房地产占GDP的比重存在被低估的可能。在现有的国民经济统计中，房地产增加值占GDP的比重在2004-2021年位于4.42%-7.24%之间，然而由于核算方法、数据可获取程度等原因，房地产占GDP的比重存在被低估的可能。
　　在支出法下，计算房地产创造的GDP，可以分解为房地产消费和房地产投资两个方面。其中，对房地产消费的计算涉及自有住房折算租金（即虚拟租金）的估计，对其估计的准确程度，直接影响对房地产占GDP比例的测算。现有估计虚拟租金的方法主要有成本法（运用房屋建筑时的成本和相应的折旧率计算自有住房服务产出价值）、市场法（通过估算房租的市场价格来估计住房租赁活动的增加值）和“使用成本法”（以当期持有住房所支付的成本扣除因持有住房所获得的收益）。
　　本文分别对房地产消费和房地产投资进行了测算。运用城镇居民居住类消费支出、城镇居民自有住房服务、农村居民居住类消费支出、农村居民自有住房服务等数据可以测算出居民居住类消费支出，其中城镇和农村居民的自有住房服务（虚拟租金）可以由成本法、市场法或“使用成本法”计算得出。测算结果表明虚拟租金占GDP比重在成本法、市场法和“使用成本法”下分别约为3%、4%和9%。运用扣除土地购置费之后的房地产开发投资占扣除土地购置费之后的全社会固定资产投资的比重推算出房地产开发投资形成的固定资本总额，计算结果为房地产投资约占GDP的7%。
　　本文运用五种方法调整房地产占GDP的比重。方法一在现有房地产增加值占GDP比重的基础上，运用市场法测算和调整虚拟租金，得出近年来房地产占GDP比重约为8%；方法二采用“使用成本法”对虚拟租金进行调整，将“使用成本法”和成本法对虚拟租金计算结果的差值作为增量，同时调整现有的房地产增加值和GDP，得出房地产占GDP的比重约为12%；方法三采用成本法虚拟租金，分别计算并加总房地产消费和房地产投资，得出房地产占GDP的比重约为14%；方法四在方法三的基础上，运用市场法调整虚拟租金，得出房地产占GDP的比重约为16.5%；方法五在方法三的基础上，运用“使用成本法”调整虚拟租金，得出房地产占GDP的比重约为19%。
　　房地产对GDP增长的贡献率较高。近些年房地产消费支出对GDP增长的贡献率在5%-10%的区间内波动，房地产投资对GDP增长贡献的波动较大，除去较为异常的数值，多数年份在5%-10%的区间波动。
　　对于房地产对GDP的影响，本文运用回归分析进行初步估算。回归结果表明，房地产固定资本形成额和房地产消费对我国GDP具有显著的正向影响，在其他条件不变的情况下，人均房地产固定资本形成额增加1%，人均GDP会增加约0.115%-0.230%；人均房地产消费增加1%，人均GDP会增加约0.143%-0.684%。通过计算房地产行业的完全消耗系数，得出房地产对国民经济的完全拉动为0.597倍（除去房地产行业本身的数值为0.534倍）。
　　风险提示：国际地缘政治冲突加剧；国内政策推进不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年02月16日宏观经济专题研究房地产的经济贡献分析核心观点经济研究宏观专题房地产占GDP的比重存在被低估的可能在现有的国民经济统计中房地产证券分析师董德志联系人薛冰021-609331580755-81981373增加值占GDP的比重在2004-2021年位于442-724之间然而由于核算dongdzguosencomcnxuebing1guosencomcn方法数据可获取程度等原因房地产占GDP的比重存在被低估的可能S0980513100001在支出法下计算房地产创造的GDP可以分解为房地产消费和房地产投资基础数据固定资产投资累计同比510两个方面其中对房地产消费的计算涉及自有住房折算租金即虚拟租金社零总额当月同比-180的估计对其估计的准确程度直接影响对房地产占GDP比例的测算现有出口当月同比-990M21260估计虚拟租金的方法主要有成本法运用房屋建筑时的成本和相应的折旧率市场走势计算自有住房服务产出价值市场法通过估算房租的市场价格来估计住房租赁活动的增加值和使用成本法以当期持有住房所支付的成本扣除因持有住房所获得的收益本文分别对房地产消费和房地产投资进行了测算运用城镇居民居住类消费支出城镇居民自有住房服务农村居民居住类消费支出农村居民自有住房服务等数据可以测算出居民居住类消费支出其中城镇和农村居民的自有住房服务虚拟租金可以由成本法市场法或使用成本法计算得出测算结果表明虚拟租金占GDP比重在成本法市场法和使用成本法下分别约为34和9运用扣除土地购置费之后的房地产开发投资占扣除土地购置费之后的全社会固定资产投资的比重推算出房地产开发投资形成的资料来源Wind国信证券经济研究所整理固定资本总额计算结果为房地产投资约占GDP的7本文运用五种方法调整房地产占GDP的比重方法一在现有房地产增加值占GDP比重的基础上运用市场法测算和调整虚拟租金得出近年来房地产占GDP比重约为8方法二采用使用成本法对虚拟租金进行调整将使用成本法和成本法对虚拟租金计算结果的差值作为增量同时调整现有的房地产增加值和GDP得出房地产占GDP的比重约为12方法三采用成本法虚拟租金分别计算并加总房地产消费和房地产投资得出房地产占GDP的比重约为14方法四在方法三的基础上运用市场法调整虚拟租金得出房地产占GDP的比重约为165方法五在方法三的基础上运用使用成本法调整虚拟租金得出房地产占GDP的比重约为19房地产对GDP增长的贡献率较高近些年房地产消费支出对GDP增长的贡献率在5-10的区间内波动房地产投资对GDP增长贡献的波动较大除去较为异常的数值多数年份在5-10的区间波动对于房地产对GDP的影响本文运用回归分析进行初步估算回归结果表明房地产固定资本形成额和房地产消费对我国GDP具有显著的正向影响在其他条件不变的情况下人均房地产固定资本形成额增加1人均GDP会增加约0115-0230人均房地产消费增加1人均GDP会增加约0143-0684通过计算房地产行业的完全消耗系数得出房地产对国民经济的完全拉动为0597倍除去房地产行业本身的数值为0534倍风险提示国际地缘政治冲突加剧国内政策推进不及预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录1引言42房地产经济贡献的测算方法521支出法下房地产经济贡献分解522虚拟租金的测算63对房地产消费的测算831房地产消费的组成832房地产消费的居住类支出测算933房地产消费的虚拟租金估计104对房地产投资的测算1241房地产投资的组成1242房地产投资的估计方法1343房地产投资的测算结果145房地产占GDP比重测算1551方法一调整虚拟租金市场法1552方法二调整虚拟租金使用成本法1653方法三房地产消费成本法房地产投资1754方法四房地产消费市场法房地产投资1855方法五房地产消费使用成本法房地产投资196房地产对经济增长的影响分析1961基于支出法的房地产对经济增长的影响1962基于回归分析的房地产对经济增长的影响2063基于投入产出法的房地产对经济增长的影响21风险提示24参考文献25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图1我国房地产业增加值万亿GDP万亿及占比4图2支出法GDP核算与房地产的关系5图3成本法典型测算流程6图4市场法典型测算流程7图5房地产消费主要构成8图6三种虚拟租金测算方法的测算结果对比11图7自有住房折算租金占消费支出比重12图8自有住房折算租金占GDP比重12图9中美房地产虚拟租金占GDP比例对比12图10固定资本形成总额与房地产开发投资资本形成额调整过程13图11房地产投资资本形成额占GDP比重15图12房地产占GDP比重方法一16图13房地产占GDP比重方法二17图14房地产增加值与房地产消费占GDP比重18图15房地产占GDP比重方法三18图16房地产占GDP比重方法四18图17房地产占GDP比重方法五19图18房地产投资与消费对GDP增长的贡献率20图19房地产业对其他行业前十位的完全消耗系数23表1我国房地产业增加值核算存在的问题4表2居民消费支出调整前后对比9表3居住类消费支出测算9表4房地产业计入消费的活动及本文统计修正10表5虚拟租金测算相关变量11表6房地产业投资活动及本文统计修正14表7房地产投资主要计算数据14表8房地产投资估算结果15表9房地产消费支出与房地产投资资本形成额17表10房地产资本形成及消费对GDP影响的回归结果21表11房地产投资及销售对资本形成影响的回归结果21表12投入产出表结构22请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告1引言房地产业是国民经济的重要组成部分事关民生消费和投资发展近些年来我国房地产业发展较为迅速房地产业增加值从2000年的041万亿增长到2021年的776万亿按照国家统计局的统计房地产增加值在GDP中的比重也表现出上升的趋势从2000年的413增长至2021年的678图1我国房地产业增加值万亿GDP万亿及占比资料来源国家统计局Wind国信证券经济研究所整理在现实统计中我国当前对房地产增加值的核算还存在着诸多问题受资料来源福利性住房政策固定资产折旧方法等因素的影响导致一些与房地产相关的数据没有被纳入GDP的统计范围从而导致房地产在GDP中的占比被相应低估表1我国房地产业增加值核算存在的问题核算存在的问题对GDP的影响问题难点除房地产开发经营企业外的其他各种类型单位及城乡居民住户以营利为目的低估GDP资料不完整的房屋出租活动城市房地产管理部门提供的居民住房服务则由于按低租金计算低估GDP实际租赁较为分散难以用市场价测算企业事业行政单位为职工提供的住房服务没有计入房地产业增加值低估GDP涉及面较广测算困难自有住房虚拟折旧的测算不准低估GDP难以准确测算资料来源中国自有住房服务产出估算李芳芝和张焕明2021房地产业所包含经济活动的分类体系和增加值估算刘洪玉等2003国信证券经济研究所整理在房地产GDP的统计中自有住房折算租金占有较大的部分这一部分是应当纳入GDP而现实中存在较大低估的部分在经济生活中居民获得了一个住宅的所有权后就成为了一个类似于服务型企业的主体无论是将自有住房租赁给他人还是自己居住使用都可以看成是在向市场提供一种居住服务获取该居住服务所付出的对价就是租金自我居住的房屋由于提供了服务也应视为交付了租金需要在国民经济核算中计入GDP这部分租金称为自有住房折算租金也称为虚拟租金我国房地产GDP统计中虚拟租金存在较大低估的原因主要为没有较好地将近些年房价的上涨纳入到统计中请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告2房地产经济贡献的测算方法21支出法下房地产经济贡献分解支出法进行GDP核算包括最终消费支出资本形成总额净出口三个部分由于房地产业不涉及进口和出口所以在计算房地产业产值时仅包括最终消费支出和资本形成总额两部分可以得出房地产业产值的计算公式支出法房地产业产值房地产最终消费支出房地产资本形成总额按照中国非经济普查年度GDP核算方案支出法测算GDP中对居民消费的核算包括了食品类衣着类等12类其中居住类和自有住房服务属于房地产范畴对固定资本形成额的核算包括了住宅非住宅建筑物等7类其中住宅和非住宅建筑物属于房地产范畴图2支出法GDP核算与房地产的关系资料来源国家统计局国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告22虚拟租金的测算自有住房折算租金虚拟租金是房地产消费核算中自有住房服务部分的重要组成其核算的准确程度直接关系到房地产经济贡献的测算现有的主要方法包括成本法市场租金法和使用成本法对于测算方法的选取也在一定程度上会影响房地产在GDP中是否会被低估221成本法成本法是运用房屋建筑时的成本和相应的折旧率计算自有住房服务产出价值的一种方法在计算时通过不考虑投资资金的利息和房屋的预期收益达到简化计算的目的成本法下城镇和农村自有住房虚拟租金计算公式为城镇自有住房折算租金城镇人均住房建筑面积城镇人口数城镇房屋竣工造价城镇自有住房率城镇住房折旧率农村自有住房折算租金农村人均住房面积农村人口农村农户竣工房屋造价农村自有住房率农村住房折旧率运用成本法估算时我国对相关折旧比例做过一些调整对于城镇和农村自有住房的折旧率2004年经济普查之前是按照每年4和2进行提取折旧的在2004年实施经济普查之后折旧比例分别调整到了2和3即城镇调低了2个百分点农村调高了1个百分点同时2004年之后用当期建筑成本的现行价格代替了房屋的历史成本价与国民经济核算的基本原则保持一致图3成本法典型测算流程城镇人使用面城镇居城镇人口均住房使城镇居民住积占建筑城镇居民住单位建筑面积造价民住房用面积房使用面积面积的比房建筑面积总成本例按照折旧比例计算虚拟住房折旧作为城镇存量住房租赁活动增加值资料来源房地产业所包含经济活动的分类体系和增加值估算刘洪玉等2003国信证券经济研究所整理成本法的优点在于简单明了可操作性较强便于较快计算出结果同时成本法也存在着一定的问题随着房地产市场的快速发展建筑成本的增长速度落后于房价的增长速度按照采用较低的折旧率的成本法会低估虚拟租金进而低估居民住房消费支出222市场租金法市场租金法是通过估算房租的市场价格来估计住房租赁活动的增加值当前美国德国日本荷兰等国对自有住房租金的核算采用了市场租金法我国的当前国民经济核算体系也推荐运用市场租金法中国国民经济核算体系2016对城镇居民自有住房服务产出核算方法的改进推荐采用市场租金法估算城镇居民自有住房服务产出希望能够更加精确地反映城镇居民自有住房服务价值请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告图4市场法典型测算流程城镇人口总数私有住房人城镇住户总均房租收入房租收入AAB私房每年每平米房租C租房人城镇人城镇出租城镇居口占比租房人均住房私房的总民住房城镇人口口数使用面CD面积B总房租积收入即总产出城镇人均住房城镇人口使用面积城镇居民住房总面积D资料来源房地产业所包含经济活动的分类体系和增加值估算刘洪玉等2003国信证券经济研究所整理采用市场租金法可以把我国目前房地产业中的城镇存量住房租赁活动核算里没有包括的内容和低估的部分一起补充进来同时也对城镇居民自有住房服务进行了重新估价克服了成本法运用折旧计算产出和增加值的不足刘洪玉等2003但是按照中国国民经济核算体系2016使用市场租金法进行测算的条件尚不具备目前的住房调查内容还未达到市场租金法估算的数据要求李芳芝和张焕明2021考虑到中国人口流动性大租赁人口的数据缺乏居民住房自有率高从全国范围讲使用市场租金法来估算居住消费支出受到限制康远志201423使用成本法使用成本法是以当期持有住房所支付的成本扣除因持有住房所获得的收益来计算自有住房服务产出价值的方法该方法在成本法的基础上进行了改进考虑了贷款利率通货膨胀水平等因素把虚拟租金视为家庭房地产投资的衍生收益与成本法相比使用成本法可以更真实地揭示住房市场的变化情况英国加拿大瑞典芬兰等国主要采用使用成本法康远志2014现有研究多采用美国国民经济研究局Poterba1992提出的使用成本法计算公式来估算居民自有住房的虚拟租金其计算公式为虚拟租金住房的市场价格资金成本房产税折旧和维修费率通胀率在使用成本法的具体计算中主要有通过宏观数据和微观调查两种方式Poterba1992计算虚拟租金所采用的通胀率利率等指标即为宏观数据此外使用成本法还可以通过微观调研计算虚拟租金用调查得出的家庭房产净值与资本回报率杨巧和陈晓茹2020同时Poole等2005进一步证明了使用成本法和市场租金法在估计虚拟租金中具有较好的一致性和有效性请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告3对房地产消费的测算31房地产消费的组成房地产消费活动是指居民生活用房以及与之相关的服务消费活动包括物业管理自有住房服务及生活用水电燃料等消费活动中国非经济普查年度GDP核算方案将房地产消费分为了城镇和农村两大类城镇和农村又分别包括了居住类和自有住房服务两类所以对居民消费支出的测算总体上的计算公式为居民消费支出城镇居民居住类消费支出城镇居民自有住房服务农村居民居住类消费支出农村居民自有住房服务图5房地产消费主要构成租赁房房租居住类水电燃料等方面的支出住房装潢支出其他支出城镇城镇居民自有住房服务虚拟消费支出自有住城镇居民自有住房管理费房服务城镇居民自有住房虚拟折旧房地产业消费统计装修生活用房材料支出居住类生活用水电燃料支出房租清洁费卫生费及与居住有关的其他服务性支出农村农村居民自有住房服务虚拟消费支出自有住农村居民自有住房修理维护费房服务农村居民自有住房虚拟折旧资料来源国家统计局国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告32房地产消费的居住类支出测算居住类消费支出包括城镇居民消费类支出和农村居民消费类支出其计算方法为用城镇和农村的人均居住类支出分别乘以各自的人口总额在计算城镇居民人均居住类支出和农村居民人均居住类支出时2013年之前和之后有所区别国家统计局对于城乡一体化住户收支与生活状况的调查在2013年有所改变在2012年及以前的城镇和农村住房调查的消费支出仅为现金消费支出而不包括自有住房折算租金而2013年的在调查范围调查方法调查口径等方面有所变化包括了自有住房折算租金为了保持计算方法和计算口径的一致中国住户调查年鉴对2004-2012年的历史数据按照2013年确定的测算方法和测算口径进行了调整从而得到包括自有住房折算租金的居民住房消费支出本文采用这一调整后的数据进行计算表2居民消费支出调整前后对比年份城镇居民人均居住类支出元农村居民人均居住类支出元城镇居民人均居住类支出元农村居民人均居住类支出元调整前调整前调整后调整后2004733533242511075363520058086637016129254219200690419468961527754432007982285738017618679820081145416788021687819920091228918050124584986520101332148351928156104192011140501961453146121272012148426108635351113807资料来源国家统计局中国住户调查年鉴国信证券经济研究所整理按照居住类消费支出城镇居民居住类消费支出农村居民居住类消费支出的计算公式通过城镇居民人均居住类支出和城镇人口总数计算出城镇居民居住类消费支出通过农村居民人均居住类支出和农村人口总数计算出农村居民居住类消费支出表3居住类消费支出测算城镇居民人均居住类支出农村居民人均居住类支出年份城镇人口万人农村人口万人居住类消费支出亿元元元200411075363554283757058763722005129254219562127454410410412006152775443582887316012886762007176186798606337149615542622008216878199624037039919305352009245849865645126893822660362010281561041966978671132585083201131461212769926966498904298802420123511138077217458637474234142102013430141579874502006222400418762220144489617627767376560908364518817201547261926279302305902370488472320165113721471819241157307895419820201755642353584342635566837600325920186255266068643272541082968459242019678022871388426125258188750512620206957729624902200050992007787607资料来源国家统计局中国住户调查年鉴Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告33房地产消费的虚拟租金估计由于现有统计欠完整数据占比较少统计困难等原因本文不对住房维修管理费水电煤气费用物业管理费等进行修正由于农村居民租赁住房租金支出与自有住房虚拟支出的统计数据缺失较为严重虽然存在低估的可能本文也没有进行修正所以本文对房地产消费的测算中主要对城镇自有住房虚拟租金运用成本法市场法和使用成本法进行估算而对农村自有住房虚拟租金只用成本法进行计算表4房地产业计入消费的活动及本文统计修正项目当前统计状况本文解决办法由于居住类支出中的住房维修管理费水电煤气费用统计的比较完城镇居住类较正常全所以本文不做修正城镇自有住房服务低估较严重运用市场法使用成本法进行修正统计较为完善虽然存在低估的可能但是由于此方面数据占比较小且农村居住类较正常难以获取故本文也不对其进行修正农村自有住房服务存在低估的可能受限于统计数据不做修正资料来源中国房地产行业真实经济贡献度测度董藩等2019中国自有住房服务产出估算李芳芝和张焕明2021国信证券经济研究所整理运用成本法计算自有住房虚拟租金需要按照城镇和农村分别进行计算然后进行加总计算公式分别为城镇自有住房虚拟租金城镇人均住房建筑面积城镇人口数城镇住房竣工造价城镇自有住房率城镇住房折旧率农村住房虚拟租金农村人均住房面积农村人口农村农户竣工房屋造价农村自有住房率农村住房折旧率其中在自有住房率和折旧率的计算上城镇和农村有所不同根据第六次人口普查中的住房调查按房屋来源划分的城镇自有住房的占比约为80农村自有住房率按100计算按照国家统计局的规定城镇住房计提折旧率按2计算农村按3计算在市场法的计算中由于对房屋租金数据的掌握尚不全面无法像美国德国日本等国家那样通过房地产租金来进行计算所以本文借鉴赵文和张车伟2022的研究使用住宅商品房销售价格的085倍代替房屋竣工造价计算城镇居民自有住房价值得到与市场法结果大小较为类似的数值在使用成本法的计算中在住房贷款利率的计算上按照五年以上金融机构贷款利率的月度平均值作为年度值并由于指标调整节点与年度核算周期可能存在不一致对年度数据进行了五年移动平均同时考虑到居民办理住房贷款时一般使用公积金贷款和商业贷款组合的形式所以在贷款利率上乘以08作为最终的计算值在通胀率的计算上采用CPI年度增长率作为通货膨胀率对于住宅商品房的销售单价考虑到自有住房的折旧问题在销售单价的基础上乘以08由此计算公式为使用成本法下城镇居民自有住房虚拟租金住宅商品房销售单价08金融机构贷款利率08折旧率-通货膨胀率城镇人均住房建筑面积城镇人口数城镇自有住房率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告表5虚拟租金测算相关变量分类方法变量名称数据来源城镇居住类城镇居民人均居住类支出元国家统计局Wind农村居住类农村居民人均居住类支出元国家统计局Wind城镇人均住房建筑面积平方米国家统计局Wind城镇自有住房服务成本法城镇人口万人国家统计局Wind城镇住房竣工造价元平方米国家统计局Wind农村人均住房面积平方米国家统计局Wind农村自有住房服务成本法农村人口万人国家统计局Wind农村竣工房屋造价元平方米中国住户调查年鉴2021城镇住宅商品房销售单价元平方米国家统计局Wind城镇自有住房服务使用成本法五年以上住房贷款利率国家统计局Wind资料来源国家统计局中国住户调查年鉴WIND国信证券经济研究所整理通过以上计算公式可以计算出三种方法下的虚拟租金从下图可以看出成本法计算出的虚拟租金在三种方法中最小这是由于成本法采用的是建造成本较低的建造成本会低估相应的虚拟租金采用使用成本法计算出的虚拟租金在三种方法中最高这是因为计算中不仅采用的房屋的市场价格而且考虑了贷款利率与通胀率同时可以看出随着房地产行业的发展虚拟租金近些年来表现出较快的增长趋势这主要是由于房地产价格在近些年来的增长导致的图6三种虚拟租金测算方法的测算结果对比资料来源国家统计局中国住户调查年鉴WIND国信证券经济研究所测算对于虚拟租金占消费支出的比例成本法测算的结果在5左右市场法计算的在7-10范围内波动使用成本法测算出的波动较大多数年份在15左右对于虚拟租金占GDP的比重成本法测算的结果在3左右市场法计算的在4左右使用成本法测算出的波动较大多数年份在9左右对比三种方法测算出的虚拟租金占消费支出和占GDP的比重还可以看出使用成本法的测算结果波动幅度较大2009年虚拟租金占GDP比重较高的原因是2009年CPI增速为-07导致所测算出的虚拟住房折算租金高于一般水平由此也可以看出使用成本法对虚拟租金的计算虽然更贴近于市场水平但是容易受到通胀率利率等变量的影响从而产生较大的波动这也是使用成本法的局限所在请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告图7自有住房折算租金占消费支出比重图8自有住房折算租金占GDP比重资料来源国家统计局中国住户调查年鉴WIND国信证资料来源国家统计局中国住户调查年鉴WIND国信证券经券经济研究所整理济研究所整理由使用成本法计算出的我国的虚拟租金占GDP比重在个别年份与美国水平差距较小美国的房地产核算中由于租赁市场规模较大真实租金较易获取等原因对自有住房虚拟租金的核算通常采用市场法通过市场租金来计算虚拟租金的水平2012-2019年美国虚拟租金占GDP比重变动较为平稳保持在78左右远高出我国成本法测算出的虚拟租金占比3左右低于我国使用成本法测算出的结果但在20122019年中美两国该比例数值较为相近图9中美房地产虚拟租金占GDP比例对比资料来源美国经济分析局世界主要经济体自有住房服务核算主要方法及实践国家统计局WIND国信证券经济研究所测算4对房地产投资的测算41房地产投资的组成当前我国对房地产开发投资的统计采用全面统计的方法对所有房地产开发企业请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告的每一个房地产开发项目进行全面统计本文从支出法GDP核算中的固定资本形成总额估算房地产开发投资的固定资本形成额即计入GDP的房地产开发投资固定资本形成额可由投资额调整得来固定资本形成总额是指常住单位在一定时期内自产转入和购置获得的固定资产价值扣除转出和销售的价值与固定资本形成总额不同房地产开发投资是全社会固定资产投资的重要组成部分在经过调整后影响固定资本形成总额房地产开发投资与固定资本形成总额在统计上存在两个主要的区别一是固定资本形成总额中包含商品房销售增值而房地产开发投资不包含此部分价值增值二是固定资本形成总额不包含购置旧建筑物和土地的费用而房地产开发投资包含此部分费用从固定资产投资额调整到固定资本形成总额需要增加城镇和农村非农户500万元以下项目的固定资产投资矿藏勘探计算机软件等知识产权产品的支出和商品房销售增值并且减去土地购置费旧设备购置费旧建筑物购置费由此由房地产投资额调整到房地产开发投资所计入GDP的资本形成额需要增加商品房销售增值减去土地购置费旧设备购置费旧建筑物购置费图10固定资本形成总额与房地产开发投资资本形成额调整过程固定资产投资额房地产投资额城镇和农村非农户500万元以下项目的固定资产投资矿藏勘探计算机软件等知识产权产品的支出房地产开发商的房屋销售收房地产开发商的房屋销售收入和房屋建造投资成本之间入和房屋建造投资成本之间的差额即商品房销售增值的差额即商品房销售增值-土地购置费旧设备购置费-土地购置费旧设备购置费旧建筑物购置费旧建筑物购置费固定资本形成总额房地产投资资本形成额资料来源国家统计局国信证券经济研究所整理42房地产投资的估计方法本文运用扣除土地购置费之后的房地产开发投资占扣除土地购置费之后的全社会请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告固定资产投资的比重推算出房地产开发投资形成的固定资本形成总额在房地产开发投资和全社会固定资产投资中扣除土地购置费的原因是土地购置费占房地产开发投资的比重远大于土地购置费占全社会固定资产投资的比重而土地购置费是不能计入固定资本形成总额的如果不剔除土地购置费就会明显高估房地产开发投资形成的固定资本形成总额占支出法GDP的比重从而高估或低估房地产开发投资对GDP增长的贡献表6房地产业投资活动及本文统计修正名称数据来源房地产开发投资额亿元国家统计局Wind固定资产投资额亿元国家统计局Wind房地产开发投资中土地购置费亿元国家统计局Wind固定资产投资中的土地购置费亿元中国固定资产统计年鉴缺失数据由临近年份平均值计算资料来源国家统计局中国固定资产统计年鉴Wind国信证券经济研究所整理由于固定资产投资中的土地购置费2017-2020年数据缺失在扣除土地购置费的房地产开发投资占全社会固定资产投资比重时该三年数据采用前5年移动平均法进行替代表7房地产投资主要计算数据年份房地产开发投资额亿元固定资产投资额亿元房地产开发投资中土地购置费亿元固定资产投资中的土地购置费亿元20041010612426434220551763070720051315825586202825745043292620061590920750964829043753915720071942290934723638145077135320082528880117413914873208506722009312032014816725599560115197620103624180194138626023701785588201148259402414149399999022117632012617969030193285115272525739332013718037936483507121001529106855201486013384365277013501733247438201595035615020049017458533264691201695978855515900417675443828813201710258061596500751877868201810979853458478182316947201912026351635636003638701202013219426551478004167539资料来源国家统计局中国固定资产统计年鉴Wind国信证券经济研究所整理43房地产投资的测算结果本文首先从房地产开发投资和全社会固定资产投资中分别扣除各自对应的土地购置费计算出扣除土地购置费的房地产开发投资占全社会固定资产投资的比重计算结果表明该指标近些年变化较小2004-2020年维持在1501-2042之间2004-2012年平均为18022013-2020年平均为1607运用扣除土地购置费的房地产开发投资占全社会固定资产投资比重计算出房地产开发投资资本形成额计算结果可以看出房地产开发投资资本形成额近些年增长较快每隔4-7年会出现增长翻倍从2004年的1073465亿元增长到2009年的2250747亿元再增长到2013年的4196046亿元2020年该指标达到6761814亿元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告表8房地产投资估算结果扣除土地购置费的房地产开发投资占全社年份固定资本形成总额亿元房地产开发投资资本形成额亿元会固定资产投资比重200452574492023129430820056397487183813571722006738520117721505868200784978621861190466720081023446518052250747200912470071165525265932010152691101711309830620111810411217973844884201221401721176141960462013238320721780469824320142639799116524663272201528224164150943753652016289970241501465606320173101448016415714092201834830011161763667262019393847901584669120020204224513015706761814资料来源国家统计局Wind国信证券经济研究所测算由测算结果可以看出房地产投资资本形成额占GDP的比重近些年变化较为平稳近些年来保持在6-8的区间内2015年以后有所下降保持在675左右图11房地产投资资本形成额占GDP比重资料来源国家统计局WIND国信证券经济研究所测算5房地产占GDP比重测算51方法一调整虚拟租金市场法由于虚拟租金在当前房地产测算中低估程度较高且现有数据可以对虚拟租金进行估算所以对房地产占GDP比例的调整可以首先调整虚拟租金部分即运用测算虚拟租金的市场法或使用成本法对已采用的成本法进行调整在房地产测算中增加虚拟租金的差额同时由于城乡居民自有住房服务所创造的增加值是计入生产法GDP的所以虚拟租金既影响支出法GDP计算中的房地产统计也对生产法GDP中的房地产统计请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告产生影响据此可以以房地产增加值占GDP比重为基础进行调整同时由于虚拟租金属于应该算入GDP的部分所以对GDP也相应进行调整增加虚拟租金调增的部分按照此方法计算出的房地产占GDP的比重在2004-2020年表现出缓步上升的趋势总体保持在5-10的区域内在2009-2014年保持在7左右在2015-2020年从775提升至965图12房地产占GDP比重方法一资料来源国家统计局WIND国信证券经济研究所测算52方法二调整虚拟租金使用成本法与上面采用市场法进行的调整类似可以采用使用成本法对虚拟租金进行调整将使用成本法和成本法对虚拟租金计算结果的差值作为增量同时调整现有的房地产增加值和GDP得出房地产占GDP的比重从测算结果来看在此方法下房地产占GDP的比重位于4-16之间特别是2012年之前波动较为剧烈2012-2020年波动幅度较小在1113-1353之间在这一阶段的平均水平为12请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告图13房地产占GDP比重方法二资料来源国家统计局WIND国信证券经济研究所测算53方法三房地产消费成本法房地产投资前两种调整方法主要从房地产增加值的角度调整虚拟租金和相应的GDP侧重于从生产法的角度进行调整与前两种方法不同可以从支出法角度通过加总房地产消费和房地产投资来估算房地产占GDP的比例房地产消费和房地产投资的计算方法如本文前面部分所示由于所采用的房地产消费支出数据是2013年之后的已纳入成本法计算的虚拟租金部分同时对2004-2013年的房地产消费支出按照成本法虚拟租金进行了调整所以此处的2004-2020年的数据都已纳入成本法所计算出的虚拟租金部分用房地产消费支出和房地产开发投资资本形成额相加可得出房地产在GDP中的数值表9房地产消费支出与房地产投资资本形成额年份房地产消费支出亿元房地产开发投资资本形成额亿元20048763721294308200510410411357172200612886761505868200715542621904667200819305352250747200922660362526593201025850833098306201129880243844884201234142104196046201341876224698243201445188174663272201548847234375365201654198204656063201760032595714092201868459246366726201975051266691200202077876076761814资料来源国家统计局Wind国信证券经济研究所测算支出法下计算出的房地产消费占GDP的比重与生产法下计算出的房地产增加值占GDP的比重较为相似特别是2017年以来两者的差距逐渐缩小2020年房地产消费占GDP的比重为759同期房地产增加值占GDP的比重为716相差043个百分点请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告按照此方法计算出的房地产占GDP的比重在2004-2020年位于1273-149的区域内在2009年之后除2013年较高和20152016年较低之外其他年份多保持在14左右图14房地产增加值与房地产消费占GDP比重图15房地产占GDP比重方法三资料来源国家统计局中国住户调查年鉴WIND国信证资料来源国家统计局中国住户调查年鉴WIND国信证券经券经济研究所测算济研究所测算54方法四房地产消费市场法房地产投资在上一方法的基础上通过市场法调整虚拟租金计算出房地产消费支出然后加上前文所测算出的房地产开发投资资本形成额得出房地产在GDP中的数值在计算GDP时也运用市场法和成本法所计算出的虚拟租金的差额对GDP进行调增对房地产消费的估算公式为修正后的房地产消费额农村居住类支出城镇居住类支出农村自有住房服务城镇自有住房租金差额其中农村自有住房服务采用成本法计算城镇自有住房租金差额为市场法与成本法计算的虚拟租金差额图16房地产占GDP比重方法四资料来源国家统计局中国住户调查年鉴WIND国信证券经济研究所测算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容18证券研究报告此方法计算出的房地产占GDP的比重在14-17的区域内2009-2017年除2013年较高和2015年较低外多数年份保持在155左右2018-2020年都保持在165左右55方法五房地产消费使用成本法房地产投资与方法四采用市场法进行的调整类似可以采用使用成本法对虚拟租金进行调整将使用成本法和成本法对虚拟租金计算结果的差值作为增量调增房地产消费支出然后再加上房地产投资资本形成额得出房地产消费和投资的总额在计算GDP时也运用使用成本法和成本法所计算出的虚拟租金的差额对GDP进行调增得出房地产占GDP的比重运用此方法测算出来的房地产占GDP的比重在2012年之前波动比较剧烈在13-23的范围内波动2012年之后该比值稳定在19左右图17房地产占GDP比重方法五资料来源国家统计局WIND国信证券经济研究所测算以上五种计算方法的测算结果可以看出房地产占GDP比重随着虚拟租金的调增而增加在虚拟租金调增的过程中使用成本法下房地产占GDP比重的测算结果更高6房地产对经济增长的影响分析对于定量分析房地产对经济的影响一般常用三种方法第一在支出法计算GDP和房地产的框架下通过房地产与GDP增长变动关系直接计算房地产增长对GDP增长的贡献第二通过计量统计分析找出房地产与经济增长之间的回归关系第三运用投入产出方法通过追踪生产和分配的过程计算房地产与其他行业的联系分析房地产对经济增长的影响61基于支出法的房地产对经济增长的影响在前文计算的基础上可以通过计算房地产与GDP的增减变动幅度及关系分析房地产对经济增长的影响在支出法的框架下把房地产创造的GDP分为房地产消费和房地产投资分别用房地产消费支出和房地产开发投资资本形成额进行表请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容19证券研究报告示在数据选取上选取上文房地产占GDP比重测算方法的第三种房地产投资和房地产消费对GDP增长贡献的计算公式为房地产开发投资资本形成额对GDP增长的贡献率当期房地产开发投资资本形成额-上期房地产开发投资资本形成额当期GDP-上期GDP房地产消费支出对GDP增长的贡献率当期房地产消费支出-上期房地产消费支出当期GDP-上期GDP由计算结果可以看出房地产消费支出对GDP增长的贡献率在5-10的区间内波动房地产投资对GDP增长贡献的波动较大除去较为异常的数值多数年份在5-10的区间波动图18房地产投资与消费对GDP增长的贡献率资料来源国家统计局WIND国信证券经济研究所测算62基于回归分析的房地产对经济增长的影响由柯布-道格拉斯生产函数两边同时除以L取人均1即YAKL可以得出人均生产函数1进而结合本A文K的L研究内容将生产函数纳入房地产固定资本形成额房地产消费yfkAk支出扣除房地产消费的最终消费支出扣除房地产的资本形成总额净出口额将生产函数变形为y其中Ayk为g人f均se产出A为影响技术的要素k为人均房地产固定资本形成额g为人均房地产消费支出f为扣除房地产消费的人均最终消费支出s为扣除房地产开发投资资本形成额的人均资本形成总额e为人均净出口对公式量两边取对数得出计量模型l通ny过t以上at回归l模nk型t测算ln房gt地产ln投ft资和l房ns地t产消ln费e对t我t国GDP的影响得出如下回归结果请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20