企业信贷支撑社融高增
　　1月我国新增社融5.98万亿，新增人民币贷款4.90万亿，社融和信贷均超预期增长。M2同比增长12.6%，同样显著高于预期。
　　1月新增社融继续下行，增速下降0.2pct至9.4%。从四大项的贡献度看，社融同比增量的支撑主要来自于信贷，拖累主要来自企业直融、政府债券融资和非标。
　　1月信贷总量显著提升。企业部门与居民部门分化明显，企业中长贷是信贷同比增量的最大支撑，而居民中长贷持续成为主要拖累。一方面，1月企业贷款同比多增1.32万亿，其中中长贷同比多增1.40万亿，创单月新高。另一方面，1月新增居民贷款同比少增5858亿，已连续15个月同比负增，其中中长贷同比大幅少增5193亿。
　　新增非标融资转正，但同比增量为负。非标当月融资增加3485亿，但在高基数下同比少增996亿。未贴现承兑汇票是非标少增的主要拖累项，而信托+委托贷款同比多增774亿，表明非标压降力度持续缓和，基建和房地产融资得到多渠道政策支持。
　　企业直融是本月社融的最大拖累。当月企业直接融资增加2450亿，同比少增4827亿，其中企业债券同比少增4352亿。
　　基数效应使政府债券融资再度拖累社融。新增政府债环比增加1331亿至4140亿元，在去年“财政前置”的基数效应下同比仍少增1886亿。
　　货币方面，M2-M1剪刀差大幅收窄，社融-M2剪刀差再度负扩张。M2同比增速较上月回升0.8pct至12.6%，M1同比增速大幅增加3.0pct至6.7%。
　　前瞻地看，我们对于今年一季度宽信用较为乐观。一方面，未来信贷的聚焦点将逐渐从“量”向“质”转换，银行将适度调整信贷投放节奏，逐渐聚焦投放质量，远超预期和季节性的信贷增长较难持续。另一方面，随着理财赎回潮告一段落，信用债发行将逐步修复，发行规模显著提升的提前批专项债也将对政府融资提供支撑。
　　流动性观察
　　海外方面，鲍威尔表示强劲的经济数据可能使本轮加息的终端利率超预期。
　　国内利率方面，上周（2月6日-2月12日）短端利率全面上行；1年期存单发行利率分化，其中国有行、股份行、城商行的变化幅度分别为上行8bp、上行4bp和下行2bp。
　　国内流动性方面，上周央行超额续作，净投放9520亿元。
　　债券发行方面，上周政府债净融资1770.4亿元；同业存单净融资2275.1亿元；企业债券净融资717.3亿元。
　　风险提示：防疫措施出现反复，中国出现疫后通胀，经济复苏不及预期

研究报告全文：证券研究报告2023年02月13日货币政策与流动性观察企业信贷支撑社融高增核心观点经济研究宏观周报企业信贷支撑社融高增证券分析师董德志021-609331581月我国新增社融598万亿新增人民币贷款490万亿社融和信贷均超dongdzguosencomcn预期增长M2同比增长126同样显著高于预期S0980513100001基础数据1月新增社融继续下行增速下降02pct至94从四大项的贡献度看固定资产投资累计同比510社融同比增量的支撑主要来自于信贷拖累主要来自企业直融政府债券融社零总额当月同比-180出口当月同比-990资和非标M212601月信贷总量显著提升企业部门与居民部门分化明显企业中长贷是信贷市场走势同比增量的最大支撑而居民中长贷持续成为主要拖累一方面1月企业贷款同比多增132万亿其中中长贷同比多增140万亿创单月新高另一方面1月新增居民贷款同比少增5858亿已连续15个月同比负增其中中长贷同比大幅少增5193亿新增非标融资转正但同比增量为负非标当月融资增加3485亿但在高基数下同比少增996亿未贴现承兑汇票是非标少增的主要拖累项而信托委托贷款同比多增774亿表明非标压降力度持续缓和基建和房地产融资得到多渠道政策支持企业直融是本月社融的最大拖累当月企业直接融资增加2450亿同比少资料来源Wind国信证券经济研究所整理增4827亿其中企业债券同比少增4352亿相关研究报告货币政策与流动性观察-节后流动性小幅走宽基数效应使政府债券融资再度拖累社融新增政府债环比增加1331亿至2023-02-07宏观经济宏观周报-春节假期结束后首周国内经济复苏力度4140亿元在去年财政前置的基数效应下同比仍少增1886亿强劲2023-02-07海外宏观经济周报-美联储认可通胀进入下行趋势美国就业货币方面M2-M1剪刀差大幅收窄社融-M2剪刀差再度负扩张M2同比增市场非常强劲2023-02-06宏观经济宏观周报-春节前后国内疫情未明显反弹经济持续速较上月回升08pct至126M1同比增速大幅增加30pct至67向上修复可期2023-01-30宏观经济宏观周报-春节临近国内生产活跃度下降前瞻地看我们对于今年一季度宽信用较为乐观一方面未来信贷的聚焦2023-01-18点将逐渐从量向质转换银行将适度调整信贷投放节奏逐渐聚焦投放质量远超预期和季节性的信贷增长较难持续另一方面随着理财赎回潮告一段落信用债发行将逐步修复发行规模显著提升的提前批专项债也将对政府融资提供支撑流动性观察海外方面鲍威尔表示强劲的经济数据可能使本轮加息的终端利率超预期国内利率方面上周2月6日-2月12日短端利率全面上行1年期存单发行利率分化其中国有行股份行城商行的变化幅度分别为上行8bp上行4bp和下行2bp国内流动性方面上周央行超额续作净投放9520亿元债券发行方面上周政府债净融资17704亿元同业存单净融资22751亿元企业债券净融资7173亿元风险提示防疫措施出现反复中国出现疫后通胀经济复苏不及预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录周观点企业信贷支撑社融高增5社融信贷成为唯一支撑5货币社融-M2增速剪刀差再度负扩张8小结信贷如期开门红8一周回顾流动性小幅收窄9流动性观察11外部环境美联储将继续加息11国内利率短端利率上行12国内流动性央行呵护市场流动性14债券融资同业存单净融资回落16汇率人民币美元同时边际走强17请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图11月新增社融位于历史次高位5图21月新增信贷位于历史最高值5图31月社融的主要拖累项是直接融资政府债券和非标5图41月企业信贷与居民信贷分化明显6图51月新增贷款主要投向企业部门6图61月企业中长贷占比较高6图71月新增居民中长贷占比小幅下降7图81月楼市销售再度回落7图9我国实体经济仍以间接融资为主7图102023年以来水泥发运率走势强于季节性7图111月M2-M1剪刀差收敛8图12社融-M2剪刀差达到历史极值8图13狭义流动性扩散指数上升指向宽松下降指向紧缩9图14价格指数9图15数量指数9图16美联储关键短端利率11图17欧央行关键短端利率11图18日央行关键短端利率11图19主要央行资产负债表相对变化11图20央行关键利率12图21LPR利率12图22短端市场利率与政策锚13图23中期利率与政策锚13图24短端流动性分层观察13图25中长端流动性分层观察13图26SHIBOR报价利率13图27中美利差13图28三档两优准备金体系14图29央行逆回购规模本周投放截至周一14图307天逆回购到期与投放14图3114天逆回购到期与投放14图32MLF投放跟踪15图33MLF投放季节性15图34银行间回购成交量15图35上交所回购成交量15图36银行间回购余额15图37交易所回购余额15请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图38债券发行统计本周统计仅含计划发行及到期16图39政府债券与同业存单净融资16图40企业债券净融资与结构16图41主要货币指数走势17图42人民币汇率17请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告周观点企业信贷支撑社融高增1月我国新增社融598万亿预期568万亿新增人民币贷款490万亿预期408万亿社融和信贷均超预期新增社融位于历史次高位而新增信贷大幅突破历史最高值M2同比增长126同样显著高于预期115图11月新增社融位于历史次高位图21月新增信贷位于历史最高值资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理社融信贷成为唯一支撑1月新增社融继续下行增速下降02pct至94新增社融同比少增1959亿环比多增467万亿从四大项的贡献度看社融同比增量的支撑主要来自于信贷贡献3139拖累主要来自企业直融贡献-2464政府债券融资-963和非标-5081图31月社融的主要拖累项是直接融资政府债券和非标资料来源Wind国信证券经济研究所整理人民币贷款1ABS和贷款核销两项尚未公布预计合计贡献204请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告1月信贷总量结构均有改善以信贷非社融口径计新增人民币贷款同比多增9200亿企业部门与居民部门分化明显企业中长贷是信贷同比增量的最大支撑而居民中长贷持续成为主要拖累图41月企业信贷与居民信贷分化明显资料来源Wind国信证券经济研究所整理一方面政策助力下企业信贷总量强劲结构向好1月非金融企业贷款新增468万亿同比多增132万亿其中中长贷新增350万亿占761同比多增140万亿再度突破有记录以来最大单月增长本月企业中长贷的表现与政策支持不无关系1月10日召开的信贷座谈会要求强调信贷投放适度靠前发力交通物流专项再贷款等结构性货币政策工具持续发力政策性开发性金融工具配套资金逐步落位短期信用方面企业短贷大幅回升当月增加151万亿同比多增5000亿票据融资减少4127亿同比多减5915亿1月票据贴现利率显著反弹短期融资需求从票据融资转向短期贷款图51月新增贷款主要投向企业部门图61月企业中长贷占比较高资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理另一方面居民部门未见起色1月新增居民贷款由上月的1753亿增加为2572亿同比少增5858亿已连续15个月同比负增结构上居民短贷增加341亿同比少增665亿指向春节前后居民贷款消费意愿较低中长贷增加2231亿同比大幅少增5193亿仍然受地产销售拖累请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告图71月新增居民中长贷占比小幅下降图81月楼市销售再度回落资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理非标直接融资与政府债券新增非标融资转正但同比增量为负非标当月融资增加3485亿但在高基数下同比少增996亿其中未贴现银行承兑汇票增加2963亿同比少增1770亿信托贷款减少62亿同比多增618亿委托贷款增加584亿同比多增156亿票据利率显著上行未贴现承兑汇票是非标少增的主要拖累项而信托委托贷款同比多增774亿表明非标压降力度持续缓和基建和房地产融资得到多渠道政策支持图9我国实体经济仍以间接融资为主图102023年以来水泥发运率走势强于季节性资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理企业直融是本月社融的最大拖累当月企业直接融资增加2450亿同比少增4827亿其中企业债券增加1486亿同比少增4352亿贡献了直融同比变动的902影响主要来自两个方面一是1月理财赎回潮尚未完全消退信用债发行难度依然偏高二是信用债利率总体仍处高位成本更低的信贷部分挤出了债权融资企业股权融资新增964亿同比少增475亿基数效应使政府债券融资再度拖累社融1月新增政府债环比增加1331亿至4140亿元即使开年多地已陆续发放专项债在去年财政前置的基数效应下同比仍少增1886亿请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告货币社融-M2增速剪刀差再度负扩张1月M2同比增速较上月回升08pct至126各主体存款额均同比增加非银存款构成存款的最大支撑项同比多增119亿春节前存款从企业部门向居民部门转移居民存款增加620万亿同比多增7900亿反映居民消费意愿尚待修复企业存款减少7155亿同比仍多增6845亿当月财政存款增加6828亿同比多增979亿M1同比增速大幅增加30pct至67主要原因是春节错期当月取现需求远大于去年同期M2-M1增速剪刀差相应减少22pct至59社融-M2增速剪刀差逆向扩大10pct至-32图111月M2-M1剪刀差收敛图12社融-M2剪刀差达到历史极值资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理小结信贷如期开门红1月信贷开门红有效提升了市场信心信贷总量显著提升企业信贷结构持续改善信贷拉动社融实现超预期增长同时我们也需要冷静对待1月金融数据一是超预期的社融主要来自信贷的支撑社融的其他科目并未明显改善社融-M2剪刀差创历史新低二是居民信贷依然疲弱短贷与中长贷均未见起色前瞻地看我们对于今年一季度宽信用较为乐观一方面未来信贷的聚焦点将逐渐从量向质转换银行将适度调整信贷投放节奏逐渐聚焦投放质量远超预期和季节性的信贷增长较难持续另一方面随着理财赎回潮告一段落信用债发行将逐步修复发行规模显著提升的提前批专项债也将对政府融资提供支撑请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告一周回顾流动性小幅收窄海外流动性方面上周2月6日-2月10日全球重要央行的货币政策无重大变化美联储主席鲍威尔2月7日在华盛顿经济俱乐部表示尽管去通胀过程已经开始但强劲的经济数据可能使美联储本轮加息的终端利率超预期前瞻地看强劲的非农数据为美国进一步加息提供了基础市场仍预期美联储将在3月加息25bp欧央行方面行长拉加德称3月或再度加息50bp图13狭义流动性扩散指数上升指向宽松下降指向紧缩资料来源Wind国信证券经济研究所整理国内流动性方面上周2月6日-2月10日狭义流动性小幅收紧国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周1月30-2月3日下降012至9975其中价格指标贡献-2027数量指标贡献1027价格指数下降紧缩主要受上周R与同业存单利率环比上行拖累而DR利率环比下行构成支撑数量指数上升宽松主要受上周央行净投放规模支撑央行超额续作短期流动性边际充裕其中7天逆回购净投放9520亿元到期8880亿元投放18400亿元14天逆回购净投放0亿元到期0亿元投放0亿元图14价格指数图15数量指数资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告债券发行方面上周政府债净融资17704亿元本周计划发行27217亿元净融资额预计为15740亿元同业存单净融资22751亿元本周计划发行14175亿元净融资额预计为-42592亿元企业债券净融资7173亿元其中城投债融资贡献约484本周计划发行8046亿元净融资额预计为-7025亿元上周五2月10日人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周2月3日上行067至10053同期美元指数上行058至103582月10日美元兑人民币在岸汇率较2月3日的675上行约534基点至680离岸汇率从675上行约594基点至681请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告流动性观察外部环境美联储将继续加息美联储2月FOMC加息25bp后其两大管理利率存款准备金利率IORB与隔夜逆回购利率ONRRP分别位于465和455上周四2月9日SOFR利率较前一周2月2日下行1bp位于455美联储主席鲍威尔2月7日在华盛顿经济俱乐部表示尽管去通胀disinflation过程已经开始但强劲的经济数据可能使美联储本轮加息的终端利率超预期截至2月8日美联储资产负债表规模为844万亿美元较前一周2月1日增加176亿美元约为今年4月本次缩表初期资产负债表历史最高值897万亿的941图16美联储关键短端利率图17欧央行关键短端利率资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图18日央行关键短端利率图19主要央行资产负债表相对变化资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告欧央行欧央行在2月议息会议决定加息50bp其三大关键利率主要再融资操作MRO边际贷款便利MLF和隔夜存款便利DF利率将分别位于300325和250受加息影响欧元短期利率ESTR本周四2月9日较前一周2月2日上行50bp位于240日央行日本央行政策目标利率贴现率和互补性存款便利利率分别保持-0103和-01不变东京隔夜平均利率TONAR本周四2月9日较前一周2月2日下行3bp位于-004国内利率短端利率上行央行关键利率1月20日贷款市场报价利率LPR公布1年期LPR为3655年期以上LPR为43均与上月持平央行其它关键利率无变化图20央行关键利率图21LPR利率资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理市场利率短端利率方面隔夜利率与七天利率大幅回升上周五2月10日R001DR001与GC001较前一周2月3日分别上行50bp54bp和50bpR007DR007GC007分别上行17bp12bp和17bp存单利率方面上周出现分化上周四2月9日国有行股份行1年期存单发行利率较前一周2月2日分别上行8bp和4bp至264和264城商行下行2bp至277请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告图22短端市场利率与政策锚图23中期利率与政策锚资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图24短端流动性分层观察图25中长端流动性分层观察资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图26SHIBOR报价利率图27中美利差资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告国内流动性央行呵护市场流动性上周2月6日-2月12日央行净投放流动性资金9520亿元其中7天逆回购净投放9520亿元到期8880亿元投放18400亿元14天逆回购净投放0亿元到期0亿元投放0亿元本周2月13日-2月19日央行逆回购将到期18400亿元其中7天逆回购到期18400亿元14天逆回购到期0亿元截至本周一2月13日央行7天逆回购净投放-1040亿元14天逆回购净投放0亿元上周2月6日-2月10日银行间市场质押回购平均日均成交546万亿较前一周1月30日-2月3日506万亿增加040万亿隔夜回购占比为858较前一周865下降07pct图28三档两优准备金体系图29央行逆回购规模本周投放截至周一资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图307天逆回购到期与投放图3114天逆回购到期与投放资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告图32MLF投放跟踪图33MLF投放季节性资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图34银行间回购成交量图35上交所回购成交量资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图36银行间回购余额图37交易所回购余额资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告债券融资同业存单净融资回落政府债上周2月6日-2月10日共计发行33613亿元净融资17704亿元较前一周1月30日-2月3日的21428亿元小幅减少本周计划发行27217亿元净融资额预计为15740亿元同业存单上周2月6日-2月10日共计发行69402亿元净融资22751亿元较前一周1月30日-2月3日的52310亿元大幅回落本周计划发行14175亿元净融资额预计为-42592亿元企业债券上周2月6日-2月10日共计发行18888亿元净融资7173亿元较前一周1月30日-2月3日的-9473亿元有所回升上周城投债融资贡献约484本周计划发行8046亿元净融资额预计为-7025亿元图38债券发行统计本周统计仅含计划发行及到期资料来源Wind国信证券经济研究所整理图39政府债券与同业存单净融资图40企业债券净融资与结构资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告汇率人民币美元同时边际走强上周五2月10日人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周2月3日上行067至10053同期美元指数上行058至103582月10日美元兑人民币在岸汇率较2月3日的675上行约534基点至680离岸汇率从675上行约594基点至681图41主要货币指数走势图42人民币汇率资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032