事件:
　　公司公告FY2023Q3财报（对应自然年2022Q4），实现营业收入2,478亿元（YoY+2%，QoQ+20%）；经营利润350亿元（YoY+396%，QoQ+39%），经调整EBITDA592亿元（YoY+15%，QoQ+37%），净利润457亿元（YoY+138%，QoQ+304%），归母净利润468亿元（YoY+69%，QoQ+328%），Non-GAAP净利润499亿元（YoY+12%，QoQ+48%）。此外公司继续回购4,540万股美国存托股，价值约33亿美元。在目前的授权下公司有约213亿美元回购额度，有效期至2025年3月。
　　我们的观点:
　　中国商业业务：2022Q4营收同比增长-1%至1,700亿元，其中1）中国零售商业实现营收1,658亿元（YoY-1%，QoQ+26%）。其中①客户管理业务实现营收913亿元（YoY-9%，QoQ+37%），主要由于消费需求减少、竞争持续以及12月新冠病例增多导致的物流和供应链受影响，导致本季度淘宝和天猫线上实物GMV（剔除未支付订单）同比录得中单位数下降；②直营及其他业务实现营收744亿元（YoY+10%，QoQ+15%），增长主要来自包括盒马及阿里健康的直营业务收入增长所贡献，其中盒马本季度实现两位数的同店销售增长，同比亏损显著减少；2）中国批发商业实现营收42亿元（YoY-0.2%，QoQ+0.3%）。
　　国际商业业务：2022Q4营收同比增长18%至195亿元，其中1）跨境及全球零售商业实现营收146亿元（YoY+26%，QoQ+36%），同比增长主要由于Trendyol强劲的订单增长所驱动；2）跨境及全球批发商业实现营收48亿元（YoY+0%，QoQ-4%），持续平稳。
　　本地生活服务业务：2022Q4营收同比增长6%至132亿元，本季度整体订单量同比增长5%，主要由于饿了么的平均订单金额提升，到家业务实现正GMV增长，饿了么每笔订单的单位经济效益持续实现正数。
　　菜鸟物流服务业务：2022Q4营收同比增长27%至166亿元，该项收入增长主要源于2021年底服务模式升级，促使本地消费者物流服务收入增加以及国际物流履约解决方案服务收入增加（本季度72%收入来自外部客户）。
　　云计算业务：2022Q4云计算营收同比增长3%至202亿元，同比增速放缓，目前主要由非互联网行业（金融服务/教育及汽车行业等）驱动。截止2022年12月31日为止的季度，来自非互联网行业客户收入占抵销跨分部交易的影响后阿里云总收入53%，互联网客户收入同比减少4%。
　　盈利预测和投资评级：由于经济复苏及消费市场回暖的背景下，公司核心业务增速有望逐步修复，但考虑到电商平台间的竞争加码，我们调整了盈利预测。我们预计公司FY2023-FY2025年营收分别为8,736/9,562/10,877亿元，归母净利分别为625/1,156/1,357亿元，对应摊薄EPS为2.9/5.3/6.2元，对应P/E为28/15/13倍；根据SOTP估值法，我们给予2024财年阿里巴巴合计目标市值25,024亿元人民币，对应目标价134港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：全国疫情反复影响；宏观经济增长不及预期；互联网行业的政策监管和估值调整风险；市场竞争加剧，行业增长不及预期；业务过度多元化，组织协同不足等。
　　

研究报告全文：2023年02月25日公司研究评级买入维持研究所证券分析师陈梦竹S0350521090003TableTitlechenmzghzqcomcn海外电商业务增速亮眼国内核心业务仍待修复联系人张娟娟S0350121110013zhangjj02ghzqcomcn阿里巴巴财报点评联系人罗婉琦S0350122040042-SW9988HKFY2023Q3luowqghzqcomcn最近一年走势事件阿里巴巴-SW恒生指数公司公告FY2023Q3财报对应自然年2022Q4实现营业收入247801535亿元YoY2QoQ20经营利润350亿元YoY39600399QoQ39经调整EBITDA592亿元YoY15QoQ37净利-00736润457亿元YoY138QoQ304归母净利润468亿元YoY69-01871QoQ328Non-GAAP净利润499亿元YoY12QoQ48-03007此外公司继续回购4540万股美国存托股价值约33亿美元在目前的-04142222223225226227228229221022112212231232授权下公司有约213亿美元回购额度有效期至2025年3月相对恒生指数表现20230224我们的观点表现1M3M12M阿里巴巴-226179-142中国商业业务2022Q4营收同比增长-1至1700亿元其中1-SW中国零售商业实现营收1658亿元YoY-1QoQ26其中恒生指数-92133-126客户管理业务实现营收913亿元YoY-9QoQ37主要由于消费需求减少竞争持续以及12月新冠病例增多导致的物流和供应市场数据20230224链受影响导致本季度淘宝和天猫线上实物GMV剔除未支付订单当前价格港元9005同比录得中单位数下降直营及其他业务实现营收744亿元52周价格区间港元6025-12200YoY10QoQ15增长主要来自包括盒马及阿里健康的直总市值百万港元190728472营业务收入增长所贡献其中盒马本季度实现两位数的同店销售增流通市值百万港元190728472长同比亏损显著减少2中国批发商业实现营收42亿元总股本万股211802856YoY-02QoQ03流通股本万股211802856日均成交额百万港元743300国际商业业务2022Q4营收同比增长18至195亿元其中1近一月换手023跨境及全球零售商业实现营收146亿元YoY26QoQ36同比增长主要由于Trendyol强劲的订单增长所驱动2跨境及全球批发商业实现营收48亿元YoY0QoQ-4持续平稳阿里巴巴-SW9988HKFY2023Q3业绩前瞻核心商业短期仍承压公司组织架构再调整买本地生活服务业务2022Q4营收同比增长6至132亿元本季度入互联网电商陈梦竹2023-01-30整体订单量同比增长5主要由于饿了么的平均订单金额提升到阿里巴巴-SW9988HKFY2023Q2财报家业务实现正GMV增长饿了么每笔订单的单位经济效益持续实现点评降本增效释放利润加大回购彰显信心正数买入海外陈梦竹2022-11-18阿里巴巴-SW9988HKFY2023Q2业绩菜鸟物流服务业务2022Q4营收同比增长27至166亿元该项前瞻核心电商环比改善降本增效助推利润释收入增长主要源于2021年底服务模式升级促使本地消费者物流服放买入海外陈梦竹2022-10-19务收入增加以及国际物流履约解决方案服务收入增加本季度72阿里巴巴-SW9988HKFY2023Q1财报国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告点评营收超预期显韧性新业务降本增效显著收入来自外部客户买入海外陈梦竹2022-08-08阿里巴巴-SW9988HKFY2023Q1业绩云计算业务2022Q4云计算营收同比增长3至202亿元同比增前瞻业绩短期承压聚焦降本增效带来的盈利速放缓目前主要由非互联网行业金融服务教育及汽车行业等改善买入海外陈梦竹驱动截止年月日为止的季度来自非互联网行业客2022-07-1620221231户收入占抵销跨分部交易的影响后阿里云总收入53互联网客户收入同比减少4盈利预测和投资评级由于经济复苏及消费市场回暖的背景下公司核心业务增速有望逐步修复但考虑到电商平台间的竞争加码我们调整了盈利预测我们预计公司FY2023-FY2025年营收分别为8736956210877亿元归母净利分别为62511561357亿元对应摊薄EPS为295362元对应PE为281513倍根据SOTP估值法我们给予2024财年阿里巴巴合计目标市值25024亿元人民币对应目标价134港元维持买入评级风险提示全国疫情反复影响宏观经济增长不及预期互联网行业的政策监管和估值调整风险市场竞争加剧行业增长不及预期业务过度多元化组织协同不足等预测指标TableForcast1FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E营业收入百万元8530628735599561581087716增长率192914归母净利润百万元6195962511115630135741增长率-5918517摊薄每股收益元284287531623ROE661111PE2787276214931272PB175172156137PS197192176154EVEBITDA1539121311101016资料来源Wind资讯国海证券研究所文中财报单位口径均为人民币汇率参考2023年2月24日实时汇率1港元088元人民币请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告事件公司公告FY2023Q3财报对应自然年2022Q4实现营业收入2478亿元YoY2QoQ20经营利润350亿元YoY396QoQ39经调整EBITDA592亿元YoY15QoQ37净利润457亿元YoY138QoQ304归母净利润468亿元YoY69QoQ328Non-GAAP净利润499亿元YoY12QoQ48此外公司继续回购4540万股美国存托股价值约33亿美元在目前的授权下公司有约213亿美元回购额度有效期至2025年3月我们的观点1整体业绩表现1业绩总览2022Q4实现营收2478亿元YoY2QoQ20高于彭博一致预期的2459亿元实现经营利润350亿净利润457亿元经调整EBITDA592亿元YoY15QoQ37高于彭博一致预期的536亿元归母净利润468亿元Non-GAAP净利润499亿元YoY12QoQ48高于彭博一致预期的433亿元图12019Q3-2022Q4公司主要财务指标情况资料来源公司财报国海证券研究所2分业务收入2022Q4中国商业营收1700亿元YoY-1QoQ26同比增速仍承压负增长本季度淘宝和天猫线上实物GMV剔除未支付订单同比录得中单位数下降主要由于消费需求减少竞争持续以及12月新冠病例增多导致的物流和供应链受影响从品类角度来看GMV下降主要由于服饰需求疲软所致部分被保健品宠物护理和生鲜产品的加速增长以及消费电子品类的降幅收窄所抵销淘特淘菜菜新业务持续实现亏损同比收窄其中淘宝和淘特本季度M2C商品产生的支付GMV同比增长超35请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告2022Q4国际商业营收195亿元YoY18QoQ24本季度国际零售商业整体订单量同比增长3主要由于Trendyol强劲的订单增长所驱动除此之外Lazada在东南亚订单增长正在恢复实现同比小幅回升本季度Lazada每单亏损较去年同期持续改善速卖通订单量跌幅较过去数季度有所收窄通过与菜鸟合作加强跨境配送能力提升消费者体验2022Q4本地生活服务营收132亿元YoY6QoQ12022Q4菜鸟物流服务营收166亿元YoY27QoQ242022Q4云业务营收202亿元YoY3QoQ-3同比增速放缓目前主要由非互联网行业金融服务教育及汽车行业等驱动截止2022年12月31日为止的季度来自非互联网行业客户收入占抵销跨分部交易的影响后阿里云总收入53互联网客户收入同比减少42022Q4数字媒体及娱乐营收76亿元YoY-6QoQ-10其中优酷本季度的日均付费用户规模同比增长2主要受到优质内容和来自88VIP会员计划的持续贡献所带动本季度亏损为连续第7个季度同比有所收窄图22019Q3-2022Q4公司核心电商中国商业国际商业本地生活菜鸟收入情况资料来源公司财报国海证券研究所图32019Q3-2022Q4公司非核心电商业务收入情况资料来源公司财报国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分4证券研究报告3分类型收入2022Q4中国商业业务中1中国零售商业实现营收1658亿元YoY-1QoQ26其中客户管理业务实现营收913亿元YoY-9QoQ37主要由于消费需求减少竞争持续以及12月新冠病例增多导致的物流和供应链受影响导致本季度淘宝和天猫线上实物GMV剔除未支付订单同比录得中单位数下降直营及其他业务实现营收744亿元YoY10QoQ15增长主要来自包括盒马及阿里健康的直营业务收入增长所贡献其中盒马本季度实现两位数的同店销售增长同比亏损显著减少2中国批发商业实现营收42亿元YoY-02QoQ032022Q4国际商业业务中1跨境及全球零售商业实现营收146亿元YoY26QoQ36同比增长主要由于Trendyol强劲的订单增长所驱动2跨境及全球批发商业实现营收48亿元YoY0QoQ-4持续平稳2022Q4菜鸟物流服务实现营收166亿元YoY27QoQ24该项收入增长主要源于2021年底服务模式升级促使本地消费者物流服务收入增加以及国际物流履约解决方案服务收入增加本季度72收入来自外部客户2022Q4本地生活服务实现营收132亿元YoY6QoQ1本季度整体订单量同比增长5主要由于饿了么的平均订单金额提升到家业务实现正GMV增长饿了么每笔订单的单位经济效益持续实现正数图42019Q3-2022Q4公司核心电商业务之中国商业中国零售业务收入资料来源公司财报国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分5证券研究报告图52019Q3-2022Q4公司核心电商业务其他业务收入资料来源公司财报国海证券研究所4费用情况2022Q4研发费用率5YoY-1pctQoQ-2pct一般及行政费用率4YoY1pctQoQ-1pct销售及营销费用率12YoY-3pctQoQ2pct图62019Q3-2022Q4公司主要费用率情况资料来源公司财报国海证券研究所5经调整EBITA情况2022Q4公司核心电商经调整EBITA547亿元YoY10QoQ38其中中国商业经调整EBITA586亿元国际商业经调整EBITA-8亿元本地生活服务经调整EBITA-31亿元菜鸟经调整EBITA-01亿元云计算经调整EBITA36亿元数字媒体及娱乐经调整EBITA-025亿元创新战略及其他调整EBITA-124亿元请务必阅读正文后免责条款部分6证券研究报告图72019Q3-2022Q4公司经调整EBITA情况资料来源公司财报国海证券研究所图82019Q3-2022Q4公司核心电商业务经调整EBITA及利润率情况资料来源公司财报国海证券研究所图92019Q3-2022Q4公司非核心电商业务经调整EBITA及利润率情况资料来源公司财报国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分7证券研究报告6利润率情况2022Q4公司经营利润为350亿元经营利润率为141净利润为457亿元净利润率为185Non-GAAP净利润499亿元Non-GAAP净利润率为202图102019Q3-2022Q4公司利润率情况资料来源公司财报国海证券研究所2分业务情况21中国商业业务2022Q4中国商业营业收入1700亿元YoY-1QoQ26经调整EBITA586亿元经调整EBITAMargin为34淘菜菜发布2023年货消费趋势年宵花销量大涨300春节淘菜菜不打烊2023年1月19日至25日消费者可通过淘宝淘特APP下单淘菜菜商品第二天即可送至家门口的自提点根据淘菜菜年货节期间年宵花销售情况全国年花十城也已火热出炉分别是广州东莞长沙武汉合肥无锡佛山西安成都郑州据淘菜菜平台显示年货节期间平台上的年宵花销量环比大涨300银柳销量环比上月暴涨785图11淘菜菜2023年货消费趋势资料来源经济观察报淘菜菜请务必阅读正文后免责条款部分8证券研究报告22国际商业业务2022Q4国际商业营业收入195亿元YoY18QoQ24经调整EBITA-8亿元经调整EBITAMargin为-4阿里国际站上线义乌中心仓最快可实现2小时内入库发货为应对开年订单忙和中小跨境商家高频的物流发货需求阿里巴巴国际站物流服务近日上线义乌中心仓义乌中心仓每天可流转货物3000单以上承载60多吨货物发运为让货物高效流转为商家降本增效阿里巴巴国际站推出的中心仓比普通收货仓具备更高的服务标准和操作效率可实现2小时入库发货全流程为商家降低近3成转运成本同时阿里巴巴国际站物流服务升级无忧保障涵盖运力保障服务保障到货保障三大方面助力商家发货更有保障到货更确定交付更安心截至目前阿里巴巴国际站物流服务覆盖了220国家及地区26000条全球运力线其中到货保障线路覆盖169个国家和地区截至至今已有3200万个商品享受到货保障晚到必赔的服务23云计算业务2022Q4云计算营业收入202亿元YoY3QoQ-3经调整EBITA36亿元经调整EBITAMargin为2短期来看由于商业环境差异导致目前国内利润率比较低平台更多注重市场的开拓长期来看我们持续看好云计算业务受益于企业数字化转型加速混合云中公有需求释放以及海外市场的开拓布局而增长中国工业云市场整体持续增长阿里云已连续四年蝉联第一头部趋势愈加明显近日全球权威市场研究机构IDC发布中国工业云IaaSPaaS市场份额2021增长持续报告中国工业云市场整体持续增长头部趋势愈加明显其中阿里云已连续四年蝉联第一其公有云占比更是高达314也带动了整个工业云市场公有云的增长图12阿里云连续四年中国工业云整体市场第一资料来源阿里云官方公众号请务必阅读正文后免责条款部分9证券研究报告24数字媒体与娱乐创新业务及其他2022Q4数字媒体与娱乐营业收入76亿元经调整EBITA-025亿元创新业务及其他营业收入8亿元经调整EBITA-124亿元3盈利预测与投资评级由于经济复苏及消费市场回暖的背景下公司核心业务增速有望逐步修复但考虑到电商平台间的竞争加码我们调整了盈利预测我们预计公司FY2023-FY2025年营收分别为8736956210877亿元归母净利分别为62511561357亿元对应摊薄EPS为295362元对应PE为281513倍根据SOTP估值法我们给予2024财年阿里巴巴合计目标市值25024亿元人民币对应目标价134港元维持买入评级图13分部估值表FY2024财年估值方法对应市值亿元人民币中国零售商业EVEBIT16652本地生活服务PS2203云计算PS5245对外投资最新市值或最近融资2241分部估值折扣95目标市值25024股本百万21180目标股价元股118汇率元港元088目标股价港元股134资料来源Wind资讯国海证券研究所4风险提示全国疫情反复影响宏观经济增长不及预期互联网行业的政策监管和估值调整风险市场竞争加剧行业增长不及预期业务过度多元化组织协同不足等请务必阅读正文后免责条款部分10证券研究报告附表TableForcast阿里巴巴-SW盈利预测表股价单位港元其余单位人民币换算汇率为2023224实时汇率1港元088元人民币证券代码09988股价9005投资评级买入日期20230224财务指标2022A2023E2024E2025E每股指标与估值2022A2023E2024E2025E盈利能力每股指标ROE661111EPS284287531623毛利率37363535BVPS4524460750955797期间费率-18-17-17-17估值销售净利率661212PE2787276214931272成长能力PB175172156137收入增长率192914PS197192176154利润增长率-67209617营运能力利润表百万元2022A2023E2024E2025E总资产周转率050052052052营业收入8530628735599561581087716应收账款周转率850849849849营业成本-539450-559596-619561-707254存货周转率-280828082808营业税金及附加----偿债能力销售费用-119799-105625-123093-141848资产负债率36353535管理费用-31922-40005-39380-44298流动比166179179179财务费用-20611-246341508828039速动比093093093093研发费用-55465-55648-56334-67253营业利润6963896404107273116196资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E营业外净收支-10088-188411986933478现金及现金等价物227353305746334655380700利润总额5955077563127141149674应收款项100336102912112643128142所得税费用-26815-14528-25428-29935存货净额30087311133405538741净利润4707956657111275130616其他流动资产15572139771434216316少数股东损益-15170-6107-4636-5442流动资产合计638535672138734735835827归属于母公司净利润6195962511115630135741固定资产171806174712191232217543在建工程----现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E无形资产及其他406865340688372902424209经营活动现金流142759112564172469200230长期股权投资219642227125248601282806净利润6224956657111275130616资产总计1695553167673118343172086700少数股东权益124059120601119915136414短期借款88418736956210877折旧摊销48065559086119469614应付款项30514174711912321754公允价值变动----预收帐款----营运资金变动-181508736956210877其他流动负债344429349424382463435086投资活动现金流-198592-29804-138779-148746流动负债合计383784375630411148467718资本支出-53324-34942-47808-54386长期借款及应付债券132503117371128402146069长期投资-1407228736-19123-43509其他长期负债970738735695616108772其他-4546-3597-71847-50852长期负债合计229576204727224018254841筹资活动现金流-64449-4368-4781-5439负债合计613360580357635166722558债务融资-7286-4368-4781-5439股本21180211802118021180权益融资-61116000股东权益95813497577210792361227728其它3953000负债和股东权益总计1695553167673118343172086700现金净增加额-129116783932891046045资料来源Wind资讯国海证券研究所备注财务费用科目2023E-2025E财年数据因成本项扣减以负值体现财务费用实为利息净收入不便于展示请务必阅读正文后免责条款部分11国海证券股份有限公司海外小组介绍陈梦竹南开大学本科硕士6年证券从业经验现任国海证券海外研究团队首席专注于全球内容社交互联网消费互联网科技互联网版块研究尹芮康奈尔大学硕士中国人民大学本科2年证券从业经验现任国海证券海外互联网研究员主要覆盖内容社交互联网方向张娟娟上海财经大学硕士三年产业工作经验曾任职于阿里美团现任国海证券海外互联网助理研究员主要覆盖消费互联网方向陈凯艺武汉大学硕士西南财经大学本科现任国海证券海外研究团队助理研究员主要覆盖科技互联网方向方宏伟北京大学硕士一年半产业工作经验现任国海证券海外研究团队助理研究员主要覆盖科技互联网方向罗婉琦伦敦政治经济学院硕士现任国海证券海外研究团队助理研究员主要覆盖消费互联网方向分析师承诺陈梦竹本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分国海证券股份有限公司风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分