年同期上升超过10出境航空客运量恢复至疫情前的证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明携程集团年年报点评-S09961HK20222023391015年初以来公司国内机酒预定量已超过2019年同期出境游预定量较2021年同期增长超过300恢复至疫情前水平的40以上公司预订量恢复速度快于行业欧美市场持续稳定增长亚太地区开放进一步加速APEC复苏年初至今公司国际平台的机酒预定量保持3位数的同比增长目前国际航空客运量运力有限恢复至疫情前水平仍是短期瓶颈公司预计到6月底我国出境航班量能恢复50到2023年年底将恢复到80到90恢复节奏快于我们前期的预期风险因素局部地区疫情反复各省出行管制力度加强出入境政策松动不及预期旅游业恢复不及预期公司新业务拓展不及预期行业竞争加剧地缘政治和战争冲突影响超预期经济增速放缓超预期投资建议考虑到公司国内出境业务恢复速度超出前期预期上调20232024年国内机酒交易量同比2019年恢复度预期为110118原预测为100110出境机酒交易量同比2019年恢复度预期为50100原预测为3080新增预测2025年国内出境机酒交易量同比2019年恢复度分别为125120因此上调20232024年核心EPS预测至8521250元原预测为6291134元新增2025年核心EPS预测为1548元现价对应20232025年经调PE为29x20x16x考虑到疫情期间公司业务边界拓展商业模式优化稳固行业龙头地位随着五一暑期来临需求推动下去的高价格弹性国际航班量恢复背景下的出境需求释放有望进一步带来业绩预期和估值抬升的催化给予公司2024年25x经调PE携程和可比公司Booking20192024年经调利润CAGR分别为136可比公司Airbnb20222024年经调净利润CAGR为12Airbnb于2022年首年盈利当前BookingAirbnb股价对应2024年彭博一致预期经调整净利润PE分别为1825倍考虑到携程增速与Airbnb接近故给予25x目标PE并按照WACC10折现对应2023年目标价334港元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元2002320039363264751154406营业收入增长率YoY9301813308145净利润百万元-5501403457071249035净利润增长率YoYNANA2257559268核心净利润百万元13561294547080249935每股收益EPS基本元-08621971211101408每股净资产元1709017496182061931620723核心净利润每股收益21120285212501548EPS基本元核心净利润率6865151169183净资产收益率ROE-0512395768PE11901209290198159EVEBITDA6312719346287211资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年3月8日收盘价PE由核心净利润计算得到请务必阅读正文之后的免责条款和声明2携程集团年年报点评-S09961HK2022202339利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入2002320039363264751154406货币资金1981818487351194559651668营业成本459845137810995711425应收及预付款1534617403289043849244872毛利1542515526285163755442981其他流动资产3094425545265452754528545销售费用4922425094101190113424流动资产661086143590568111633125085物业厂房及设管理费用2922284735744388467455345204468442153794备研发费用89928341105331346015009联营及合营公司4496150177501775017750177融资收入净额5675323999661421的权益其他收益3732015500500500无形资产1296012825126411235612086营业利润141188500078059874其他长期资产6229662050623526258662861利润总额47126355899927111795非流动资产125751130256129854129334128918所得税费用270682147523182949资产总计191859191691220422240968254003税后利润6451367452470538946应付款及应计费60197569136881671020062少数股东损益9536457189用归属于母公司股合同负债753582781458718861219735501403457071249035东的净利润其他流动负债5266441188529805918156812核心净利润13561294547080249935流动负债6621857035812559475298848EBITDA37532916835824511200长期借款1109317381173811738117381其他长期负债40924256425642564256非流动性负债1518521637216372163721637负债合计8140378672102892116389120485归属于母公司所109677112283116839123958132988有者权益合计少数股东权益779736691620531股东权益合计110456113019117530124579133519负债股东权益总191859191691220422240968254003计主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E增长率营业收入9301813308145营业利润NANA55815561265核心净利润NA-463227467238现金流量表百万元归母净利润NANA2257559268指标名称202120222023E2024E2025E利润率税后利润-6451367452470538946毛利率770775785790790折旧和摊销14131188984899826EBITMargin-52105161155191营运资金的变化177-5071333-2563129EBITDA19164188174206其他经营现金流15301465-515-981-1451Margin经营现金流合计24753513632644098451净利率-2770126150166资本支出-570-500-116-15-30核心净利润率6865151169183其他投资现金流-3578-734-1350-1350-1350回报率投资现金流合计-4148-1234-1466-1365-1380净资产收益率-0512395768总资产收益率-0307213036权益变动8291102---其他负债变动20076288300030003000资产负债率424410467483474其他融资现金流-6379-1158287724433-3999所得税率-573259250250250融资现金流合计3919-5192117727433-999股利支付率0000000000现金及现金等价1781-133116632104776072费用率物净增加额销售费用率246212259250247期初现金及现金1809619818184873511945596等价物管理费用率146142989286期末现金及现金研发费用率4494162902832761987718487351194559651668等价物财务费用率-28-27-11-20-26资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5