逆全球化大背景下，新冠疫情、地缘冲突等事件加剧了“安全”在各国决策中的重要性。欧美等国近年来通过制造业回流、排外的贸易协定、技术封锁等方式试图降低对于中国供应链的依赖程度，国内政策方面，二十大报告重点强调了科技和安全，提出“以新安全格局保障新发展格局”。在此背景下，我们认为“安全”有望成为本轮经济复苏过程中、具备产业空间和业绩弹性的成长主线，当前时点建议战略性配置“四大安全”，包括能源资源安全、科技安全、国防安全以及粮食安全。
　　▍逆全球化趋势叠加疫情冲击，“安全”在各国决策中的权重提升。
　　1）逆全球化背景下，欧美等国密集出台贸易保护政策以试图降低对于中国的依赖度。伴随生产力进步和要素流通效率的提升，20世纪下半叶以来全球化成为重要的时代特征，主要国家依靠自己优势产业定位，在全球产业链的精细分工中共享成长红利，全球贸易额占GDP比重自1960年的24%最高提升至2008年的61%。但2008年之后经济全球化的进程出现波折，尤其最近三年受疫情、地缘冲突等事件冲击，欧美等国开始重新评估供应链安全的重要性。在此背景下，欧美等国在近期密集出台三种类型的贸易保护政策以试图降低对中国的依赖度，包括：①对特定企业/产业加大扶持以吸引制造业回流；②构建将中国排除在外的多边贸易协定；③通过实体清单等方式直接对中国进行技术封锁及禁运。
　　2）二十大报告重点强调了科技和安全，提出“以新安全格局保障新发展格局”。在当前国际背景下，国内政策对安全的定位明显提升，“二十大”报告中，国家安全单独以第11部分形式专门阐述，内容涵盖人民安全、政治安全、经济安全、军事科技文化社会安全、国际安全等各方面，显示出中央在应对国际严峻形势、灰犀牛黑天鹅事件、“甚至惊涛骇浪的重大考验”方面的忧患意识和前瞻谋划，预计后续产业政策或将密集出台，用于切实保证关键产业链、供应链的韧性和安全。
　　3）新时代背景下，针对“安全”领域的投资方法论有以下3点重要特征：
　　①“安全”优先于“效率”，但风险情形下，对安全的投入反而可以保障效率：以疫情期间汽车芯片短缺为例，实现技术突破、自供产能的整车厂交付量受缺芯影响明显更小。②政府/国企在“安全”投资中扮演重要的引导作用：技术研发或追赶均承担较大风险，且短期来看经济性相对有限，因此整个安全投资需要产业政策持续引导，复盘美国20世纪的技术进步，联邦政府的研发方向引导、模式创新支持、长期持续投入起到了重要作用。③“安全”投资相比价值投资更加偏向产业早期阶段：当前一级市场政府产业引导基金在往“投早、投小、投科技”的方向倾斜，二级市场安全主题投资也更类似风险投资，存在ROE偏低、净利润增速不稳定等问题，先进入者会承担更高的风险，但可以享受到资本持续流入带来的估值抬升，长期来看也可能分享到新技术落地带来潜在的产业增长。
　　▍本轮经济复苏过程中，“安全”有望成为具备产业空间和业绩弹性的成长主线。复盘过去十年的经济底部复苏过程，政策在初期多采用基建地产和产业政策的方式托底经济和市场预期。对应到A股市场上，第一轮底部反转的估值修复行情往往持续一个季度左右，体现为宽基指数的普涨，但随后经济复苏过程中，投资者开始转向能够跑赢宏观增速的“成长”，大都会落地到当时具备时代特色的成长产业，最终体现出明显的超额收益，例如2013年消费电子渗透率快速提升、2016年移动互联浪潮、2019年之后先进制造业的萌芽和快速发展。本轮A股底部反转行情始于2022年10月，在资金推动下，食品饮料、北向重仓股动态估值分别修复到2019年第一轮复苏行情的九成、六成水平，短期估值弹性相对有限，展望2023年开启的经济复苏周期，“安全”领域是符合国家战略方向、政策有意愿加杠杆、能够撬动社会资本参与的重要方向，有望形成新一轮具备产业空间和业绩弹性的成长主线。
　　▍战略配置“四大安全”：
　　1）能源资源安全：关注传统能源保供、新能源内需扩张、供需偏紧的关键矿产资源。对于传统能源（例如煤炭、油气），2023年预计上游资源品价格中枢回落，但能源安全延续“保供”基调，使得供给端或温和增长，最终上游资源品盈利能力维持较高水平；对于新能源，当前国内风光储项目储备丰富，关注相关产业降本增效大趋势下的内需扩张进度；此外，建议关注稀土、钨、钼等供需格局偏紧的关键资源品。
　　2）科技安全：重点关注半导体产业链安全、信创安全、数字经济安全。产业链、供应链安全在诸多“卡脖子”的科技领域十分重要，其中半导体供应链本土化趋势明确，全球景气提升、国产替代加速，当下产业发展重点关注设备、零部件、材料、高端芯片等环节；信创安全方面，需求端各行业数字化、降本增效诉求强烈，供给端产品服务相对成熟，有望迎来新一轮景气周期；数字经济安全方面，运营商、ICT设备、IDC、光模块等更加受益。
　　3）国防安全：“强军目标”再提速，关注长周期、高景气赛道。二十大报告强调“如

研究报告全文：战略配置四大安全A股行业比较专题2023223中信证券研究部核心观点逆全球化大背景下新冠疫情地缘冲突等事件加剧了安全在各国决策中的重要性欧美等国近年来通过制造业回流排外的贸易协定技术封锁等方式试图降低对于中国供应链的依赖程度国内政策方面二十大报告重点强调了科技和安全提出以新安全格局保障新发展格局在此背景下我们认为安全有望成为本轮经济复苏过程中具备产业空间和业绩弹性的成长主线当前时点建议战略性配置四大安全包括能源资源安全科技安全裘翔国防安全以及粮食安全联席首席策略师S1010518080002逆全球化趋势叠加疫情冲击安全在各国决策中的权重提升1逆全球化背景下欧美等国密集出台贸易保护政策以试图降低对于中国的依赖度伴随生产力进步和要素流通效率的提升20世纪下半叶以来全球化成为重要的时代特征主要国家依靠自己优势产业定位在全球产业链的精细分工中共享成长红利全球贸易额占GDP比重自1960年的24最高提升至2008年的61但2008年之后经济全球化的进程出现波折杨家骥尤其最近三年受疫情地缘冲突等事件冲击欧美等国开始重新评估供应策略分析师链安全的重要性在此背景下欧美等国在近期密集出台三种类型的贸易S1010521040002保护政策以试图降低对中国的依赖度包括对特定企业产业加大扶持以吸引制造业回流构建将中国排除在外的多边贸易协定通过实体清单等方式直接对中国进行技术封锁及禁运2二十大报告重点强调了科技和安全提出以新安全格局保障新发展格局在当前国际背景下国内政策对安全的定位明显提升二十大报告中国家安全单独以第11部分形式专门阐述内容涵盖人民安全政治安全经济安全军事科技文化社会安全国际安全等各方面显示出中央在应对国际严峻形势灰犀牛黑天鹅事件甚至惊涛骇浪的重大考验方面的忧患意识和前瞻谋划预计后续产业政策或将密集出台用于切实保证关键产业链供应链的韧性和安全3新时代背景下针对安全领域的投资方法论有以下3点重要特征安全优先于效率但风险情形下对安全的投入反而可以保障效率以疫情期间汽车芯片短缺为例实现技术突破自供产能的整车厂交付量受缺芯影响明显更小政府国企在安全投资中扮演重要的引导作用技术研发或追赶均承担较大风险且短期来看经济性相对有限因此整个安全投资需要产业政策持续引导复盘美国20世纪的技术进步联邦政府的研发方向引导模式创新支持长期持续投入起到了重要作用安全投资相比价值投资更加偏向产业早期阶段当前一级市场政府产业引导基金在往投早投小投科技的方向倾斜二级市场安全主题投资也更类似风险投资存在ROE偏低净利润增速不稳定等问题先进入者会承担更高的风险但可以享受到资本持续流入带来的估值抬升长期来看也可能分享到新技术落地带来潜在的产业增长本轮经济复苏过程中安全有望成为具备产业空间和业绩弹性的成长主线复盘过去十年的经济底部复苏过程政策在初期多采用基建地产和证券研究报告请务必阅读正文之后第24页起的免责条款和声明股行业比较专题A2023223产业政策的方式托底经济和市场预期对应到A股市场上第一轮底部反转的估值修复行情往往持续一个季度左右体现为宽基指数的普涨但随后经济复苏过程中投资者开始转向能够跑赢宏观增速的成长大都会落地到当时具备时代特色的成长产业最终体现出明显的超额收益例如2013年消费电子渗透率快速提升2016年移动互联浪潮2019年之后先进制造业的萌芽和快速发展本轮A股底部反转行情始于2022年10月在资金推动下食品饮料北向重仓股动态估值分别修复到2019年第一轮复苏行情的九成六成水平短期估值弹性相对有限展望2023年开启的经济复苏周期安全领域是符合国家战略方向政策有意愿加杠杆能够撬动社会资本参与的重要方向有望形成新一轮具备产业空间和业绩弹性的成长主线战略配置四大安全1能源资源安全关注传统能源保供新能源内需扩张供需偏紧的关键矿产资源对于传统能源例如煤炭油气2023年预计上游资源品价格中枢回落但能源安全延续保供基调使得供给端或温和增长最终上游资源品盈利能力维持较高水平对于新能源当前国内风光储项目储备丰富关注相关产业降本增效大趋势下的内需扩张进度此外建议关注稀土钨钼等供需格局偏紧的关键资源品2科技安全重点关注半导体产业链安全信创安全数字经济安全产业链供应链安全在诸多卡脖子的科技领域十分重要其中半导体供应链本土化趋势明确全球景气提升国产替代加速当下产业发展重点关注设备零部件材料高端芯片等环节信创安全方面需求端各行业数字化降本增效诉求强烈供给端产品服务相对成熟有望迎来新一轮景气周期数字经济安全方面运营商ICT设备IDC光模块等更加受益3国防安全强军目标再提速关注长周期高景气赛道二十大报告强调如期实现建军一百年奋斗目标加快把人民军队建成世界一流军队强军目标迎提速在百年未有之大变局下军工行业正迎来前所未有的快速发展阶段2023年以来的关联交易规模等前瞻数据表明军机产业中的中直及西飞产业链或出现较大改善航空发动机产业则有望保持稳健增长而导弹产业链或将明显放量重点推荐四个方向包括军用集成电路导弹航发产业链新装备4粮食安全关注一号文件加快生物育种产业化步伐二十大后的首个中央一号文件发布继续为种业和粮食种植板块提供强有力的政策支持并提升生物育种产业化落地的政策高确定性种业和生物育种方面建议重点关注生物育种产业化机会把握政策红利窗口期粮食种植方面建议关注优质粮食种植企业的业绩景气度延续风险因素中美科技贸易和金融领域摩擦加剧国内政策及经济复苏进度不及预期海内外宏观流动性超预期收紧请务必阅读正文之后的免责条款和声明2股行业比较专题A2023223目录逆全球化趋势叠加疫情冲击安全在各国决策中的权重提升5本轮经济复苏过程中安全有望成为具备产业空间和业绩弹性的成长主线11战略配置四大安全15能源资源安全关注传统能源保供新能源内需扩张供需偏紧的关键矿产资源15科技安全重点关注半导体产业链安全信创安全数字经济安全18国防安全强军目标再提速关注长周期高景气赛道20粮食安全关注一号文件加快生物育种产业化步伐21风险因素23插图目录图1全球贸易额占GDP比重自1960年的24最高提升至2008年的615图22007年之后社会政治全球化仍在推进但经济全球化停滞不前5图3中美冲突指数在2022年中枢明显抬升7图4三次大会关键词词频对比8图5马来西亚的疫情使得半导体出口增速明显萎缩9图6供应链安全使得疫情和缺芯背景整车厂交付能力出现分化9图7美国政府研发投入持续增长10图8不同时期美国调整军用和民用研发投向比例10图92022年新设立政府引导基金向更早期的方向布局10图10A股专精特新公司整体ROE偏低净利润增速波动较大10图11过去3轮经济复苏过程中基建和地产投资的恢复速度11图122012年复苏过程中第一轮反弹宽基指数和领涨行业表现12图132013年全年科技类成长行业涨幅靠前12图142015年复苏过程中第一轮反弹宽基指数和领涨行业表现12图152016-2017年港股恒生科技和A股强宏观行业涨幅靠前12图162019年复苏过程中第一轮反弹宽基指数和领涨行业表现13图172019年消费和科技同时领涨13图182022年10月以来的复苏体现为宽基指数的普涨和科技类成长行业的领涨13图19本轮食品饮料动态估值修复接近2019年第一轮修复的九成14图20本轮北向重仓股动态估值修复超过2019年第一轮修复的六成14图21CRB商品价格回落但仍高于过去十年的绝大多数时间16图22A股上游资源品盈利占比与PPI定基指数高度一致16图23中国光伏新增装机规模及预测17图24我国风电新增吊装规模及预测17图25全球新能源及储能装机预测17图26中国主要矿产资源对外依存度18图27全球与中国稀土矿产量情况18图282013-2022中国稀土开采冶炼分离总量控制指标18图29全球半导体设备市场规模19图30中国半导体设备市场规模及在全球市场占比19请务必阅读正文之后的免责条款和声明3股行业比较专题A2023223图31信创产业链格局梳理19图322017-2023年核心上市公司关联交易金额合计21图332017-2023年分板块关联采购接受劳务同比增速21图342017-2023年分板块关联销售提供劳务同比增速21表格目录表1美欧等国主体对特定企业产业加大扶持以吸引制造业回流6表2美欧等国通过构建多边贸易协定降低对中国供应链的依赖措施6表3美欧等国通过实体清单等方式直接对中国进行技术封锁及禁运6表4十八大十九大二十大报告章节标题变化7表5过去3轮经济复苏的政策抓手和产业结构亮点11表6中信证券研究部有效覆盖个股的预测净利润增速和PE14表7二十大以来重要会议和文件回顾22请务必阅读正文之后的免责条款和声明4股行业比较专题A2023223逆全球化趋势叠加疫情冲击安全在各国决策中的权重提升20世纪下半叶的关键词是全球化但这一趋势在2008年以来出现波折伴随生产力进步和要素流通效率的提高主要国家依靠自身优势产业定位在全球产业链的精细分工当中享受到成长的红利但这一趋势在2008年之后开始出现逆转根据世界银行数据统计全球贸易额占GDP比重自1960年的24最高提升至2008年的61随后开始震荡下行瑞士经济研究所KOF基于经济政治文化社会等要素编制的一系列全球化指数也有相似趋势尽管近10年社会政治等要素的全球化程度仍处于缓慢提高通道但经济全球化指数在2007年之后陷入相对停滞状态两个指标共同指向2008年金融危机之后全球化进程的停滞图1全球贸易额占GDP比重自1960年的24最高提升至2008年的61全球贸易额占GDP的比重65200861605550454035302520资料来源WorldBank中信证券研究部图22007年之后社会政治全球化仍在推进但经济全球化停滞不前70经济全球化指数社会全球化指数政治全球化指数6560555045403530资料来源瑞士经济研究所KOF中信证券研究部2018年以来一系列突发因素加剧了安全在各国决策体系中的重要性2018年以来贸易摩擦科技封锁疫情爆发地缘冲突能源危机等一系列突发事件接踵而至请务必阅读正文之后的免责条款和声明5股行业比较专题A2023223尤其对于中美而言本轮科技贸易领域摩擦起源于2018年时任美国总统特朗普以关税为主要手段实现美国优先的贸易保护政策对经济和股市造成巨大影响尽管国内优势制造产业集群在2020年以来的疫情背景下更加受益承接了全球产业链分工中游制造的重要职能地缘冲突带来的供需错配和能源危机等趋势进一步加强了中国出口的领先地位但当供需错配最严重的阶段度过之后各国政府将会重新考量供应链安全的问题以2022年以来的政策实例来看欧美的政策导向可以分为3个方面对特定企业产业加大扶持以吸引制造业回流构建将中国排除在外的多边贸易协定通过实体清单等方式直接对中国进行技术封锁及禁运桥水基金创始人达里奥基于军费开支民众和媒体舆论等指标构建出中美冲突指数该指数在2018年和2022年出现脉冲式增长且2022年在上述贸易保护政策密集出台的背景下冲突指数中枢出现明显抬升因此对中国而言在新的国际形势下安全的重要性显著提升表1美欧等国主体对特定企业产业加大扶持以吸引制造业回流时间主体内容欧盟主席宣布将出台净零工业法案放宽成员国国家援助规则与税收抵免限制使得成员国可以给予本2023年2月欧盟国绿色产业更多支持2023年1月美国拜登政府通胀削减法案IRA正式生效该法案政府将提供3690亿美元能源投资补助2022年12月台积电台积电在美国亚利桑那州建厂启动国家生物技术和生物制造倡议计划投入更多资金用于生物技术研发促进制药业以及农业能源2022年9月美国等行业的美国制造承诺用国内强大的供应链替代来自国外的脆弱供应链以减少在相关领域对国外的依赖2022年7月美国通过增强美国制造业及技术产业的芯片与科学法案2022年10月宝马宝马宣布用17亿美元在美国建电动汽车和动力电池生产线2022年10月现代现代汽车在美投资554亿美元的电动汽车工厂正式动工SK主席与拜登会谈称到2025年SK公司计划在美投资220亿美元用于存储芯片电动汽车电池和2022年7月SK海力士生物制药等先进制造领域2022年2月美国拜登政府计划在2022年振兴美国制造业并保护关键供应链资料来源BloombergWind美国白宫官网中信证券研究部表2美欧等国通过构建多边贸易协定降低对中国供应链的依赖措施时间国家部门内容2022年11月美国联邦通信委员禁止华为中兴通讯海康威视海能达和浙江大华五家公司在美国销售设备2022年11月英国要求中企闻泰科技的全资子公司出售英国纽波特晶圆厂至少86的股份2022年11月加拿大要求3名中国投资者撤出对该国矿产公司的投资2022年6月美国澳大利亚日本等国正式建立蓝色太平洋伙伴关系在气候变化安全卫生等领域开展合作2022年6月美国欧盟澳大利亚等国家建立矿物安全伙伴关系MSP旨在确保关键矿物的供应2022年5月美国日本印度等国建立印太经济框架重点包括贸易供应链清洁能源反腐败等双方关系升级为全面战略伙伴关系美国将协助东盟发展清洁能源贸易海事安2022年5月美国东盟全和卫生工作2022年5月日本欧盟加强贸易供应链技术合作减少对华依赖资料来源BloombergWindCIFER美国白宫官网中信证券研究部表3美欧等国通过实体清单等方式直接对中国进行技术封锁及禁运时间国家部门内容将中国航空航天项目包括飞艇气球及相关的材料和部件相关的5家公司1家研究所加2023年2月美国商务部入出口管制实体清单日本共同社报道将修订外汇及外国贸易法的相关细则其中针对中国出口芯片领域特定产2023年2月日本品和技术时需日本内阁经济产业大臣批准2023年1月美国商务部2022年10月7日针对中国实施的半导体新规扩大适用范围至中国澳门表决批准成立美中战略竞争特别委员会研究如何加强美国军事态势结束供应链对中国的2023年1月美国国会众议院依赖等2022年12月美国商务部将36家实体加入实体清单主要涉及AI芯片航空航天领域请务必阅读正文之后的免责条款和声明6股行业比较专题A2023223时间国家部门内容2022年11月德国禁止中资企业收购包括艾尔默斯芯片产线在内的德国两家半导体企业2022年10月美国商务部针对中国芯片产业的全面出口管制2022年8月美国总统拜登签署芯片和科学法案资料来源BloombergWindCIFER美国白宫官网中信证券研究部图3中美冲突指数在2022年中枢明显抬升资料来源BridgeWater国内方面二十大报告重点强调了科技和安全提出以新安全格局保障新发展格局二十大报告强调国家安全是民族复兴的根基社会稳定是国家强盛的前提要坚定不移贯彻总体国家安全观确保国家安全和社会稳定国家总体安全观于2014年4月在中央国安委首次会议提出而后在十九大报告和十四五规划中强调并于2021年11月以国家安全战略2021-2025年系统表述相比于在十九大报告中的分散表述在本次报告中国家安全单独以第11部分形式专门阐述显示出中央在应对国际严峻形势灰犀牛黑天鹅事件甚至惊涛骇浪的重大考验方面的忧患意识和前瞻谋划在内容上国家安全体系涵盖人民安全政治安全经济安全军事科技文化社会安全国际安全等各方面报告从健全国家安全体系增强维护国家安全能力提高公共安全治理水平完善社会治理体系4方面展开部署并特别强调确保粮食能源多次强调产业链供应链的韧性和安全预计后续产业政策或将密集出台用于切实保证关键产业链供应链的韧性和安全表4十八大十九大二十大报告章节标题变化十八大十九大二十大一过去五年的工作和十年的基本一过去五年的工作和新时代十年的伟大一过去五年的工作和历史性变革总结变革二夺取中国特色社会主义新胜二新时代中国共产党的历史使命二开辟马克思主义中国化时代化新境界利总结使命目标三全面建成小康社会和全面深化三新时代中国特色社会主义思想和基三新时代新征程中国共产党的使命任务改革开放的目标本方略四决胜全面建成小康社会开启全面建设社会主义现代化国家新征程请务必阅读正文之后的免责条款和声明7股行业比较专题A2023223四加快完善社会主义市场经济体五贯彻新发展理念建设现代化经济四加快构建新发展格局着力推动质量制和加快转变经济发展方式体系发展全面深化经济体制改革深化供给侧结构性改革构建高水平社会主义市场经济体制实施创新驱动发展战略加快建设创新型国家建设现代化产业体系推进经济结构战略性调整实施乡村振兴战略全面推进乡村振兴经济发展推动城乡发展一体化实施区域协调发展战略促进区域协调发展全面提高开放型经济水平加快完善社会主义市场经济体制推进高水平对外开放推动形成全面开放新格局五实施科教兴国战略强化现代化建设人才支撑五坚持走中国特色社会主义政治六健全人民当家作主制度体系发展六发展全过程人民民主保障人民当家发展道路和推进政治体制改革社会主义民主政治作主社会治理七坚持全面依法治国推进法治中国建设六扎实推进社会主义文化强国建七坚定文化自信推动社会主义文化八推进文化自信自强铸就社会主义文文化设繁荣兴盛化新辉煌七在改善民生和创新管理中加强八提高保障和改善民生水平加强和民生九增进民生福祉提高人民生活品质社会建设创新社会治理九加快生态文明体制改革建设美丽十推动绿色发展促进人与自然和谐共绿色八大力推进生态文明建设中国生十坚持走中国特色强军之路全面推十一推进国家安全体系和能力现代化九加快推进军队现代化进国防和军队现代化坚决维护国家安全和社会稳定军队十二实现建军一百年奋斗目标开创国防和军队现代化新局面十丰富一国两制实践和推进十三坚持和完善一国两制推进祖国统一十一坚持一国两制推进祖国统一祖国统一统一十一继续促进人类和平与发展的十二坚持和平发展道路推动构建人十四促进世界和平与发展推动构建人升华崇高事业类命运共同体类命运共同体十二全面提高党的建设科学化水十三坚定不移全面从严治党不断提十五坚定不移全面从严治党深入推进治党平高党的执政能力和领导水平新时代党的建设新的伟大工程资料来源新华网中信证券研究部政策组图4三次大会关键词词频对比次十八大十九大二十大4003002001000人民发展安全法治创新经济斗争改革科技开放市场资料来源新华网中信证券研究部政策组绘制请务必阅读正文之后的免责条款和声明8股行业比较专题A2023223结合逆全球化趋势的特征以及中国对安全保障发展的定调我们认为资本市场针对安全领域的投资方法论相比价值投资会有所区别主要有以下3个重要特征1安全优先于效率但风险情形下对安全的投入反而可以保障效率全球产业链精细分工本身就是提升效率的重要手段但欧美逆全球化的政策选择本身就决定了效率在当前经贸环境中并非最高权重的选项而是要牺牲一部分效率保障风险情形下自身供应链的安全性但特定背景下前期对供应链安全的投入反而可以保障效率以疫情期间部分行业产能短缺为例对于产业链较长对劳动力依赖度较高的制造业部门而言任何一个环节出现的用工短缺或效率降低都会对最终产品的供给产生影响汽车芯片就是典型代表在普遍缺芯的环境中生产环节得到保障且部分车规级芯片实现自主可控的整车厂其交付量受缺芯的影响也更小这也是欧美即使面临较高的人力成本依然希望通过产业政策吸引制造业回流的重要原因图5马来西亚的疫情使得半导体出口增速明显萎缩个图6供应链安全使得疫情和缺芯背景整车厂交付能力出现分化马来西亚疫情与半导体出口日本汽车月度产量比亚迪汽车月度产量新增确诊病例右轴MA71000半导体出口额同比35000日本产量同比比亚迪产量同比SI指数80028000100万辆350903006002100080250704001400020060150502007000401005000030200-200-700010-500-1002020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102020-10-312022-06-302020-02-292020-04-302020-06-302020-08-312020-12-312021-02-282021-04-302021-06-302021-08-312021-10-312021-12-312022-02-282022-04-302022-08-312022-10-312019-12-31资料来源马来西亚央行OxCGRTWind中信证券研究部资料来源CEIC中信证券研究部2政府国企在安全投资中扮演重要的引导作用不论技术追赶还是原创技术的研发都要承担很大的风险尤其很多技术追赶环节一旦实现自主突破很可能面临国产替代过程中毛利率快速下降的过程或者自研产品从性价比方面很难和进口的成熟产品相比因此整个安全投资需要产业政策进行持续的引导和扶持将国企科研院所等力量进行结合从而推动卡脖子环节的技术突破产业化落地然后依托中国优势产业集群进行降本增效最终让全民都能平价的享受到技术发展的红利复盘20世纪中叶在战争阴影下美国技术进步最快的阶段美国联邦政府除了在国防费用上有巨大的投入还有明显的模式创新成立了科学与开发局OSRD通过更小的投资额带动民企和大学实验室的科研参与最具代表性的分别为西屋电气公司麻省理工大学对后续一系列军用高新技术诸如航空航天半导体计算机的民用化起到重要作用除此之外美国联邦政府在研发上持续增加投入根据不同国际局势调整军用和民用的比例为长期的技术研发提供了很好的土壤请务必阅读正文之后的免责条款和声明9股行业比较专题A2023223图7美国政府研发投入持续增长图8不同时期美国调整军用和民用研发投向比例美国研发支出占GDP的比重美国政府研发投入占比军用美国政府研发投入占比民用1003634803230602840262420222001981198419871990199319961999200220052008201120142017202020141984198719901993199619992002200520082011201720201981资料来源CEIC中信证券研究部资料来源CEIC中信证券研究部3安全主题投资相比价值投资更加偏向产业早期阶段对于一级市场政府产业引导基金起到引导资本向新兴产业发展的重要作用目前也在往更加早期种子初创期的方向布局据清科研究中心披露2022年新设立的产业引导基金主要聚焦于高端制造新材料信息技术生物医药等战略新兴领域推进地方产业升级进一步的2022年新设立的创投类政府引导基金数量达24支同比上升846已认缴规模27501亿元人民币同比上升62这部分基金在投早投小投科技的战略驱动下用于支持种子期初创期的创新型企业进行科技成果转化对于二级市场安全主题投资不同于消费投资对品牌力客户粘性收入支出能力的分析也不同于传统制造业对于供需量价库存的跟踪相比稳定性确定性现金流等要素的价值投资有较为明显的区别安全主题投资本身更类似一级市场的风险投资需要大量的研发投入和资本开支但面临回报周期不确定短期ROE偏低净利润增速不稳定甚至需要承担研发失败的风险对于A股而言安全领域先进入者承担更高的风险但伴随研发技术的不断进展政策的持续扶持甚至特定的风险事件下可以享受资本持续流入带来的估值抬升进程甚至可能享受未来新技术带来潜在的产业爆发式增长图92022年新设立政府引导基金向更早期的方向布局图10A股专精特新公司整体ROE偏低净利润增速波动较大目标规模亿元ROE净利润同比增速右轴已认缴规模亿元基金数量支右轴35001001280300010608025008402000606201500404010002-20205000-4000产业基金创投基金PPP基金资料来源清科私募通中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明10股行业比较专题A2023223本轮经济复苏过程中安全有望成为具备产业空间和业绩弹性的成长主线复盘过去十年3轮经济底部复苏地过程政策在初期多采用基建地产和产业政策的方式托底经济和市场预期对应到A股市场上第一轮底部反转的估值修复行情往往持续一个季度左右体现为宽基指数的普涨但随后经济复苏过程中投资者开始转向能够跑赢宏观增速的成长大都会落地到当时具备时代特色的成长产业在股市也会有明显的超额收益例如2013年开始的消费电子快速普及2016年之后的移动互联浪潮2019年之后先进制造业的萌芽和快速发展表5过去3轮经济复苏的政策抓手和产业结构亮点经济复苏起点复苏过程中的政策抓手成长性产业代表2012年财政拉动基建投资快速修复3C消费电子智能手机的渗透率快速提升2016年供给侧改革棚改货币化互联网概念兴起移动互联产业化快速推进2019年宏观政策转向去杠杆产业政策扶持制造业新能源半导体等产业趋势开始出现萌芽资料来源中国政府网中信证券研究部图11过去3轮经济复苏过程中基建和地产投资的恢复速度固定资产投资完成额基础设施建设投资累计同比40房地产开发投资完成额累计同比3020100-10-20-302011-022011-122012-102013-082014-062015-042016-022016-122017-102018-082019-062020-042021-022021-122012-052013-032014-012014-112015-092016-072017-052018-032019-012019-112020-092021-072022-052022-102011-07资料来源Wind中信证券研究部2012年以基建政策为抓手基建投资快速反弹并在随后5年维持高位但2013年全年A股科技类成长行业涨幅靠前政策层面开始从总量政策往经济转型升级的结构政策去转向稳增长调结构促改革是当时的重要背景A股市场第一轮反弹出现在201212-20132宽基指数普遍上涨30左右行业层面国防军工非银行金融银行汽车建材领涨偏成长的TMT行业在第一轮底部反弹行情中涨幅居中但2013年全年维度中信一级行业领涨的分别为传媒103计算机76通信45电子42国防军工39A股成长弹性明显更大请务必阅读正文之后的免责条款和声明11股行业比较专题A2023223图122012年复苏过程中第一轮反弹宽基指数和领涨行业表现图132013年全年科技类成长行业涨幅靠前20121130-201328区间涨跌幅2013年涨跌幅561036048120504110076363734804030322828604542303938383231402420201000通信传媒电子家电医药综合50300500计算机银行汽车建材1000国防军工轻工制造上证沪深中证创业板指国防军工中证非银行金融电力设备及新资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部2016-2017年是典型的经济周期复苏地产政策刺激以及移动互联产业趋势是两大驱动力经过过去几年移动互联带来企业数字化率提升和商业模式的初步变革这一轮复苏过程中基于平台型企业的商业模式开始成型对物流等基础设施改造的间接带来大量就业机会而棚改货币化等刺激手段的推出加速了地产库存的去化从而拉动经济快速发展A股层面A股市场第一轮反弹出现在20159-201512宽基指数和行业层面均出现分化创业板指代表的科技类成长行业明显靠前但整个2016-2017年AH股中涨幅靠前的包括港股的恒生科技和A股地产链相关的强宏观行业符合当时成长的特征图142015年复苏过程中第一轮反弹宽基指数和领涨行业表现图152016-2017年港股恒生科技和A股强宏观行业涨幅靠前2015930-20151211区间涨跌幅2016-2017两年涨跌幅605180686648705039373660484029285030401930201813209207533110100050建材家电煤炭银行钢铁300500综合通信传媒1000计算机上证恒生科技食品饮料有色金属石油石化沪深中证创业板指基础化工中证非银行金融资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部2019年的强宏观复苏较为短暂政策更多是对2018年过度紧缩的纠偏2019年Q1出现疫情前单季度最高规模的社融增速但4月份政治局会议开始强调去杠杆宏观的强修复预期就告一段落而且这个阶段缺乏快速发展的产业空间移动互联浪潮已相对成熟新能源半导体等产业趋势才开始出现萌芽站在2019年初的时点并不能看出明显的产业趋势和全年成长所在A股层面A股市场第一轮反弹出现在201812-20194宽基指数层面出现普涨整个2019年在缺乏明显产业趋势的背景下市场仍然在寻找当时经济生活中的弹性品种全年消费和科技同步上涨请务必阅读正文之后的免责条款和声明12股行业比较专题A2023223图162019年复苏过程中第一轮反弹宽基指数和领涨行业表现图172019年消费和科技同时领涨2018128-201944区间涨跌幅2019年涨跌幅73727058588070616050484753504141426048484835405038294031283030202010100050300500医药电子建材电子家电建材通信1000计算机计算机上证沪深中证创业板指农林牧渔食品饮料农林牧渔轻工制造中证非银行金融非银行金融资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部2022年10月以来A股进入全面修复通道当前以消费为代表的顺周期板块估值空间相对有限我们以2022年10月以来的估值修复行情和2019年第一轮修复行情进行类比外资均率先回流本轮食品饮料板块的动态估值修复程度已经接近2019年第一轮修复的九成北向前50大重仓股动态估值修复超过2019年的六成因此从估值视角看本轮修复的估值弹性已经非常有限展望2023年开启的经济复苏周期安全领域是符合国家战略方向政策有意愿加杠杆能够撬动社会资本参与的重要方向有望形成新一轮具备产业空间和业绩弹性的成长主线图182022年10月以来的复苏体现为宽基指数的普涨和科技类成长行业的领涨2022930-2023221区间涨跌幅3235303024252120201415129810750沪深300上证50中证500中证1000创业板指计算机传媒通信综合金融轻工制造资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明13股行业比较专题A2023223图19本轮食品饮料动态估值修复接近2019年第一轮修复的九成图20本轮北向重仓股动态估值修复超过2019年第一轮修复的六成食品饮料201912为起点北向前50大重仓股201912为起点食品饮料20221031为起点右轴北向前50大重仓股20221031为起点30032141630131525028121426111320024101222915020811187101001669TTT4T8T4T8T64T16T20T24T28T32T36T40T44T48T52T56T60T64T68T72T12T16T20T24T28T32T36T40T44T48T52T56T60T68T72T12资料来源Wind中信证券研究部注记201912和20221031资料来源Wind中信证券研究部注记201912和20221031两轮估值修复的起点为T0两轮估值修复的起点为T0表6中信证券研究部有效覆盖个股的预测净利润增速和PE利润增速PEForward产业细分行业20212022E2023E2024E202220232024锂电池1821274530246170130光伏651501711139119107风电3262921179139115储能18394436274191140制造新型电力系统-16352520272217180机械-6-314030253180139国防军工41293430384287221整车12253830280203156汽车零部件3524331332232177消费电子40-20407207148138半导体89113028371285223运营商1091011141127115通信设备38221919209176148科技IDC16233026365281224云计算-25404442603420296信创3035133665441331传媒17-112312177144128医疗器械27222424364293236创新药201-1141237122-117891037467CXO65561224282253203医药中药-27451416380333288医药零售-1172222260213174医疗服务-193566331089654492其他医药68-22121257213176消费农林牧渔-191191116-43256118206请务必阅读正文之后的免责条款和声明14股行业比较专题A2023223白酒18211817353298255食品饮料-452420383310258轻工制造1142519211169142纺织服装052419169136114美妆医美6183528548406316家电913131112210796商贸零售-21392916157122105社会服务194-2918329848300232交通运输-125-72665845-1032185128基本金属1733533191279580钢铁7812-910626962煤炭786022595857周期石油石化15538-74758178基础化工10133201612110187建筑建材18-21812746356公用事业-418926-8183146158房地产-23-61312837365金融银行1389-2444142证券31-1627-9166131145资料来源Wind中信证券研究部预测注各行业成分股为中信证券研究部有效覆盖个股数据截至2023217战略配置四大安全展望2023年全年在宏观经济正式进入复苏区间之后结构性成长将重回市场主线上一轮产业爆发空间已经被市场充分消化地缘冲突缓和的预期下供需错配带来的产业盈利扩张或将告一段落我们认为下一个阶段的成长将具有明确政策导向尤其在海外流动性边际宽松国内经济复苏和结构调整的过程中有望获得政策重点扶持的行业将成为新的结构性成长方向结合二十大报告对未来5年的整体规划我们认为四大安全可以形成新一轮具备业绩弹性和成长空间的主线具体包括能源资源安全关注传统能源保供新能源内需扩张供需偏紧的关键矿产资源我国能源结构升级转型过程中传统能源例如煤炭油气具有重要的润滑作用实现新能源对传统能源的替代不仅要降低新能源的生产成本还要通过储能等方式解决调峰问题因此短期看2023年在国家高度重视能源安全延续保供的政策基调下国内油气生产及加工企业有望维持高资本开支实现增储上产煤炭2023年产量预计还将实现温和增长增量主要来自新建矿井的投产产能核增以及存量矿井的少量增产等2023年预计上游资源品价格中枢回落但能源安全延续保供基调使得供给端或温和增长最终上游资源品盈利能力维持较高水平由于工业板块的内需复苏依赖上游成本的回落我们认为商品现货将回落至对需求没有明显压制的价格区间上游资源品占工业板块的利润比重将从2022年前三季度平均40回落至更加合理的水平结构上体现请务必阅读正文之后的免责条款和声明15股行业比较专题A2023223为中游利润的修复和下游前期受价格压制部分需求释放但对于上游资源品本身而言我们认为其盈利在经济复苏的背景下仍然能维持较高的规模弹性在于需求端图21CRB商品价格回落但仍高于过去十年的绝大多数时间图22A股上游资源品盈利占比与PPI定基指数高度一致CRB现货指数工业原料CRB现货指数综合上游资源品工业板块右轴PPI定基指数750120707001156065011050600105403055010050020954501040090035085-1030080-202011-032012-012012-112013-092014-072015-052016-032017-012017-112018-092019-072020-052021-032022-012013-012011-012012-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012010-01资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部对于新能源关注相关产业降本增效大趋势下的内需扩张进度在政策支持力度加强和自身性价比竞争力提升的情况下国内光伏风电项目储备丰富装机增长有望提速基于长期能源安全的发展目标降本增效仍是风光发展的主旋律其中光伏降本路径主要包括优化供应链和提升电池效率风电降本路径主要在于大型化升级并进一步提升国产化和新技术导入进度需求方面根据中信证券研究部电新组预测随着2023年起上游硅料等环节新产能释放成本快速回落此前受收益率压力而被压制的地面电站装机或将迎来加速复苏装机比例有望再次回升预计未来几年国内光伏装机有望维持快速增长在经历了硅料价格高企和疫情影响风电机组吊装后2023年国内风光装机均有望迎来提速我们预计2023年国内光伏装机量有望继续高增至140GW国内风电装机有望显著复苏总装机量将达80GW左右风光装机提速叠加用电需求升级在电价政策的持续利好下国内储能需求有望加速释放我们预计2023-2025年国内储能功率装机规模有望分别达到233242GW其中新型储能将成为增长的核心动能占比持续提升全球储能方面预期全球储能规模有望继续维持高速增长状态2022-2025年全球储能装机规模预期为30506992GW保持50的年均复合增速请务必阅读正文之后的免责条款和声明16股行业比较专题A2023223图23中国光伏新增装机规模及预测图24我国风电新增吊装规模及预测新增装机GWYoY250150130200110901507050100301050-10-300-50资料来源国家能源局中信证券研究部预测资料来源CWEAGWEC中信证券研究部预测图25全球新能源及储能装机预测GW光伏新增装机风电新增装机储能新增装机600光伏yoy风电yoy储能yoy2005001504001003005020010000-502018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E资料来源GWEC含全球风电装机预测值IEACNESA中信证券研究部预测建议关注稀土钨钼等供需格局偏紧的关键资源品我国关键矿产资源的对外依存度较高其中能源转型和高端制造业发展对钨钼等小金属的需求将保持强劲关注其价格弹性对于中国具备资源优势的稀土行业2023年的供给端国内指标或按需投放考虑我国对于稀土产业技术出口的约束预计海外稀土产业链的发展仍将缓慢海外供给对我国稀土行业难以形成有效冲击需求端变频空调消费电子传统汽车风电等传统需求有望受益于宏观回暖新能源车工业节能电机机器人等新兴需求或将持续增长叠加行业相关政策的支持预计稀土价格中枢有望维持高位产业链利润或将持续释放请务必阅读正文之后的免责条款和声明17股行业比较专题A2023223图26中国主要矿产资源对外依存度资料来源中国矿产资源报告2021中国自然资源部中信证券研究部图27全球与中国稀土矿产量情况万吨图282013-2022中国稀土开采冶炼分离总量控制指标矿产品万吨冶炼分离产品万吨全球稀土矿产量万吨40100002530202050001510100000502013201420152016201720182019202020212022资料来源USGS中信证券研究部资料来源工信部中信证券研究部科技安全重点关注半导体产业链安全信创安全数字经济安全2022年以来欧美等国通过实体清单等方式直接对中国进行技术封锁及禁运且主要集中在半导体领域因此产业链供应链安全在诸多卡脖子科技领域十分重要逆全球化趋势下芯片制造战略地位显著本土化趋势明确全球景气提升国产替代加速产业政策有望加码关注卡脖子环节国产化历史机遇美国对华半导体限制层层深入从卡芯片华为不能买芯片到卡制造华为不能找代工卡设备中芯国际买不到最先进设备沿产业链条向上当下产业发展重点关注设备零部件材料高端芯片等易卡脖子环节请务必阅读正文之后的免责条款和声明18股行业比较专题A2023223图29全球半导体设备市场规模图30中国半导体设备市场规模及在全球市场占比全球半导体设备市场规模亿美元增长率中国半导体设备市场规模亿美元中国市场占比11401134212005035035102628910004030026330225296280071193025020325645356625975200206002014515018721540010100131113451020005082350-1000201720182019202020212022E2023E20172018201920202021资料来源SEMI含预测中信证券研究部资料来源SEMI中信证券研究部信创安全方面围绕计算机基础软硬件积极布局外部环境宏观政策内部现状等多重因素叠加大安全有望成为计算机板块核心战略主线之一1外部环境外部环境当前世界百年未有之大变局加速演进2022年以来全球疫情地缘政治冲突贸易争端通胀压力等事件多发关键信息基础设施及应用软硬件等品类供应收紧我国发展面临的外部环境不确定性明显增加2宏观政策二十大报告明确强调统筹发展和安全坚决打赢关键核心技术攻坚战预计国家围绕科技自立自强的投入将加大3行业自身从需求来看各行各业降本增效诉求强烈加速数字化国产化推进从供给来看优秀的软硬件供应商通过产品打磨以及管理竞争力构建推动业务模式升维展望2023年以信创为代表的下游需求有望持续释放大安全板块有望迎来新一轮景气周期图31信创产业链格局梳理资料来源中信证券研究部计算机组绘制数字经济安全方面在数据安全与信息安全加强的新环境下运营商的云计算和产业互联网业务高速发展从单纯的电信网络发展5G网络算力融合的科技底座新的定位之下政策环境也更加宽松盈利能力持续修复且作为央企改革的标杆也在不断改善激励机制预期业绩改善和价值重估有望延续伴随流量持续增长新技术不断成熟以及应用场景不断丰富云网络计算等数字信息基础设施相关投资有望持续提升建议关注运营商ICT设备IDC光模块智能终端等请务必阅读正文之后的免责条款和声明19股行业比较专题A2023223国防安全强军目标再提速关注长周期高景气赛道二十大报告强调如期实现建军一百年奋斗目标加快把人民军队建成世界一流军队强军目标迎提速在百年未有之大变局下军工行业正迎来前所未有的快速发展阶段预计关联交易规模等前瞻数据表明2023年军机产业中的中直及西飞产业链或出现较大改善航空发动机产业则有望保持稳健增长而导弹产业链或将明显放量推荐1军用集成电路2导弹3航发产业链4新装备方向1军用集成电路信息化国产替代推进下的刚需受益于军队信息化建设的加速以及自主可控的持续推进信息化装备已迎来发展契机特别是军用集成电路已成为实现自主可控的核心环节近几年随着武器装备的更新换代以及信息化程度的快速提升电子模组企业开始使用集成电路工艺以实现产品小型化数字芯片以及模拟芯片企业也都陆续迎来上市机会2导弹战备需求演训消耗开启高景气周期导弹作为实现区域拒止超视距作战精确打击的核心武器在现代战争中成为左右战场的胜负手在武器平台后周期配套列装及战略储备需求下下游导弹需求正加速放量同时近年来我军持续加强练兵备战实弹化演训背景下导弹消耗量提升战备需求演训消耗拉动下导弹料将成为十四五期间复合增速最高的细分武器装备产业链也有望迎来黄金投资机遇3航发产业链未来最有发展潜力的细分领域之一航空发动机是非常重要的航空耗材受益于军机放量以及实战化训练的持续推进我国军用航空发动机市场正在持续扩容同时当前我国航发产业已进入型号研制加速期后续新型号的加速迭代也将拉动航空发动机产业的快速发展有望迎来至少5-10年的黄金发展期4新装备方向新型号爬坡放量产业链将提速从代次看近几年各型先进装备正陆续服役我军目前已实现重要型号的代次突破但目前仍装备了大量的老旧装备新型号仅初步列装整体水平与美俄等军事强国相比仍有较大差距随着我军现代化建设加速我军正在国防战略转型下进行补偿式发展伴随老旧装备更新换代新型号加速列装产业链迎来发展契机材料端通常提前反映产业链景气度且新型号军机碳纤维复材用量将提升碳纤维产业链有望迎快速增长请务必阅读正文之后的免责条款和声明20