业绩简评
　　3月1日公司发布2022年报，22年实现营收26.91亿元，同比增长32.84%；实现归母净利润3.42亿元，同比增长85.11%；扣非归母净利润2.91亿元，同比增长138.83%。其中，Q4实现营收7.82亿元，同比增长24.51%；实现归母净利润0.97亿元，同比降低6.73%；扣非归母净利润0.75亿元，同比增长28.19%。
　　经营分析
　　严控库存+动销抬升，驱动收入高增。22年公司将库销比严格控制在15%以内，存货周转天数下降至26天（21年为47天）。受益于“提前铺市”策略，火锅调料/中式复调22年收入分别为11.98/11.81亿元，分别同比增长36.9%/39.2%（22Q4分别增长38.8%/89.5%）。香肠腊肉调味料主要在Q3铺市，且受猪价上行影响，22年收入2.01亿元，同比-5.1%（22Q4同比-58.5%）。公司推行“优商扶商”分级运营政策，22年经销商数量仅增加5名，单位经销商产出明显提升。分渠道看，经销/定制餐调渠道收入分别同比+38.3%/-4.9%，定制餐调主要受疫情扰动下滑。分地区来看，西南/华东优势日渐巩固，22年分别实现收入7.43/6.66亿元，分别同比增长21.9%/64.6%，其中华东上升为第二大市场。
　　精细化费用管控，盈利能力明显提升。22年净利率12.7%，同比+3.6pct。1）公司减少促销搭赠比例，主要反映在产品吨价提升（其中22年火锅底料/中式菜品调料吨价分别提升11.7%/7.2%），对冲主要原材料如油脂、辣椒上涨压力。22年毛利率为34.2%，同比+2pct（22Q4为34%，同比+0.8pct）。2）加强过程管理，优化费用投放，22年广告费仅0.23亿元，同比下降73%；同期销售/管理费率分别为14.4%/5.6%，同比-5.1pct/+0.2pct，管理费率因股权激励费用计提略有提升。
　　公司23年将继续围绕大单品布局，持续开拓外埠市场、发力定制餐调，实现产品渠道双驱动。公司还将通过横向并购、机会型参股投资等形式，提升在产业链上下游的地位，增强行业竞争力。当前复调赛道竞争格局分散，集中度较低，公司具备品牌、规模等先发优势，有望持续提升市场份额。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司23-25年公司收入分别为32.7/38.6/45.2亿元，分别同比增长22%/18%/17%；归母净利润分别为4.3/5.4/6.6亿元，分别同比增长25%/28%/21%。对应PE分别为49x/38x/32x，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧风险/疫情二次反复风险/区域扩张不及预期风险

研究报告全文：2023年03月01日增持维持评级天味食品603317SH公司点评证券研究报告食品饮料组改革奏效良性增长分析师刘宸倩执业S1130519110005业绩简评liuchenqiangjzqcomcn3月1日公司发布2022年报22年实现营收2691亿元同比增长3284实现归母净利润342亿元同比增长8511扣非市价人民币2734元归母净利润291亿元同比增长13883其中Q4实现营收782亿元同比增长2451实现归母净利润097亿元同比相关报告降低673扣非归母净利润075亿元同比增长28191改革势能加速释放业绩表现超预期-天味食品22Q3经营分析业绩点评20221026严控库存动销抬升驱动收入高增22年公司将库销比严格2复调龙头企稳修复改革势能逐步释放-天味食品首次覆控制在15以内存货周转天数下降至26天21年为47天受盖报告2022924益于提前铺市策略火锅调料中式复调22年收入分别为11981181亿元分别同比增长36939222Q4分别增长人民币元成交金额百万元388895香肠腊肉调味料主要在Q3铺市且受猪价上行影3500800响22年收入201亿元同比-5122Q4同比-585公司3100600推行优商扶商分级运营政策22年经销商数量仅增加5名2700400单位经销商产出明显提升分渠道看经销定制餐调渠道收入分2300200别同比383-49定制餐调主要受疫情扰动下滑分地区来1900看西南华东优势日渐巩固22年分别实现收入743666亿元15000分别同比增长219646其中华东上升为第二大市场精细化费用管控盈利能力明显提升22年净利率127220301成交金额天味食品沪深300同比36pct1公司减少促销搭赠比例主要反映在产品吨价提升其中22年火锅底料中式菜品调料吨价分别提升公司基本情况人民币11772对冲主要原材料如油脂辣椒上涨压力22年毛利率为342同比2pct22Q4为34同比08pct2加强过项目202120222023E2024E2025E程管理优化费用投放22年广告费仅023亿元同比下降73营业收入百万元20262691327438634516营业收入增长率-14343284216618021689同期销售管理费率分别为14456同比-51pct02pct归母净利润百万元185342426544656管理费率因股权激励费用计提略有提升归母净利润增长率-49328511246727602060公司23年将继续围绕大单品布局持续开拓外埠市场发力摊薄每股收益元02450448055807120859每股经营性现金流净额032072059097111定制餐调实现产品渠道双驱动公司还将通过横向并购机会ROE归属母公司摊薄48585097511331228型参股投资等形式提升在产业链上下游的地位增强行业竞争PE109536137489938393183力当前复调赛道竞争格局分散集中度较低公司具备品牌PB531522478435391规模等先发优势有望持续提升市场份额来源公司年报国金证券研究所盈利预测估值与评级预计公司23-25年公司收入分别为327386452亿元分别同比增长221817归母净利润分别为435466亿元分别同比增长252821对应PE分别为49x38x32x维持增持评级风险提示行业竞争加剧风险疫情二次反复风险区域扩张不及预期风险敬请参阅最后一页特别声明1公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020202120222023E2024E2025E2020202120222023E2024E2025E主营业务收入236520262691327438634516货币资金272913454509129911153增长率-143328217180169应收款项243232394448主营业务成本-1383-1373-1770-2121-2454-2850存货243108147151175203销售收入585678658648635631其他流动资产68316142526272929293136毛利981653921115214091666流动资产367830983153383041394540销售收入415322342352365369总资产857732654677659665营业税金及附加-19-16-22-25-29-34长期投资0182498523543563销售收入080808080808固定资产5087111015120713871556销售费用-474-394-388-468-541-632总资产118168210213221228销售收入201195144143140140无形资产454546485154管理费用-102-110-150-180-209-239非流动资产61211321668183021432286销售收入435456555453总资产143268346323341335研发费用-30-26-32-39-46-54资产总计429042304822566062836825销售收入131312121212短期借款000475498327息税前利润EBIT355106328440584707应付款项431279517563682800销售收入15052122135151156其他流动负债118129267229274321财务费用153518-2-12-5流动负债549409784126714541448销售收入-06-17-07010301长期贷款000000资产减值损失-8-2-1000其他长期负债111813182532公允价值变动收益000000负债560426797128514791480投资收益353854303030普通股股东权益373038044020437047995340税前利润82175134604739其中股本630754763763763763营业利润407189406481620751未分配利润102510081269161920482589营业利润率17293151147160166少数股东权益005555营业外收支2127-2202020负债股东权益合计429042304822566062836825税前利润428216404501640771利润率181107150153166171比率分析所得税-64-32-63-75-96-1162020202120222023E2024E2025E所得税率149147156150150150每股指标净利润364184341426544656每股收益057802450448055807120859少数股东损益00-1000每股净资产591650445268572562876996归属于母公司的净利润364185342426544656每股经营现金净流056003190716058909671113净利率15491127130141145每股股利028002500050010001500150回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率977485850975113312282020202120222023E2024E2025E总资产收益率849436709753865961净利润364184341426544656投入资本收益率8102386887729371059少数股东损益00-1000增长率非现金支出354552607283主营业务收入增长率369-143328217180169非经营收益-48-24-53-34-19-23EBIT增长率191-7012092341327209营运资金变动135206-2141134净利润增长率227-493851247276206经营活动现金净流353240546450738849总资产增长率1003-1414017411086资本开支-198-316-221-176-345-185资产管理能力投资290-1131-917-225-220-220应收账款周转天数172221212019其他37-27152303030存货周转天数450466263260260260投资活动现金净流129-1718-1086-371-535-375应付账款周转天数492665652660700710股权募资16830105000固定资产周转天数667798986969897823债权募资00047523-171偿债能力其他-117-209-161-92-146-142净负债股东权益-906-774-733-717-706-734筹资活动现金净流1566-209-56384-123-312EBIT利息保障倍数-233-31-18024134681371现金净流量2047-1687-59546279162资产负债率130610081653227123542169来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币人民币元历史推荐与股价成交量序号日期评级市价目标价510030012022-09-24增持243028882888450022022-10-26增持2547NA3900200来源国金证券研究所33002700100210015000211201210601210901220301220601220901221201230301210301投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行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