投资要点
　　本期话题：美元反弹期间A股市场如何演绎？
　　美元大趋势的变化往往需要更长时间维度的验证，疫情冲击下的全球宏观环境由“大缓和”走向“高波动”，全球各经济体货币政策的变化使美元的波动率进一步提升。历史来看，影响美元指数趋势变化的因素，按时间维度区分，可大致归为两大方面：中长期，美国经济相对强弱是影响美元是否强势的关键因素；短期，美元指数受美国和非美主要国家货币政策前景影响。
　　基于此，当当前市场再度陷入博弈美元反弹的预期，我们的观点是上半年美元可能会比市场预期的更强势。主要理由有以下：当前美国经济韧性较大，不宜过早判断“衰退”，韧性的就业和相对正常的居民部门资产负债表是当前美国经济重要的两个特征。1月通胀数据仍显示下行过程中的强韧性，对此还需要注意的是，美国政治周期下白宫与美联储控制通胀的决心，在目前通胀回落的胶着阶段，且通胀水平距离美联储的合意水平仍有一定差距下，我们更倾向美联储停止加息的拐点并不会那么快到来。
　　如何应对美元反弹？积极防御。统计2000年以来美元经历半年以上上行期后达阶段性峰值，基本半年内均有不同程度的反弹，且反弹之后有较大概率保持震荡甚至继续上行，在此期间A股市场相较前期的下行阶段整体承压。总体来看，这一反弹规律基本符合理论意义上的美元上行期随着全球资金回流美国，全球风险资产普遍承压，其中权益市场的反应尤甚。展望未来，随着美元趋势反弹中金融市场的外资流入规模放缓，们认为传统意义上的高贝塔板块：军工、中证500、机构仓位较低股和公用事业等高分红板块属于防御价值最高的板块。
　　宏观流动性
　　上周（20230213-0217）美元指数继续小幅反弹，逼近104，10Y美债收益率抬升，10Y中债持平，中美利差进一步扩大，10Y美债名义收益率/实际收益率均出现抬升，隐含通胀预期回升；国内银行间资金面持续收紧，DR001/R001均显著上行，R001与DR001之差扩大，1Y国债到期收益率小幅抬升，期限利差（10Y-1Y)收敛。
　　市场交易热度
　　上周（20230213-0217）市场整体交易热度小幅提升，日均成交额回归至近三年中位以上水平；行业来看，医药生物、食品饮料、基础化工等交易热度提升显著，中药、工程机械、化学制药等细分市场关注度提升，IT服务、汽车零部件、光伏设备等热门概念降温。
　　北上资金
　　上周（20230213-0217）北上净流入有所回暖，食品饮料、机械、计算机延续净流入，电力设备逆转为净流入；个股层面，宁德时代、三一重工逆转为净流入，恒生电子、中国平安、招商银行延续净流入，亿纬锂能、比亚迪、牧原股份延续净流出。
　　融资净买入数据
　　上周（20230213-0217）融资净买入额环比小幅收敛，融资买入额占全A成交额比重较前值持平；国防军工、通信、地产等融资净买入占比提升，电力设备、机械、电子等占比显著下降。
　　基金发行与ETF申赎数据
　　上周（20230213-0217）偏股基金发行热度小幅提升；宽基类ETF被净赎回趋势加剧，中证500、沪深300、中证1000显著被净赎回；金融地产、传媒、食品饮料主题ETF继续被净赎回，证券公司、半导体芯片则持续被净申购。
　　风险提示：海外流动性超预期收紧、历史规律参考意义有限、统计及测算误差

研究报告全文：美元反弹期间A股市场如何演绎证券研究报告专题策略2023年2月21日TableIndustry分析师徐驰TableTitle投资要点执业证书编号S0740519080003Email执业证书编号xuchirqlzqcomcnS0740519080003本期话题美元反弹期间A股市场如何演绎S0740519080003美元大趋势的变化往往需要更长时间维度的验证疫情冲击下的全球宏观环境由大缓联系人蔡星荷和走向高波动全球各经济体货币政策的变化使美元的波动率进一步提升历史Emailcaixhztscomcn来看影响美元指数趋势变化的因素按时间维度区分可大致归为两大方面中长期美国经济相对强弱是影响美元是否强势的关键因素短期美元指数受美国和非美主要国家货币政策前景影响基于此当当前市场再度陷入博弈美元反弹的预期我们的观点是上半年美元可能会比市场预期的更强势主要理由有以下当前美国经济韧性较大不宜过早判断衰退韧性的就业和相对正常的居民部门资产负债表是当前美国经济重要的两个特征1月通胀数据仍显示下行过程中的强韧性对此还需要注意的是美国政治周期下白宫与美联储控制通胀的决心在目前通胀回落的胶着阶段且通胀水平距离美联储的合意水平仍TableReport相关报告有一定差距下我们更倾向美联储停止加息的拐点并不会那么快到来如何应对美元反弹积极防御统计2000年以来美元经历半年以上上行期后达阶段性峰值基本半年内均有不同程度的反弹且反弹之后有较大概率保持震荡甚至继续上行在此期间A股市场相较前期的下行阶段整体承压总体来看这一反弹规律基本符合理论意义上的美元上行期随着全球资金回流美国全球风险资产普遍承压其中权益市场的反应尤甚展望未来随着美元趋势反弹中金融市场的外资流入规模放缓们认为传统意义上的高贝塔板块军工中证500机构仓位较低股和公用事业等高分红板块属于防御价值最高的板块宏观流动性上周20230213-0217美元指数继续小幅反弹逼近10410Y美债收益率抬升10Y中债持平中美利差进一步扩大10Y美债名义收益率实际收益率均出现抬升隐含通胀预期回升国内银行间资金面持续收紧DR001R001均显著上行R001与DR001之差扩大1Y国债到期收益率小幅抬升期限利差10Y-1Y收敛市场交易热度上周20230213-0217市场整体交易热度小幅提升日均成交额回归至近三年中位以上水平行业来看医药生物食品饮料基础化工等交易热度提升显著中药工程机械化学制药等细分市场关注度提升IT服务汽车零部件光伏设备等热门概念降温北上资金上周20230213-0217北上净流入有所回暖食品饮料机械计算机延续净流入电力设备逆转为净流入个股层面宁德时代三一重工逆转为净流入恒生电子中国平安招商银行延续净流入亿纬锂能比亚迪牧原股份延续净流出融资净买入数据上周20230213-0217融资净买入额环比小幅收敛融资买入额占全A成交额比重较请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略前值持平国防军工通信地产等融资净买入占比提升电力设备机械电子等占比显著下降基金发行与ETF申赎数据上周20230213-0217偏股基金发行热度小幅提升宽基类ETF被净赎回趋势加剧中证500沪深300中证1000显著被净赎回金融地产传媒食品饮料主题ETF继续被净赎回证券公司半导体芯片则持续被净申购风险提示海外流动性超预期收紧历史规律参考意义有限统计及测算误差-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略内容目录本期研究美元反弹期间中美股市如何演绎-6-11美元大趋势的变化往往需要更长时间维度的验证-6-12美元周期的影响因素有哪些-7-13如何看待今年的美元周期-8-14如何应对美元反弹-9-1美元指数小幅反弹中美利差进一步扩大通胀预期抬升国内银行间资金面显著收紧期限利差10Y-1Y小幅收窄-12-2市场整体交易热度小幅提升医药生物食品饮料基础化工等交易热度提升显著中药工程机械化学制药等细分市场关注度提升IT服务汽车零部件光伏设备等热门概念降温-14-3北上净流入有所回暖食品饮料机械计算机延续净流入电力设备逆转为净流入个股层面宁德时代三一重工逆转为净流入恒生电子中国平安招商银行延续净流入亿纬锂能比亚迪牧原股份延续净流出-16-4融资净买入额环比小幅收敛融资买入额占全A成交额比重较前值持平国防军工通信地产等融资净买入占比提升电力设备机械电子等占比显著下降-18-5偏股基金发行热度小幅提升宽基类ETF被净赎回趋势加剧中证500沪深300中证1000显著被净赎回金融地产传媒食品饮料主题ETF继续被净赎回证券公司半导体芯片则持续被净申购-19-风险提示-20--3-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表目录图表1美元大趋势的变动往往需要更长时间维度的验证-6-图表280年代至新冠疫情爆发之前全球主要经济体普遍处于低通胀低波动-7-图表3美国相对经济表现与美元指数-7-图表4相对高频的欧美制造业PMI数据对比与美元指数的时间节奏并不完全一致-8-图表5欧美10Y公债国债利差是观察欧美央行货币政策的重要指标-8-图表6经济问题是中期选举选民最为关注的问题-9-图表7通货膨胀是美国人关注的主要经济问题-9-图表8美元经历半年以上上行达阶段性峰值随后下行期中基本半年内均有不同程度的反弹-10-图表9美元达阶段性峰值后申万一级行业在不同阶段的超额收益情况-11-图表10上周美元指数继续小幅反弹逼近104-12-图表11上周10Y美债收益率抬升10Y中债持平中美利差进一步扩大-12-图表12上周10Y美债名义收益率实际收益率均出现抬升隐含通胀预期回升-13-图表13上周DR001R001均显著上行R001与DR001之差扩大-13-图表14上周1Y国债到期收益率小幅抬升期限利差10Y-1Y收敛-14-图表15上周市场交易热度小幅提升日均成交额回归至近三年中位以上水平-14-图表16上周医药生物食品饮料基础化工交易热度提升显著计算机汽车社服交易热度仍在历史高位-15-图表17上周中药工程机械化学制药等细分市场关注度提升IT服务汽车零部件光伏设备等热门概念降温-15-图表18上周传媒医药食品饮料建材美容护理等消费板块换手率提升相对显著计算机传媒社服为换手率前三高行业-16-图表19上周食品饮料机械计算机延续净流入电力设备逆转为净流入农林牧渔公用事业银行为净流出前三的行业-17-图表20上周宁德时代三一重工逆转为净流入恒生电子中国平安招商银行延续净流入亿纬锂能比亚迪牧原股份延续净流出-18-图表21上周融资净买入额环比小幅收敛融资买入额占全A成交额比重较前值持平-18-图表22上周国防军工通信地产等融资净买入占比提升电力设备机械电子等占比显著下降-19-图表23上周偏股基金发行热度小幅提升-19-图表24上周宽基类ETF被净赎回趋势延续中证500沪深300中证1000显著被净赎回-20-图表25本周金融地产传媒食品饮料主题ETF继续被净赎回证券公司半导体芯片则持续被净申购-20--4-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略本期研究美元反弹期间中美股市如何演绎11美元大趋势的变化往往需要更长时间维度的验证美元呈现长周期波动特征大趋势的变化往往需要较长时间的确认1971年布雷顿森林体系解体以来全球主要货币进入全面自由浮动的时代自此美元指数共经历过三轮比较明显的超级周期涵盖三轮完整的美元上升周期和两轮完整的美元下降周期当前我们很可能正处于第三轮美元超级周期的关键转折点参考过去两轮超级周期的拐点美元大趋势的变动往往需要更长时间维度的验证图表1美元大趋势的变动往往需要更长时间维度的验证来源wind中泰证券研究所疫情冲击下的全球宏观环境由大缓和走向高波动全球各经济体货币政策的变化使美元的波动率进一步提升二十世纪80年代至新冠疫情爆发之前全球宏观环境以低通胀低波动为突出特征但疫情后主要发达国家的大规模刺激政策影响了低通胀的环境为应对通胀全球主要央行快速收紧货币政策2022年以来国际地缘关系影响和高通胀紧货币所引发的国际金融市场剧烈震荡也同步带来美元快速走强2022年美元指数最高升值接近20至114创20年新高升值幅度在过去40年中少见-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表280年代至新冠疫情爆发之前全球主要经济体普遍处于低通胀低波动来源wind中泰证券研究所12美元周期的影响因素有哪些影响美元指数趋势变化的因素按时间维度区分可大致归为两大方面中长期美国经济相对强弱是影响美元是否强势的关键因素在中长期维度上美元指数的趋势变化总是围绕美国经济强势的趋势波动若是从相对高频的经济数据观察如制造业PMI数据欧美经济相对强弱与美元指数的时间节奏并不完全一致说明在中短期层面影响美元指数波动的还有更高频更前瞻的指标短期美元指数受美国和非美主要国家货币政策前景影响相比之下欧美利差和德美利差与美元指数的相关性更高表明欧美央行货币政策差异对于美元指数的影响更为显著图表3美国相对经济表现与美元指数来源wind中泰证券研究所-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表4相对高频的欧美制造业PMI数据对比与美元指数的时间节奏并不完全一致来源wind中泰证券研究所图表5欧美10Y公债国债利差是观察欧美央行货币政策的重要指标来源wind中泰证券研究所13如何看待今年的美元周期2023年伊始美联储紧加息引发美国经济衰退预期担忧通胀回落趋势形成引发加息放缓甚至年内转为降息两大预期催化美元指数阶段性下行2月以来美国1月非农就业数据的强势及1月通胀数据的黏性影响下市场再度陷入博弈美元反弹的预期对此我们的观点是上半年美元可能会比市场预期的更强势主要理由有以下当前美国经济韧性较大不宜过早判断衰退韧性的就业和相对正常的居民部门资产负债表是当前美国经济重要的两个特征2022年美国劳动力市场供需曾极度紧张近一年以来非农职位空缺数持续在登记失业人数的接近2倍的水平薪资增速维持强劲态势1月时薪同比增速仍显著高于疫情-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略前平均水平另一方面就美国居民部门来看疫情期间的政府三次大规模发钱与疫情之后就业-工资的上涨螺旋使得美国居民资产负债表获得一定的修复还需要注意的是美国政治周期下白宫与美联储控制通胀的决心其停止加息的拐点或超市场预期2024年是美国总统大选年2022年中期选举期间根据PewResearchCenter的数据经济是2022年选民的首要关注的投票问题且经济问题中通货膨胀又排在首位这成为拜登政府统治期间最大的短板因此在目前通胀回落的胶着阶段且通胀水平距离美联储的合意水平仍有一定差距下我们更倾向美联储停止加息的拐点并不会那么快到来图表6经济问题是中期选举选民最为关注的问题图表7通货膨胀是美国人关注的主要经济问题来源PewResearchCenter中泰证券研究所来源PewResearchCenter中泰证券研究所14如何应对美元反弹统计2000年以来美元经历半年以上上行期后达阶段性峰值共有4次基本每次在半年内均有不同程度的反弹且反弹之后有较大概率保持震荡或继续反弹在此期间A股市场相较前期的下行阶段整体承压而细分板块的表现或由于2014年陆股通开通以来外资参与A股投资的行为变化而并不一定呈现显著规律总体来看这一反弹规律基本符合理论意义上的美元上行期随着全球资金回流美国全球风险资产普遍承压其中权益市场的反应尤甚-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表8美元经历半年以上上行达阶段性峰值随后下行期中基本半年内均有不同程度的反弹来源wind中泰证券研究所注下行期至峰值日期至反弹日期反弹期指反弹日期至反弹企稳日期-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表9美元达阶段性峰值后申万一级行业在不同阶段的超额收益情况来源wind中泰证券研究所注下行期反弹期间对应图8超额收益为申万一级行业区间涨跌幅相对万得全A同期涨跌幅展望未来在美元趋势反弹中金融市场的外资流入规模放缓叠加中美利差倒挂程度收敛的趋势暂缓我们认为传统意义上的高贝塔板块军工中证500机构仓位较低股和公用事业等高分红板块是防御价值最高的板块具体来看1在地缘冲突或再度升级以及政策预期驱动的影响下军工板块或存在较大的结构性机会计算机等科技板块在数字产业发展和大国科技竞争等因素催化下不乏相对景气的业绩支撑再次重申以军工计算机为代表的科技和中小市值相对占优22022年四季度以来公用事业基金持仓处于低配状态由于公用事业企业盈利增长具有高确定性行业具备长期投资潜力在当前的防御属性凸显3随着美元迎来反弹或对A股北上资金流入造成影响且在当前消费复苏数据验证的真空期消费等北上资金重仓股或陷入分化行情-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略1美元指数小幅反弹中美利差进一步扩大通胀预期抬升国内银行间资金面显著收紧期限利差10Y-1Y小幅收窄图表10上周美元指数继续小幅反弹逼近104来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-0217图表11上周10Y美债收益率抬升10Y中债持平中美利差进一步扩大来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-0217-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表12上周10Y美债名义收益率实际收益率均出现抬升隐含通胀预期回升来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-0217图表13上周DR001R001均显著上行R001与DR001之差扩大来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-0217-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表14上周1Y国债到期收益率小幅抬升期限利差10Y-1Y收敛来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-02172市场整体交易热度小幅提升医药生物食品饮料基础化工等交易热度提升显著中药工程机械化学制药等细分市场关注度提升IT服务汽车零部件光伏设备等热门概念降温图表15上周市场交易热度小幅提升日均成交额回归至近三年中位以上水平来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-0217-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表16上周医药生物食品饮料基础化工交易热度提升显著计算机汽车社服交易热度仍在历史高位来源wind中泰证券研究所注历史分位数指自2010年起上周为20230213-0217图表17上周中药工程机械化学制药等细分市场关注度提升IT服务汽车零部件光伏设备等热门概念降温来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-0217-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表18上周传媒医药食品饮料建材美容护理等消费板块换手率提升相对显著计算机传媒社服为换手率前三高行业来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-02173北上净流入有所回暖食品饮料机械计算机延续净流入电力设备逆转为净流入个股层面宁德时代三一重工逆转为净流入恒生电子中国平安招商银行延续净流入亿纬锂能比亚迪牧原股份延续净流出-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表19上周食品饮料机械计算机延续净流入电力设备逆转为净流入农林牧渔公用事业银行为净流出前三的行业来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-0217-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表20上周宁德时代三一重工逆转为净流入恒生电子中国平安招商银行延续净流入亿纬锂能比亚迪牧原股份延续净流出来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-02174融资净买入额环比小幅收敛融资买入额占全A成交额比重较前值持平国防军工通信地产等融资净买入占比提升电力设备机械电子等占比显著下降图表21上周融资净买入额环比小幅收敛融资买入额占全A成交额比重较前值持平来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-0217-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表22上周国防军工通信地产等融资净买入占比提升电力设备机械电子等占比显著下降来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-02175偏股基金发行热度小幅提升宽基类ETF被净赎回趋势加剧中证500沪深300中证1000显著被净赎回金融地产传媒食品饮料主题ETF继续被净赎回证券公司半导体芯片则持续被净申购图表23上周偏股基金发行热度小幅提升来源wind中泰证券研究所注单位为亿份上周为20230213-0217-19-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表24上周宽基类ETF被净赎回趋势延续中证500沪深300中证1000显著被净赎回来源wind中泰证券研究所注上周为20230213-0217图表25本周金融地产传媒食品饮料主题ETF继续被净赎回证券公司半导体芯片则持续被净申购来源wind中泰证券研究所注本周为20230206-0210风险提示-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分