投资要点
　　突破月产瓶颈，信息化+智能化驱动新增长。月产遇瓶颈，钢价波动、新冠感染、高温等外部因素占主导。2022Q4公司钢结构平均月产量已达34.5万吨，环比2022Q3增长18%。我们认为，月产量已呈突破瓶颈之势，未来有望持续提升。背后原因来看，一方面系钢结构波动、新冠感染等外部压制因素逐渐消除，另一方面，公司近年来持续“修炼内功”，信息化+智能化持续升级有望驱动新增长。2022年以来，公司同时加快了小型连接件的专业化智能化生产、机器人自主寻位焊接、机器人喷涂等智能化改造及人才培养方面的投入。钢结构加工制造行业当前仍然是人力密集型行业，预计未来随着智能焊接机器人、自动喷涂等更多的智能设备投入，公司的生产效率和单平米产能上限仍将持续提升，同时用工人数有望明显下降，进一步提升公司管理半径的上限。
　　需求压制因素边际改善，竞争优势持续强化。需求压制因素边际改善，大订单占比呈提升趋势。从公司公告的单季度新签订单情况来看，2019年以来，加工量10000吨以上或合同金额超过1亿元的项目占当季度新签合同额的比例总体呈提升趋势。竞争优势持续强化，产量规模与竞争对手拉开差距。通过近年来的持续扩产，鸿路钢构的产量规模已与其他上市钢结构企业拉开差距。2021年鸿路钢构产量达339万吨，而钢结构板块其他主要上市公司精工钢构、东南网架、杭萧钢构、富煌钢构分别为101万吨、61万吨、87万吨、31万吨。
　　盈利预测与评级：我们调整对公司的盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为12.5亿元、16.9亿元、21.2亿元，对应3月3日收盘价PE分别为20.1倍、14.9倍、11.9倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：钢材价格波动风险，融资成本上升风险，达产不及预期，钢结构渗透率提升不及预期

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId建筑装饰investSuggestiondyCompany鸿路钢构002541investSug增持维持gestionCh002541title从量变到质变钢构制造龙头步入新时代angecreateTime1年月日20230304投资要点深市场数据marketDatasummary突破月产瓶颈信息化智能化驱动新增长月产遇瓶颈钢价波动新冠感度市场数据日期2023-03-03染高温等外部因素占主导2022Q4公司钢结构平均月产量已达345万吨研收盘价元3650环比2022Q3增长18我们认为月产量已呈突破瓶颈之势未来有望持究总股本百万股69001续提升背后原因来看一方面系钢结构波动新冠感染等外部压制因素逐流通股本百万股49176报渐消除另一方面公司近年来持续修炼内功信息化智能化持续升级净资产百万元796955告有望驱动新增长2022年以来公司同时加快了小型连接件的专业化智能化总资产百万元2053506生产机器人自主寻位焊接机器人喷涂等智能化改造及人才培养方面的投每股净资产元1155来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理入钢结构加工制造行业当前仍然是人力密集型行业预计未来随着智能焊接机器人自动喷涂等更多的智能设备投入公司的生产效率和单平米产能relatedReport相关报告上限仍将持续提升同时用工人数有望明显下降进一步提升公司管理半径兴证建筑鸿路钢构2022三的上限季报点评Q3业绩超预期智能化改造前景可期2022-10-28需求压制因素边际改善竞争优势持续强化需求压制因素边际改善大订兴证建筑鸿路钢构2022半单占比呈提升趋势从公司公告的单季度新签订单情况来看2019年以来年报点评疫情高温致短期业绩承压智能制造转型步伐坚加工量10000吨以上或合同金额超过1亿元的项目占当季度新签合同额的比定2022-08-25例总体呈提升趋势竞争优势持续强化产量规模与竞争对手拉开差距通兴证建筑鸿路钢构2022一过近年来的持续扩产鸿路钢构的产量规模已与其他上市钢结构企业拉开差季报点评Q1业绩承压短期疫情扰动不改长期竞争力距2021年鸿路钢构产量达339万吨而钢结构板块其他主要上市公司精工2022-04-28钢构东南网架杭萧钢构富煌钢构分别为101万吨61万吨87万吨31万吨分析师emailAuthor童彤盈利预测与评级我们调整对公司的盈利预测预计公司2022-2024年归母tongtongxyzqcomcn净利润分别为125亿元169亿元212亿元对应3月3日收盘价PE分S0190522020001别为201倍149倍119倍维持增持评级孟杰风险提示钢材价格波动风险融资成本上升风险达产不及预期钢结构mengjiexyzqcomcn渗透率提升不及预期S0190513080002主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20212022E2023E2024E营业收入百万元assAuthor19515201332560930945同比增长45132272208归母净利润百万元1150125416882121同比增长43990346257毛利率126131134136ROE158150168174每股收益元167182245307市盈率229201149119来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理每股收益元请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明深度研究报告目录1突破月产瓶颈信息化智能化驱动新增长-3-11月产遇瓶颈钢价波动新冠感染高温等外部因素占主导-3-12信息化智能化驱动新增长-5-2需求压制因素边际改善竞争优势持续强化-8-21需求压制因素边际改善大订单占比呈提升趋势-8-22竞争优势持续强化产量规模与竞争对手拉开差距-11-3盈利预测与估值-13-31盈利预测-13-32估值与评级-16-图目录图1鸿路钢构2021-2022分季度月均产量万吨-3-图2鸿路钢构近10年钢结构产量情况-3-图32021年建筑钢结构常用钢材价格变化情况-4-图4基建投资开发完成额单月值及同比增速-4-图5鸿路钢构信息化系统总体框架-5-图6鸿路钢构激光切割机使用情况-6-图7鸿路钢构智能焊接机器人-7-图8鸿路钢构自动喷涂生产线-7-图92022年钢价下半年以来钢价有明显回落-8-图10鸿路钢构单季度新签订单及大型订单占比情况-10-图11鸿路钢构历年钢结构制造产能情况-11-图12上市主要钢结构公司历年产量情况万吨-11-表目录表1鸿路钢构智能化设备相关采购情况-6-表219省市重大项目年度计划投资额亿元-9-表3鸿路钢构产销量预测-13-表4钢结构业务吨毛利预测-14-表5鸿路钢构吨费用预测-14-表6鸿路钢构吨净利预测-15-表7鸿路钢构及可比公司估值表-17-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-深度研究报告报告正文1突破月产瓶颈信息化智能化驱动新增长11月产遇瓶颈钢价波动新冠感染高温等外部因素占主导公司钢结构月产量增长遇到一定瓶颈根据公司公告公司钢结构月产量自2020年12月首次超过30万吨但从2021年和2022年分季度月均产量数据看12021年和2022年Q1至Q3的月均产量均低于30万吨且2022年相比2021年月均增长不明显2仅2021Q4和2022Q4月均产量超过30万吨2021Q4月均产量321吨相比2020年12月增长不足1032022年全年产量350万吨同比仅增长321由此我们认为公司钢结构月产量在2021年一季度以来可能存在一定的瓶颈图1鸿路钢构2021-2022分季度月均产量万吨图2鸿路钢构近10年钢结构产量情况4040060345339350353213505029529229230287300402512522923425030202001872014415150109510100700645870550-1000-20Q1Q2Q3Q420132014201520162017201820192020202120222021分季度月均产量万吨2022分季度月均产量万吨鸿路钢构钢结构年产量万吨同比增速右轴资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理钢价波动新冠感染高温等外部因素是导致公司月产遇瓶颈的主要因素12020年12月产量突破30万吨我们判断主要是由于年底赶工需求旺盛通过两班倒加班方式实现了月产量超预期提升22021年产量提升不及预期前三季度月均产量均未达到30万吨我们分析其主要原因是钢价剧烈波动基建投资强度阶段性下行一是由于钢材价格剧烈波动以建筑钢结构常用钢材20mm厚普通中板全国价格为例自2021年1月25日的价格阶段性低点4498元吨至2021年5月13日上涨至历史高点6625元吨钢材价格涨幅达473其中3月底至5月初钢价上涨迅速多次出现钢价单日涨幅超100元钢材价格短期快速上涨部分未开工项目可能选择延期开工或更换结构形式抑制了下游钢结构工程需求的正常释放二是由于基建投资强度阶段性下行2021年部分民营地产公司出现爆雷地产投资景气快速下行政府请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-深度研究报告土地出让收入减少对基建投资资金面产生一定影响2021年5月以来基建投资持续负增长7月基建投资同比下滑1008钢结构应用于大型公共建筑场馆交通枢纽桥梁等基建投资下行意味着钢结构下游部分需求偏弱图32021年建筑钢结构常用钢材价格变化情况图4基建投资开发完成额单月值及同比增速700030000402021513-71钢下跌价19435650025000302021125-513钢价上25200006000涨473达6625元201555001500010550001000005000-54500-100-15400020mm厚普通中板全国价格元吨基础设施建设投资单月值亿元同比增速右轴资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注此处以建筑常用钢材20mm厚普通中板全国价格为例32022年产量同比增长速度较慢Q1Q2Q3产量分别同比变动217270-028我们认为主要原因为新冠感染连续高温天气等因素我们判断一季度末至二季度初主要是新冠感染导致下游工地工程进度受一定影响提货诉求放缓公司生产工人到岗率阶段性下降生产效率降低部分地区封控对钢材及钢构件的物流运输产生过一定影响二季度末至三季度主要受连续高温天气影响根据中国气象局新闻发布会2022年我国中东部高温天气持续过程达79天361个国家气象站日最高气温达到或超过历史极值综合强度为1961年有完整气象观测记录以来最强高温天气一方面导致钢结构工厂白天因温度过高无法按正常工作时间生产另一方面高温天气持续下部分地区出现用电紧张限制工业用电导致公司生产受到一定影响2022Q4公司钢结构平均月产量已达345万吨环比2022Q3增长18我们认为月产量已呈突破瓶颈之势未来有望持续提升背后原因来看一方面系钢结构波动新冠感染等外部压制因素逐渐消除另一方面公司近年来持续修炼内功信息化智能化持续升级有望驱动新增长请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-深度研究报告12信息化智能化驱动新增长公司持续推动管理信息化根据公司2022年半年报公司以自主研发的项目管理平台为核心采购管理系统人力资源系统生产管理系统ERP系统质量管理系统等为辅助近一年来推出了实时工时工价体系项目预排产系统等进一步提高公司对一线工人及项目进度的把控能力实时工时工价体系基于公司2022年推出的二维码扫码报工系统即工人在完成一道工序后通过扫描钢构件上的二维码实时登记工作量我们认为该系统对公司生产效率提升有实质性效果1公司过去主要以产量为口径考核整条线工人工作量但对产出过程单个工人工作量缺乏高频监管手段通过该系统公司可以监测每个工人每日的工作量对单个项目进度能以天为单位进行管控2实时报工后使得每一道工序的完成质量有可追溯性同时质检工程师实时收到完工报检信息检验合格后构件才能流入下一道工序3工人报工后可通过实时工时工价系统查看自己应得薪酬薪资透明多劳多得有助于工人提高积极性4实时工时工价体系实际是公司生产管理的进一步扁平化进一步弱化了基地厂长等中间管理环节使得管理效率更高效图5鸿路钢构信息化系统总体框架资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理智能化升级重新定义产能未来有望提效提上限根据公司公告公司已专门成立了智能制造研发团队有效推进了智能化焊接激光切割智能激光切管喷涂油漆方面的应用根据鸿路采购物流中心微信公众号信息目前可查询到的相关智能设备公开招标采购包括整体移动式智能机器人喷涂房50套箱型柱智能生产线10条光纤激光切割机170台12kw功率80台20kw功率90台光纤激光切管机20台请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-深度研究报告表1鸿路钢构智能化设备相关采购情况招标项目招标日期招标数量整体移动式智能机器人喷涂房202221650套箱型柱智能生产线202222810条光纤激光切割机20225130台12kw光纤激光切割机202271780台12kw功率50台20kw功率30台光纤激光切管机202272310台12kw光纤激光切割机202291430台20kw光纤激光切管机2022111110台12kw光纤激光切割机20232130台20kw资料来源鸿路钢构采购物流中心微信公众号兴业证券经济与金融研究院整理根据设备公开招标情况我们判断激光切割设备是目前公司推广速度最快的新型智能化设备这里的激光切割包含了激光切割机和激光切管机激光切割机主要针对板材进行切割打孔激光切管机则针对圆钢管H型钢等型材进行切割主要通过将Tekla设计模型导入智能数控切割设备自动完成切口坡口开槽打孔等工序我们分析认为随着智能激光切割设备的引入1能实现主构件和小件一起排版共边切割进一步提高钢材利用率2划线定位打孔不再需要人工仅需少量机器操作工由设备自动完成生产流程提高了下料环节的效率和良率3切割下料打孔环节相当于配备了可以24小时工作的熟练班组可以将人员调配至其他环节对于新线而言有利于达产时间缩短对成熟生产线而言超产率将进一步提升过去行业内按照1吨平方年的产能或将被重新定义图6鸿路钢构激光切割机使用情况资料来源公司官网兴业证券经济与金融研究院整理2022年以来公司同时加快了小型连接件的专业化智能化生产机器人自主寻位焊接机器人喷涂等智能化改造及人才培养方面的投入钢结构加工制造行业当前仍然是人力密集型行业预计未来随着智能焊接机器人自动喷涂等更多的智请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-深度研究报告能设备投入公司的生产效率和单平米产能上限仍将持续提升同时用工人数有望明显下降进一步提升公司管理半径的上限图7鸿路钢构智能焊接机器人图8鸿路钢构自动喷涂生产线资料来源公司官网兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司官网兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-深度研究报告2需求压制因素边际改善竞争优势持续强化21需求压制因素边际改善大订单占比呈提升趋势艰难时刻已过需求压制因素边际改善从过去3年来看压制钢结构需求的主要因素包括新冠病毒感染钢材价格剧烈波动地产基建投资增速下行当前均呈现边际改善1新冠病毒感染新冠感染影响下游工地开工提货需求同时对原材料和钢构件的物流运输产生一定影响当前新冠病毒感染防控形势总体向好生产生活秩序已恢复2建筑钢材价格钢价剧烈波动影响下游工地的下单速度如钢价快速上涨时下游容易选择观望延迟开工2022年下半年以来建筑钢材价格明显回落并呈现企稳态势以建筑常用钢材20mm厚普通中板全国价格为例已从2021年5月13日6625元吨高点回落至2023年2月24日4443元我们判断2021年钢价快速上涨一方面系铁矿石进口受国际关系影响另一方面系钢价炒作影响钢铁行业供过于求的关系并未改变因此中长期来看我们预计钢价回落后有望持续在40005000元之间波动图92022年钢价下半年以来钢价有明显回落7000650060005500500045004000350020mm厚普通中板全国价格元吨资料来源wind兴业证券经济与金融研究院整理注此处建筑常用钢材20mm厚普通中板全国价格为例3地产基建投资景气度商场写字楼等商业地产学校医院体育场馆展览馆火车站机场等政府基建项目均为钢结构应用的重点领域2021年部分民营地产企业债务问题频发导致地产相关需求减弱地产投资景气度下行则带动地方政府土地出让收入减少2021年下半年基建投资阶段性下行从目前来看地产的至暗时刻已过保交楼及维持地产行业平稳健康发展的支持政策频出地产景气度已呈边际改善基建投资2022年以来保持高景气2022年全年基建请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-深度研究报告投资同比增长1152我们判断2023年有望保持高景气一方面资金面持续发力根据21世纪经济报道31省份提前批专项债一般债额度合计分别为21900亿元4320亿元同比分别增长5032另一方面项目储备充足我们统计了19个省市公告的重大项目年度计划投资额同比增长14表219省市重大项目年度计划投资额亿元省份2022年度计划投资额2023年度计划投资额同比安徽1263195755重庆3600429219福建616864805甘肃2223251213广东90001000011广西423842621贵州6449800024河北253426003黑龙江2150300040湖北3681446021江苏559056701江西110001600045内蒙古6336773922山东2857344621陕西464248184上海200021508天津215823619云南1643764-53浙江1097210000-9合计8850310051014资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理项目大型化趋势明显大项目占比提升从公司公告的单季度新签订单情况来看2019年以来加工量10000吨以上或合同金额超过1亿元的项目占当季度新签合同额的比例总体呈提升趋势我们认为背后原因包括1高端制造业快速发展制造业用地供给收缩为提高土地使用效率和高端制造的设备布局需求工业厂房有从单层变为多层及大型化的趋势导致单个项目用钢量明显增加大型制造业项目增多2新冠感染影响下部分小型项目进度放缓被动提升了大型项目的比例3公司产能规模持续快速扩张大订单承接能力提升拥有加工速度快交货能力强成本低等竞争优势未来随着项目大型化的趋势及公司在大项目端竞争优势的强化大型订单占比有望持续提升请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-深度研究报告图10鸿路钢构单季度新签订单及大型订单占比情况8040377035602930502424242522232040202019301615131312201110103500加工量10000吨以上的新签订单金额亿元单季度新签订单金额亿元大型订单占比右轴资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-深度研究报告22竞争优势持续强化产量规模与竞争对手拉开差距2017年起公司新一轮投放的产能开始逐步落地同时公司也没有停下进一步扩大政企合作的步伐不断新签政企合作协议产能始终维持高速扩张根据公司公告截止2022年年底公司已与安徽省内下塘金寨宣城蚌埠颍上涡阳省外湖北团风重庆南川河南汝阳等地方政府签署合作协议根据测算公司2022年底产能有望达到500万吨图11鸿路钢构历年钢结构制造产能情况6005395525524995004164003303002631872001157079818310044550鸿路钢构钢结构产能万吨年数据来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理注图中钢结构产能的数据为兴证建筑团队根据公司公告所做测算值通过近年来的持续扩产鸿路钢构的产量规模已与其他上市钢结构企业拉开差距2021年鸿路钢构产量达339万吨而钢结构板块其他主要上市公司精工钢构东南网架杭萧钢构富煌钢构分别为101万吨61万吨87万吨31万吨图12上市主要钢结构公司历年产量情况万吨40033935035030025125020018714415095100705002016201720182019202020212022鸿路钢构精工钢构东南网架杭萧钢构富煌钢构资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理注截止2023年3月2日东南网架杭萧钢构富煌钢构暂未公告2022年产量情况请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-深度研究报告规模持续扩张使得鸿路钢构对上下游的议价权持续强化从上游原材料采购端来看钢材是钢结构加工制造最主要的原材料约占成本端的80左右鸿路钢构由于规模化之后可以直接从钢厂采购钢材而其他企业只能从贸易商处采购一方面直接从钢厂采购比从贸易商处采购少一道差价便宜50-200元吨另一方面由于鸿路钢构规模化之后可以进行一定的预采购有效避免了钢价波动的风险2022年鸿路钢构先后与宝钢安钢马钢宝武鄂钢舞阳钢铁等一线钢厂签订战略合作协议采购端优势进一步巩固而小型钢结构加工企业在钢价快速上涨时面临不敢接单的困境一方面是贸易商价格变动频繁一天内会有多次报价而另一方面则是贸易商会在钢价快速波动时也要求现款现货对未上市企业的资金链形成冲击从下游客户情况来看鸿路钢构要求交货就付全款大客户存在较短的账期而小型钢结构加工企业被下游大客户占款现象较为严重我们认为主要系鸿路钢构在大项目上有价格便宜交货快的竞争优势因此在付款条件上拥有一定的议价权但小型企业由于规模上的差异在面对下游大客户时其仅作为众多代工企业之一可替代性较强因此会面临较长的账期对本来现金流并不充裕的企业产生约束请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-深度研究报告3盈利预测与估值31盈利预测量产销量有望维持高速增长政企合作模式将推动公司不断有新增产能落地但整体增速将趋于平稳公司扁平化的管理体制下加工基地具有较强的可复制性确保其扩张产能有效发挥同时基于钢结构行业空间充足和公司竞争优势明显的判断我们认为产量销量未来3年仍将维持高速增长1钢结构行业空间充足2021年我国钢结构总产量达到9700万吨钢结构行业系大行业小公司的行业格局2021年上市钢结构企业CR5钢结构产量占比仅638按鸿路钢构扩产后2022年达到500万吨产能计算即使按100达产率发挥其产量市占率仅5左右在钢结构行业景气向上的背景下鸿路扩产后其产能有足够的发挥空间2鸿路竞争优势明显成本低于竞争对手是鸿路钢构获取订单的竞争优势之一钢结构行业景气度向上的背景下公司完全不用担心拿不到订单同时鸿路钢构的交货能力强量大交货急的订单首选鸿路钢结构行业景气向上鸿路钢构竞争优势明显公司的钢结构产量由其产能和合理的达产率决定预计公司2022-2024年钢结构产量分别同比增长32720自用钢主要用于公司自建厂房考虑到投产进度2022年后将逐步放缓我们假设2022-2024年自用钢量分别为10万吨4万吨2万吨由此预计2022-2024年钢结构销量分别为3395万吨4399万吨5307万吨表3鸿路钢构产销量预测指标2019202020212022E2023E2024E钢结构产量万吨186525063387349544395327yoy30343532720钢结构销量万吨174924713180339543995307yoy31412973021钢结构自用量万吨82651081004020产能利用率708092778394资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-深度研究报告价吨毛利上升吨费用下降吨净利稳步向上1吨毛利稳步上升由于一方面2022年以后投产进度放缓预计达产率将逐步回升带动钢结构业务毛利率回升另一方面随着达产率提升公司新投产产能的交货能力增强加工费用议价能力提升将带动吨毛利上升因此我们假设2022-2024年吨毛利将逐步上升分别为580元吨600元吨620元吨按吨成本5100元5000元5000元对应毛利率分别为102107110表4钢结构业务吨毛利预测指标2019202020212022E2023E2024E钢结构业务收入百万元98901258018697192862463629826钢结构业务成本百万元87251118216939173172199626535钢结构业务毛利百万元116613981759196926403290钢结构销量万吨174924713180339543995307钢结构吨收入元吨565550915880568056005620钢结构吨成本元吨505045775327510050005000钢结构吨毛利元吨605514553580600620钢结构业务毛利率11811194102107110资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理2吨费用持续下降主要系销售费用和管理费用有望持续下降管理费用来看公司不断推进扁平化和信息化管理非生产人员占比有望进一步降低随着规模不断扩大信息化持续推进从而带动管理费用率下降表5鸿路钢构吨费用预测指标2019202020212022E2023E2024E销售费用百万元194210081561161320422459销量元吨1110408491475464463收入180708080808管理费用研发费用百万元53706071860889361089612807销量元吨307024572707263224772413收入504544444341财务费用百万元66910131526157420032420销量元吨382410480464455456收入060808080808资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理3吨净利稳步向上我们将吨费用和吨其他收益合并得到钢结构吨费用综合并假定所得税率维持24的水平最终预测得出2022-2024年税后钢结构吨净利分别为221元吨249元吨269元吨吨净利呈现稳步向上的趋势请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-深度研究报告表6鸿路钢构吨净利预测指标2019202020212022E2023E2024E利润总额百万元67811022615121166292237828116所得税百万元119022353620399153716748所得税率175219239240240240钢结构吨毛利元吨605514553580600620钢结构吨费用综合元吨486324300290272266政府补贴折成吨税后元吨656390909090钢结构吨净利税后元吨149149192221249269资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-深度研究报告32估值与评级2022年底鸿路钢构钢结构产能预计接近500万吨未来产能扩张速度预计将有所放缓但从业绩成长性来看我们判断未来依然会保持较快增长1产量提升空间大从公司当前完成招拍挂的土地情况来看我们预计未来钢结构产能将达到600-700万吨按照成熟钢结构产能利用率最高可达140-150的经验判断钢结构产量上限预计达到1050万吨2022年公司钢结构产量为350万吨产量成长空间依然很大2吨净利提升有望加速公司过去5年持续快速扩产总体产能利用率偏低随着新增产能放缓产能利用率有望加速提升带动吨净利上涨一方面公司近年来逐步完善下沉工段的信息化管理体系成熟的产线管理体系可以实现快速复制新产线达产速度有望逐步提升另一方面智能化设备持续投入带动人效提升降低吨人工成本3对上下游议价权持续强化公司作为每月有稳定需求的钢结构公司与大型钢厂形成战略合作关系采购成本优势随着规模扩大将持续强化钢结构行业需求持续稳定增长供给则增长缓慢随着尾部小产能部分出清我们认为行业供需关系仍将向紧平衡供不应求的方向发展公司拥有产能规模大交货速度快成本低等竞争优势未来加工费仍存在提价的可能我们在2020年10月8日发布的深度报告鸿路钢构深度研究DCF视角看鸿路钢构中对公司如何进行业务拆分及盈利预测做了详细的阐述基于该报告我们依然对公司采用DCF估值1DCF估值的假设条件根据10年期国债到期收益率的波动情况我们假定市场无风险收益率25-30市场收益率取45-5公司的风险系数按10取值根据资本资产定价模型则公司的预期回报率预计在7-8之间假定2026年后钢结构行业仍维持稳定公司扩产速度放缓长期成长性的范围假设为0至3预计公司2024年底完全建成552万吨产能2024年以后不再进一步扩产钢结构行业需求平稳增长公司竞争优势持续产能利用率根据自身产能建设及排产情况稳步提升2DCF计算结果预计长期合理市值约为411亿根据DCF模型我们测算鸿路钢构的合理市值约在355亿元至467亿元之间中位数为411亿元左右请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-深度研究报告盈利预测与评级我们调整对公司的盈利预测预计公司2022-2024年归母净利润分别为125亿元169亿元212亿元对应3月3日收盘价PE分别为201倍149倍119倍维持增持评级表7鸿路钢构及可比公司估值表3月3日归母净利润亿元PE倍股票代码股票简称市值亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E002541SZ鸿路钢构2519125169212201149119600496SH精工钢构884831011191078774002135SZ东南网架82463768613110995资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-深度研究报告风险提示1钢材价格波动风险钢价大幅波动会影响下游工程企业开工和下单速度部分小型项目可能因为钢价波动而延迟开工或取消从而影响公司钢结构产量2融资成本上升风险公司钢结构产能投放智能化建设需要大量固定资产投资作为支撑融资成本上升将影响公司的钢结构产能投资回报水平3达产不及预期公司产能利用率的提升一方面影响公司产量另一方面影响公司吨利润的水平达产不及预期对公司利润有直接影响4钢结构渗透率提升不及预期钢结构行业总量保持一定增长主要来自于钢结构在公共建筑基建领域渗透率的快速提升渗透率提升放缓将影响行业总量增长进而导致行业竞争加剧存在影响公司利润水平的可能请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-深度研究报告附表资产负债表gscwbb公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E流动资产13098136281635919790营业收入19515201332560930945货币资金2114233922272892营业成本17047174872217526723交易性金融资产0000税金及附加137146189228应收票据及应收账款2151221928223410销售费用156161204246预付款项469481609734管理费用278292325356存货75007694975611757研发费用583601765924其他865896945996财务费用153157200242非流动资产6478798090479274其他收益366377488589长期股权投资14141414投资收益-13-13-17-21固定资产4728582466666951公允价值变动收益0000在建工程198499550275信用减值损失6000无形资产948102510971192资产减值损失-9-3-4-5商誉0000资产处置收益-0000长期待摊费用0-16-31-45营业利润1511164822192788其他590634751887营业外收入9101316资产总计19576216082540629064营业外支出891114流动负债852594791109212129利润总额1512165022202791短期借款1676242027012433所得税362396533670应付票据及应付账款4457457257986987净利润1150125416882121其他2391248725932709少数股东损益0000非流动负债3781377942784776归属母公司净利润1150125416882121长期借款1665166521652665EPS元167182245307其他2116211421132111负债合计12305132581536916906主要财务比率股本531690690690会计年度20212022E2023E2024E资本公积2437227722772277成长性未分配利润3832486164808516营业收入增长率45132272208少数股东权益0000营业利润增长率47391346257股东权益合计727183491003712158归母净利润增长率43990346257负债及权益合计19576216082540629064盈利能力毛利率126131134136现金流量表单位百万元净利率59626669会计年度20212022E2023E2024EROE158150168174归母净利润1150125416882121偿债能力折旧和摊销347439543623资产负债率629614605582资产减值准备320173169流动比率154144147163资产处置损失0000速动比率066063060066公允价值变动损失0000营运能力财务费用163157200242资产周转率109197810891136投资损失-13131721应收账款周转率7954718779247744少数股东损益0000存货周转率2574230225422484营运资金的变动-1698-78-1650-1593每股资料元经营活动产生现金流量-20217308211413每股收益167182245307投资活动产生现金流量-1606-1926-1525-749每股经营现金-029251119205融资活动产生现金流量8324215912每股净资产1054121014551762现金净变动-977225-113666估值比率倍现金的期初余额1711211423392227PE219201149119现金的期末余额733233922272892PB35302521请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-深度研究报告分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准新三板市场以三板成指为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准香港市场以恒生指数为基准美中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级国市场以标普500或纳斯达克综合指数回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则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