事件描述
　　2023年2月20日晚，证监会宣布启动不动产私募投资基金试点工作，基金业协会随即发布《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》，对具体备案要求做了细化。
　　事件评论
　　“第三支箭”的推进落地，投资范围扩容至存量商品住宅项目为最大亮点。去年11月底证监会调整优化涉房企业五项股权融资措施（即“第三支箭”）就曾提及：“积极发挥私募股权投资基金作用，开展不动产私募投资基金试点，促进房地产企业盘活经营性不动产并探索新的发展模式”。本次政策为“第三支箭”的后续推进与落地，在实操层面，证监会指导基金业协会在私募股权投资基金框架下，新设“不动产私募投资基金”类别，并采取差异化的监管政策，在促进不动产市场盘活存量的同时也严控风险。本次试点最大的亮点在于不动产私募投资基金的投资范围，从之前的保障性住房、商业地产、基础设施等领域扩大至存量商品住宅与市场化租赁住房；2017年2月《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号》曾暂停16个热点城市普通住宅项目备案，此次试点相当于恢复房企住宅领域的私募基金渠道融资。此外，试点对推进防风险与保交楼等方面也有裨益，但在市场化原则和收益率约束背景下，投向或仍倾向具备变现和盈利能力的好项目。
　　项目/管理人/投资人等门槛有所提高，但在投资股债比和扩募层面有所放松。项目介入时点后移，投资存量商品住宅项目需要五证齐全；管理人需专业且独立，在股权、治理结构、管理经验、人员配置等方面提出较高要求，且明确主要出资人及实际控制人不得为房地产开发企业及其关联方；投资人门槛较高，投资者首轮实缴出资不低于1000万，且以机构投资者为主，自然人投资者合计出资额不得超过基金实缴金额的20%，鼓励境外投资者以QFLP方式参与投资；允许为被投企业提供借款或担保但存在限制条件，如存在自然人投资者的基金需持有被投企业75%以上股权，全部为机构投资者的基金，也可以选择持有被投企业51%以上股权且被投企业提供担保，可实现资产控制和隔离；放宽股债比限制，《指引》对基金向被投企业的股权出资金额有明确规定，如存在自然人投资者则不得低于对被投企业总出资金额的三分之一，如全部为机构投资者则可由基金合同约定，即股债比可达1:2以上（之前要求私募基金向被投企业借款余额不得超过实缴金额的20%），投资方式更为灵活的同时，也可强化产品的税收优势；杠杆上限维持2X，不动产私募投资基金总资产不得超过净资产的200%（之前规定资管类私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%）；符合条件可扩募，本次《指引》明确满足条件的基金可以扩募（之前私募股权投资基金和私募资产配置基金要求封闭运作，可有条件追加投资）。
　　引入增量资金，盘活存量资产，短期是纾困和规范，长期是优质物业的再定价。不动产私募投资基金试点的推进，一方面有助于引入增量资金盘活存量资产，尤其是放开存量住宅项目，对防风险和保交楼有一定积极意义，另一方面也为后续公募REITs扩容储备项目和经验，是对优质存量物业的再定价，长期利好拥有优质物业的综合型开发商。
　　风险提示
　　1、不动产私募投资基金试点推进速度低于预期；
　　2、短期仍面临其他融资渠道的替代和竞争。

研究报告全文：丨证券研究报告丨行业研究丨点评报告丨房地产引入增量资金盘活存量资产TableTitle证监会启动不动产私募投资基金试点点评报告要点证监会启动不动产私募投资基金试点TableSummary实质为第三支箭的推进落地投资范围扩容至存量商品住宅项目为最大亮点但在市场化原则和收益率约束背景下投向或仍倾向具备变现和盈利能力的好项目差异化监管放到重要位置项目管理人投资人等门槛有所提高但在投资股债比和扩募层面有所放松综合而言试点有助于引入增量资金盘活存量资产短期是纾困和规范长期是优质存量物业的再定价利好拥有优质物业的综合型开发商分析师及联系人TableAuthor刘义袁佳楠SACS0490520040001SACS0490520070001请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨2023-02-22cjzqdt11111房地产引入增量资金盘活存量资产TableTitle2行业研究丨点评报告TableRank投资评级看好丨维持证监会启动不动产私募投资基金试点点评事件描述TableSummary2市场表现对比图近12个月2023年2月20日晚证监会宣布启动不动产私募投资基金试点工作基金业协会随即发布TableChart房地产沪深300指数不动产私募投资基金试点备案指引试行对具体备案要求做了细化120事件评论-12-23第三支箭的推进落地投资范围扩容至存量商品住宅项目为最大亮点去年11月底202222022620221020232证监会调整优化涉房企业五项股权融资措施即第三支箭就曾提及积极发挥私募资料来源Wind股权投资基金作用开展不动产私募投资基金试点促进房地产企业盘活经营性不动产并探索新的发展模式本次政策为第三支箭的后续推进与落地在实操层面证监会相关研究指导基金业协会在私募股权投资基金框架下新设不动产私募投资基金类别并采取差异化的监管政策在促进不动产市场盘活存量的同时也严控风险本次试点最大的亮点TableReport机会远未结束分化仍将加大兔年地产开在于不动产私募投资基金的投资范围从之前的保障性住房商业地产基础设施等领域市展望2023-01-29扩大至存量商品住宅与市场化租赁住房2017年2月证券期货经营机构私募资产管理供需仍在底部徘徊政策端有望持续加码计划备案管理规范第4号曾暂停16个热点城市普通住宅项目备案此次试点相当于恢2022年1-12月统计局房地产数据点评2023-复房企住宅领域的私募基金渠道融资此外试点对推进防风险与保交楼等方面也有裨01-19益但在市场化原则和收益率约束背景下投向或仍倾向具备变现和盈利能力的好项目落实存量政策与推进增量政策并举改善优质房企资产负债表计划点评2023-01-15项目管理人投资人等门槛有所提高但在投资股债比和扩募层面有所放松项目介入时点后移投资存量商品住宅项目需要五证齐全管理人需专业且独立在股权治理结构管理经验人员配置等方面提出较高要求且明确主要出资人及实际控制人不得为房地产开发企业及其关联方投资人门槛较高投资者首轮实缴出资不低于1000万且以机构投资者为主自然人投资者合计出资额不得超过基金实缴金额的20鼓励境外投资者以QFLP方式参与投资允许为被投企业提供借款或担保但存在限制条件如存在自然人投资者的基金需持有被投企业75以上股权全部为机构投资者的基金也可以选择持有被投企业51以上股权且被投企业提供担保可实现资产控制和隔离放宽股债比限制指引对基金向被投企业的股权出资金额有明确规定如存在自然人投资者则不得低于对被投企业总出资金额的三分之一如全部为机构投资者则可由基金合同约定即股债比可达12以上之前要求私募基金向被投企业借款余额不得超过实缴金额的20投资方式更为灵活的同时也可强化产品的税收优势杠杆上限维持2X不动产私募投资基金总资产不得超过净资产的200之前规定资管类私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200符合条件可扩募本次指引明确满足条件的基金可以扩募之前私募股权投资基金和私募资产配置基金要求封闭运作可有条件追加投资引入增量资金盘活存量资产短期是纾困和规范长期是优质物业的再定价不动产私募投资基金试点的推进一方面有助于引入增量资金盘活存量资产尤其是放开存量住宅项目对防风险和保交楼有一定积极意义另一方面也为后续公募REITs扩容储备项目和经验是对优质存量物业的再定价长期利好拥有优质物业的综合型开发商风险提示1不动产私募投资基金试点推进速度低于预期更多研报请访问2短期仍面临其他融资渠道的替代和竞争长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明行业研究点评报告图1不动产私募投资基金试点备案指引试行较历史文件关键变动列示不动产私募投资基金试点备案指引试行历史相关规范文件第三条不动产私募投资基金的投资范围包括特定居住用房包括存量商品住宅保障性住房市场化租赁住房商业经营用房基础设施项目等一存量商品住宅是指已取得国有土地使用证建设用地规划许可证建设工程规2017证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号私募资产管理计划许可证建筑工程施工许可证预售许可证已经实现销售或者主体建设工程已开划投资房地产开发企业项目工的存量商品住宅项目包括普通住宅公寓等一证券期货经营机构设立私募资产管理计划投资于房地产价格上涨过快热点城市二保障性住房是指已取得国有土地使用证为解决住房困难问题而搭建的限定标普通住宅地产项目的暂不予备案包括但不限于以下方式准限定价格或租金的政策性住房包括公租房保障性租赁住房共有产权住房等一委托贷款二嵌套投资信托计划及其他金融产品三市场化租赁住房是指已取得国有土地使用证建设用地规划许可证不以分拆三受让信托受益权及其他资产收受益权产权销售为目的长期对外进行市场化租赁运营但未纳入保障性租赁住房体系的租四以名股实债的方式3受让房地产开发企业股权赁住房五中国证券投资基金业协会根据审慎监管原则认定的其他债权投资方式四商业经营用房是指开发建设或者运营目的供商业活动使用的不动产项目包括二资产管理人应当依据勤勉尽责的受托义务要求履行向下穿透审查义务即向底写字楼商场酒店等层资产进行穿透审查以确定受托资金的最终投资方向符合本规范要求五基础设施项目是指开发建设或者运营目的供市政工程公共生活服务商业运三私募资产管理计划不得通过银行委托贷款信托计划受让资产收受益权等营使用的不动产项目包括高速铁路公路机场港口仓储物流工程城市轨道方式向房地产开发企业提供融资用于支付土地出让价款或补充流动资金不得直接交通市政道路水电气热市政设施产业园区等传统基础设施5G基站工业互或间接为各类机构发放首付贷等违法违规行为提供便利联网数据中心新能源风电光伏设施等新型基础设施目前包括北京上海广州深圳厦门合肥南京苏州无锡杭州天津第二十条对不动产私募投资基金本指引未予以规定的应当按照私募股权基金管福州武汉郑州济南成都等16个城市将根据住房和城乡建设部相关规定适时理人及私募股权基金要求执行调整范围不参与试点的管理人不适用本指引可按照协会现行自律规则开展保障性住房商业地产基础设施等股权投资业务第八条不动产私募投资基金为被投企业提供借款或者担保的应当符合下列条件2020关于加强私募投资基金监管的若干规定一基金合同有明确约定并履行基金合同约定的决策程序第八条私募基金管理人不得直接或者间接将私募基金财产用于下列投资活动二借款或者担保到期日不得晚于基金清算完成日一借存贷担保明股实债等非私募基金投资活动但是私募基金以股权投三有自然人投资者的不动产私募投资基金应当持有被投企业75以上股权资为目的按照合同约定为被投企业提供1年期限以内借款担保除外四全部为机构投资者的不动产私募投资基金应当持有被投企业75以上股权二投向保理资产融资租赁资产典当资产等类信贷资产股权或其收受益或者持有被投企业51以上股权且被投企业提供担保可实现资产控制权不动产私募投资基金向被投企业的股权出资金额属于前款第三项的不得低三从事承担无限责任的投资于对该被投企业总出资金额的三分之一属于前款第四项的可由基金合同约定四法律行政法规和中国证监会禁止的其他投资活动私募基金有前款第一项规定行为的借款或者担保到期日不得晚于股权投资退出根据基金合同约定或者履行基金合同约定的决策程序后不动产私募投资基金可以基日且借款或者担保余额不得超过该私募基金实缴金额的20中国证监会另有规于商业合理性将基金财产对外提供抵质押通过申请经营性物业贷款并购贷款等定的除外方式扩充投资资金来源2019私募投资基金备案须知十一封闭运作私募股权投资基金含创业投资基金下同和私募资产配置基金应当封闭运作备案完成后不得开放认申购认缴和赎回退出基金封闭第十一条不动产私募投资基金在备案完成后开放认购申购认缴的应当符合运作期间的分红退出投资项目减资对违约投资者除名或替换以及基金份额转让不下列要求在此列一不动产私募投资基金处在基金合同约定的投资期内已备案通过的私募股权投资基金或私募资产配置基金若同时满足以下条件可以新二开放认购申购认缴经全体投资者一致同意或者经合同约定的决策机制通增投资者或增加既存投资者的认缴出资但增加的认缴出资额不得超过备案时认缴出过资额的3倍三投资者符合本指引第七条的规定1基金的组织形式为公司型或合伙型四中国证监会协会规定的其他要求2基金由依法设立并取得基金托管资格的托管人托管3基金处在合同约定的投资期内4基金进行组合投资投资于单一标的的资金不超过基金最终认缴出资总额的502019私募投资基金备案须知十八基金杠杆私募投资基金杠杆倍数不得超过监管部门规定的杠杆倍数要求开放式私募投资基金不得进行份额分级私募证券投资基金管理人不得在分级私募证券投资基金内设置极端化收益分配比例不得利用分级安排进行利益输送变相开展配资等违法违规业务不得违背利益共享风险共担风险与收益相匹配的原则第十三条管理人可以结合实际业务情况对不动产私募投资基金设置合理杠杆比例但不得利用分级安排变相保本保收益2018人民银行银保监会证监会外汇局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见不动产私募投资基金总资产不得超过净资产的200二十资产管理产品应当设定负债比例总资产净资产上限同类产品适用统一的负债比例上限每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140每只封闭式公募产品每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理产品的总资产金融机构不得以受托管理的资产管理产品份额进行质押融资放大杠杆资料来源Wind证监会中国证券投资基金业协会长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明34行业研究点评报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与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