投资要点
　　1月托管量增幅环比下降。截至2023年1月末，中债登、上清所托管量合计127.99万亿元，较12月末增加2,501亿元，增加额环比减少1,539亿元，增量主要来源于地方债（4,170亿元）和超短融（1,539亿元）。其中：中债登债券托管量96.59万亿元，环比增加1,180亿元，增量主要来源于地方债（4,170亿元）；上清所债券托管量31.39万亿元，环比增加1,322亿元，其中超短融环比增加1,539亿元。
　　分债券类型看，利率债净融资环比下降，信用债融资转为净流入，同业存单融资转为净偿还。1）1月利率债发行量环比下降3.44%，净融资环比下降33.74%。托管量环比增加2,182亿元（增加额环比减少2,614亿元），国债、地方政府债和政策性银行债托管量分别环比变动-30亿元、4,170亿元和-1,958亿元。2）1月信用债（含企业债、中票、短融、超短融口径）净融资额为1,148亿元，由12月的净偿还（-5,235亿元）转为净流入，信用债托管量环比增加1,019亿元（12月环比为-4,919亿元）。其中企业债、中票、短融、超短融环比分别变动-415亿元、-31亿元、-74亿元、1,539亿元。3）1月同业存单发行量环比下降43.42%，净融资额环比由12月的净流入（3,413亿元）转为净流出，为-534亿元，托管规模环比减少535亿元。
　　分机构看，商业银行为配债主力，广义基金继续减持。1）商业银行增持利率债6,461亿元、信用债1,895亿元、同业存单3,749亿元。2）广义基金减持利率债2,761亿元、信用债1,103亿元、同业存单3,314亿元。3）券商减持利率债454亿元，增持信用债145亿元，减持同业存单168亿元。4）保险增持利率债254亿元，增持信用债12亿元，增持同业存单19亿元。5）境外机构减持利率债869亿元、信用债38亿元、同业存单158亿元。
　　杠杆率回升。根据银行间市场质押式回购成交量数据估算，预计1月末债市杠杆率为110.9%，较12月末增加3.27个百分点。
　　风险提示：货币政策超预期变动；信用风险大幅增加。

研究报告全文：信用债净融资转正广义基金继续减持1月中债登上清所托管数据点评证券研究报告固定收益点评2023年2月20日TableIndustry分析师TableTitle周岳投资要点执业证书编号S07405201000031月托管量增幅环比下降截至2023年1月末中债登上清所托管量合计邮箱zhouyuerqlzqcomcn12799万亿元较12月末增加2501亿元增加额环比减少1539亿元增量主要来源于地方债4170亿元和超短融1539亿元其中中债登债联系人周冰倩券托管量9659万亿元环比增加1180亿元增量主要来源于地方债4170执业证书编号亿元上清所债券托管量3139万亿元环比增加1322亿元其中超短融环比增加亿元Emailzhoubqrqlzqcomcn1539分债券类型看利率债净融资环比下降信用债融资转为净流入同业存单融资转为净偿还11月利率债发行量环比下降344净融资环比下降3374托管量环比增加2182亿元增加额环比减少2614亿元国债地方政府债和政策性银行债托管量分别环比变动-30亿元4170亿元和-1958亿元21月信用债含企业债中票短融超短融口径净融资额为亿元由114812月的净偿还-5235亿元转为净流入信用债托管量环比增加1019亿元12月环比为-4919亿元其中企业债中票短融超短融环比分别变动-415亿元-31亿元-74亿元1539亿元31月同业存单发行量环比下降4342净融资额环比由12月的净流入3413亿元转为净流出为-534亿元托管规模环比减少535亿元分机构看商业银行为配债主力广义基金继续减持1商业银行增持利率债6461亿元信用债1895亿元同业存单3749亿元2广义基金减持利率债2761亿元信用债1103亿元同业存单3314亿元3券商减持利率债454亿元增持信用债145亿元减持同业存单168亿元4保险增持利率债254亿元增持信用债12亿元增持同业存单19亿元5境外机构减持利率债869亿元信用债38亿元同业存单158亿元杠杆率回升根据银行间市场质押式回购成交量数据估算预计1月末债市杠杆率为1109较12月末增加327个百分点风险提示货币政策超预期变动信用风险大幅增加请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益点评内容目录一信用债净融资转正-3-二广义基金继续减持-4-三杠杆率回升-7-四小结-7-图表目录图表1债券托管总量-3-图表2利率债主要券种托管量变化亿元-4-图表3信用债主要券种托管量变化亿元-4-图表41月各券种及机构托管数据变动亿元-4-图表5商业银行配臵变动亿元-5-图表6广义基金配臵变动亿元-5-图表7券商配臵变动亿元-6-图表8保险公司配臵变动亿元-6-图表9境外机构配臵变动亿元-7-图表10银行间杠杆率走势-7--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益点评2023年1月末中债登上清所债券总托管量12799万亿元较上月增加2501亿元我们从主要券种和不同机构配债行为两方面进行分析供投资者参考一信用债净融资转正截至2023年1月末中债登上清所托管量合计12799万亿元较12月末增加2501亿元增加额环比减少1539亿元增量主要来源于地方债4170亿元和超短融1539亿元其中中债登债券托管量9659万亿元环比增加1180亿元增量主要来源于地方债4170亿元上清所债券托管量3139万亿元环比增加1322亿元其中超短融环比增加1539亿元图表1债券托管总量中债-托管量亿元上清所-托管量亿元环比新增-总量亿元右轴1400000300001200000250001000000200008000001500060000010000400000200000500000201907202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301201910来源WIND中债登上清所中泰证券研究所分债券类型看利率债净融资环比下降信用债融资转为净流入同业存单融资转为净偿还11月利率债发行量为17485亿元环比下降344净融资5375亿元环比下降3374托管量环比增加2182亿元增加额环比减少2614亿元商业银行为最主要增持机构国债地方政府债和政策性银行债托管量分别环比变动-30亿元4170亿元和-1958亿元其中商业银行分别增持国债2157亿元地方债3394亿元政策性银行债910亿元21月信用债含企业债中票短融超短融口径净融资额为1148亿元由12月的净偿还-5235亿元转为净流入信用债托管量环比增加1019亿元12月环比为-4919亿元其中企业债中票短融超短融环比分别变动-415亿元-31亿元-74亿元1539亿元广义基金大幅减持信用债商业银行则大幅增持31月同业存单发行量环比下降4342净融资额环比由12月的净流入3413亿元转为净流出为-534亿元托管规模环比减少535-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益点评亿元广义基金大幅减持3314亿元商业银行则增持3749亿元图表2利率债主要券种托管量变化亿元图表3信用债主要券种托管量变化亿元国债-环比亿元地方债-环比亿元政金债-环比亿元企业债-环比亿元中票-环比亿元20000短融-环比亿元超短融-环比亿元800016000同业存单-环比亿元60001200040008000200004000-20000-4000-6000-4000-80002020-032020-092021-032021-092022-032019-112020-012020-052020-072020-112021-012021-052021-072021-112022-012022-052022-072022-092022-112023-012019-112022-032022-092020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-052022-072022-112023-012020-01来源WIND中债登上清所中泰证券研究所来源WIND中债登上清所中泰证券研究所二广义基金继续减持分机构看商业银行为配债主力广义基金继续减持1月国债发行规模环比下降5644净融资额环比下降9833商业银行增持较多为2157亿元广义基金和境外机构则分别减持726亿元和663亿元地方债发行规模环比大幅增加5520亿元净融资额环比增加6146亿元除证券和信用社外其余机构均增持地方债政金债发行量环比增长8994净融资额由12月的净流入1760亿元转为净流出-1058亿元商业银行增持910亿元广义基金则减持2590亿元信用债方面广义基金减持规模较大为1103亿元商业银行和证券则分别增持1895亿元和145亿元其他机构变化不大同业存单方面商业银行大幅增持3749亿元广义基金则减持3314亿元此外广义基金减持商业银行债785亿元商业银行则增持234亿元图表41月各券种及机构托管数据变动亿元利率债信用债单位亿元同业存单商业银行债国债地方债政金债企业债短融超短融中票政策性银行-44246184-21035全国性商业银行分支行266757232911396城商行344184616304858商业银行农商行农合行215703393790991390486591839274092342外资银行121625-277其他银行0005064108广义基金含银行理财-72625557-25902-4381-12173242-8670-33144-7846证券-1498-2673-374-75-482181360-16781293保险-3463659-7750315-1032051901618非银机构境外机构-6630138-2196-0929-01-401-1585-11信用社-507-2441116-52-0315058455-69来源WIND中债登上清所中泰证券研究所-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益点评注中债登不再披露政策性银行托管数据表中仅统计上清所中政策性银行信用债存单等的托管数据商业银行增持利率债同业存单及信用债1月商业银行增持利率债6461亿元其中增持国债2157亿元地方债3394亿元政策性银行债910亿元增持信用债1895亿元其中分别增持超短融和中票1010亿元和679亿元此外商业银行增持同业存单3749亿元图表5商业银行配臵变动亿元20000国债地方债政金债信用债同业存单150001000050000-5000-100002021-032022-082020-122021-012021-022021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-092022-102022-112022-122023-012020-11来源WIND中债登上清所中泰证券研究所广义基金减持同业存单信用债及利率债1月广义基金减持利率债2761亿元主要为减持政金债和国债减持规模分别为2590亿元和726亿元减持信用债1103亿元其中中票企业债和短融减持规模分别为867亿元438亿元和122亿元减持同业存单3314亿元图表6广义基金配臵变动亿元15000国债地方债政金债信用债同业存单1000050000-5000-10000-150002020-112020-122021-012021-022021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-03来源WIND中债登上清所中泰证券研究所券商增持信用债减持利率债和同业存单1月券商减持利率债454亿元国债地方债和政金债减持规模分别为150亿元267亿元和37亿元增持信用债145亿元主要为中票减持同业存单168亿元-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益点评图表7券商配臵变动亿元3000国债地方债政金债信用债同业存单25002000150010005000-500-1000-1500-20002020-112023-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112021-01来源WIND中债登上清所中泰证券研究所保险小幅增持利率债和同业存单及信用债1月保险增持利率债254亿元其中减持国债35亿元政金债78亿元增持地方债366亿元增持信用债12亿元增持同业存单19亿元图表8保险公司配臵变动亿元国债地方债政金债信用债同业存单120010008006004002000-200-4002021-072021-112020-112021-012021-032021-052021-092022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012020-09来源WIND中债登上清所中泰证券研究所外资减持利率债同业存单及信用债1月境外机构减持利率债869亿元其中减持国债663亿元和政金债220亿元增持14亿元地方债减持信用债38亿元减持同业存单158亿元-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益点评图表9境外机构配臵变动亿元2500国债地方债政金债信用债同业存单2000150010005000-500-1000-15002020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012020-07来源WIND中债登上清所中泰证券研究所三杠杆率回升2021年3月起中债登不再公布银行间质押式回购余额我们根据银行间市场质押式回购成交量数据估算预计1月末债市杠杆率为1109较12月末增加327个百分点图表10银行间杠杆率走势模拟杠杆率1130111010901070105010302018-072020-072022-072017-072017-102018-012018-042018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-102023-012017-04来源WIND中泰证券研究所四小结1月托管量增幅环比下降截至2023年1月末中债登上清所托管量合计12799万亿元较12月末增加2501亿元增加额环比减少1539亿元增量主要来源于地方债4170亿元和超短融1539亿元其中中债登债券托管量9659万亿元环比增加1180亿元上清所债券托管量3139万亿元环比增加1322亿元分债券类型看利率债托管量环比增加2182亿元增加额环比减少2614亿元国债地方政府债和政策性银行债托管量分别环比变动-30亿元4170亿元和-1958亿元信用债托管量环比增加1019亿元12-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益点评月环比为-4919亿元其中企业债中票短融超短融环比分别变动-415亿元-31亿元-74亿元1539亿元同业存单托管规模环比减少535亿元分机构看商业银行为配债主力广义基金继续减持商业银行增持利率债6461亿元信用债1895亿元同业存单3749亿元广义基金减持利率债2761亿元信用债1103亿元同业存单3314亿元券商减持利率债454亿元增持信用债145亿元减持同业存单168亿元保险增持利率债254亿元增持信用债12亿元增持同业存单19亿元境外机构减持利率债869亿元信用债38亿元同业存单158亿元杠杆率回升根据银行间市场质押式回购成交量数据估算预计1月末债市杠杆率为1109较12月末增加327个百分点风险提示货币政策超预期变动信用风险大幅增加-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分固定收益点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分