事项：
　　阿里巴巴（9988.HK）即将发布2023财年三季度财报。
　　国信互联网观点：1）需求端承压，料3QFY23收入同比+0.1%，Non-GAAP归母净利润同比+2.3%：受宏观经济下行压力和物流履约不通畅影响，本季度公司核心电商和云业务的面临收入增长压力；费用端料公司降本增效成效明显，料销售费率从3QFY22的15.1%降至本季度的12.4%，管理费率与研发费率基本不变，预计本季度经调整EBITA利润率同比提升0.1pct，Non-GAAP归母净利率同比提升0.4pct。2）国内消费复苏，公司外部经营环境有所改善：国内防控政策优化、疫情趋于平稳后，预计消费将逐渐复苏，我们上调公司未来3年收入预测至8652/9799/11297亿元，调整幅度为+0.5%/+0.4%/+1.0%；我们认为经济复苏背景下公司将扩大投入以寻找新的增长点，预计FY2023-FY2025调整后净利润分别为1377/1604/1882亿元人民币，调整幅度为-0.8%/-2.3%/-1.3%；我们采用SOTP方法为公司重新估值：2023年消费复苏势头明显，给予中国商业业务12X-13XPE，云业务3XPS，此外2023年1月蚂蚁集团股权结构调整，按30%折价率给蚂蚁金融业务一定估值，上调公司目标价至126-133港币，上调幅度均为2%，距当前上涨空间为17%-24%，继续维持“增持”评级。
　　风险提示
　　政策风险，新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险，疫情反复风险等。

研究报告全文：证券研究报告2023年02月12日阿里巴巴-SW09988HK增持FY3Q23前瞻料收入端继续承压等待国内电商业务回暖公司研究海外公司快评互联网互联网投资评级增持维持评级证券分析师谢琦021-60933157xieqi2guosencomcn执证编码S0980520080008事项阿里巴巴9988HK即将发布2023财年三季度财报国信互联网观点1需求端承压料3QFY23收入同比01Non-GAAP归母净利润同比23受宏观经济下行压力和物流履约不通畅影响本季度公司核心电商和云业务的面临收入增长压力费用端料公司降本增效成效明显料销售费率从3QFY22的151降至本季度的124管理费率与研发费率基本不变预计本季度经调整EBITA利润率同比提升01pctNon-GAAP归母净利率同比提升04pct2国内消费复苏公司外部经营环境有所改善国内防控政策优化疫情趋于平稳后预计消费将逐渐复苏我们上调公司未来3年收入预测至8652979911297亿元调整幅度为050410我们认为经济复苏背景下公司将扩大投入以寻找新的增长点预计FY2023-FY2025调整后净利润分别为137716041882亿元人民币调整幅度为-08-23-13我们采用SOTP方法为公司重新估值2023年消费复苏势头明显给予中国商业业务12X-13XPE云业务3XPS此外2023年1月蚂蚁集团股权结构调整按30折价率给蚂蚁金融业务一定估值上调公司目标价至126-133港币上调幅度均为2距当前上涨空间为17-24继续维持增持评级评论整体需求端承压料3QFY23收入同比01Non-GAAP归母净利润同比233QFY23我们预计阿里巴巴实现营收2429亿元同比01环比17本季度收入压力来源于1疫情反复导致核心电商业务GMV增速平淡外部竞争加剧影响电商平台收费能力2受国内B端客户降本影响预计云业务本季度增长疲软此外我们预计居民对履约的时效性和确定性要求提升预计本地生活和菜鸟等业务本季度将保持高增速料3QFY23经调整EBITA同比07Non-GAAP归母净利润同比23降本增效成果明显预计本季度淘特淘菜菜等新业务减亏效果显著其他成熟业务对费用开支等管理更加严格料销售费率从3QFY22的151降至本季度的124管理费率与研发费率基本不变我们预计公司本季度经调整EBITA利润率同比提升01pctNon-GAAP归母净利率同比提升04pct请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1证券研究报告表1阿里巴巴FY3Q23季度业绩预测百万元国信预测3QFY222QFY23FY3Q23EYoYQoQ中国商业172226135431165690-3822国际商业1644915747175816912本地生活服务12141130731456920011菜鸟13078133671569420017云业务19539207572051650-1数字媒体及娱乐81138392827520-1创新业务及其他1034409579-44042总收入2425802071762429040117毛利959227596694780-1225经调整EBITA4482236164451330725Non-GAAP归母净利润4462433820456642335毛利率395367390-0524经调整EBITA率1851751860111Non-GAAP归母净利率1841631880425资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测图1阿里巴巴营业收入及增速图图23阿里巴巴Non-GAAP归母净利润及利润率资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测核心电商料3QFY23GMV同比-5CMR收入同比-12受退货率影响GMV与CMR增速差距有所扩大预计3QFY23国内电商GMV为24140亿元同比-5CMR收入881亿元同比-12从大盘看2022年10-12月网上零售额同比4受疫情反复影响部分线下消费转变为线上非接触式消费从竞争看直播电商的增长导致阿里国内电商份额受到冲击我们预计3QFY23国内电商GMV同比-5本季度受物流影响退货率有所提升预计GMV与CMR增速差距将有所扩大请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图4阿里巴巴国内电商GMV及增速图5阿里巴巴国内客户管理收入及增速资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测云计算云业务组织架构变动料收入同比5经调整EBITA率环比基本持平料3QFY23阿里云业务收入205亿同比5经调整EBITA率2与上季度基本持平2022年12月29日阿里CEO张勇宣布阿里云组织架构调整张建锋不再担任阿里云智能总裁由张勇兼任我们认为短期云业务受宏观经济下行压力B端客户开支缩减影响增速平淡新一轮的组织调整长期有助于云业务更好保障服务的稳定和安全建立客户信任长期看好云业务发展图6阿里巴巴云业务收入及增速图7阿里巴巴云计算经调整EBITA及利润率资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测资料来源公司公告国信证券经济研究所整理及预测投资建议基本面趋势向好维持增持评级国内疫情防控政策优化预计国内未来消费潜力将不断释放利好阿里巴巴核心电商平台业务我们上调公司未来3年收入预测至8652979911297亿元调整幅度为050410我们认为经济复苏背景下公司将扩大投入以寻找新的增长点预计FY2023-FY2025调整后净利润分别为137716041882亿元人民币调整幅度为-08-23-13我们采用SOTP方法为公司重新估值2023年消费复苏势头明显给予中国商业业务12X-13XPE云业务3XPS此外2023年1月蚂蚁集团股权结构调整按30折价率给蚂蚁金融业务一定估值上调公司目标价至126-133港币上调幅度均为2距当前上涨空间为17-24继续维持增持评级请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告表2阿里巴巴-SW9988HK分部估值表SOTPbnRMB估值指标FY2024E估值倍数估值24E阿里折价率bnRMBbnUSD中国商业adjEBITA1-t157412188810018882699国际商业PS72502141001421菜鸟PS637164634057本地生活服务PS6001601006086云业务PS9333280100280400数字媒体及娱乐329--投资投资者日12651000--蚂蚁金融39743230379542其他2151000--sum2662326目标股价港元美元1257154总市值2279326对应股价港元美元1076154上升空间168168资料来源公司公告Bloomberg国信证券经济研究所整理风险提示政策风险新进入者竞争加剧等市场风险宏观经济系统性风险疫情反复风险等相关研究报告阿里巴巴-SW09988HK-电商业务短期挑战仍存回购力度加大2022-05-30阿里巴巴-SW-09988HK-财报点评核心收入增长放缓行业竞争加剧2021-11-22阿里巴巴-SW-09988HK-财报点评年度活跃消费者增长放缓历史最大规模股票回购提振信心2021-08-05请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告财务预测与估值尾页报表输出资产负债表百万元FY2022FY2023EFY2024EFY2025E利润表百万元FY2022FY2023EFY2024EFY2025E现金及现金等价物189898258818389754562063营业收入8530628651569799121129679应收款项100336101759115256132871营业成本539450552005633981749422存货净额30087303653468641041销售费用119799103346117054123647流动资产合计6385357099078817061104161管理费用99034168331172845183250固定资产171806180013174504156650财务费用2061122773496411999无形资产及其他406865339074271285203499投资收益14344915179257158资产减值及公允价值投资性房地产35094350943509435094变动11647000长期股权投资443253449096454939460782其他收入19052665835063752412资产总计1695553171318518175281960186营业利润9903576133119558144928短期借款及交易性金融负债8841000营业外净收支25141587268426842应付款项30514307953517841623利润总额7389482005126400151770其他流动负债344429345088389001448869所得税费用26815164012528030354流动负债合计383784375883424179490492少数股东损益1517011511592515158长期借款及应付债券13250388868402338402归属于母公司净利润6195964453117045136574其他长期负债97073100636104199107762长期负债合计22957618950414443299360现金流量表百万元FY2022FY2023EFY2024EFY2025E负债合计613360565387568611589852净利润6195964453117045136574少数股东权益12405912521010928694128资产减值准备0000股东权益958134102258711396321276206折旧摊销42871106902115889123977负债和股东权益总计1695553171318518175281960186公允价值变动损失11647000财务费用2061122773496411999关键财务与估值指标FY2022FY2023EFY2024EFY2025E营运资本变动1765220522690636596每股收益293304553645其它1517011511592515158每股红利000000000000经营活动现金流83655174558243915281988每股净资产4524482853816025资本开支43971473184259038336ROIC791215其它投资现金流10300401591116866ROE661011投资活动现金流152818531616434561045毛利率37363534权益性融资0000EBITMargin9888负债净变化321350001000010000EBITAMargin14202018支付股利0000收入增长1911315其它融资现金流21495884100净利润增长率-5948217融资活动现金流62201524764863548635资产负债率43403735现金净变动13136468920130936172309股息率00000000货币资金的期初余额321262189898258818389754PE139138118101货币资金的期末余额189898258818389754562063PB20191715企业自由现金流29160117790160817190241EVEBITDA13877权益自由现金流6057485731154788189840资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032