2023年发展主要预期目标是：国内生产总值增长5%左右，低于2022年的增长目标5.5%，处在市场预期的下限附近。同时按照预算赤字3.88万亿元除以预算赤字率3.0%，得到2023年名义GDP约129.3万亿元，从而计算出隐含的名义GDP增速约6.9%。两者较为一致，体现出在经济增长压力相对较小的背景下，更加注重增长质量。
　　积极的财政政策要加力提效。赤字率拟按3%安排，相比于2022年，赤字率上调0.2个百分点，对应赤字从3.37万亿元增加5100亿元至3.88万亿元。新增专项债3.8万亿元，从政府债限额来看潜在的债券供给，2023年国债和地方债限额约为7.68万亿元，较2022年（考虑下半年追加5000亿元额度）仅增加1600亿元，增幅约2.1%。
　　稳健的货币政策要精准有力。相对2022年政府工作报告的“加大稳健的货币政策实施力度”，2023年报告对货币政策的表述，精准放在有力前面，显示出货币政策基调的边际调整。再提稳杠杆相关表述。考虑到赤字率反推的名义GDP增速在6.9%附近，在稳杠杆的约束下，2023年社融和M2的同比增速可能难以大幅高于10%。此外，未提流动性合理充裕，关注4月政治局会议相关表述。
　　对债市而言，2023年或是经济复苏年，但可能不是逆周期政策发力大年。从2019-2022年10年国开债收益率来看，除了政策刺激力度较大的2020年，出现了持续上行行情，其余年份大都是前高后低的走势，收益率高点往往出现在市场对经济增长预期最强的时候。因而今年债市短期风险是经济快速自发修复，可能带来增长超预期，若出现长端利率高点，或是拉久期的较好时点。中期风险是通胀预期升温，带来货币政策边际收紧变化，这需要持续关注。
　　核心假设风险。货币政策出现超预期调整，流动性出现超预期变化。
　　

研究报告全文：TablePage固定收益点评报告2023年3月6日证券研究报告TableTitle广发固收分析师TableAuthor刘郁SAC执证号S0260520010001政府工作报告的三个信号SFCCENoBPM217TableSummary021-38003556报告摘要shliuyugfcomcn2023年发展主要预期目标是国内生产总值增长5左右低于2022分析师肖金川SAC执证号S0260520030002年的增长目标55处在市场预期的下限附近同时按照预算赤字388万亿元除以预算赤字率30得到2023年名义GDP约1293021-38003553万亿元从而计算出隐含的名义GDP增速约69两者较为一致xiaojinchuangfcomcn体现出在经济增长压力相对较小的背景下更加注重增长质量请注意肖金川并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动积极的财政政策要加力提效赤字率拟按3安排相比于2022年赤字率上调02个百分点对应赤字从337万亿元增加5100亿元至相关研究TableDocReport万亿元新增专项债万亿元从政府债限额来看潜在的债券38838广发固收货币政策报告的五2023-02-26供给2023年国债和地方债限额约为768万亿元较2022年考虑个信号下半年追加亿元额度仅增加亿元增幅约5000160021流动性观察之二DR001上冲2023-02-17稳健的货币政策要精准有力相对年政府工作报告的加大稳健202240超储负债不稳的货币政策实施力度年报告对货币政策的表述精准放在有2023广发固收社融增速新低与2023-02-11力前面显示出货币政策基调的边际调整再提稳杠杆相关表述考虑M2新高到赤字率反推的名义增速在附近在稳杠杆的约束下GDP692023年社融和M2的同比增速可能难以大幅高于10此外未提流动性TableContacts合理充裕关注4月政治局会议相关表述对债市而言2023年或是经济复苏年但可能不是逆周期政策发力大年从2019-2022年10年国开债收益率来看除了政策刺激力度较大的2020年出现了持续上行行情其余年份大都是前高后低的走势收益率高点往往出现在市场对经济增长预期最强的时候因而今年债市短期风险是经济快速自发修复可能带来增长超预期若出现长端利率高点或是拉久期的较好时点中期风险是通胀预期升温带来货币政策边际收紧变化这需要持续关注核心假设风险货币政策出现超预期调整流动性出现超预期变化备注本文数据来源于Wind识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明18TablePageText固定收益点评报告2023年3月5日李克强总理代表国务院向十四届全国人大一次会议作政府工作报告本文关注政府工作报告中与债市密切相关的三个方面表12019-2023政府工作报告重要目标和表述对比指标20192020202120222023GDP同比6-65无6以上55左右5左右CPI同比3左右35左右3左右3左右3左右经济城镇调查失业率55左右6左右55左右55以内55左右城镇登记失业率45左右55左右---城镇新增就业人口1100万人以上900万人以上1100万人以上1100万人以上1200万人左右万人提升效能提质增效保持政策连续政策表述加力提效更加积极有为更加注重精更可持续性针对性准可持续财政赤字率2836以上322830财政赤字亿元2760037600357003370038800中央财政赤字亿元1830027800275002650031600地方政府赤字亿元93009800820072007200财政地方政府专项债亿元2150037500365003650038000政策预算内投资亿元57766000610064006800新开工老旧小区改造-3953--万个完善税费优惠政策对现行实施新的结构减税降费退减税亿元近2万亿元超过25万亿元约25万亿元性减税举措税缓税等措施该延续的延续该优化的优化灵活精准政策表述松紧适度更加灵活适度灵活适度精准有力合理适度与名义经济增增速与国内生产增速与名义经增速明显高于速基本匹配同名义经济增M2和社会融资规模总值名义增速相济增速基本货币2022年扩大新增贷款速基本匹配匹配匹配政策规模流动性合理充裕-合理充裕合理充裕-推动实际贷款推动金融机构降低实际利率推动利率持续贷款利率利率进一步降低实际贷款-水平下行降低利率数据来源Wind新华网和政府网历年政府工作报告预决算报告广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明28TablePageText固定收益点评报告一增长目标5左右低于去年的目标552023年发展主要预期目标是国内生产总值增长5左右城镇新增就业1200万人左右城镇调查失业率55左右居民消费价格涨幅3左右增长目标较2022年有所下调2023年政府工作报告给出的增长目标是5左右低于2022年的增长目标55疫情防控优化之后叠加2022年较低的基数在一定程度上推高了市场对2023年经济增长的预期5左右的目标处在市场预期的下限附近赤字率隐含的名义GDP增速69左右按照预算赤字388万亿元除以预算赤字率30得到2023年名义GDP约1293万亿元从而计算出隐含的名义GDP增速约69考虑四舍五入因素名义GDP增速或介于55-87之间295的赤字率对应名义GDP1315万亿元名义GDP增速为87304的赤字率对应名义GDP1276万亿元名义GDP增速为55回顾2022年预算赤字337万亿元赤字率28按赤字率28反推赤字率隐含的2022年GDP在1204万亿元增长522022年名义GDP实际上增长53与赤字率隐含的名义GDP同比增速较为接近经济增长目标与赤字率倒推的名义GDP增速对比2023年政府工作报告中GDP增长目标5左右不变价居民消费价格涨幅3左右如GDP平减指数在2左右名义GDP同比增速可达7左右与赤字率推算的名义GDP增速69较为接近强调高质量发展本次政府工作报告中提到着力推动高质量发展形成共促高质量发展合力同时提到突出做好稳增长稳就业稳物价工作在强调稳增长的同时也在突出经济增长的质量这可能也是增长目标定在5左右的一个考虑因素在增长压力相对较小的背景下更加注重增长质量二财政加力兼顾可持续政府债供给压力增长有限积极的财政政策要加力提效赤字率拟按3安排完善税费优惠政策对现行减税降费退税缓税等措施该延续的延续该优化的优化做好基层三保工作政府投资和政策激励要有效带动全社会投资2023年拟安排地方政府专项债券38万亿元2023年政府工作报告确定赤字率30新增专项债38万亿元相比于2022年赤字率上调02个百分点对应赤字从337万亿元增加5100亿元至388万亿元2023年新增专项债限额较2022年的365万亿元增加1500亿元升至38万亿元从政府债限额来看潜在的债券供给2023年国债和地方债限额约为768万亿元较2022年增加约6600亿元增幅约94如考虑2022下半年追加的5000亿元新增专项债限额则2023年国债和地方债的限额较2022年仅增加1600亿元增幅约21赤字率提升和专项债增加均体现出财政政策加力从2023年预算支出增速来看一般公共预算支出增长56政府性基金预算支出增长67分别低于2022年的预算支出增速84223但考虑到2022预算执行实际支出的增长幅度低于预算一般公共预算和政府性基金预算实际的支出增长分别为61-252023年的预算支出增长仍体现出财政政策加力而2023年一般公共预算支出和政府性基金识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明38TablePageText固定收益点评报告预算支出分别增长5667与经济增长目标5左右赤字倒推的GDP名义增速69较为匹配赤字率30专项债GDP略低于30显示财政政策兼顾可持续性我们在2022年12月11日的报告也无风雨也无晴中曾提到2020-2022年专项债占GDP的比重分别为3732和30专项债占GDP比重趋于下降其背后是地方显性债务率持续上升2023年新增专项债限额略低于30与赤字率接近反映新增专项债限额的确定也逐渐趋向于赤字率与名义GDP财力等指标绑定以保障财政可持续性2023年政府债限额增量与2022年政府债实际发行量对比2022年政府债实际发行情况来看国债净发行257476亿元低于中央赤字26500亿元新增地方一般债券7182亿元略低于地方财政赤字7200亿元新增地方专项债券40384亿元高于新增地方债限额365万亿元主要是下半年追加了5000多亿元专项债额度2022年政府债净发行合计733136万亿元与2023年768万亿元的差距不足3500亿元地方债务方面报告在有效防范化解重大经济金融风险明确提到防范化解地方政府债务风险优化债务期限结构降低利息负担遏制增量化解存量一方面遏制增量化解存量的要求没有变地方政府投资增量财力的来源仍然依赖于地方专项债政策性开发性金融工具等另一方面优化债务期限结构降低利息负担可能需要财政和金融机构合力推进部分地方债务置换金融机构进行债务置换对于债务压力相对较大的地区往往要求更高的风险溢价难以有效降低利息负担这部分债务压力相对较大的地区可能仍需要财政给与少量地方债额度进行置换图12023年政府债务增速小幅放缓单位亿元政府债务规模及增速亿元中央赤字地方赤字地方专项债特别国债90000政府债务同比增速右轴258000070000206000015500004000010300002000051000000201820192020202120222023注政府债务规模增速为当年政府债新增限额除以前一年末的政府债存量余额数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明48TablePageText固定收益点评报告三货币政策精准有力宽信用存在约束稳健的货币政策要精准有力保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配支持实体经济发展保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定货币政策强调精准有力相对2022年政府工作报告的加大稳健的货币政策实施力度2023年报告对货币政策的表述精准放在有力前面显示出货币政策基调的边际调整2023年经济处于疫后恢复期进入经济复苏过程货币政策的着力重点可能相应从总量转向优化结构再提稳杠杆相关表述报告提到保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配隐含了对宏观杠杆率的要求考虑到赤字率反推的名义GDP增速在69附近在稳杠杆的约束下2023年社融和M2的同比增速可能难以大幅高于10未提流动性合理充裕关注4月政治局会议相关表述2023年政府工作报告中未提及流动性而近几年的政府工作报告中未提及的是2020年2020年5月下旬开始流动性进入阶段收敛期这一过程延续至2021年1月2023年作为十四五开局之年政府工作报告回顾了过去五年的成就相应压缩了2023年展望部分因而报告未提流动性充裕还不能明确是受篇幅限制还是政策基调发生调整关注后续的4月政治局会议以及央行货币政策例会等表述是否也不再包含流动性合理充裕的表述经济复苏过程中预计降息的概率不高存在降准的概率报告中未提降低贷款利率可能是因经济处于复苏过程中降息刺激融资需求的必要性下降降准提供长期流动性以支持实体经济的可能性仍然存在2023年以来银行间市场的资金供给高度依赖央行投放的短期资金而缺乏长钱供给这也使得市场对降准有所期待如3-4月资金缺口仍高度依赖逆回购投放后续存在降准的可能性降准释放长期资金的同时逆回购投放相应减少资金供给的总量未必增加但降准资金成本较低且以长钱替代短期资金有助于缓解资金利率的波动金融支持地产政策方面报告在有效防范化解重大经济金融风险中提到有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况防止无序扩张促进房地产业平稳发展这体现出政策的重心仍在于头部房企的资产负债表修复后续进一步放松热点城市需求端政策的概率可能较低四债市的主要矛盾或在经济基本面对债市而言2023年或是经济复苏年但可能不是逆周期政策发力大年政府工作报告给出的线索增长目标较2022年有所下调考虑到2022年的低基数实现5左右的目标难度不高因而无需逆周期政策的强力刺激财政政策在加力的同时强调提效可持续债市面临的主要矛盾或在于经济基本面的自发恢复政府工作报告确的增长目标和赤字率未明显超出市场预期预计对债市情绪的影响较为有限接下来关注点识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明58TablePageText固定收益点评报告是经济复苏对应数据的反弹幅度3月发布的2月数据部分是春节后的环比加速春季复苏进程仍需要4月发布的3月数据来验证重点观察后续经济同比增速在剔除基数效应之后是否明显高于经济潜在增速从增长目标来看潜在增速在50左右如经济增长明显高于潜在增速经济将出现过热迹象表现为需求拉动通胀加速货币政策可能相应收紧以应对过热但在政策未强力刺激的情况下出现的概率较低相对合理的情景经济增长未明显高于潜在增速而是逐渐回到潜在增速附近货币政策仍维持宽松以支持经济高质量发展流动性环境对债市偏友好在这种背景下市场利率的中枢不至于大幅偏离政策利率从2019-2022年10年国开债收益率来看除了政策刺激力度较大的2020年出现了持续上行行情其余年份大都是前高后低的走势收益率高点往往出现在市场对经济增长预期最强的时候典型的如2019年4月公布3月社融和经济数据均大超市场预期带动长端利率快速上行20bp形成全年的收益率高点因而对于今年来说短期风险是经济快速自发修复可能带来增长超预期若出现长端利率高点可能就是拉久期的较好时点中期风险是通胀预期升温带来货币政策边际收紧变化这需要持续关注图22019-2022年10年国开债收益率走势对比10年国开债收益率相对年初变化062019202020212022040200-02-04-06-08-1001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月数据来源Wind广发证券发展研究中心五风险提示货币政策出现超预期调整本文假设国内货币政策维持当前力度但假如国内经济超预期放缓或海外货币政策出现超预期变化国内货币政策相应可能出现超预期调整流动性出现超预期变化本文假设流动性维持充裕状态但假如资金投放少于往年同期流动性可能出现超预期变化识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明68TablePageText固定收益点评报告广发固定收益研究小组TableResearchTeam刘郁首席分析师复旦大学经济学博士2020年加入广发证券发展研究中心姜丹资深分析师上海财经大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心肖金川资深分析师复旦大学金融学博士2020年加入广发证券发展研究中心田乐蒙资深分析师西南财经大学统计学博士2020年加入广发证券发展研究中心黄晓曦资深分析师中山大学金融硕士2018年加入广发证券发展研究中心黄佳苗资深分析师复旦大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心郭强高级研究员上海交通大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心董远研究员上海对外经贸大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心钱青静研究员中央财经大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心曾禹童研究员复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3047楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露TableImportantNotices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明78TablePageText固定收益点评报告重要声明广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明88