核心观点
　　《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》的出台不仅为房地产市场注入多层次增量资金，同时有助于存量资产的持续盘活和房地产融资环境的改善，保交楼及不良资产处置等项目的处理手段也将更为灵活，“第三支箭”股权融资范围延伸，迎来新突破。不动产私募投资基金投资范围与公募REITs当前试点行业高度重合，可以认为其类似于私募REITs基金或Pre-REITs基金，其间联动将助力行业探索新发展模式和不动产金融闭环的完善。
　　事件：
　　2023年2月20日，为进一步发挥私募基金多元化资产配置、专业投资运作优势，满足不动产领域合理融资需求，证监会启动不动产私募投资基金试点，新设“不动产私募投资基金”类别。中基协发布《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》（下文简称《指引》）
　　简评
　　存量商品住宅纳入投资范围，增量资金助力资产盘活，第三支箭迎来新突破。此次不动产私募投资基金的投资范围将已取得国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证、预售许可证，已经实现销售或者主体建设工程已开工的存量商品住宅项目纳入，意味着从2018年起陆续暂停的房地产私募基金的融资窗口重新打开。不动产私募基金管理人得以参与并盘活市场上资金紧张但优质的存量项目，房企纾困、杠杆负债率降低及流动性缓释再迎助力。在“第一支箭”新增授信，“第二支箭”增信债券工具的基础上，“第三支箭”股权融资范围延伸，迎来新突破。
　　基金管理人灵活度提升，改善房企融资环境。过去以住宅、商业地产及其他基础设施不动产为底层投资标的的私募股权基金在中基协处均备案在股权基金项下，《指引》的出台意味着未来该类基金都将命名为“不动产私募投资基金”。除此之外，股债比从原先的8:2优化至满足一定条件下的由基金合同自主约定、基金总资产/基金净资产的比值也由原先“资管新规”中的140%提升至200%，基金运作灵活度大幅提升，参与保交楼及不良资产处置等债权债务关系相对复杂的项目手段更为丰富，市场流动性注入获《指引》保驾护航。
　　联动公募REITs，不动产金融闭环渐完善。此次不动产私募投资基金的投资范围还包括保障性住房、市场化租赁住房、商业经营用房、基础设施项目等，与公募REITs当前试点行业高度重合，可以认为不动产私募基金类似于私募REITs基金或Pre-REITs基金。未来资产有望借助不动产私募基金进行合规性梳理及运营培育，不仅可以持续为公募REITs注入优质资产，同时也有助于市场的规范健康发展，真正打通各市场参与方的“投融管退”闭环。
　　行业融资环境逐步改善阶段，我们坚定看好行业的信用修复和政策放松下的销售复苏，优质房企将脱颖而出。推荐A股：万科A、保利发展、金地集团、建发股份、华发股份、滨江集团，港股：中国海外发展、建发国际集团、越秀地产、绿城中国、碧桂园。后疫情时代，商业及物管企业的盈利和估值有望修复，推荐A股：新城控股，港股：龙湖集团、华润置地、华润万象生活、碧桂园服务、万物云。我们也看好有能力参与不良项目处置的代建公司绿城管理控股。
　　风险提示：政策试点效果不及预期、项目落地情况不及预期、疫情超预期影响地产经营
　　风险分析
　　1. 《指引》对于基金管理人资质提出了较高要求，如自管理人登记以来累计管理不动产投资本金不低于100亿元人民币等，在试点阶段符合不动产私募投资基金备案要求的管理人数量较少，试点效果不及预期；
　　2.符合《指引》要求的存量住宅项目往往涉及较为复杂的债权及债务关系，在实操层面收购难度较大，项目落地数量不及预期；
　　3.疫情超预期影响地产销售：2022年疫情反复及相应管控措施对地产项目的销售与房企经营造成较大影响，若后续疫情反复，则可能会影响未来的地产销售数据。
　　

研究报告全文：证券研究报告行业简评存量盘活风险化解房企纾困再添新渠道房地产不动产私募投资基金新政点评核心观点维持强于大市不动产私募投资基金试点备案指引试行的出台不仅为房竺劲地产市场注入多层次增量资金同时有助于存量资产的持续盘活zhujinbjcsccomcn和房地产融资环境的改善保交楼及不良资产处置等项目的处理编号手段也将更为灵活第三支箭股权融资范围延伸迎来新突SACs1440519120002破不动产私募投资基金投资范围与公募REITs当前试点行业高SFC编号BPU491度重合可以认为其类似于私募REITs基金或Pre-REITs基金发布日期2023年02月23日其间联动将助力行业探索新发展模式和不动产金融闭环的完善市场表现事件1662023年2月20日为进一步发挥私募基金多元化资产配置专-5业投资运作优势满足不动产领域合理融资需求证监会启动不-15动产私募投资基金试点新设不动产私募投资基金类别中-25基协发布不动产私募投资基金试点备案指引试行下文简称指引202232320224232022523202262320227232022823202292320231232022223202210232022112320221223房地产上证指数简评相关研究报告存量商品住宅纳入投资范围增量资金助力资产盘活第三支箭迎来新突破此次不动产私募投资基金的投资范围将已取得国有土地使用证建设用地规划许可证建设工程规划许可证建筑工程施工许可证预售许可证已经实现销售或者主体建设工程已开工的存量商品住宅项目纳入意味着从2018年起陆续暂停的房地产私募基金的融资窗口重新打开不动产私募基金管理人得以参与并盘活市场上资金紧张但优质的存量项目房企纾困杠杆负债率降低及流动性缓释再迎助力在第一支箭新增授信第二支箭增信债券工具的基础上第三支箭股权融资范围延伸迎来新突破基金管理人灵活度提升改善房企融资环境过去以住宅商业地产及其他基础设施不动产为底层投资标的的私募股权基金在中基协处均备案在股权基金项下指引的出台意味着未来该类基金都将命名为不动产私募投资基金除此之外股债比从原先的82优化至满足一定条件下的由基金合同自主约定基金总资产基金净资产的比值也由原先资管新规中的140提升至200基金运作灵活度大幅提升参与保交楼及不良资产处置等债权债务关系相对复杂的项目手段更为丰富市场流动性注入获指引保驾护航本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明房地产行业简评报告联动公募REITs不动产金融闭环渐完善此次不动产私募投资基金的投资范围还包括保障性住房市场化租赁住房商业经营用房基础设施项目等与公募REITs当前试点行业高度重合可以认为不动产私募基金类似于私募REITs基金或Pre-REITs基金未来资产有望借助不动产私募基金进行合规性梳理及运营培育不仅可以持续为公募REITs注入优质资产同时也有助于市场的规范健康发展真正打通各市场参与方的投融管退闭环行业融资环境逐步改善阶段我们坚定看好行业的信用修复和政策放松下的销售复苏优质房企将脱颖而出推荐A股万科A保利发展金地集团建发股份华发股份滨江集团港股中国海外发展建发国际集团越秀地产绿城中国碧桂园后疫情时代商业及物管企业的盈利和估值有望修复推荐A股新城控股港股龙湖集团华润置地华润万象生活碧桂园服务万物云我们也看好有能力参与不良项目处置的代建公司绿城管理控股风险提示政策试点效果不及预期项目落地情况不及预期疫情超预期影响地产经营风险分析1指引对于基金管理人资质提出了较高要求如自管理人登记以来累计管理不动产投资本金不低于100亿元人民币等在试点阶段符合不动产私募投资基金备案要求的管理人数量较少试点效果不及预期2符合指引要求的存量住宅项目往往涉及较为复杂的债权及债务关系在实操层面收购难度较大项目落地数量不及预期3疫情超预期影响地产销售2022年疫情反复及相应管控措施对地产项目的销售与房企经营造成较大影响若后续疫情反复则可能会影响未来的地产销售数据请参阅最后一页的重要声明1房地产行业简评报告竺劲分析师介绍房地产和建筑行业首席分析师北京大学国家发展研究院金融学硕士专注于房地产物业管理等行业研究10年证券从业经验多次荣获最佳行业金牛分析师奖房地产行业新财富最佳分析师房地产行业机构投资者财新资本市场分析师成就奖房地产行业卖方分析师水晶球奖房地产行业等奖项请参阅最后一页的重要声明2房地产行业简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明3