阵痛期履约首先意愿低迷拖累增速，未来基本面将迎三重拐点。维持FY2023/24/25财年经调整归母净利润为1,870/2,089/2,327亿元，考虑竞争格局和景气度，采用SOPT估值方法，上调目标价至143.04元港币，维持增持评级。
　　阵痛期履约受限及需求低迷拖累增速表现。①22Q4的10-11月受管控趋严影响消费需求和履约受限；②放开后短期阵痛期对履约进一步构成较为明显冲击，使得GMV增速相比9月进度进一步放缓，退货率也因履约延长有所提升；③上述多重因素影响下，22Q4消费能力、消费意愿仍未见明显回暖，信心的恢复仍需时间。
　　收入增速预计进一步放缓。①我们预计22Q4淘系GMV增速降幅相比22Q3有所扩大，预计22Q4中国商业收入1,667亿元/-3.17%，其中，国内零售-3.45%（CMR及佣金为-9.18%，新零售+5%），国内批发+8%；②22Q4线下履约与本地生活服务除药品配送外受阵痛期影响较大，预计本地生活服务收入127.48亿元/+5%，菜鸟收入156.94亿元/+20%，主要系国际物流驱动；③预计国际商业收入175.33亿/+7%；④云业务增速有所回暖，预计增速为7%（22Q3为+4%）。
　　降本增效核心业务利润率提升稳健，静待三重拐点。①消费、云计算、国际化战略之下，降本增效与保持增长的平衡，公司直营和本地生活业务也将更加专注重点区域布局，合理配置资源；②我们公司核心商业利润率将稳中提升，新业务仍将维持持续减亏的策略；③预计22Q4经调整EBITA为459.36亿，经调整EBITA margin为19.00%，经调整EBITDA为529亿，经调整EBITDA margin为21.89%；④我们认为随着消费大盘需求回暖及货架电商与内容电商竞争趋缓，预计23Q2核心电商收入景气度将逐步回暖。
　　风险提示：行业竞争加剧风险；反垄断政策风险；数据安全监管风险。
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo批零贸易业TableMainInfoTableTitleTableInvest阿里巴巴-SW9988评级增持当前价格港元10950阵痛期冲击增速承压基本面三重拐点临近20230111海阿里巴巴2022Q4业绩前瞻Table交易数据Market周内股价区间港元刘越男分析师于清泰分析师526145-外13300公021-38677706021-38022689当前股本百万股21462liuyuenangtjascomyuqingtaigtjascom当前市值百万港元2350065司证书编号S0880516030003S0880519100001本报告导读TablePicQuote香52周内股价走势图港预计阵痛期叠加消费需求低迷22Q4增速进一步放缓未来将迎景气度回暖份额稳定与资本开支重新扩张三重拐点阿里巴巴-SW恒生指数摘要5TableSummary阵痛期履约首先意愿低迷拖累增速未来基本面将迎三重拐点维持-6-18FY20232425财年经调整归母净利润为187020892327亿元考虑-29竞争格局和景气度采用SOPT估值方法上调目标价至14304元港-40-52币维持增持评级阵痛期履约受限及需求低迷拖累增速表现22Q4的10-11月受管控趋严影响消费需求和履约受限放开后短期阵痛期对履约进一步构成较为明显冲击使得GMV增速相比9月进度进一步放缓退货率也因履约延长有所提升上述多重因素影响下消费能力证22Q4消费意愿仍未见明显回暖信心的恢复仍需时间券研收入增速预计进一步放缓我们预计22Q4淘系GMV增速降幅相究比22Q3有所扩大预计22Q4中国商业收入1667亿元-317其报中国内零售-345CMR及佣金为-918新零售5国内批发822Q4线下履约与本地生活服务除药品配送外受阵痛期影告响较大预计本地生活服务收入12748亿元5菜鸟收入15694亿元20主要系国际物流驱动预计国际商业收入17533亿7云业务增速有所回暖预计增速为722Q3为4降本增效核心业务利润率提升稳健静待三重拐点消费云计算国际化战略之下降本增效与保持增长的平衡公司直营和本地生活业务也将更加专注重点区域布局合理配置资源我们公司核心商业利润率将稳中提升新业务仍将维持持续减亏的策略预计22Q4经调整EBITA为45936亿经调整EBITAmargin为1900经调整EBITDA为529亿经调整EBITDAmargin为2189我们认为随着消费大盘需求回暖及货架电商与内容电商竞争趋缓预计23Q2核心电商收入景气度将逐步回暖风险提示行业竞争加剧风险反垄断政策风险数据安全监管风险财务摘要亿元CNYFY2019AFY2020AFY2021AFY2022AFY2023EFY2024EFY2025ETableFinance营业收入376850977173853192081062812097-5135411981514毛利润1699227329603136321935323823经调整归母净利润1008141417901513187020892327-124230-21341111经调整EBITA970105313711705130413761416经调整EBITA率28272415151312请务必阅读正文之后的免责条款部分阿里巴巴-SW9988表12022Q4自然年阿里各业务收入及利润预测亿元CNY项目21Q4A22Q1A22Q2A22Q3A22Q4E营业总收入242580204052205555207175241770yoy972889-009323-033归母净利润20429-1624122659-2056246873归母净利润率842-7961102-9921939经调整净利润4462419799302523381972506整体yoy-2463-2448-303618566248经调整EBITA4482215811344193616445936经调整EBITAMargin1848775167417461900经调整EBITDA5136423373411144331152923经调整EBITDAMargin21171145200020912189中国商业营业收入172226140330141935135430166773yoy676762158-092-317其中国内零售167995135947136977131222162203yoy9321033-223-097-345CRM佣金及客户管理10008963421722636649790902yoy-180-028-1012-725-918新零售其他自营零售6790672526647146472571301yoy31192166838643500国内批发42314383495842084569yoy104430062635081800国际商业营业收入1644914335154511574717533分业务yoy1817685164434659其中国际零售116069887105241073812302yoy1425412-256350600国际批发48434448492750095230yoy287313471193619800本地生活服务营业收入1214110445106321307312748yoy2732285921412098500菜鸟营业收入1307811582121421336715694yoy1512163046635762000云业务请务必阅读正文之后的免责条款部分2of5阿里巴巴-SW9988营业收入1953918971176852075720907yoy212513191018375700数字媒体及娱乐营业收入81138005723183927707yoy042-052-1043385-500数据来源公司财报国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of5阿里巴巴-SW9988本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级增持相对当地市场指数涨幅15以上以报告发布后的12个月内的市场表现谨慎增持相对当地市场指数涨幅介于515之间为比较标准报告发布日后的12个月股票投资评级中性相对当地市场指数涨幅介于-55内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基减持相对当地市场指数下跌5以上准增持明显强于当地市场指数行业投资评级中性基本与当地市场指数持平减持明显弱于当地市场指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分4of5阿里巴巴-SW9988附海外当地市场指数亚洲指数名称美洲指数名称欧洲指数名称澳洲指数名称沪深300标普500希腊雅典ASE澳大利亚标普200恒生指数加拿大SPTSX奥地利ATX新西兰50日经225墨西哥BOLSA冰岛ICEX韩国KOSPI巴西BOVESPA挪威OSEBX富时新加坡海峡时报布拉格指数台湾加权西班牙IBEX35印度孟买SENSEX俄罗斯RTS印尼雅加达综合富时意大利MIB越南胡志明波兰WIG富时马来西亚KLCI比利时BFX泰国SET英国富时100巴基斯坦卡拉奇德国DAX30斯里兰卡科伦坡葡萄牙PSI20芬兰赫尔辛基瑞士SMI法国CAC40英国富时250欧洲斯托克50OMX哥本哈根20瑞典OMXSPI爱尔兰综合荷兰AEX富时AIM全股请务必阅读正文之后的免责条款部分5of5