经济与流动性方面的积极信号正在显现，三月可能开启下一轮股强债弱行情。
　　▍近期股票和债券市场仍以震荡为主，但积极信号正在显现。我们在上周周报《三月见真章》1（2/16）中指出，市场对经济恢复的成色、国内政策的弹性以及海外货币政策三方面的观点分歧是导致市场震荡的主要原因，而上述观点分歧重新达成共识可能在三月以后，预计市场将重新寻找方向。过去一周股票和债券市场仍以震荡为主，缺少明确方向，表明驱动市场的核心逻辑尚未出现根本变化。但从高频数据来看，经济与流动性方面的积极信号正在显现，表明下一轮趋势性行情可能临近。
　　第一，元宵节过后工业企业复工情况明显改善。1月PMI数据显示出消费和生产两端的景气分化，但是这一情况可能在2月得到显著改善。今年劳动力返乡人数创疫情以来新高，返工速度慢于以往，从农民工主要迁入地迁徙指数来看，今年至春节后两周才见顶回落，表明劳动力返工主要发生在元宵节过后。返工过后工业企业开工率显著恢复，尤其是基建发力带动建筑产业链恢复。根据百年建筑调研，截至2月14日全国施工企业开复工率为76.5%，相较去年农历同期提升6.9个百分点。分行业来看，截至上周高炉/焦化/PTA/全钢胎/半钢胎开工率分别恢复至去年农历同期的103%/101%/95%/103%/129%，复工进度总体向好。预计2月制造业PMI可能明显恢复，尤其是生产端。
　　第二，二手房成交的持续改善有助于首套房销售恢复。短期制约首套房销售的因素可能包括以下几个方面：第一是房价下跌和销售走弱的负向正反馈；第二是担心交付问题；第三是居民未来收入的不确定性。其中居民收入的改善滞后于实体经济的恢复，交付问题需要房企融资情况的改善，而重新获得购房者的信任需要更长时间。但二手房成交的持续活跃可能打破上述第一个抑制首套房销售的链条。截至2月18日12大中城市二手房成交面积恢复至去年农历同期的170%，表明房地产市场的活跃资金风险偏好已经明显改善，房价的疲弱可能不再是一致预期。但若首套房和二手房市场成交的活跃度分化继续加大，考虑到“房住不炒”的政策诉求也需警惕房地产政策的进一步调整。
　　第三，内外流动性可能趋于改善。美国1月就业和通胀数据超预期后，海外市场一度重回“紧缩交易”，10年期美债利率已从前低点3.32%反弹至3.95%附近，相较前高4.34%空间不足。若我们认为本轮“紧缩交易”仅是美联储加息节奏放缓的中间波动，而非方向性变化，则本轮美债利率的上行可能已处于下半场。海外流动性的预期波动可能逐渐步入尾声。对国内流动性而言，央行在平价超额续作2月到期的MLF后，逆回购也维持净投放，表明央行呵护银行间流动性平稳的意图。2月以后国内公募基金和私募基金的发行情况也有所改观，2月处于募集期的公募基金数量重新达到三位数，国内外市场流动性可能正在趋于改善。
　　▍三月可能开启下一轮股强债弱行情。预计市场针对经济、政策和内外流动性方面的观点分歧可能在三月重新达成共识，预计国内经济弱复苏、美国经济浅衰退，随着更多数据验证国内经济基本面的恢复，市场有望开启下一轮股强债弱行情。权益资产方面，建议重点关注业绩弹性与估值水平匹配的小盘成长，行业包括科技中的数字经济，医药中的耗材和器械，制造中的风光储，机械和军工板块中材料和设备，以及地产后周期品种。
　　▍风险因素：地缘政治冲突可能超预期加剧；美联储货币政策存在不确定性。

研究报告全文：积极信号正在显现大类资产投资观察2023223中信证券研究部核心观点经济与流动性方面的积极信号正在显现三月可能开启下一轮股强债弱行情近期股票和债券市场仍以震荡为主但积极信号正在显现我们在上周周报三月见真章1216中指出市场对经济恢复的成色国内政策的弹性以及海外货币政策三方面的观点分歧是导致市场震荡的主要原因而上述观点分歧重新达成共识可能在三月以后预计市场将重新寻找方向过去一周股票和债券市场仍以震荡为主缺少明确方向表明驱动市场的明明核心逻辑尚未出现根本变化但从高频数据来看经济与流动性方面的积FICC首席分析师极信号正在显现表明下一轮趋势性行情可能临近S1010517100001第一元宵节过后工业企业复工情况明显改善1月PMI数据显示出消费和生产两端的景气分化但是这一情况可能在2月得到显著改善今年劳动力返乡人数创疫情以来新高返工速度慢于以往从农民工主要迁入地迁徙指数来看今年至春节后两周才见顶回落表明劳动力返工主要发生在元宵节过后返工过后工业企业开工率显著恢复尤其是基建发力带动建筑产业链恢复根据百年建筑调研截至2月14日全国施工企业开复工率为765相较去年农历同期提升69个百分点分行余经纬业来看截至上周高炉焦化全钢胎半钢胎开工率分别恢复至去年大类资产配置首席PTA农历同期的复工进度总体向好预计分析师103101951031292月制造业可能明显恢复尤其是生产端S1010517070005PMI第二二手房成交的持续改善有助于首套房销售恢复短期制约首套房销售的因素可能包括以下几个方面第一是房价下跌和销售走弱的负向正反馈第二是担心交付问题第三是居民未来收入的不确定性其中居民收入的改善滞后于实体经济的恢复交付问题需要房企融资情况的改善而重新获得购房者的信任需要更长时间但二手房成交的持续活跃可能打破上述第一个抑制首套房销售的链条截至2月18日12大中赵云鹏城市二手房成交面积恢复至去年农历同期的170表明房地产市场的FICC分析师活跃资金风险偏好已经明显改善房价的疲弱可能不再是一致预期但若首套房和二手房市场成交的活跃度分化继续加大考虑到房住不炒S1010521120002的政策诉求也需警惕房地产政策的进一步调整第三内外流动性可能趋于改善美国1月就业和通胀数据超预期后海外市场一度重回紧缩交易10年期美债利率已从前低点332反弹至395附近相较前高434空间不足若我们认为本轮紧缩交易仅是美联储加息节奏放缓的中间波动而非方向性变化则本轮美债利率的上行可能已处于下半场海外流动性的预期波动可能逐渐步入尾声对国内流动性而言央行在平价超额续作2月到期的MLF后逆回购也维持净投放表明央行呵护银行间流动性平稳的意图2月以后国内公募基金和私募基金的发行情况也有所改观2月处于募集期的公募基金数量重新达到三位数国内外市场流动性可能正在趋于改善三月可能开启下一轮股强债弱行情预计市场针对经济政策和内外流动性方面的观点分歧可能在三月重新达成共识预计国内经济弱复苏美国经济浅衰退随着更多数据验证国内经济基本面的恢复市场有望开启下一轮股强债弱行情权益资产方面建议重点关注业绩弹性与估值水平匹配的小盘成长行业包括科技中的数字经济医药中的耗材和器械制造中的风光储机械和军工板块中材料和设备以及地产后周期品种风险因素地缘政治冲突可能超预期加剧美联储货币政策存在不确定性1大类资产投资观察20230216三月见真章2023216证券研究报告请务必阅读正文之后第2页起的免责条款和声明分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上2特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方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