2023年2月21日，广西壮族自治区下辖柳州市召开柳州市国有企业发行债券推介会，柳州市政府相关负责人、自治区相关政府部门负责人及部分城投公司负责人出席会议并发言。本文梳理了柳州市当前的经济财政情况、债务风险管控措施及债务到期压力，以供投资者参考。
　　 2021年，柳州市GDP3,057.24亿元，在广西14个地级市中排名第2，GDP增速-3.77%，在广西排名第14。产业结构以第二产业为主，支柱产业主要为汽车、钢铁、机械等。截至2023年2月24日，市内共5家A股上市公司。
　　 2017-2019年，柳州市一般公共预算收入呈缓慢上升趋势，2020年同比下降21.82%，随后保持稳定；财政自给率自2018年以来呈下降趋势，2021年回升至41.27%，但仍处于较低水平。政府性基金收入自2017年起呈稳步增长趋势，且从2020年开始超过一般公共预算收入；2017年以来，柳州市土地出让收入逐年增长，土地财政依赖度随之持续上升，2021年土地财政依赖度为142.11%。
　　柳州市全口径债务以城投有息债务为主，2018-2021年，地方政府债务增速很低，城投有息债务增速持续高于地方政府债务增速，其中2020年达到24.12%。2019-2021年，柳州市调整债务率分别为302.25%、351.08%和398.76%，呈增长趋势。
　　根据其他省份债务化解的经验，地区银行资源、持有的上市公司股权2个因素在地区金融资源中尤为重要。柳州市有1家城商行柳州银行股份有限公司和5家农商行。根据样本城投最新授信数据，市内城投银行借款结构主要依赖城商行、股份制商业银行及国有大型商业银行，占比分别为35%、28%和27%。其中城商行除了市内城商行柳州银行给予城投的授信较大外，自治区内桂林银行和广西北部湾银行2家城商行也给予了城投较大的授信规模。根据2022年三季报数据，柳州市政府共持有3家上市公司股权，按2023年2月24日市值计算，合计市值20.28亿元，上市公司资源较为薄弱。
　　柳州市的负面舆情集中于2022年，注销土地使用权及商票逾期引发市场关注。上半年，柳州东通、柳州龙建及柳州投控陆续公告注销土地使用权，在此之前，甚少有城投公告注销土地使用权。同时，公告中虽称“柳州市财政及柳州市国资委将通过现金资产和实物资产注入的方式增资”，但彼时注销土地使用权确实导致了相关城投净资产的大幅下降，由此引发了市场对柳州市整体的担忧。下半年，多家城投陆续出现在商票逾期名单上。
　　近年来柳州市预算执行报告及政府工作报告中均有涉及化债、防控债务风险的表述。2023年2月21日，柳州市召开恳谈会，提及“确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付”。和之前其他省份恳谈会类似，柳州此次恳谈会也只保证了债券的按时兑付，而从之前其他省份的恳谈会经验看，恳谈会对市场提振信心较少，市场更为关注恳谈会相关精神的落地。诸如甘肃、山东潍坊、贵州等恳谈会之后城投债利差仍一路攀升，主要原因是区域内非标仍在违约，债务管控仍较弱，天津是当前唯一一个恳谈会之后出现利差下行的省份。
　　目前柳州市有存续债的城投共9家，均为地市级城投。其中AA+、AA及无评级城投分别为5家、3家和1家，存续债余额合计815.96亿元，其中2023-2025年到期规模分别为100.04亿元、159.26亿元和276.90亿元。具体主体看，柳州投控、柳州东城、城投公司和柳州东通存续债余额规模较大，分别为206.38亿元、147.25亿元、125.52亿元和122.33亿元。2023年到期规模较大的主体为柳州投控和柳州东通，到期规模分别为33.10亿元和29.34亿元。
　　一级方面，2022年，柳州市城投净融资额-100.74亿元，同比由2021年的净流入（179.72亿元）转为净偿还。二级方面，伴随着区域内负面舆情不断，2022年以来，柳州市城投信用利差呈上行态势。具体主体看，2023年2月23日，有息债务规模大、短期偿付压力大且存续债余额较大的柳州投控、柳州东城和城投公司信用利差超过1,000bp；柳州东通、柳州建投和柳州龙建信用利差在700-900bp之间；存续债余额较小的柳州城建、柳州轨道交通和柳州文旅信用利差小于500bp。
　　风险提示：城投口径判断有误；有息债务数据统计不完整；发生超预期信用风险事件。

研究报告全文：柳州城投怎么看证券研究报告固定收益专题2023年2月25日TableIndustry分析师TableTitle周岳投资要点执业证书编号S07405201000032023年2月21日广西壮族自治区下辖柳州市召开柳州市国有企业发行债券推介会电话柳州市政府相关负责人自治区相关政府部门负责人及部分城投公司负责人出席会议并发言本文梳理了柳州市当前的经济财政情况债务风险管控措施及债务到期压力以Emailzhouyuerqlzqcomcn供投资者参考联系人周冰倩2021年柳州市GDP305724亿元在广西14个地级市中排名第2GDP增速-377在广西排名第14产业结构以第二产业为主支柱产业主要为汽车钢铁机械等电话截至2023年2月24日市内共5家A股上市公司Emailzhoubqrqlzqcomcn2017-2019年柳州市一般公共预算收入呈缓慢上升趋势2020年同比下降2182随后保持稳定财政自给率自年以来呈下降趋势年回升至但仍201820214127处于较低水平政府性基金收入自2017年起呈稳步增长趋势且从2020年开始超过一般公共预算收入2017年以来柳州市土地出让收入逐年增长土地财政依赖度随之持续上升年土地财政依赖度为202114211柳州市全口径债务以城投有息债务为主2018-2021年地方政府债务增速很低城投有息债务增速持续高于地方政府债务增速其中2020年达到24122019-2021年柳州市调整债务率分别为3022535108和39876呈增长趋势根据其他省份债务化解的经验地区银行资源持有的上市公司股权2个因素在地区金融资源中尤为重要柳州市有1家城商行柳州银行股份有限公司和5家农商行根据样本城投最新授信数据市内城投银行借款结构主要依赖城商行股份制商业银行及国有大型商业银行占比分别为3528和27其中城商行除了市内城商行柳州银行给予城投的授信较大外自治区内桂林银行和广西北部湾银行2家城商行也给予了城投较大的授信规模根据2022年三季报数据柳州市政府共持有3家上市公司股权按2023年2月24日市值计算合计市值2028亿元上市公司资源较为薄弱柳州市的负面舆情集中于2022年注销土地使用权及商票逾期引发市场关注上半年柳州东通柳州龙建及柳州投控陆续公告注销土地使用权在此之前甚少有城投公告注销土地使用权同时公告中虽称柳州市财政及柳州市国资委将通过现金资产和实物资产注入的方式增资但彼时注销土地使用权确实导致了相关城投净资产的大幅下降由此引发了市场对柳州市整体的担忧下半年多家城投陆续出现在商票逾期名单上近年来柳州市预算执行报告及政府工作报告中均有涉及化债防控债务风险的表述2023年2月21日柳州市召开恳谈会提及确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付和之前其他省份恳谈会类似柳州此次恳谈会也只保证了债券的按时兑付而从之前其他省份的恳谈会经验看恳谈会对市场提振信心较少市场更为关注恳谈会相关精神的落地诸如甘肃山东潍坊贵州等恳谈会之后城投债利差仍一路攀升主要原因是区域内非标仍在违约债务管控仍较弱天津是当前唯一一个恳谈会之后出现利差下行的省份目前柳州市有存续债的城投共9家均为地市级城投其中AAAA及无评级城投分别为5家3家和1家存续债余额合计81596亿元其中2023-2025年到期规模分别为10004亿元15926亿元和27690亿元具体主体看柳州投控柳州东城城投公司和柳州东通存续债余额规模较大分别为20638亿元14725亿元12552亿元和12233亿元2023年到期规模较大的主体为柳州投控和柳州东通到期规模分别为3310亿元和2934亿元一级方面2022年柳州市城投净融资额-10074亿元同比由2021年的净流入17972亿元转为净偿还二级方面伴随着区域内负面舆情不断2022年以来柳州市城投信用利差呈上行态势具体主体看2023年2月23日有息债务规模大短期偿付压力大且存续债余额较大的柳州投控柳州东城和城投公司信用利差超过1000bp柳州东通柳州建投和柳州龙建信用利差在700-900bp之间存续债余额较小的柳州城建柳州轨道交通和柳州文旅信用利差小于500bp风险提示城投口径判断有误有息债务数据统计不完整发生超预期信用风险事件请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告内容目录一经济财政情况-4-1经济与产业发展-4-2土地依赖度逐渐上升-5-3调整债务率呈增长趋势-6-4地区金融资源观察-7-二区域负面舆情及债务风险管控-8-1区域负面舆情-8-2债务风险管控-9-三债务压力-14-1市内城投平台-14-2城投债一二级市场情况-16-3债务压力主要在柳州投控等-17-四总结-19--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告图表目录图表12017年以来柳州市GDP及增速亿元-4-图表22021年广西14个地级市GDP及增速对比亿元-4-图表32017-2021年柳州市三次产业结构变化情况亿元-4-图表4柳州市上市公司一览亿元-5-图表52017年以来柳州市一般公共预算收入亿元-5-图表62017年以来柳州市政府性基金收入亿元-5-图表72017年以来柳州市土地财政依赖度亿元-6-图表82015年以来柳州市固定资产投资增速对比-6-图表92015年以来柳州市债务情况亿元-6-图表10柳州市城投银行借款结构-7-图表11柳州市政府持有的上市公司股权亿元-8-图表12柳州市城投注销土地使用权一览万元-8-图表13柳州市城投涉及的商票逾期万元-9-图表14柳州市关于债务风险管控的政策文件及举措-9-图表15恳谈会之后甘肃城投债利差变化bp-11-图表16恳谈会之后贵州城投债利差变化bp-11-图表17恳谈会之后天津城投债利差变化bp-12-图表18恳谈会之后潍坊城投债利差变化bp-13-图表19恳谈会之后云南城投债利差变化bp-13-图表20柳州市地市级城投股权结构一览-14-图表21柳州市城投名单亿元-15-图表222021-2022年柳州市城投债融资情况亿元-16-图表23柳州市城投利差走势bp-16-图表24柳州市地市级城投利差与其他地区对比bp-17-图表25截至2023年2月24日柳州市城投债到期压力亿元-17-图表26截至2023年2月24日柳州市城投存续债余额及到期分布亿元-17-图表27柳州市9家城投分剩余期限存续债加权收益率-18-图表28柳州市主要城投信用利差bp-18--3-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告2023年2月21日广西壮族自治区下辖柳州市召开柳州市国有企业发行债券推介会柳州市政府相关负责人自治区相关政府部门负责人及部分城投公司负责人出席会议并发言1本文梳理了柳州市当前的经济财政情况债务风险管控措施及债务到期压力以供投资者参考一经济财政情况柳州市位于广西中北部是广西第二大城市和最大的工业城市全市总面积186万平方千米人口41753万人柳州市下辖5个区城中区鱼峰区柳南区柳北区柳江区3个县柳城县鹿寨县融安县代管2个自治县融水苗族自治县三江侗族自治县1经济与产业发展2021年柳州市GDP305724亿元在广西14个地级市中排名第2GDP增速-377在广西排名第14图表12017年以来柳州市GDP及增速亿元图表22021年广西14个地级市GDP及增速对比亿元GDPGDP增速右GDPGDP增速右330014600030122532005000103100204000815300063000102900452000280020027001000-2-52600-40-10南柳桂玉钦贵百北梧河崇贺城来2500-6宁州林林州港色海州池左州港宾2017年2018年2019年2020年2021年市市市市市市市市市市市市市市来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所产业结构以第二产业为主支柱产业主要为汽车钢铁机械等2021年柳州市三次产业结构为84418498相较2017年69540392第三产业比重有所增长截至2023年2月24日柳州市内共5家A股上市公司包括柳钢股份柳工柳药集团等图表32017-2021年柳州市三次产业结构变化情况亿元1资料来源httpswww21jingjicomarticle20230223heraldfd546660912a33c0ca8cc1792f6eef31html-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告第一产业第二产业第三产业35003000250020001500100050002017年2018年2019年2020年2021年来源Wind中泰证券研究所图表4柳州市上市公司一览亿元证券代码证券简称公司属性2021年营业收入000528SZ柳工地方国有企业28701600249SH两面针地方国有企业718600423SH柳化股份地方国有企业127601003SH柳钢股份地方国有企业92252603368SH柳药集团民营企业17135来源WIND中泰证券研究所2土地依赖度逐渐上升2017-2019年柳州市一般公共预算收入呈缓慢上升趋势2020年同比下降2182随后整体稳定税收收入占比在56-72之间波动2021年占比为6631财政自给率自2018年以来呈下降趋势2021年回升至4127但仍处于较低水平政府性基金收入自2017年起呈稳步增长趋势且从2020年开始超过一般公共预算收入其中2018-2021年同比分别增长14962535212013102017年以来柳州市土地出让收入逐年增长土地财政依赖度随之持续上升2021年土地财政依赖度为142112022年柳州市以招拍挂方式出让的住宅类用地土地成交金为4030亿元同比下滑7305土地出让金下滑对后续柳州财政收入规模及可持续性或将产生较大影响图表52017年以来柳州市一般公共预算收入亿图表62017年以来柳州市政府性基金收入亿元元-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告一般公共预算收入税收收入一般公共预算收入政府性基金收入财政自给率右税收收入占比右土地出让收入占比右250603001002502005090402001508030150100702010050105060000502017年2018年2019年2020年2021年2017年2018年2019年2020年2021年来源企业预警通中泰证券研究所来源企业预警通中泰证券研究所图表72017年以来柳州市土地财政依赖度亿元土地出让收入一般公共预算收入土地依赖度右3001601402501202001001508060100405020002017年2018年2019年2020年2021年来源企业预警通中泰证券研究所3调整债务率呈增长趋势2015-2019年柳州市固定资产投资增速持续高于全国水平2015-2021年广西固定资产投资增速均高于全国水平2015-2019年柳州市固定资产投资增速持续高于全国水平同时其增速自2018年开始显著下降2020年起增速低于全国平均水平和广西平均水平2022年同比增速为-700低于全国的510柳州市全口径债务以城投有息债务为主2018-2021年地方政府债务增速很低城投有息债务增速持续高于地方政府债务增速其中2020年达到24122019-2021年柳州市调整债务率2分别为3022535108和39876呈增长趋势图表82015年以来柳州市固定资产投资增速对比图表92015年以来柳州市债务情况亿元2调整债务率地方政府债务余额城投有息债务地方综合财力100-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告全国广西柳州地方政府债务城投有息债务20地方政府债务增速右城投有息债务增速右25003515302000102515005201000150102015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年500-5500-102015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年来源WIND中泰证券研究所来源企业预警通中泰证券研究所4地区金融资源观察地区金融资源包括银行担保公司证券公司融资租赁公司AMC以及持有的上市公司股权这些金融资源在城投一级市场债券发行融资支持以及债务化解过程中的协商展期等方面都发挥了重要作用而根据其他省份债务化解的经验地区银行资源持有的上市公司股权2个因素在债务化解方面作用更为明显柳州市城投银行借款结构主要依赖城商行股份制商业银行及国有大型商业银行占比分别为3528和27柳州市有1家城商行柳州银行股份有限公司5家农商行广西鹿寨农村商业银行股份有限公司广西柳城农村商业银行股份有限公司广西融安农村商业银行股份有限公司广西三江农村商业银行股份有限公司和广西融水农村商业银行股份有限公司根据样本城投最新授信数据3城商行贷款占比35除了市内城商行柳州银行给予城投的授信较大外自治区内桂林银行和广西北部湾银行2家城商行也给予了城投较大的授信规模图表10柳州市城投银行借款结构农商行村镇银其他政策性银行行信用社091国有大型商业银行城商行2735股份制商业银行28来源企业预警通中泰证券研究所3指2020年12月31日以来的最新授信-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告根据2022年三季报数据柳州市政府共持有3家上市公司股权按2023年2月24日市值计算合计市值2028亿元上市公司资源较为薄弱图表11柳州市政府持有的上市公司股权亿元直接或间接期末参考证券简称股东名称穿透至柳州市政府持有上市公市值司股权广西柳州市产业投资发展集团有限公司柳州市经发投资柳州市人民政府国有资产监督两面针有限责任公司柳州市元宏投资发展有限公司广西柳州40221186管理委员会市建设投资开发有限责任公司柳州市人民政府国有资产监督柳化股份柳州元通投资发展有限公司柳州化学工业集团有限公司2783789管理委员会柳州市人民政府国有资产监督豪美新材柳州盛东投资中心有限合伙134053管理委员会来源WIND中泰证券研究所二区域负面舆情及债务风险管控1区域负面舆情柳州市的负面舆情集中于2022年上半年柳州东通柳州龙建及柳州投控陆续公告注销土地使用权在此之前仅2016年2月财综20164号发布后承担土地储备职能的城投为剥离土储职能将土地储备返还给正规土储中心但甚少有城投公告注销土地使用权同时公告中虽称柳州市财政及柳州市国资委将通过现金资产和实物资产注入的方式增资但彼时注销土地使用权确实导致了相关城投净资产的大幅下降因此三家城投公告引发了市场对柳州市整体的担忧图表12柳州市城投注销土地使用权一览万元注销的土地核销导致净资净资产公告日期城投名称省份注销原因土地使用权来源使用权合计产减少比口径柳州东通投资发出于配合柳州市土地出让及项20202022523广西721342993141展有限公司目发展规划要求年两块土地使用权根据政府要求柳州市龙建投资退回3块作价出资土地另有开20202022527发展有限责任公广西24310000作价出资1044发用途需先注销土地后走招拍年司挂流程广西柳州市投资出于配合柳州市土地出让及项20212022530控股集团有限公广西721342991238目发展规划要求年司来源IFIND中泰证券研究所下半年多家城投陆续出现在商票逾期名单上8月31日柳州东城-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告首次出现在商票逾期名单上随后柳州龙建柳州东通城投公司陆续出现在商票逾期名单上图表13柳州市城投涉及的商票逾期万元历史披累计承兑截止日期承兑人累计逾期发生额逾期余额承兑余额露次数发生额2022-08-31广西柳州市东城投资开发集团有限公司44195029950119272427593082022-09-30广西柳州市东城投资开发集团有限公司4406201294063126854923073912022-10-31广西柳州市东城投资开发集团有限公司4669872557735131503123130742022-10-31柳州市龙建投资发展有限责任公司26650066500125572724735672022-11-30广西柳州市东城投资开发集团有限公司4707872000141170616704272022-12-31柳州东通投资发展有限公司6793937939152347920044252022-12-31柳州市龙建投资发展有限责任公司28473718237166763225434822023-01-31柳州市城市投资建设发展有限公司21000021000000013133852023-01-31广西柳州市东城投资开发集团有限公司5869972140000001573876来源企业预警通中泰证券研究所2债务风险管控债务管控方面广西曾于2020年7月16日召开债券市场投资者恳谈会近年来柳州市预算执行报告及政府工作报告中均有涉及化债防控债务风险的表述2023年2月21日柳州市召开恳谈会提及柳州将持续做好债券市场的风险防范工作完善企业债券风险预警机制实时监控到期债券的兑付安排提前逐笔督促落实偿债资金来源柳州市将持续拓展融资渠道通过成立柳州市偿债准备基金统筹财政资源银行再融资等多种方式多渠道筹措资金确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付确保债券投资人的合法权益坚决维护好柳州的良好资本市场环境和信任基础4图表14柳州市关于债务风险管控的政策文件及举措时间政策文件具体内容柳州市全市与市本级进一步加强政府债务风险防控严格执行限额管理杜绝新增隐性债务发生加强各主管部门间的债2020262019年预算执行情况和务管理联动切实加强投资监督管理继续做好市属投资集团公司财务情况月报制度及时分析研究2020年预算草案的报告加强举债行为管理2020年柳州市政府工作大力发展产业金融绿色金融跨境人民币业务充分发挥产业投资等政府基金引导作用吸收社202029报告会资本做大基金业务积极组织申报地方政府专项债券柳州市全市与市本级积极防范和化解债务风险严格政府性债务管理坚决遏制政府隐性债务增量按计划稳妥化解政20214182020年预算执行情况和府隐性债务存量健全我市政府隐性债务风险预些和应急处臵机制巩固债务风险防线进一步降2021年预算草案的报告低我市债务风险等级2021年柳州市政府工作大力推进国企改革三年行动积极防范化解国有企业债务风险加快政府融资平台公司市场化转型20211029报告提升国有资本运营效率确保国有资产保值增值4资料来源httpswww21jingjicomarticle20230223heraldfd546660912a33c0ca8cc1792f6eef31html-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告建立健全我市国有企业债务风险监测预警和应急处臵防控机制牢牢守住不发生区域性系统性风险柳州市市属国有企业债的底线坚持动态监测及时预警快速响应分类施策协同联动稳妥处臵成立国有企业债务2022114务风险防控实施办法风险应急处臵小组在市政府统一领导下坚持依法合规尊重市场化原则充分考虑并维护好各方合法权益切实防范和化解国有企业债务风险维护全市经济社会可持续健康发展柳州市全市与市本级加强地方财政可承受能力测算清理规范不合理的增支政策促进财政可持续发展积极防范和化20221302021年预算执行情况和解债务风险继续严格政府性债务管理盘活存量资金梳理闲臵资金积极化解存量隐性债务2022年预算草案的报告杜绝新增隐性债务发生推进融资平台公司市场化转型逐步厘清政府与平台公司边界2022年柳州市政府工作深化投融资体制改革严格落实政府债务限额管理积极推进市属国有企业化债工作防范化解政2022310报告府隐性债务风险农发行广西区分行与柳州农发行作为政策性银行必将全力以赴支持柳州市高质量发展在服务三农全产业链推进乡村振20221014市政府举行业务合作座谈兴建设落实国家和区域发展战略等方面加大政策性金融引导和支持加快合作项目落地推动优会惠政策落实柳州市全市与市本级防范化解债务风险严格执行政府债务限额管理及时筹措资金偿还债务本息稳妥化解存量隐性20231202022年预算执行情况和债务坚决遏制隐性债务增量2023年预算草案的报告2023年柳州市政府工作深化重点领域改革持续推进国资国企改革加快国有经济布局优化和结构调整深化国有集团公202323报告司市场化转型妥善化解企业债务增强市场化盈利能力柳州市将多渠道筹措资金通过成立柳州市偿债准备基金统筹财政资源银行再融资等多种方式柳州市国有企业发行债券确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付确保债券投资人的合法权益同时通过组2023221推介会建国有资本投资运营公司分类组建和完善专业化集团公司聚焦主营业务盘活存量资产等措施推动市属国有企业市场化转型升级提升企业的经营收入和利润来源政府官网中泰证券研究所和之前其他恳谈会类似柳州此次恳谈会也只保证了债券的按时兑付而从之前其他恳谈会经验看恳谈会对市场提振信心较少市场更为关注恳谈会相关精神的落地诸如甘肃山东潍坊贵州等恳谈会之后城投债利差仍一路攀升主要原因是区域内非标仍在违约债务管控仍较弱天津是当前唯一一个恳谈会之后出现利差下行的省份甘肃恳谈会2021年10月15日甘肃省地方金融监督局组织召开全省债券市场投资人恳谈会副省长会议上指出针对国企存续债省市两级坚决采取过硬措施全力推动风险化解倾尽所能保护投资者利益具体的偿债保障如下第一当地或出资成立百亿信用保障基金用于债券投资当地债券回购等以解决暂时困难并为当地主要国企的债券发行提供增信第二推进市县政府融资平台公司整合升级加快市场化转型通过划分类型以市带县等模式进行平台整合为市县政府谋划实施建设项目提供依托第三加强国有企业债务风险管控工作在摸清现有融资平台公司底数的基础上全面清理撤销空壳类平台兼并重组复合类平台着力打造市场类平台第四将优质国企股权等优质经营性资产注入平台公司选择现金流比较充沛的项目采取REITSPPPABS等方式盘活形成示范效应第五统筹使用多种手段化解现有债务科学合理安排暂时难以偿还的债务缓释期限55资料来源httpwww21jingjicomarticle20211117herald9d4c103b8a475a0e12f105fbe2624655html-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告2021年12月19日兰州市政府召开化解兰州建投公司债务问题金融机构通气会此次会议上兰州市领导表示兰州建投公司的债务问题本质上是金融问题要用金融的方法解决好金融的问题并表态将组建新兰投公司推动政府融资平台整合升级要实现兰州建投公司债务全部落实不打折扣6图表15恳谈会之后甘肃城投债利差变化bp350兰州城投提前2天兑兰州城投担保的付私募债新发美300非标利息兑付逾元债投资人沟通会期250兰州建投通气会兰州城投技术200性违约兰州信保基金成立150兰州城投为兰州建投旗100下子公司担保的近1亿非甘肃信保基金成立恳谈会标债务展期到期后仍不能按约偿还500202013202023202033202043202053202063202073202083202093202113202123202133202143202153202163202173202183202193202213202223202233202243202253202263202273202283202293202313202011320201232021103202111320211232022103202211320221232020103来源WIND中泰证券研究所贵州恳谈会2019年10月18日贵州省地方金融监督管理局在上交所举办了贵州省债券市场投资者恳谈会7会议提到保证全省公开市场发行的债券如期兑付但从二级利差变化来看市场并不认可这次恳谈会或与恳谈会后非标仍在持续违约有关图表16恳谈会之后贵州城投债利差变化bp700遵义道桥发布展期的公650告600550500遵义道桥信托逾期450财新报道遵义展期400350第二次茅台化债300召开债券市场投资者恳250谈会第一次茅台化债200来源WIND中泰证券研究所天津恳谈会6资料来源httpsmpweixinqqcomsuJBDBeyZcEnNaDvlTpGg7资料来源httpswwwcscomcnsylmjsbd201910t201910185990933html-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告2021年6月22日天津市政府相关领导以及当地国资委金融局等召开债券市场投资人恳谈会8天津市相关领导强调将千方百计维护好信用生态具体措施包括一是完善信用增信强化流动性支持设立市属国企高质量发展基金应对短期流动性管理需求设立总规模200亿元基金提供短期流动性支持维护市场信用环境更好发挥信用增进公司作用强化企业债券流动性管理增强债券规模与偿债能力债务到期与资金安排合理匹配二是加快天津市国有资产处臵盘活综合实施分类分层化解问题企业存量债务风险并注入优质资产等方式维护好天津债市的信用生态三是健全完善国有企业领导人员考核体系签署防控债务风险责任状对出现公开市场债券违约风险范防化解不力损害投资者合法权益等行为一追到底终身问责2022年3月8日天津国企与金融机构恳谈会举行副市长王旭出席会议并讲话62家在津金融机构负责同志应邀出席会议部分市管企业负责同志参加会议9第一次恳谈会约3个月后天津城投债利差有明显下降第二次恳谈会约1个月后天津城投债利差明显下降此次恳谈会叠加资产荒利差下降幅度更大图表17恳谈会之后天津城投债利差变化bp500第二次恳谈会450400350300250200150第一次恳谈会100500来源WIND中泰证券研究所2021年10月20日潍坊市召开投资机构对接大会10由潍坊市政府主办潍坊市地方金融监管局承办会上潍坊市相关领导表示潍坊有实力也有能力绝不让任何一家国企出现债券违约风险绝不让任何一个区域陷入债务危机并提出四项措施管控风险一是筹划设立规模50亿元的债务增信专项资金和80亿元的债券投资基金如市内国企出现债券兑付风险时债务增信专项资金先行垫付避免违约风险二是坚持风险防控全市一盘棋对全市国企债务风险防控实行统一领导强化8资料来源httpswww163comdyarticleGD48N1RV05199NPPhtml9资料来源httpswwwtjgovcnsytjxw202203t202203105825043html10资料来源httpwww21jingjicomarticle20211020herald49c06a7acfc344260245fb9f262b91e5html-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告资源统筹压实属地责任完善追责机制三是对资产负债率较高效益下滑明显的企业进行重点监控密切监测债务变动情况确保一有风险立即处臵四是加快国企市场化转型提升国企信用评级聚焦产业发展同时利用好权益市场增强直接融资能力图表18恳谈会之后潍坊城投债利差变化bp潍坊滨城首次出现在商1000潍坊海洋投资非标违约票逾期名单上900潍坊凤凰山首次出现在商票逾期名单上潍坊滨城投资非标违约800700高密华荣高密国资首高密华荣非标展期次出现在商票逾期名单600上青州宏源非标违约500400300高密红高粱高密潍坊恒建首次城投首次出现在商出现在商票逾200恳谈会票逾期名单上期名单上1000202033202043202013202023202053202063202073202083202093202113202123202133202143202153202163202173202183202193202213202223202233202243202253202263202273202283202293202313202011320201232021103202111320211232022103202211320221232020103来源WIND中泰证券研究所云南恳谈会2021年5月31日中债资信评估有限责任公司牵头举办云南深化国企改革推进高质量发展研讨会云南省政府省国资委及主要监管机构领导云投集团建投集团康旅集团能投集团云锡控股云天化集团航产投集团农垦集团8家省属企业代表参加会议来自银行保险基金证券银行理财子公司等40余家投资机构代表亦受邀与会云南省国资委主任黄小荣在会上表示云南省属企业经营业绩债务情况和发展空间是云南不会违约的底气云南高度重视省属企业资产负债状况千方百计防范化解国有企业债务风险省属国有企业近3年没有发生一单债务违约11图表19恳谈会之后云南城投债利差变化bp昆明滇池投资首次出现600在商票逾期名单上云南投控子公司云南旅投首次出现在商票逾期500名单上昆明高新国资首次出现在商票逾期名单上400300康旅公告拟提前兑付全部公开债恳谈会200100011资料来源httpswww163commoneyarticleGBTH53QB002580S6html-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告来源WIND中泰证券研究所三债务压力1市内城投平台目前柳州市有存续债的城投共9家均为地市级平台其中AAAA无评级平台分别为5家3家和1家5家AA级平台为广西柳州市投资控股集团有限公司以下简称柳州投控广西柳州市东城投资开发集团有限公司以下简称柳州东城柳州市城市投资建设发展有限公司以下简称城投公司广西柳州市轨道交通投资发展集团有限公司以下简称柳州轨道交通广西柳州市城市建设投资发展集团有限公司以下简称柳州城建柳州投控是柳州市重要的基础设施建设和公共事业运营主体主要负责柳州市范围内的基础设施建设土地开发整理保障房建设业务以及供水供气等公共事业类业务柳州东城是柳东新区城市基础设施建设运营服务的唯一主体主要负责柳东新区范围内的土地整理基础设施建设及其他相关配套设施建设任务城投公司作为柳州市除柳东新区外其他地区主要的道路和桥梁投资建设主体柳州轨道交通作为柳州市重要的基础设施建设和投融资主体之一主要承担柳州市公共交通配套项目建设和运营任务并在市区范围内开展基础设施建设土地一级整理和保障性住房项目开发柳州城建主要业务包括土地整理基础设施建设房地产开发等3家AA级平台分别为广西柳州市建设投资开发有限责任公司以下简称柳州建投柳州东通投资发展有限公司以下简称柳州东通柳州市龙建投资发展有限责任公司柳州龙建其中柳州建投是柳州市政府性项目主要投资建设主体之一作为柳州市城市基础设施建设土地开发整理和保障房建设的投融资主体承担了大量的项目建设和融资任务柳州东通是柳州市最重要的保障房建设主体主营业务涉及保障房建设土地整理和项目代建等柳州龙建作为柳州市城市交通配套设施建设重要实施主体承担柳州市城市公共交通配套工程一期二期项目和火车站城市综合交通配套工程的建设任务广西柳州市文化旅游投资发展集团有限公司以下简称柳州文旅无外部评级主要从事文化旅游项目建设等图表20柳州市地市级城投股权结构一览-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告柳州市人民政府国有资产监督管理委员会100100100100100广西柳州市城市建广西柳州市轨道交广西柳州市文化旅广西柳州市投资控广西柳州市东城投设投资发展集团有通投资发展集团有游投资发展集团有股集团有限公司资开发集团有限公限公司AA限公司AA限公司AA司AA主要业务包括柳州市重要的主要从事文化旅游柳州市重要的基础柳东新区城市基础设施建设土地整理基基础设施建设项目建设等设施建设和公共事运营服务的唯一主体础设施建设和投融资主体业运营主体房地产开发之一100100100100柳州市城市投资建柳州市龙建投资发广西柳州市建设投柳州东通投资发展设发展有限公司展有限责任公司资开发有限责任公有限公司AAAAAA司AA柳州市除柳东新区外其他地柳州市城市交通配套设施建柳州市政府性项目主要投资建柳州市最重要的保障房建设区主要的道路和桥梁投资建设重要实施主体承担柳州设主体之一作为柳州市城市主体主营业务涉及保障房设主体公司自成立以来市城市公共交通配套工程一基础设施建设土地开发整理建设土地整理和项目代建承建了大量市政和公用设施期二期项目和火车站城市和保障房建设的投融资主体等项目综合交通配套工程的建设任该公司承担了大量的项目建设务和融资任务来源企业预警通评级报告中泰证券研究所柳州投控及柳州东城有息债务规模较大规模分别为93705亿元和56508亿元且短债占比均在30以上非受限货币资金规模较小短期偿债压力较大柳州城建城投公司柳州轨道交通柳州东通和柳州龙建总有息债务规模在200-400亿之间其中柳州城建柳州东通和城投公司短债规模超100亿元短期偿债压力仍较为明显柳州建投总有息债务规模为17673亿元但期末非受限货币资金规模极小相对而言柳州文旅债务负担较小总有息债务及短期有息债务体量很小图表21柳州市城投名单亿元行政级主体评存续债短期有长期有期末现金及现金等价物对公司简称总有息债务资产负债率别级余额息债务息债务利息的覆盖倍数柳州投控地市AA206383467359032937050466655柳州东城地市AA147251763038878565080466691城投公司地市AA125521488014160290400075776柳州东通地市AA12233145208319228390066170柳州建投地市AA8080750110173176730086199柳州龙建地市AA7690848112254207350956117柳州城建地市AA39981936419356387190196414柳州轨道交通地市AA1550874416166249110846571柳州文旅地市-130159192920883248027来源WIND中泰证券研究所注存续债为截至2023年2月24日数据柳州文旅财务数据采用2022年6月末数据其余采用2022年9月末数据利息采用总有息债务6计算-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告2城投债一二级市场情况2022年柳州市城投净融资转负2022年发行额为14346亿元同比下降6143净融资额-10074亿元同比由2021年的净流入17972亿元转为净偿还从期限看1年以内1-3年和3-5年发行规模分别为2290亿元5090亿元和6966亿元占比分别为15963548和4856图表222021-2022年柳州市城投债融资情况亿元发行偿还净融资额右9080706050403020100-10-20-30-50-40-70-60-90-80来源WIND中泰证券研究所二级市场看2022年以来伴随着区域内负面舆情不断柳州市信用利差呈上行态势2022年11月11日总体利差较2022年年初12上行34200bp2023年2月17日利差较2022年年初上行40582bp图表23柳州市城投利差走势bp2023年1月31日柳州城11002022年12月22日柳州东城展望下调至负面建子公司首次出现在商票逾期名单上10002022年6月29日柳州龙建评级由AA下调至AA2022年12月31日柳州东900柳州东通评级由AA下调通首次出现在商票逾期名至AA展望下调至负面单上8002022年10月31日柳州龙7002022年8月31日柳州东城建首次出现在商票逾期名首次出现在商票逾期名单单上88492上600500来源企业预警通中泰证券研究所12限于数据可得性采用2022年2月25日数据-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告图表24柳州市地市级城投利差与其他地区对比bp柳州市遵义市昆明市兰州市2000180016001400120010008006004002000来源企业预警通中泰证券研究所3债务压力主要在柳州投控等截至2023年2月24日柳州市城投存续债共117只存续债余额合计81596亿元其中2023-2025年到期规模分别为10004亿元15926亿元和27690亿元债务压力集中在地市级城投从评级看AAAA级和无评级主体存续债余额分别为53463亿元28003亿元和130亿元占比分别为65523432和016具体主体看柳州投控柳州东城城投公司和柳州东通存续债余额规模较大分别为20638亿元14725亿元12552亿元和12233亿元2023年到期规模较大的主体为柳州投控和柳州东通到期规模分别为3310亿元和2934亿元图表25截至2023年2月24日柳州市城投债到期压力亿元30027690250200176901592615010004100791650237002023年2024年2025年2026年2027年2028年来源WIND中泰证券研究所图表26截至2023年2月24日柳州市城投存续债余额及到期分布亿元-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告公司简称存续债余额2023年2024年2025年2026年2027年2028年柳州投控20638331019916388300044871462柳州东城147251300377551104540000000城投公司1255210001000630232501000000柳州东通12233293490045002900999000柳州建投808062041103350000000000柳州龙建7690500150013404000350000柳州城建399821011007000001080908柳州轨道交通15500001550000000000000柳州文旅130130000000000000000来源WIND中泰证券研究所从存续债加权收益率看柳州东城柳州投控和城投公司存续债加权收益率较高图表27柳州市9家城投分剩余期限存续债加权收益率公司简称1年以内1-3年3-5年柳州城建638777846柳州东城145213801317柳州轨道交通763柳州建投10111052柳州投控135114341469柳州文旅455柳州东通98511091192城投公司126613171371柳州龙建9339641199来源WIND中泰证券研究所从具体主体信用利差看2023年2月23日存续债余额较大的柳州投控柳州东城和城投公司信用利差超过1000bp柳州东通柳州建投和柳州龙建信用利差在700-900bp之间存续债余额较小的柳州城建柳州轨道交通和柳州文旅信用利差小于500bp图表28柳州市主要城投信用利差bp柳州投控柳州东城城投公司柳州东通柳州建投柳州龙建柳州城建柳州轨道交通柳州文旅1400120010008006004002000-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告来源企业预警通中泰证券研究所四总结2021年柳州市GDP305724亿元在广西14个地级市中排名第2GDP增速-377在广西排名第14产业结构以第二产业为主支柱产业主要为汽车钢铁机械等2017-2019年柳州市一般公共预算收入呈缓慢上升趋势2020年同比下降2182随后保持稳定财政自给率自2018年以来呈下降趋势2021年回升至4127但仍处于较低水平政府性基金收入自2017年起呈稳步增长趋势且从2020年开始超过一般公共预算收入2021年土地财政依赖度为14211柳州市全口径债务以城投有息债务为主2018-2021年地方政府债务增速很低城投有息债务增速持续高于地方政府债务增速其中2020年达到24122019-2021年柳州市调整债务率分别为3022535108和39876呈增长趋势柳州市的负面舆情集中于2022年注销土地使用权及商票逾期引发市场关注2023年2月21日柳州市召开恳谈会提及确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付和之前其他省份恳谈会类似柳州此次恳谈会也只保证了债券的按时兑付而从之前其他省份的恳谈会经验看恳谈会对市场提振信心较少市场更为关注恳谈会相关精神的落地目前柳州市有存续债的城投共9家均为地市级城投存续债余额合计81596亿元其中2023-2025年到期规模分别为10004亿元15926亿元和27690亿元具体主体看柳州投控柳州东城城投公司和柳州东通存续债余额规模较大分别为20638亿元14725亿元12552亿元和12233亿元2023年到期规模较大的主体为柳州投控和柳州东通到期规模分别为3310亿元和2934亿元一级方面2022年柳州市城投净融资额-10074亿元同比由2021年的净流入17972亿元转为净偿还二级方面伴随着区域内负面舆情不断2022年以来柳州市城投信用利差呈上行态势具体主体看2023年2月23日有息债务规模大短期偿付压力大且存续债余额较大的柳州投控柳州东城和城投公司信用利差超过1000bp柳州东通柳州建投和柳州龙建信用利差在700-900bp之间存续债余额较小的柳州城建柳州轨道交通和柳州文旅信用利差小于500bp风险提示城投口径判断有误有息债务数据统计不完整发生超预期信用风险事件-19-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益专题报告投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分