海外层面：经济增长仍有韧性；同时物价涨幅仍然不低，难以打消市场对加息的预期；
　　国内层面：经济基本面继续修复，产需同步扩张；后续关注修复拉动就业的作用能否提升；
　　全球主要经济体或正走出疫情三年“比谁更差”的阶段，开始进入“比谁更好”的新阶段；
　　政策层面：稳住经济基本面修复的方向，比短期大幅度提升修复速度或许更加重要；今年两会期间，三个维度的结构性政策，或更值得关注。
　　风险提示事件：1、政策变动风险；2、地缘政治冲突超预期风险；3、经济波动超预期风险。

研究报告全文：从比谁更差转向比谁更好当前经济与政策思考证券研究报告宏观策略专题报告2023年03月04日分析师TableTitle杨畅投资TableSu要点mmary执业证书编号S0740519090004海外层面经济增长仍有韧性同时物价涨幅仍然不低难以打消市场对加息的预期电话021-20315708国内层面经济基本面继续修复产需同步扩张后续关注修复拉动就业的作用能否提Emailyangchangrqlzqcomcn升全球主要经济体或正走出疫情三年比谁更差的阶段开始进入比谁更好的新阶段政策层面稳住经济基本面修复的方向比短期大幅度提升修复速度或许更加重要今年两会期间三个维度的结构性政策或更值得关注相关报告TableReport风险提示事件1政策变动风险2地缘政治冲突超预期风险3经济波动超预期风险请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告内容目录1海外层面经济仍有韧性物价仍有压力-3-2国内层面量已开始增长等待质的提升-4-3政策层面稳住总量提升质量或是观察两会的主要线索-6-4风险提示-6-图表目录图表1全球主要经济体制造业PMI数据走势-3-图表2主要经济体物价数据-3-图表3自2022年5月以来制造业PMI与人民币汇率的多次剪刀差-5-图表4PMI生产新订单从业人员环比增量-5-图表5高炉开工率与主要钢厂螺纹钢产量-6--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告1海外层面经济仍有韧性物价仍有压力在经济增长相关指标上美国3月2日公布的当周初请失业金人数为19万人较前值下降2千人表明劳动力市场具有明显的韧性而就业数据往往是经济增长的滞后指标也反映了美国经济增长的韧性从生产端来看2月美国制造业PMI为473较上月回升04个百分点反映收缩速度放慢从需求端来看高频指标中红皮书商业零售销售周同比为53较前值持平2月份密歇根大学消费者信心指数为67较上月回升21个百分点是自2022年1月以来的新高欧洲经济也在修复通道2月欧元区经济景气指数录得997较上月回落01个百分点但仍处在2022年10以来的高位从供给端来看工业信心指数偏弱但服务业信心指数相对较强从需求端来看近期欧元区投资信心指数延续了回升的态势而2月消费者信心指数终值录得-19虽然较2019年疫情前水平仍有差距但为2022年2月以来新高图表1全球主要经济体制造业PMI数据走势在过去12个月的连续12个月走制造业PMI2023-022023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-03百分位势全球461500049104870488049404980503051105220523052305290美国230473046904620477050405200515052205270570059205880欧元区384485048804780471046404840496049805210546055505650德国230463047304710462045104780491049305200548054605690发达法国153474050504920483047204770506049505140546055705470经济体意大利769520050404850484046504830480048505090519054505580日本76477048904890490050705080515052105270533053505410英国538493047004530465046204840473052105280546055805520中国923526050104700480049205010494049005020496047404950印度461553055405780557055305510562056405390546054705400307新兴巴西492047504420443050805110519054005410542051805230经济体越南384512047404640474050605250527051205400547051705170南非461505048705020506049504920517052705250507050305140俄罗斯923536052605300532050705200517050305090508048204410来源WIND中泰证券研究所在物价相关指标上美国近期的CPI数据在过去12个月中处于低位但绝对数值仍然不低根据3月1日公布的ISM制造业PMI中物价指数为513较前值提高68个百分点是自2022年9月以来的新高也指向了原材料的成本压力在环比上升而欧元区整体物价上行的压力仍然较大德国2月CPI同比增长87与上月持平法国同比增长62较上月提高02个百分点另外意大利同比增长92物价涨幅持续高位难以回落也难以打消市场对加息的预期图表2主要经济体物价数据-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告在过去12个月的经济体CPI当月同比走势图2023-022023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-03百分位美国83006364717882828489858285欧元区33385869210110699918986817474欧元区19国33300869210110699918986817474德国750878781888886706767706359发达法国666626059626256596158524845经济体意大利6669210011611811889847980686065西班牙166615955677390105107100858398日本916004340383730302624252512英国500001011051071111019910194919070加拿大83005963686969707681776867中国333002118162128252725212115印度250006557596874706770707870韩国416005250505756576361544841新兴中国台湾500003027242728273436343433经济体印尼583555355545760474944363526巴西8300585859657287101119117121113俄罗斯8300118119120126137143151159171178167来源WIND中泰证券研究所2国内层面量已开始增长等待质的提升2月份数据显示出生产与需求呈现出同步扩张的态势中国制造业采购经理指数PMI为526较上月提高25个百分点非制造业商务活动指数为563较上月提高19个百分点从生产与需求来看生产当月567大幅回升69个百分点新订单当月541提高32个百分点与此同时新出口订单524大幅回升63个百分点回升至景气线上从制造业PMI细分数据来看原材料购进价格544提高22个百分点指向PPIRM环比继续上行出厂价格512回升25个百分点回升至景气线上原材料购进价格与出厂价格的差值为32个百分点前值为35个百分点指向利润压力有所缓解新订单与产成品库存的差值为35个百分点前值37个百分点差值收窄表明库存周期仍有波动与此同时在手订单493前值445回升38个百分点企业开工继续修复但现阶段制造业PMI的前瞻性或许存在一定的不确定性典型代表例如人民币汇率与制造业PMI数据在过去1年以来持续出现的剪刀差自2022年5月以来人民币汇率与PMI指数的表现来看人民币汇率拐点往往较PMI数据提前两个月时间在一定程度上是更加提前的指标例如在7月末人民币汇率短期见顶后到9月末PMI才确认阶段顶部其中人民币汇率阶段性见顶是对疫情防控措施具有持续性的预期到2022年10月31日开始人民币汇率阶段性见底是对疫情防控措施可能发生变化的预期尤其是11月初国务院联防联控机制综合组公布了优化防控工作的二十条措施之后人民币汇率在确认阶段性底部后进入上行通道而与之相对应的是PMI指数到12月末才确认阶段性底部因此从2022年表现来看PMI指数呈现出较汇率滞后的特点在2月28日公布新一轮PMI数据后人民币汇率呈现出短期跳升的特点或许是对中国经济修复超预期的反应而后续人民币汇率的走势一方面取决于中国经济会否持续超预期另一方面取决于美国经济会否-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告低于预期而从近期美国消费零售等高频指标来看仍然具有一定的韧性因此中国经济能否持续超预期修复或许将决定人民币汇率在短期跳升之后的持续性而PMI指数或在一定程度上是对中国经济前期修复的确认图表3自2022年5月以来制造业PMI与人民币汇率的多次剪刀差来源WIND中泰证券研究所另外在产需同步扩张的同时从业人员PMI录得502较上月提高25个百分点进入扩张区间这也反映了经济修复对就业的带动作用但从业人员扩张的幅度相较于生产与新订单仍然偏小或许也在一定程度上反映了产需扩张后对于人员扩招的谨慎图表4PMI生产新订单从业人员环比增量来源WIND中泰证券研究所在高频数据上从生产端看包括唐山钢厂高炉开工率已经修复到2019年同期水平而主要钢厂螺纹钢产量也呈现回升态势逐步逼近2019年同期水平从需求端看CCFI综合指数与SCFI综合指数仍在回落态势中出口压力仍然存在内需上30大中城市商品房成交面积与套数继续缓步回升100大中城市成交土地数量与占地面积底部企稳水泥-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告发运率继续提升水泥价格指数底部企稳总体上看地产与基建对经济的拉动作用在逐步提升图表5高炉开工率与主要钢厂螺纹钢产量来源WIND中泰证券研究所3政策层面稳住总量提升质量或是观察两会的主要线索我们认为稳住经济基本面修复的方向比短期大幅度提升修复速度或许更加重要在2022年末优化调整疫情防控措施之后中国经济的基本面已经进入修复通道现阶段方向比速度更重要稳住经济基本面的修复方向有利于逐步恢复企业端和居民端信用扩张的信心针对稳住经济基本面的总量政策或将是观察今年两会的线索之一另外围绕高质量发展的政策措施或是观察今年两会的重点线索2月21日中央政治局会议明确提出要实现质的有效提升和量的合理增长我们认为在三个维度上值得重点关注首先在产业维度上包括计算机通信和其他电子设备制造汽车国防军工建筑航天强国海洋强国医疗资源等重点产业方向或有望成为关注重点其次在需求维度上如何进一步发挥基建带动经济增长的作用如何优化调整居民消费收支两端再次在要素维度上包括资本国有企业改革民营企业家信心提振和数字经济同样有望成为观察重点4风险提示1政策变动风险2地缘政治冲突超预期风险3经济波动超预期风险-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分