营收与利润双双超预期：阿里巴巴FY2023Q3实现收入2477.56亿元（+2%yoy），高于彭博一致预期2458.75亿元。中国商业业务收入1699.86亿元（-1%yoy），略高于彭博一致预期的1662.63亿元。非公认会计准则净利润499.32亿（+12%yoy），彭博一致预期为432.68亿元，利润超预期。
　　受疫情及宏观环境因素影响，核心业务收入承压：本季度服饰及消费电子等重要品类表现出支付GMV有所下降，但消费电子品类GMV的降幅有所收窄。保健品，宠物护理和生鲜产品实现加速增长，持续表现出稳健需求。本季度公司CMR收入913.44亿，同比下降9%，主要由于消费需求减少，竞争持续，以及12月内地新冠疫情病例增加导致供应链和物流受到影响，引致淘宝和天猫GMV同比中单位数下降。宽松的退货政策、直播电商的兴起一定程度上提高了退货率，影响佣金收入。随着疫情的结束，预计CMR和GMV的差距在1Q会显著收窄，全年CMR有望转正。
　　注重盈利质量，新业务盈利能力持续提升：本季度国际商业、本地生活服务、数字媒体及创新业务亏损率均同比收窄，中国商业EBITA利润率持续回升，菜鸟和云计算EBITA利润率环比微降。阿里云非互联网行业客户收入同比增长9%，占比达53%。我们预计未来公司仍会注重盈利质量，新业务减亏和利润释放仍有空间，整体利润率持续提升。
　　盈利预测与投资评级：基于公司降本增效卓有成效，我们将公司2023/2024/2025财年EPS的盈利预测由6.2/7.6/9.4元调整为6.0/7.6/9.4元，2023-2025财年对应PE为13.3/10.6/8.5（以2023/2/25当天的汇率港币/人民币=0.8863为基准）。公司非常注重各个板块业务的效率的提升，大规模投入虽然影响短期业绩，但是有助于构建长期壁垒。综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：电商行业竞争加剧，用户留存率不及预期，市场监管风险，核心管理层变动风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告海外公司点评软件服务HS阿里巴巴-SW09988HK季报点评营收利润均超预期FY2023Q32023年02月26日年末疫情无碍公司增长证券分析师张良卫买入维持执业证书S0600516070001021-60199793zhanglwdwzqcomcn盈利预测与估值TableEPSFY2022AFY2023EFY2024EFY2025E证券分析师张家琦营业总收入百万元853062008714288098767375110134036执业证书S0600521070001同比1921312zhangjiaqidwzqcomcn同比归属母公司净利润百万元Non-GAAP净利润13638800127359321599794419846153股价走势同比-21-72624阿里巴巴-SW恒生指数每股收益-最新股本摊薄元股644601755937126PEPE现价最新股本摊薄Non-GAAP1239132710578520-6-12关键词TableTag比同类公司便宜-18-24TableSummary-30投资要点-36-4220222252022626202210252023223营收与利润双双超预期阿里巴巴FY2023Q3实现收入247756亿元2yoy高于彭博一致预期245875亿元中国商业业务收入市场数据169986亿元-1yoy略高于彭博一致预期的166263亿元非公认会计准则净利润49932亿12yoy彭博一致预期为43268亿元收盘价港元9005利润超预期一年最低最高价602512200受疫情及宏观环境因素影响核心业务收入承压本季度服饰及消费电市净率倍194子等重要品类表现出支付GMV有所下降但消费电子品类GMV的降港股流通市值百幅有所收窄保健品宠物护理和生鲜产品实现加速增长持续表现出190728472万港元稳健需求本季度公司CMR收入91344亿同比下降9主要由于消费需求减少竞争持续以及12月内地新冠疫情病例增加导致供应基础数据链和物流受到影响引致淘宝和天猫GMV同比中单位数下降宽松的退货政策直播电商的兴起一定程度上提高了退货率影响佣金收入每股净资产港元4653随着疫情的结束预计CMR和GMV的差距在1Q会显著收窄全年资产负债率3738CMR有望转正总股本百万股2118029注重盈利质量新业务盈利能力持续提升本季度国际商业本地生活流通股本百万股2118029服务数字媒体及创新业务亏损率均同比收窄中国商业EBITA利润率持续回升菜鸟和云计算EBITA利润率环比微降阿里云非互联网相关研究行业客户收入同比增长9占比达53我们预计未来公司仍会注重阿里巴巴-SW09988HK盈利质量新业务减亏和利润释放仍有空间整体利润率持续提升FY2023Q3季报前瞻核心业务盈利预测与投资评级基于公司降本增效卓有成效我们将公司受疫情扰动2024财年有望迎来202320242025财年EPS的盈利预测由627694元调整为607694元2023-2025财年对应PE为13310685以2023225显著恢复当天的汇率港币人民币08863为基准公司非常注重各个板块业务2023-01-12的效率的提升大规模投入虽然影响短期业绩但是有助于构建长期壁阿里巴巴-SW09988HK垒综合考虑公司业务成长竞争优势与壁垒我们认为公司当前估值季报点评利润大超水平具备较强的投资价值维持公司买入评级FY2023Q2预期港股主要上市暂缓风险提示电商行业竞争加剧用户留存率不及预期市场监管风险2022-11-20核心管理层变动风险111东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评内容目录1营收与利润双双超预期增长42多维度业务布局构筑公司强竞争壁垒53聚焦客户消费体验销售费用率保持下行54受疫情及宏观环境因素影响核心业务收入承压65注重盈利质量新业务盈利能力持续提升751本地生活持续减亏菜鸟收入增长略有放缓852阿里云非互联网客户占比持续提升86盈利预测与评级97风险提示9211东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评图表目录图1公司季度收入变化情况百万元4图2公司季度经调整净利润变化百万元4图3公司经调整EBITA变化情况百万元4图4公司业务构成5图5各业务EBITA盈利情况百万元5图6公司销售费用变动情况百万元6图7公司客户管理收入季度变化情况百万元6图8公司主要业务EBITAMargin7图9本地服务和菜鸟业务基本情况百万元8图10云计算业务基本情况百万元9311东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评1营收与利润双双超预期增长阿里巴巴发布2023财年Q3业绩本季度阿里巴巴收入247756亿元同比增长2高于彭博一致预期245875亿元中国商业业务收入同比下降1达到169986亿元彭博一致预期为166263亿元超过预期公司非公认会计准则净利润49932亿同比上升12彭博一致预期为43268亿元利润高于预期图1公司季度收入变化情况百万元总收入yoy30000080702500006020000050401500003010000020105000000-10FY2021Q1FY2019Q4FY2020Q1FY2020Q2FY2020Q3FY2020Q4FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2019Q3数据来源公司公告东吴证券研究所持续降本增效带动整体EBITAMargin提升尽管新冠疫情反复影响国内消费需求但本季度公司通过持续全面提升整体运营效率和成本优化FY2023Q3公司经调整后的EBITA规模为52048亿元同比上升16衡量公司真实盈利能力的EBITAMargin同比上升25pct至21图2公司季度经调整净利润变化百万元图3公司经调整EBITA变化情况百万元adj-净利润yoyadi-EBITAEBITAMarginyoy7000080700005040600006060000305000050000402040000400002010030000300000-102000020000-20-2010000-3010000-400-400-60FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2019Q3FY2019Q4FY2020Q1FY2020Q2FY2020Q3FY2020Q4FY2021Q1FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2022Q4FY2020Q3FY2023Q1FY2019Q4FY2020Q1FY2020Q2FY2020Q4FY2021Q1FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q2FY2023Q3FY2019Q3数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所411东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评2多维度业务布局构筑公司强竞争壁垒在公司收入结构中核心商业占比885是公司最主要的现金流业务也是公司四大业务板块中主要贡献EBITA盈利的业务核心商业包括淘宝天猫1688Lazada平台等平台电商业务也包括盒马鲜生银泰百货等新零售业务以及菜鸟网络饿了么等服务基础设施图4公司业务构成图5各业务EBITA盈利情况百万元核心商业云计算核心商业云计算70000数字媒体与娱乐创新业务数字媒体与娱乐新业务及其他100600009050000807040000603000050402000030100002010001000020000FY2020Q2FY2022Q2FY2019Q3FY2019Q4FY2020Q1FY2020Q3FY2020Q4FY2021Q1FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2022Q4FY2019Q4FY2020Q1FY2020Q2FY2020Q3FY2020Q4FY2021Q1FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2019Q3数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所公司通过核心商业的盈利为其他板块投入资本从而增加了公司在商业领域的渗透纵深拓展了公司的服务维度因此可以为用户提供更加多元化的服务通过交叉销售实现了远高于其他平台的用户ARPU值并增强了用户对平台的粘性3聚焦客户消费体验销售费用率保持下行淘特为价格敏感的消费者提供数字消费体验淘菜菜继续推动中国零售市场高频购买品类的品类渗透本季度淘特和淘菜菜通过优化客户获取的投入和提高整体运营效率持续实现亏损同比收窄本季度公司销售费用达30628亿元环比略有上升但同比降低166销售费用率为124同比降低27pcts若不考虑股权激励费用的影响预计未来公司将持续聚焦高质量运营伴随着各个业务的投入减少营销费用未来也有望走低511东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评图6公司销售费用变动情况百万元销售费用销售费用率40000163500014300001225000102000081500061000045000200FY2021Q1FY2020Q2FY2020Q3FY2020Q4FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2020Q1数据来源公司公告东吴证券研究所4受疫情及宏观环境因素影响核心业务收入承压FY2023Q3公司核心现金流业务客户管理收入由过去的客户管理与佣金合并组成为91344亿元同比降低9客户管理收入同比降低主要由于消费需求减少竞争持续以及12月内地新冠疫情病例增加导致供应链和物流受到影响引致淘宝和天猫GMV同比中单位数下降本季度服饰及消费电子等重要品类表现出支付GMV有所下降但消费电子品类GMV的降幅有所收窄保健品宠物护理和生鲜产品实现加速增长持续表现出稳健需求图7公司客户管理收入季度变化情况百万元611东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评客户管理yoy1200005010000040308000020600001040000020000-100-20FY2020Q3FY2022Q2FY2019Q4FY2020Q1FY2020Q2FY2020Q4FY2021Q1FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2019Q3数据来源公司公告东吴证券研究所下图是公司主要业务盈利情况的变化可以看到核心商业业务作为公司最主要的盈利来源核心商业EBITAmargin连续三季度环比提升主要是由于中国商业分部利润提升和国际商业增长趋势持续向好货币化率提升其中淘特和淘菜菜提升运营效率盒马强化销售能力亏损收窄Lazada提供增值服务提高变现率Trendyol订单增长强劲二者变现化率和运营效率均有所提高图8公司主要业务EBITAMargin核心商业云计算margin数字媒体与娱乐创新业务1000-100-200FY2019Q1FY2019Q2FY2019Q3FY2019Q4FY2020Q1FY2020Q2FY2020Q3FY2020Q4FY2021Q1FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2-300FY2018Q4-400-500-600-700数据来源公司公告东吴证券研究所5注重盈利质量新业务盈利能力持续提升711东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评本季度国际商业本地生活服务数字媒体和创新业务亏损率均同比收窄中国商业EBITA利润率持续回升菜鸟和云计算EBITA利润率环比微降我们预计未来公司仍会注重盈利质量新业务减亏和利润释放仍有空间整体利润率持续提升51本地生活持续减亏菜鸟收入增长略有放缓本地生活分部主要包括到家和到目的地业务收入同比增长6至13164亿元EBITA亏损3137亿元亏损绝对值同比持续收窄收入增长主要是由于到家业务的亏损持续收窄以及饿了么的平均订单金额同比提升且每单派送成本同比下降所致菜鸟网络本季度实现收入16553亿同比增长27但较上个季度增长率有所下降收入主要来自国内及国际一站式物流服务和供应链管理解决方案自2021年年底服务模式升级菜鸟在整个物流过程中承担更多责任以更好地服务消费者和提升消费者体验促使本地消费者物流服务收入增加以及国际物流履约解决方案服务收入增加所致本季度菜鸟经调整EBITA利润率有所下降我们预计未来公司仍会注重盈利质量新业务减亏和利润释放仍有空间整体利润率将持续提升图9本地服务和菜鸟业务基本情况百万元菜鸟本地服务EBITA本地服务EBITAMargin菜鸟EBITAMarginEBITA百万百万元元FY2021Q3-4327-241-454-21FY2021Q4-6633-585-817-59FY2022Q1-4770-146-472-13FY2022Q2-6535-315-605-32FY2022Q3-4987-92-411-07FY2022Q4-5483-912-525-79FY2023Q1-3044-185-286-15FY2023Q2-3493125-26709FY2023Q3-3137-12-238-007数据来源公司公告东吴证券研究所52阿里云非互联网客户占比持续提升云计算业务收入20179亿同比增长3云业务分部收入同比增长主要由金融服务教育及汽车行业等非互联网行业所驱动部分被公共服务行业的收入减少抵销阿里云的收入正变得越来越多元化非互联网行业客户的收入占比持续提升在抵消跨分部交易的影响后来自非互联网行业的客户收入同比增长9占阿里云总收入的比例为53811东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评云计算业务和客户行业状况宏观经济趋势关系密切我们认为云计算业务的利润在未来将持续修复一旦未来经济恢复云计算业务增速将快速回升国家数字化进程也将利好云服务行业图10云计算业务基本情况百万元云计算yoy云计算EBITAMargin2500010020000806015000401000020500000-20FY2020Q2FY2019Q4FY2020Q1FY2020Q3FY2020Q4FY2021Q1FY2021Q2FY2021Q3FY2021Q4FY2022Q1FY2022Q2FY2022Q3FY2022Q4FY2023Q1FY2023Q2FY2023Q3FY2019Q3数据来源公司公告东吴证券研究所6盈利预测与评级基于公司降本增效卓有成效我们将公司202320242025财年EPS的盈利预测由627694元调整为607694元2023-2025财年对应PE为13310685以2023225当天的汇率港币人民币08863为基准公司非常注重各个板块业务的效率的提升大规模投入虽然影响短期业绩但是有助于构建长期壁垒综合考虑公司业务成长竞争优势与壁垒我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值维持公司买入评级7风险提示1新零售业务竞争加剧国内各个平台加大补贴阿里巴巴有市场份额下滑风险2用户留存率不及预期性能瓶颈物流供应链等相关因素的不确定性造成公司用户留存率不及预期3电商法与反垄断等监管风险加大网商监管趋严造成部分业务扩展受限影响到公司业绩表现4阿里云负责人变动可能引起后续策略和运营重点的相应调整影响预期911东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评阿里巴巴-SW三大财务预测表会计年度TableFinanceFY2022AFY2023EFY2024EFY2025E利润表百万元FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E货币资金189898368468435911565110营业收入8530628714299876741101340证券投资与短期投资265187196917223185248870营业成本539450557714628161702655其他流动资产183450131847149183166492产品开发成本55465566435432260574流动资产合计638535697232808278980473销售费用119799697147407671587其他长期投资223611288026326447364016管理费用31922261432963033040固定资产171806234586290663348043资产减值损失11647139821491515773无形资产59231756467867381389利息收入及投资收益-15702373736164888853商誉269581292771292771292771利息支出4909476847634805其他非流动资产113147119513135455151044营业利润74168179837243456301759非流动资产合计1057018123432213776431520086其他收益-非经营10523607964846857资产合计1695553193155421859212500558利润总额84691185916249940308617短期借款8841471145634304所得税26815390425148846292预收款项66983712128071190000经调整归母净利润136388127359159979198462其他负债293213364318393440417646流动负债合计383784456210495322529131长期借款38244386013824838219应付商业票据借款94259973819738197381其他非流动负债9707397455100055102358非流动负债合计229576233436235683237957负债合计613360689646731005767088归属母公司所有者权益958134112438313450391632202主要财务比率FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E少数股东权益124059117526109877101269每股收益元64607694所有者权益合计1082193124190914549161733470每股净资产元452531635771负债和股东权益1695553193155421859212500558发行在外股份百万股21180211802118021180ROIC224189195192ROE142148164176现金流量表百万元FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E毛利率368360364362经营活动现金流154780299802235582273199销售净利率55183216253投资活动现金流-177730-153567-227124-230063资产负债率362357334307融资活动现金流-63546323355898586063收入增长率1893215133115现金净增加额-13136417857067443129200净利润增长率-9262189327301折旧摊销78910573757209178164PE12413310685资本支出-91702-136569-131196-138260PB1815131营运资本2617-128159-21924-16759EVEBITDA10488715数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币港元汇率为2023年2月25日的08863预测均为东吴证券研究所预测1011东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn