摘要：中证金融发布公告，2023年2月21日市场化转融资业务试点正式上线，试点将采取“灵活期限、竞价费率”交易方式，将有助于提升券商通过转融资补足资金缺口的积极性和操作效率，进一步为券商资金管理提供便利。
　　2月21日晚，中证金融发布公告，经中国证监会同意，2023年2月21日市场化转融资业务试点正式上线。早在2022年10月20日，中证金融公告决定整体下调转融资费率40BP时，已同时宣布将启动市场化转融资业务试点。
　　市场化转融资业务试点将采取“灵活期限、竞价费率”交易方式。设置短（1-28天）、中（29-91天）、长（92-182天）三个期限区间，对应三档费率上下限由中证金融公司确定并发布，证券公司可自主选择期限，在转融通平台集中匹配达成竞价交易，当日申报、当日成交、当日资金可用。
　　试点期间转融资业务采取市场化和固定期限双轨并行机制。试点期间，固定期限五档中的182天期暂停，但开放长档92-182天期限区间的市场化竞价交易，7天/14天/28天和91天保持不变。2022年10月20日中证金融整体下调转融资费率40BP后，当前7天/14天/28天/91天费率分别为2.60%/2.60%/2.50%/2.40%。
　　券商市场化融资成本回升背景下转融资规模增长显著。根据中证金融披露，截止2月20日，转融资余额为1001.42亿元，较转融资费率下调前（以2022年10月19日583.44亿元为基准）增长71.6%，对应全市场融资余额14821.76亿元，占比提升至6.8%。从近期部分上市券商发行的短期融资券票面利率来看，东财证券90天为2.47%，东吴证券88天为2.48%，国金证券180天为2.60%，已超过中证金融固定期限利率水平。
　　取消保证金最低20%限制叠加转融资市场化试点推出，券商资金使用效率将获进一步改善。从实操角度来看，券商多发行期限3个月-1年的短期融资券，发行期限在1个月及以内的相对较少，主要原因在于减少短融给监管风控指标带来的负面影响。此次全面注册制改革下，中证金融将取消转融通业务保证金比例档次最低20%的限制，市场化转融资业务试点下也将有助于提升券商通过转融资补足资金缺口的积极性和操作效率，进一步为券商资金管理提供便利。
　　当前券商板块观点，我们认为证券行业的政策友好期才刚刚开始，券商的利润反转期也才刚刚开始。重申券商板块推荐逻辑，2023年券商大概率迎来底部反转，基于2022Q1极低基数，在中证全债+0%/沪深300 +5%/adt 8500亿元假设下（年初至今中证全债+0.31%/沪深300 +6.08%/adt 8583亿元），2023Q1行业整体业绩同比增幅将超100%，高增长逻辑基本确立，但仍需指出的是，部分大中型券商2023Q1业绩仍有超预期空间。当前权益类新发基金景气度仍在低位，但2月初至今基金申赎比实现净流入，显示出基金销售市场热度正在修复，看好后续财富条线复苏给券商板块带来业绩和估值的进一步上修。
　　截至2月22日，券商板块PB估值仅为1.28倍，处于2018年以来底部向上24%的分位区间。我们认为市场对于2023Q1券商板块业绩弹性预期仍然不足，后续财富管理景气度修复值得期待，板块估值修复远未结束。当前政策落地后的市场调整带来板块布局良机，建议继续关注以下标的：1）投资业务恢复性高增长逻辑下，建议关注业绩弹性较高的【东方证券】/【兴业证券】；2）全面注册制落地背景下，建议关注投行收入占比较高的【国金证券】；3）以及成长逻辑持续兑现，业绩具备高贝塔属性的【东方财富】；此外，推荐全面注册制下创投行业核心受益标的【四川双马】。
　　风险提示：权益市场大幅波动风险、监管周期趋严风险、行业竞争加剧风险、基金管理费率出现大幅下行风险。

研究报告全文：证券行业点评报告2023222两融机制持续优化助券商资金效率再获改善证券研究报告投资评级看好维持核心观点最近12月市场表现摘要中证金融发布公告2023年2月21日市场化转融资业务试点正式上线试点将采取灵活期限竞价费率交易方式将有助于提升券商证券沪深300通过转融资补足资金缺口的积极性和操作效率进一步为券商资金管理提1供便利-4-92月21日晚中证金融发布公告经中国证监会同意2023年2月21日市场-14化转融资业务试点正式上线早在2022年10月20日中证金融公告决定整-19体下调转融资费率40BP时已同时宣布将启动市场化转融资业务试点-24市场化转融资业务试点将采取灵活期限竞价费率交易方式设置短1-28天中29-91天长92-182天三个期限区间对应三档费率上下限由中证金融公司确定并发布证券公司可自主选择期限在转融通平台分析师夏昌盛SAC证书编号S0160522100002集中匹配达成竞价交易当日申报当日成交当日资金可用xiacsctseccom试点期间转融资业务采取市场化和固定期限双轨并行机制试点期间分析师许盈盈固定期限五档中的182天期暂停但开放长档92-182天期限区间的市场化竞SAC证书编号S0160522060002xuyy02ctseccom价交易7天14天28天和91天保持不变2022年10月20日中证金融整体下调转融资费率40BP后当前7天14天28天91天费率分别为260260联系人汪成鹏250240wangcpctseccom券商市场化融资成本回升背景下转融资规模增长显著根据中证金融披露截止2月20日转融资余额为100142亿元较转融资费率下调前以2022年10月19日58344亿元为基准增长716对应全市场融资余额1482176亿元占比提升至68从近期部分上市券商发行的短期融资券票面利率来看东财证券90天为247东吴证券88天为248国金证券180天为260已超过中证金融固定期限利率水平取消保证金最低20限制叠加转融资市场化试点推出券商资金使用效率将获进一步改善从实操角度来看券商多发行期限3个月-1年的短期融资券发行期限在1个月及以内的相对较少主要原因在于减少短融给监管风控指标带来的负面影响此次全面注册制改革下中证金融将取消转融通业务保证金比例档次最低20的限制市场化转融资业务试点下也将有助于提升券商通过转融资补足资金缺口的积极性和操作效率进一步为券商资金管理提供便利当前券商板块观点我们认为证券行业的政策友好期才刚刚开始券商的利润反转期也才刚刚开始重申券商板块推荐逻辑2023年券商大概率迎来底部反转基于2022Q1极低基数在中证全债0沪深3005adt8500亿元假设下年初至今中证全债031沪深300608adt8583亿元2023Q1行业整体业绩同比增幅将超100高增长逻辑基本确立但仍需指出的是部分大中型券商2023Q1业绩仍有超预期空间当前权益类新发基金景气度仍在低位但2月初至今基金申赎比实现净流入显示出基金销售市场热度正在修复看好后续财富条线复苏给券商板块带来业绩和估值的进一步上修请阅读最后一页的重要声明证券行业点评报告2023222行业点评报告证券研究报告截至2月22日券商板块PB估值仅为128倍处于2018年以来底部向上24的分位区间我们认为市场对于2023Q1券商板块业绩弹性预期仍然不足后续财富管理景气度修复值得期待板块估值修复远未结束当前政策落地后的市场调整带来板块布局良机建议继续关注以下标的1投资业务恢复性高增长逻辑下建议关注业绩弹性较高的东方证券兴业证券2全面注册制落地背景下建议关注投行收入占比较高的国金证券3以及成长逻辑持续兑现业绩具备高贝塔属性的东方财富此外推荐全面注册制下创投行业核心受益标的四川双马风险提示权益市场大幅波动风险监管周期趋严风险行业竞争加剧风险基金管理费率出现大幅下行风险谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2行业点评报告证券研究报告表11证券行业2022及2023年盈利预测单位亿元2023Q1预测财务数据2018A2019A2020A2021A2022中性2023谨慎2023中性2023乐观中性经纪6234788116113381340255138415521693投行3700483672700692168691817866资管275027530031832371347366377利息2149464597640471155512560652自营8003122212951656818469128315251848其他3794374460372391177371410430营业收入266336054485502440361295458952295866收入增速-145354244120-197690137296453净利润6661231157519111534518174420132288利润增速-410848280213-1981042137313492净资产189032021923060256872647827600282222849128766净资产收益率366373785919657484数据来源Wind中国证券业协会财通证券研究所测算谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3行业点评报告证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级行业评级看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考客户应当独立作出投资决策而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4