经济基本面
　　需求继续释放，生产端盈利边际改善。交通方面，市内出行较往年春节后修复斜率和幅度均扩大，为去年阴历同期的118%；航班客运周转量环比季节性下行0.9%，但高于去年同期水平；货运物流修复斜率放缓，为去年阴历同期的86%。生产方面，终端需求恢复较快，钢材、水泥库存去化，价格震荡走高，生产企业盈利率有所修复，且南方地区表现继续更为亮眼。消费方面，本周汽车消费回暖，达历史同期的102%水平，政策支持下汽车消费继续释放，强于去年同期；住房消费亦延续暖意，本周30大中城市房地产成交面积环比大涨13%，与往年水平相当；观影人次节后回落，虽高于去年同期，但明显不及疫情前水平。
　　资金面&市场
　　资金面紧张有所缓解，短端利率债承压。本周央行公开市场全口径净回笼4750亿元，资金面全周先紧后松，R001较上周五下行18BP至1.36%，R007下行53BP至2.03%。同业存单发行利率收于2.76%，正式超过政策利率水平，同业存单净融资连续两周为负。政府部门融资需求下降，专项债发行减慢，本周净融资-2099亿元，较节前大幅减少，但下周有所放量。债市方面，资金面偏紧使中短券承压，长端受益于年初配置需求小幅下行。1Y、10Y国债收益率分别上行3BP、下行1BP至2.32%和2.90%。机构行为方面，利率债整体受净卖出，机构偏好5Y期品种
　　利率策略
　　资金价格回归中性，等待长端配置价值显现。本周央行全口径公开市场操作为大幅净回笼状态，央行对流动性投放较为谨慎，资金价格此后预计围绕政策利率新中枢波动。经济高频数据回暖，两会即将召开，政策端将进入密集发力时期，期限利差整体水平偏低，债市机会有限。目前看来短端资金利率将现短期低位，建议暂时维持中短端套息策略，或向期现套利要收益，等待长端压力释放。
　　风险提示
　　政策刺激经济：政策采取大规模经济刺激措施，使得经济短期企稳上行，企业融资需求回升，对利率债资产形成调整压力;
　　美国经济超预期上行：美国经济超预期上行。服务业就业持续展现韧性，制造业投资与就业出现回暖，美国经济超预期上行会给全球债市带来调整压力；
　　全球通胀超预期上行：全球通胀超预期上行，给主要央行货币政策带来紧缩压力，宽货币空间收窄，对全球资产形成冲击

研究报告全文：证券研究报告固收周报需求继续释放短端利率债承压2023年第9期总第123期2023年3月5日本周核心观点经济基本面需求继续释放生产端盈利边际改善交通方面市内出行较往年春节后修复斜率和幅度均扩大为去年阴历同期的118航班客运周转量环比季节性下行09但高于去年同期水平货运物流修复斜率放缓为去年阴历同期的86生产方面终端需求恢复较快钢材水泥库存去化价格震荡走高生产企业盈利率有所修复且南方地区表现继续更为亮眼消费方面本周汽车消费回暖达历史同期的102水平政策支持下汽车消费继续释放强于去年同期住房消费亦延续暖意本周30大中城市房地产成交面积环比大涨13与往年水平相当观影人次节后回落虽高于去年同期但明显不及疫情前水平资金面市场资金面紧张有所缓解短端利率债承压本周央行公开市场全口径净回笼4750亿元资金面全周先紧后松R001较上周五下行18BP至136R007下行53BP至203同业存单发行利率收于276正式超过政策利率水平同业存单净融资连续两周为负政府部门融资需求下降专项债发行减慢本周净融资-2099亿元较节前大幅减少但下周有所放量债市方面资金面偏紧使中短券承压长端受益于年初配置需求小幅下行1Y10Y国债收益率分别上行3BP下行1BP至232和290机构行为方面利率债整体受净卖出机构偏好5Y期品种利率策略资金价格回归中性等待长端配置价值显现本周央行全口径公开市场操作为大幅净回笼状态央行对流动性投放较为谨慎资金价格此后预计围绕政策利率新中枢波动经济高频数据回暖两会即将召开政策端将进入密集发力时期期限利差整体水平偏低债市机会有限目前看来短端资金利率将现短期低位建议暂时维持中短端套息策略或向期现套利要收益等待长端压力释放2本周卖方观点维持震荡偏多国开债到期收益率与逆序机构观点评分左轴右轴分-139-07537-05-02535033025053107529127125中债国开债到期收益率10年逆序机构观点评分右轴资料来源wind平安证券研究所数据说明每周分数为算术平均值看多为1看空为-1中性为0以正负05为分界线超过为看多空低于为震荡偏多空3PART1需求修复库存去化4本周经济金融大事件一览2月27日-3月3日2月27日美联储理事杰斐逊采取更多措施防止通胀朝错误方向发展美联储理事杰斐逊不要幻想通胀将很容易恢复到2这可能需要一些时间美联储有很大的决心要尽一切努力降低通胀率将寻找通胀下降的迹象如果通胀缓慢下降或朝着错误的方向发展美联储将采取更多措施国统局发布2022年国民经济和社会发展统计公报2月28日2022年我国GDP达121万亿元这是继2020年2021年连续突破100万亿元110万亿元之后再次跃上新台阶按年平均汇率折算我国经济总量达18万亿美元稳居世界第二位人均GDP为127万美元继续保持在12万美元以上欧洲央行首席经济学家连恩称欧元区通胀压力缓解欧元区通胀压力已经开始缓解包括最重要的核心通胀但欧洲央行在确信通胀回落至2之前不会结束加息3月加息50个基点的可能性依然存在3月1日中国2月PMI数据发布中国2月官方制造业PMI为526较上月回升25个百分点明显好于市场预期的505官方非制造业PMI和综合PMI分别为563和564也较前值明显回升5美国2月PMI数据发布美国2月ISM制造业PMI升至477脱离2020年5月份以来的低位474但低于预期的482月Markit制造业PMI终值为4733月2日欧元区1月失业率数据和2月CPI数据发布欧元区1月失业率为67预期66欧元区2月CPI同比初值为上升85预期821月终值为86核心调和CPI同比初值为升56高于预期53月3日欧元区1月PPI数据发布欧元区1月PPI同比升15预期升177前值升246环比降28预期降03前值升11日本1月失业率数据发布日本1月失业率为24创2020年2月以来新低资料来源wind平安证券研究所5宏观问答2月PMI数据大超预期债市为何反映平淡3月1日国家统计局公布2月PMI制造业PMI录得526环比增长25个百分点非制造业PMI录得563环比增长19个百分点数据公布后股市上涨1但债市反应平淡原因可能主要有三点首先尽管2月PMI读数较高但PMI一方面是一个偏主观的软数据另一方面仅反映环比变化1月经济仍然受到节日和防控刚刚放开的影响造成基数偏低若看三个月平均值制造业PMI非制造业PMI仅分别为499和5077在近10年的数据中仅位于283和91分位数中期表现并不突出其次数据之间存在矛盾市场参与者选择看看再说以外贸为例2月进出口PMI分项都在90分位数以上1月美国零售和食品服务销售额同比增速增长至6691-2月美国红皮书商业零售数据同比表现也强于季节性但是近期部分市场参与者微观调研及媒体报道显示春季订单情况并不乐观最后经济修复斜率超预期反而强化了债市对两会政策重质不重量的期待我国经济进入修复进程了吗经济进入修复进程2月景气度快速修复生产方面供需两端均保持旺盛2月制造业PMI上行至近十年最高水平超预期近2个百分点供给需求均大幅改善预计工业增加值投资消费明显走强进出口压力犹存外需走弱继续限制出口增速但增速降幅或现收敛全球贸易收缩大背景下出口负增长难以避免但2月美国欧元区PMI数据偏乐观出口压力或不会进一步扩大进口方面2月进口PMI513重回景气区间CPI方面春节错位下食品价格全面下跌考虑到疫后服务消费快速复苏预计非食品项CPI环比小幅正增预计CPI环比上涨02同比约18PPI方面预计PPI环比约-01同比约-14流动性紧张信贷好于季节性但投放节奏或趋于缓和预计2月信贷环比明显回落但仍然明显强于历史同期资料来源wind平安证券研究所6基本面指数扩散指数趋势指数均回升扩散指数4周MA右趋势指数10周MA左中债国债到期收益率10年周平均值结束日7趋势指数10周MA右1523615101341050532000030-05-1-0528-10-1-2-1526-15-20-324-219-0920-0921-0321-1122-0122-0719-0119-0319-0519-0719-1120-0120-0320-0520-0720-1121-0121-0521-0721-0922-0322-0522-0922-1123-013YAAA信用利差扩散指数4周MA右1120720隐含税率扩散指数4周MA右1510150610091050508050004070-0506-0503-1005-102-15-2004-1501-2503-200-3002-252019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01资料来源wind平安证券研究所7交通货运回暖客运强于去年同期一线城市地铁客运量环比上行225MA20万人次货运持续回暖客运环比回落随着市场供需两端同步改善物流运输频率2020202120222023逐步上升G7物流数据显示2月26日当周全国公路货运流量指数为9178000环比增涨52阴历同比下降约137航班方面2月27日至3月3日我70006000们推算出的客运周转量环比下行约09为22年同期的10450004000全国拥堵指数小幅下行一线城市地铁客运量较去年阴历同期增长本183000周百城拥堵延迟指数小幅下行045一线城市地铁客运量环比上行约20001000225001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-01全国公路货运指数环比增长522019100航班客运周转量环比下行09万人公里2022年2021年2020年2023年160202020212022根据高频推测20231401203500000100300000025000008020000006015000004010000002050000000日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日22213112813142913171717161816163115301429月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月45123674512367788991112101011资料来源G7wind平安证券研究所8生产环比多数回暖建筑制造产业链同比分化资料来源wind平安证券研究所单位为的指标环比与同比变化的单位为百分点其他指标环比与同比变化的单位为生产钢材价格持续震荡上行钢厂盈利率修复螺纹钢库存较上周环比下行约1万吨本周高炉开工率较上周基本持平钢市总体持续震荡上行2019年2020年2021年2022年2023年供给端本周钢厂增产积极性不高高炉开工率环比持平维持正常生产节奏22002000需求端2月以来下游需求逐步释放基建项目需求释放占据主导房建恢复情况18001600不理想政策面支持强化对于地产复苏的信心但终端拿货表现一般钢价整体14001200维持小幅震荡上升趋势10008006004001月8日2月8日3月8日4月8日5月8日6月8日7月8日8月8日9月8日10月8日11月8日12月8日唐山高炉开工率较上周小幅下降本周钢价持续震荡上行1002020202120222023价格螺纹钢HRB40020mm全国元吨Myspic综合钢价指数右轴260906000240802207050002006018050400016040140303000120资料来源wind平安证券研究所螺纹钢库存为社会库存与钢厂库存总和10生产水泥价格震荡上行生产端复工提速2月24日当周磨机运转率环比上行约28个百分点截至3月3日水泥价格均值较上周环比上行约0732019年2020年2021年2022年2023年供给端磨机运转率节后修复加快为去年阴历同期的2718070需求端2月工地复工率赶超去年农历水平需求提振在错峰生产政策下60水泥企业库存压力有所缓解目前企业出货量好转部分省份水泥企业陆续5040涨价但主要以南方地区为主30201001月8日2月8日3月8日4月8日5月8日6月8日7月8日8月8日9月8日10月8日11月8日12月8日2月24日当周水泥库容环比下行53个百分点本周水泥价格震荡上行2019年2020年2021年2022年2023年水泥价格指数全国21575205701956518560175551655015514545135401月7日2月7日3月7日4月7日5月7日6月7日7月7日8月7日9月7日10月7日11月7日12月7日资料来源wind平安证券研究所11消费汽车销量回升观影人次持续回落汽车销量环比上行单周销量与往年同期基本相当观影人次环比下行为去年同期的161汽车销量有所回升截至2月26日汽车当周日均销量环比上涨956位于2019-2022年同期102水平上周为92观影人次环比下行截至2月24日当周观影人次较上周减少44为去年同期的161疫情前2018-2019同期的36上周为57汽车日均销量MA4辆环比上涨约956观影人次数万人次环比下行44202020212022202320202021202220239990016000899007990014000699001200059900100004990080003990029900600019900400099002000-1000春节前前9周前3周春节后第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周春节前15周前9周前3周春节后第4周第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周15周第4周资料来源wind平安证券研究所12消费海南旅游与季节性持平海南旅游物价指数截至2月19日海南旅游物价指数较上周下降051点与往年19-22年同期季节性持平海南旅游物价消费指数与季节性持平20192020202120222023107105103101999795资料来源百度wind平安证券研究所13房地产商品房销售持续回暖土地成交量回升30大中城市房地产成交面积持续回暖万平方米商品房销售持续回暖2月25日至3月3日30大中城市房地产成交面积环7002020202120222023比上涨约13销售面积与2019-2022年同期相当前值101同比大600幅上涨上周上涨482500土地供应量土地成交量和溢价率均上行截至2月26日百城土地供应400300量环比上行37成交量较上周减少约1674溢价率4周MA较上200周下行029个百分点仅为往年同期的381000春节前15周前9周前3周春节后第4周第10周第16周第22周第28周第34周第40周第46周百城土地供应量成交量环比上行土地溢价率MA4较上周环比下行029个百分点100大中城市供应土地占地面积当周值万平方米7000100大中城市成交土地占地面积当周值万平方米30201920202021202220236000255000204000153000102000510000022-0322-0522-0722-0922-1123-01资料来源wind平安证券研究所14出口美国消费回暖韩国出口仍在下行通道美国商业零售销售周同比上行总体低于往年同期韩国出口同比下行美国销售回暖截至2月25日美国红皮书商业零售销售周同比增速为53同比增速上行位于2019年以来的偏高水平约为往年同期的7572019年-2022年韩国出口仍在处于下行通道截至2月28日韩国出口同比增速MA3录得-451增速较上一旬环比上升942个百分点较上月同期上升1024个百分点美国红皮书商业零售销售周同比上行韩国出口当旬同比回落外贸集装箱吞吐量八大枢纽港口当旬同比MA3韩国出口当旬同比MA320192020202120222023702560205040153010201050010-52030-10-15资料来源wind平安证券研究所15价格农产品价格小幅波动石油价格上升猪价猪肉价格回落趋势放缓供给方面整体出栏供应量表现一般散养户依旧扛价惜售二育入场助猪价继续反弹需求方面虽然是生猪市场淡季但疫后消费复苏和返工返校影响对猪肉的消费需求有所上升农产品农产品价格下行本周农业农村部重点监测的19种蔬菜平均价格环比下降126种水果平均价格环比下降01原油及工业品布伦特原油价格小幅上行40南华工业品指数整体上涨055近期原油市场供需两端变化上周原油价格窄幅震荡同时本周南华工业品指数整体小幅上行猪价回落趋势放缓农产品价格下行石油价格小幅震荡下行工业品指数上行160450022个省市平均价猪肉元千克农产品批发价格200指数右轴英国布伦特现货价美元桶南华工业品指数右轴5015014040004513040120110353500100309025708030002050601530250010405100-1020200021-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0321-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-12资料来源wind平安证券研究所16PART2资金面紧平衡海外流动性趋紧17资金面资金价格边际下行资金价格边际下行本周流动性压力边际缓释R001下行1844BP至136R007下行5333BP至203R001较23年1-2月中枢低37BPR007较23年1-2月中枢低20BP23年1-2月R001R007围绕172222中枢波动R007逐渐向政策利率靠拢目前较政策利率仅高出3BP资金价格多数下行R007较上周下行2023224202333涨跌幅BP20202021202220231D154136-18447D256203-5333R14D255221-3417551M24724917151D144126-1794457D226192-33394DR14D252196-5669351M2282345753ON143129-142251W224193-3122SHIBOR1M2292301153M24224751T-28T-8T12T32T52T72T92T112T132T152T172T192T212资料来源wind平安证券研究所18资金面NCD发行利率票据贴现利率小幅上行1Y存单发行利率小幅上行2BP截至3月3日同业存单发行利率较上周上行2BP至276全周平均发行利率275较上周小幅上行3BP票据贴现利率较上周持续上行本周票据贴现利率由215上行2BP至217已回升至22年4月以后的最高水平本周同业存单发行利率小幅上行票据贴现利率本周持续上行1年国债收益率MLF1年股份行NCD发行利率国股银票转贴现利率曲线1年4400350330025020015021001注2022年6月24日及之前票据贴现利率使用国股银票转贴现利率自2022年6月25日起使用普兰金服提供的票据报价资料来源wind普兰金服平安证券研究所19资金面城商及农商行流动性正常融出方流动性充裕本周国有及股份行融出余额倍数与上周持平均为017倍与往年同期相比位于较低水平货币市场基金融出余额倍数上行02个百分点至031倍与往年同期相比位于较高水平资金融出方流动性较为充裕融入方流动性相对平衡城商行农商行融入余额倍数下行01个百分点至107倍与2021年以来同期水平相近资金融入方流动性相对平衡国有及政策性银行融入融出余额季节性倍货币市场基金融入融出余额季节性倍城商及农商行融入融出余额季节性倍2021202220232021202220232021202220230350606030050502504040200303015020201001010050000资料来源idata平安证券研究所20