研究报告全文：证券研究报告2023年02月21日柳暖花春A股上涨可期策略研究专题报告证券分析师王开联系人陈凯畅联系人占易021-60933132021-60375429021-60375433wangkai8guosencomcnchenkaichangguosencomcnzhanyiguosencomcnS0980521030001请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1目录01A股市场研判柳暖花春02从安全和发展角度看行业主线03布局热门产业赛道机会请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0A股市场研判柳暖花春1请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容货币信用体系来看A股投资价值货币面Shibor3M在经济基本面复苏压力下存在边际走高的压力信用面信用脉冲短期承压下半年随着全球新一轮库存周期触底反弹带动实体信用趋势走强综合二者来看上半年更多在紧货币紧信用左下角三象限逐渐切换到紧货币宽信用左上角二象限投资于股票胜率提升图货币-信用风火轮20四象限各类资产的胜率分布图国信信用条件指数国信货币货币条件指数走势10Shibor3M右国信货币条件指数领先3M10055000-05200920112013201520172019202120233国信信用条件指数领先6M中国信用脉冲右38234130026-122-2182011201320152017201920212023注图中数据为四类货币信用组合状态下大类资产价格表现一览概率按次数计算历史经验为2002-2021年资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容货币信用框架下行业变迁和顺周期特征的漂移图货币-信用四种情景ROE占优行业的分布和排序图四万亿时代周期的顺周期属性最强2002-2015资料来源万得国信证券经济研究所整理图大消费时代消费风格顺周期赶超传统周期2002-2022资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容透过货币信用视角看盈利和估值分层紧货币宽信用期间容易出现普涨行情四种状态下涨幅最好估值分层几乎不影响回报盈利越好股票回报越高景气投资货币信用双宽松的时点找估值兑现的逻辑遇到信用承压时抓住盈利主线货币和信用都紧时回报率弹性不足表历史上四种货币与信用组合下ROE各分位点的股票回报率加权平均股价收益率宽货币宽信用期间宽货币紧信用期向紧货币紧信用期间紧货币宽信用期间ROE分位点加权平均股价回报率加权平均股价回报率加权平均股价回报率加权平均股价回报率0221171887032113128304205511850523251010106202561030720206124082126812209215810221资料来源万得国信证券经济研究所整理表历史上四种货币与信用组合下PE各分位点的股票回报率加权平均股价收益率宽货币宽信用期间宽货币紧信用期向紧货币紧信用期间紧货币宽信用期间PE分位点加权平均股价回报率加权平均股价回报率加权平均股价回报率加权平均股价回报率0218531794037-7610604161699805147118506241699807252711940825321110309252818114资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容透过货币信用视角看盈利和估值分层续宽货币宽信用期间投资于股票的胜率最高不同估值和盈利的分层胜率都位于8成及以上宽货币紧信用期间胜率最低不足2成随着盈利的起步回升胜率略有加大选择盈利景气度高的行业和股票货币和信用双宽时选择前50PE的个股提高安全性在紧货币和紧信用期间选择低估值高盈利的个股价值指数表历史上四种货币与信用组合下PE各分位点的股票回报率胜率宽货币宽信用期间宽货币紧信用期向紧货币紧信用期间紧货币宽信用期间PE分位点加权平均胜率加权平均胜率加权平均胜率加权平均胜率02462061810343194882044720497905512149800656214980075622498208552253800955215779资料来源万得国信证券经济研究所整理表历史上四种货币与信用组合下ROE各分位点的胜率胜率宽货币宽信用期间宽货币紧信用期向紧货币紧信用期间紧货币宽信用期间ROE分位点加权平均胜率加权平均胜率加权平均胜率加权平均胜率02501759790352175479045120547905512054790649215082075023528208522649820953295986资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容开年基本面的复苏和结构的矛盾图需求弱供给强的格局与牛市的组合图不考虑医药需求强劲复苏1月经济回暖景气受限企事业单位中长贷同比居民中长期贷款同比PMI全国PMI剔除医药后右60万得全A右700054525351506000525040500051504930400049482030004847102000474646010004545201720182019202020212022222222222222222222000000000000000000000011111111112222678901234567890123资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容景气投资vs困境反转寻找高景气赛道图困境反转胜率与信贷脉冲图基于净利润复合增速和盈利同比预期的高景气赛道寻找资料来源万得国信证券经济研究所整理图景气投资胜率与估值和盈利匹配度资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容全球美元走弱产能周期走弱库存周期回落图全球产能周期库存周期和美元周期下商品价格复盘资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容中国产能周期短期修复库存周期回落图中国产能周期与库存周期的历史走势回顾资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容居民超额储蓄转为股市流动性的探讨图持有股票型基金股票住宅以及存入定期存款获得的回报对比图历次A股上行周期中居民公募和外资三类资金流动顺序资料来源万得国信证券经济研究所整理注2016年一季度为基准指数化资料来源万得国信证券经济研究所整理为100股票选择万得全A指数定期存款按照一年期整存整取复利计算股票基金按照万得开放式封闭基金回报率中位数统计住宅为百城样本住宅均价请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容超额储蓄消化房地产还是股票市场图股房性价比和股票房地产成交情绪均处在历史区间底部图股房性价比和股票房地产成交情绪均处在历史区间底部资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外股市经验疫情退潮重要还是通胀周期重要疫情退潮后股市怎么走板块怎么轮动参考海外的经验难免会刻舟求剑其一是我们疫情退潮的方式面临的毒株具有不可比性其二是国内外经济周期也具有不可比性通过通胀行星图来看全球通胀问题的时空交错对比可以发现今年底全球通胀的程度和70-80年代石油危机比起来还是有差距的中国在这些经济体里通胀率无疑是最低的大概率也不需要担心消费通胀走得有多高但海外通胀明年是否真的会快速回落都有待商榷这影响成长股的配置时间窗口与节奏图全球通胀行星图的时空交错1974-1980-2022注左中右三图分别为1974年12月1980年3月2022年11月各个国家和地区的CPI同比变化率圈层由内到外各经济体的通胀率逐渐放大资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0从安全和发展角度看行业主线2请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容安全发展评价体系构建框架安全发展评价体系是以安全评分作为横图安全发展评价体系构建框架坐标发展评分作为纵坐标构建的四象安全发展评价体系限评价系统安全评价体系发展评价体系安全评分由控制力和生存环境两个维度构成控制力包含对经营对外依赖度控制力生存环境创新能力创新成果技术对外依赖度和资本对外依赖度的评经技资基价生存环境包含对融资环境用工环营术本融用础创要创成生财对对对资工设新素新果产务外外外境和基础设施环境的评价环环施环禀潜转效成依依依境境环境赋力化率果赖赖赖境度度度发展评分主要测量产业的创新能力包含对要素禀赋创新潜力成果转化能13项指标5项指标14项指标4项指标力创新环境生产效率财务成果的排名计算得分加权求和评价资料来源国信证券经济研究所绘制请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容安全发展评价指标选取依据安全评价指标图安全评价框架构建逻辑如果把一个产业看作一个系统从系统论的角度看影外部影响因素响产业安全的因素既有外部因素也有内部因素内部对外经济联系与交往因素起决定性作用外部因素是指在对外经济联系与交往中产生外部冲击影响产业安全的因素内部因素是指产业安全状况产业内部抵御外部冲击的能力包括产业控制力以及产业生存环境等本着系统优化原则安全评价指标仅考虑内部决定性因产业控制力产业生存环境素即产业控制力和产业生存环境内部决定性因素资料来源万得国信证券经济研究所绘制请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容安全发展评价指标选取依据发展评价指标1创新能力既要体现高质量创新发展的现阶段水平还要把握创新发展的潜力与前景创新发展现状国际上通常将专利数量作为衡量国家或企业创新程度的重要指标而学术研究专利申请产品开发是创新发展的基本流程因此选取专利申请情况学术研究情况与新产品开发情况作为创新发展现状衡量指标图发展评价框架构建逻辑选取学术质量与影响力衡量产业学术研究发展情况该指标数值越大学术研究质量越高影响力越大该指标与创新能力呈正向相关关系产业发展状况选取发明申请趋势专利获得趋势专利引用趋势专利周期TFFI专利价值量衡量专利申请情况除专利周期外其余指标与创新能力呈正相关关系选取单位新产品所需开发经费衡量新产品开发情况该指标数值越大企业进行新产品研发所需的资金投入越多资金对新产品开发的约束作用越强企业创新能力越弱创新能力创新成果创新发展潜力人力资本投入和物质资本投入情况是创新发展的主要推动力加大创新研发投入有助于提升创新发展潜力增强创新能力选取研发投入强度研发投入趋势RD经费投入强度RD项目数衡量创新研发的物质资本投入情况指标数值越大创新研发物质资本投入越充足创新发展潜力越大创新发展现状创新潜力创新环境选取RD人员全时当量技术相对密度从绝对和相对意义上衡量创新研发的人力资本投入情况指标数值越大创新研发人力资本投入越充足创新发展潜力越大现阶段水平潜力与前景创新环境创新环境是孕育创新成果的土壤产业创新环境的好坏在一定程度上影响了创新发展前景创新环境包含政治环境市场环境等本着实用性原则仅考虑创新的市场环境资料来源万得国信证券经济研究所绘制选取国内技术市场交易趋势衡量国内各产业技术交易活跃程度指标数值越大技术交易越活跃产业创新环境越有利于创新发展请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容安全发展评价结果及分析赛道图各热门赛道安全-发展四象限分布储能据评分结果各热门赛道半导体芯片光伏光伏设备100被动器件激光产业发安全-发展四象限分布风电风力发电PCB90光伏光伏发电展自行车评情况如右图所示工业软件分LED和OLED80建筑造船PC光模板其中发展前景良好但安全北斗产业链电网设备70金属冶炼家具超级计算机方面提升空间较大的产业核电60检测仪器和科学仪器高铁铁路运输CRO主要有半导体芯片PCB-机器人大气处理激光产业工业软件光50钢铁冶炼010203040疫苗5060708090造纸100IDC安全评分网络安全水处理模板等发展前景良好且大飞机-航空发动机40光通信工程机械安全的产业主要有北斗产工业母机通信-5G30血制品风电风电设备医疗设备业链超级计算机被动高铁-轨交设备20新能源车纺织服装设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