宏观张瑜：不温不火背后的结构，加息缓和背后的抢跑
　　春节消费恢复方面，主要关注地产销售、耐用品（汽车）、服务消费（出行、旅游、电影等）。地产：高能级城市销售占比进一步提升；电影：四线城市成今年电影票房增长的主要贡献力量；出行：非一线城市恢复情况好于一线城市；旅游：大幅增长，跨省游、跨境游更受青睐；汽车：下行压力较大，部分省份将补贴政策予以延续；快递：春节期间揽收量偏低。
　　美联储加息方面，需要关注美元资产开始定价转向，警惕美股下跌风险。1、支撑当前政策转向交易背后的因素，主要在于：一方面，随着美国通胀数据的回落，通胀预期开始显著下滑。另一方面，12月FOMC会议后市场对美国经济衰退的预期更强、对美联储货币政策的预期也较官方指引更为鸽派。2、美股定价偏差较大，警惕后续下跌风险。1年期国债收益率的定价相对合理，美股点位则隐含了2023年美联储将累计降息225bp，这一定价与市场的政策预期偏差较大，需警惕年内美股的下跌风险。
　　策略姚佩：春季躁动的涨幅经验与潜在风险
　　1、春季躁动源自业绩空窗期的政策期待，历史上平均持续45个交易日，涨幅17%，结束后三个月内最大跌幅13%，对应回吐前期涨幅的89%。
　　2、今年春季行情已持续62个交易日，最大涨幅14%，躁动或已退潮，市场可能进入震荡休整期。
　　3、三个短期风险（地缘政治、估值、稳增长政策力度）导致市场震荡休整，拉长时间不影响中期看多逻辑。
　　4、配置建议：23年居民部门加杠杆，流动性宽松预期可能落空，价值蓝筹的风格切换或将提前，建议关注工业金属、大金融、地产后周期（汽车、家电、白酒）。
　　固收周冠南：节后流动性无虑，关注短端利率
　　1、节前央行流动性操作态度积极，以14D逆回购支撑平稳跨节。2、节后逆回购到期回收压力较分散，并且央行仍有“缓冲”操作。3、2月流动性大概率维持宽松。4、资金分层仍是需要关注的因素，但流动性季节性宽松的大背景下，预计波动风险不大，市场的货币宽松预期或有所升温。5、同业存单加权发行期限显著回落，偏长期限供给缩量。6、2、3月的同业存单到期续发压力偏大。7、需求缺位仍是当前NCD定价的症结，农村类金融机构的配置需求在2月仍然是保护因素。8、当前1年期附近NCD处于配置价值区间，节后能否迎来价格的下行尚存疑。9、节后来看，政策对于经济修复的判断更加积极，强调政策落实；线下消费等恢复较为明显；房地产销售的修复当前依然弱势。故经济基本面的修复依然呈现分化态势。
　　债市策略：经济恢复对于债市的趋势性压制依然存在，但节后流动性环境可能总体维持宽松，当前10年期国债利率走势，处于“大幅上行、修复性回落、再次上行”的第三个波段，这个波段开始于1月初，节前也有风险偏好回升的助力，节后或仍存在调整压力，但整体不会脱离震荡形态。故在流动性平稳助力下，后续短端表现可能优于长端，长端交易可在调整中的高点布局。
　　多元资产配置郭忠良：美联储1月议息会议透露了哪些关键信息？
　　1月议息会议，美联储宣布加息25个基点，美联储主席鲍威尔表示，未来还要有几次加息（a couple more rate hikes）。近期金融环境指数回落并未引发美联储担忧，美联储更关注其趋势性变化，而非短期波动。美联储以不一致的逻辑佐证放缓加息的合理性，或将放大未来美国通胀的反弹风险。上半年剩下的时间，金融市场的定价集中于美国衰退预期修正和欧洲央行放缓/停止加息，美股和新兴市场股市的回报差异或重新拉大。
　　金工王小川：择时信号多空交织，看多小盘风格
　　择时：A股模型：短期：成交量模型绝大多数宽基指数看多。低波动模型中性。特征龙虎榜机构模型中性。特征成交量模型看多。智能300模型看多，智能500模型中性。中期：涨跌停模型V2和V3中性。月历效应模型看多。长期：动量模型中性。综合：A股综合兵器V3模型看多。A股综合国证2000模型看多。港股模型：中期：成交额倒波幅模型看多。
　　基金仓位：本周股票型基金总仓位为93.38%，相较于上周增加了122个bps，混合型基金总仓位76.45%，相较于上周增加了123个bps。股票型先行者基金总仓位为92.58%，相较于上周增加了86个bps，混合型先行者基金总仓位为62.61%，相较于上周增加了153个bps。
　　基金表现：本周灵活配置型基金表现相对较好，平均收益为0.44%。本周股票型ETF平均收益为-0.15%。本周新成立公募基金11只，合计募集28.45亿元，其中混合型6只，共募集12.08亿，债券型4只，共募集11.88亿，股票型1只，共募集4.49亿。
　　北上资金：北上资金本周共流入341.79亿，其中沪股通流入152.93亿，深股通流入188.86亿。
　　VIX：本周VIX有所上升，目前最新值为19.61。
　　综合观点：A股择时观点：上周我们认为后市震荡，最终本周上证指数涨跌幅为-0.04%。本周信号价量模型看多，月历效应模型看多，历年来2月份做多中证1000指数胜率100%，因此我们更倾向于看多小盘风格指

研究报告全文：多资产配置研究证券研究报告资产配置快评2022年2月6日资产配置快评预期与现实市场在担心什么总量创辩第52期宏观张瑜不温不火背后的结构加息缓和背后的抢跑华创证券研究所春节消费恢复方面主要关注地产销售耐用品汽车服务消费出行旅游电影等地产高能级城市销售占比进一步提升电影四线城市证券分析师牛播坤成今年电影票房增长的主要贡献力量出行非一线城市恢复情况好于一线城电话010-66500825市旅游大幅增长跨省游跨境游更受青睐汽车下行压力较大部分邮箱niubokunhcyjscom省份将补贴政策予以延续快递春节期间揽收量偏低执业编号S0360514030002美联储加息方面需要关注美元资产开始定价转向警惕美股下跌风险1支撑当前政策转向交易背后的因素主要在于一方面随着美国通胀数据相关研究报告的回落通胀预期开始显著下滑另一方面12月FOMC会议后市场对美国资产配置快评2022年第17期Ridersonthe经济衰退的预期更强对美联储货币政策的预期也较官方指引更为鸽派2Charts每周大类资产配置图表精粹美股定价偏差较大警惕后续下跌风险1年期国债收益率的定价相对合理2022-04-17美股点位则隐含了2023年美联储将累计降息225bp这一定价与市场的政策稳增长蓄力加码ing总量创辩第34期预期偏差较大需警惕年内美股的下跌风险2022-04-11资产配置快评2022年第16期Ridersonthe策略姚佩春季躁动的涨幅经验与潜在风险Charts每周大类资产配置图表精粹1春季躁动源自业绩空窗期的政策期待历史上平均持续45个交易日涨幅2022-04-1117结束后三个月内最大跌幅13对应回吐前期涨幅的89资产配置快评2022年第15期RidersontheCharts每周大类资产配置图表精粹2今年春季行情已持续62个交易日最大涨幅14躁动或已退潮市场2022-04-04可能进入震荡休整期落空的降息如期的加息中美货币政策差异如何演绎总量创辩第33期3三个短期风险地缘政治估值稳增长政策力度导致市场震荡休整2022-03-28拉长时间不影响中期看多逻辑4配置建议23年居民部门加杠杆流动性宽松预期可能落空价值蓝筹的风格切换或将提前建议关注工业金属大金融地产后周期汽车家电白酒固收周冠南节后流动性无虑关注短端利率1节前央行流动性操作态度积极以14D逆回购支撑平稳跨节2节后逆回购到期回收压力较分散并且央行仍有缓冲操作32月流动性大概率维持宽松4资金分层仍是需要关注的因素但流动性季节性宽松的大背景下预计波动风险不大市场的货币宽松预期或有所升温5同业存单加权发行期限显著回落偏长期限供给缩量623月的同业存单到期续发压力偏大7需求缺位仍是当前NCD定价的症结农村类金融机构的配置需求在2月仍然是保护因素8当前1年期附近NCD处于配置价值区间节后能否迎来价格的下行尚存疑9节后来看政策对于经济修复的判断更加积极强调政策落实线下消费等恢复较为明显房地产销售的修复当前依然弱势故经济基本面的修复依然呈现分化态势债市策略经济恢复对于债市的趋势性压制依然存在但节后流动性环境可能总体维持宽松当前10年期国债利率走势处于大幅上行修复性回落再次上行的第三个波段这个波段开始于1月初节前也有风险偏好回升的助力节后或仍存在调整压力但整体不会脱离震荡形态故在流动性平稳助力下后续短端表现可能优于长端长端交易可在调整中的高点布局多元资产配置郭忠良美联储1月议息会议透露了哪些关键信息1月议息会议美联储宣布加息25个基点美联储主席鲍威尔表示未来还要有几次加息acouplemoreratehikes近期金融环境指数回落并未引发美联储担忧美联储更关注其趋势性变化而非短期波动美联储以不一致的逻辑佐证放缓加息的合理性或将放大未来美国通胀的反弹风险上半年剩下的时间金融市场的定价集中于美国衰退预期修正和欧洲央行放缓停止加息美股和新兴市场股市的回报差异或重新拉大金工王小川择时信号多空交织看多小盘风格证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载资产配置快评择时A股模型短期成交量模型绝大多数宽基指数看多低波动模型中性特征龙虎榜机构模型中性特征成交量模型看多智能300模型看多智能500模型中性中期涨跌停模型V2和V3中性月历效应模型看多长期动量模型中性综合A股综合兵器V3模型看多A股综合国证2000模型看多港股模型中期成交额倒波幅模型看多基金仓位本周股票型基金总仓位为9338相较于上周增加了122个bps混合型基金总仓位7645相较于上周增加了123个bps股票型先行者基金总仓位为9258相较于上周增加了86个bps混合型先行者基金总仓位为6261相较于上周增加了153个bps基金表现本周灵活配置型基金表现相对较好平均收益为044本周股票型ETF平均收益为-015本周新成立公募基金11只合计募集2845亿元其中混合型6只共募集1208亿债券型4只共募集1188亿股票型1只共募集449亿北上资金北上资金本周共流入34179亿其中沪股通流入15293亿深股通流入18886亿VIX本周VIX有所上升目前最新值为1961综合观点A股择时观点上周我们认为后市震荡最终本周上证指数涨跌幅为-004本周信号价量模型看多月历效应模型看多历年来2月份做多中证1000指数胜率100因此我们更倾向于看多小盘风格指数港股择时观点上周我们认为港股指数看多最终恒生指数本周涨跌幅为-453本周成交额倒波幅模型依旧多周持续看多因此我们继续看多港股指数推荐行业综合金融非银行金融农林牧渔钢铁交通运输非银徐康短期扰动不影响基本面改善展望一季度业绩我们预计在2022年一季度的低基数下券商板块一季度净利润有望实现同比明显增长个股上我们预计东方证券广发证券业绩增长明显核心原因一是方向性权益自营占比较高业务收入弹性较强二是资管及经纪业务具备一定优势有望实现收入修复若一季度市场持续回暖我们对财富管理特色券商的业绩增长展望更为乐观头部综合型券商发力衍生品FICC业务自营业务收益率相对稳健一季度市场行情回暖下业绩可能更为稳健地产单戈地产销售的季调解构与分省解析2022年除上海实现正增长外其余省市销售普跌但长三角区域销售增速下半年快速修复长三角市场销售敏感度更高中西部区域近年销售相对疲弱2022年房地产开发投资跌幅较大的主要为东北及珠三角区域而长三角投资仅下滑3长三角市场投资韧性更强2023年看粤苏浙复苏预计2023年行业将从缩表转向结构性扩表2023年投资机会关注两个中心一个基本点以高能级城市复苏为中心以国央企估值修复为中心以逐步建立护城河为基本点风险提示1通胀超预期经济未如期衰退货币政策鸽派程度不及预期居民消费信心偏弱居民就业意愿走低2疫情反复宏观经济复苏不及预期海外疫情反复可能对相关产业链及国内出口造成影响历史经验不代表未来3流动性超预期收紧宽信用进度超预期4俄乌冲突进一步扩大5本报告中所有统计结果和模型方法均基于历史数据不代表未来趋势6新冠肺炎疫情状况和持续时间超预期经济下行压力加大创新改革节奏低于预期利率较大波动7微观传导机制失灵仍无法有效终结房企缩表证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2资产配置快评宏观张瑜不温不火背后的结构加息缓和背后的抢跑春节消费恢复方面主要关注地产销售耐用品汽车服务消费出行旅游电影等一地产高能级城市销售占比进一步提升春节前后观察腊月二十四至正月初五这期间的地产销售情况总量依然低迷67城销售面积同比为-442销售面积是2019年以来最低但结构中高能级城市占比继续提升67城中将北京上海苏州南京杭州宁波广州深圳武汉成都列为高能级城市今年春节前后高能级城市销售占比为4532019年以来最高从绝对销售量来看高能级城市销售面积为1413万平虽然低于2022年同期但与2019年同期基本接近二电影四线城市成今年电影票房增长的主要贡献力量今年春节电影票房增量主要来自四线城市初一至初五全国电影票房相比去年同期增加51亿其中一二三四线城市增量分别是008亿159亿112亿232亿如果观察电影票房的城市占比今年春节四线城市票房占比为354高于2022年的3452021年的3312019年的329三出行非一线城市恢复情况好于一线城市观察腊月二十四至正月初三地铁出行数据十日合计看北上广深低于去年也低于2019年同比为-128北上广深之外的20多个城市好于去年同比为24整体上29个城市的地铁数据看同比为-55四旅游大幅增长跨省游跨境游更受青睐目前旅游数据相比2019年恢复至几成尚待官方数据从部分省份及部分平台数据看春节期间旅游火热同比大幅增长可能恢复至2019年的7成以上且相比疫情以来今年跨省游甚至跨境游更受青睐根据极目新闻报道去哪儿2023春节报告游客人均多走400公里出境机票同比增长67倍去哪儿数据显示春节期间平台每位出行的旅客相较去年多走了400公里出境机票更是同比2022年增长达67倍国内酒店预订间夜量连住3天以上的预订量均创历史新高平均入住时长同比增长36小时相当于13的游客比去年多住一晚五汽车下行压力较大部分省份将补贴政策予以延续根据乘联会数据1月截止至15日汽车零售同比为-206大幅低于2022年12月的1311月部分地区将去年的补贴政策予以延续例如河南将购车补贴政策延续至2023年3月底对在省内新购汽车按购车价格的5给予消费者补贴最高不超过10000元台省市级财政各补贴一半六快递春节期间揽收量偏低今年春节1月21日-25日除夕-正月初四快递揽收量合计为195亿件2022年春节期间1月31日至2月6日除夕-正月初六根据邮政局数据揽收快递包裹42亿件与2019年2020年2021年农历同期相比分别增长5453381204按正月初六初七每日揽收环比增长30估算今年春节期间快递揽收或不及去年同期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3资产配置快评美联储加息方面需要关注美元资产开始定价转向警惕美股下跌风险一2月FOMC会议主要内容政策决议2月会议如期放缓加息步伐至25bp将联邦基金利率目标区间上调至45-475缩表继续按计划进行会议声明首次认可通胀有所缓解与12月声明内容相比美联储在2月声明中首次指出通胀有所缓解同时删除了与大流行有关的供需失衡俄乌冲突和相关事件对通胀造成的上行压力从美联储官方层面认可了通胀对美联储加息的压力正在缓和不过美联储仍保留通胀居高不下的措辞对通胀压力仍较为谨慎3新闻发布会针对通胀有所缓和针对加息仍较谨慎整体来说此次新闻发布会传递的信号相对中性鲍威尔针对通胀的表态出现缓和认可通胀压力缓解但在对未来加息的指引中表述仍谨慎并未给出更多新的预期指引继续强调将依据数据依赖判断未来加息幅度因此发布会内容并未带来超预期信号市场表现延续了会议声明发布后的宽松预期4市场即期影响鸽派预期加深美股大幅上涨2月会议后市场对美联储鸽派预期进一步加深年内加息预期由会议前的12月降息25bp调整为11月12月各降息25bp伴随转向预期的提升自会议声明发布至收盘标普500指数纳斯达克指数道琼斯指数分别上涨172411会议声明发布后4小时美元指数下跌07至10113COMEX黄金则上涨14至19677美元盎司10Y美债收益率下行85bp至343二美元资产开始定价转向警惕美股下跌风险1年初以来资产价格开始交易Pivot预期美股反弹标普500指数自年初以来上涨77美债收益率下行40bps至339美元指数下跌34至1012同时本轮美股反弹主要来自市盈率提升EPS则在持续回落反映美股更多受益于货币政策转向预期带来的估值改善支撑当前政策转向交易背后的因素主要在于一方面随着美国通胀数据的回落通胀预期开始显著下滑另一方面12月FOMC会议后市场对美国经济衰退的预期更强对美联储货币政策的预期也较官方指引更为鸽派加息终端利率层面2月FOMC会议前后市场预期终端利率区间均为475-5始终低于12月点阵图显示官员预期的5-525降息时点层面尽管美联储主席鲍威尔以及其他联储官员均表态过今年不会降息但市场在2月FOMC会议前押注12月首次降息25bp而在2月会后甚至预期年底降息2次2美股定价偏差较大警惕后续下跌风险年初以来的资产价格究竟定价了2023年多大幅度的货币政策转向预期我们依据在各类资产已计入多少加息这才最重要5月FOMC会议点评所采用的估算方法计算可得以2月FOMC会议前的数据估算1年期国债收益率隐含2023年累计加息25bp当时市场对美联储今年加息的预期为1月与3月各加息25bp12月降息25bp全年累计加息幅度为25bp因此可见1年期国债收益率的定价相对合理美股点位则隐含了2023年美联储将累计降息225bp这一定价与市场的政策预期偏差较大实际上当前标普500指数相较EPS本身就有明显超涨从过去50年的经验而言证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4资产配置快评美股的每股盈利和指数走势一直是匹配的且彭博一致预期显示2023年上半年美股EPS将录得负增长全年EPS增速也将明显放缓因此在当前美股对货币政策转向预期明显抢跑对EPS预期却不充分的背景下需警惕年内美股的下跌风险具体内容详见华创证券研究所2023年1月27日发布的报告华创宏观春节消费六大观察每周经济观察第4期和2023年2月2日发布的报告华创宏观美股抢跑转向警惕后续补跌风险2月FOMC会议点评策略姚佩春季躁动的涨幅经验与潜在风险1春季躁动源自业绩空窗期的政策期待历史上平均持续45个交易日涨幅17结束后三个月内最大跌幅13对应回吐前期涨幅的892今年春季行情已持续62个交易日最大涨幅14躁动或已退潮市场可能进入震荡休整期3三个短期风险地缘政治估值稳增长政策力度导致市场震荡休整拉长时间不影响中期看多逻辑地缘政治布林肯访华推迟引发市场对地缘政治风险的担忧但王毅同布林肯已通电话22年11月G20以来中美关系边际改善23年地缘政治因素相对缓和估值经历前期上涨后当前市场估值不低但近期多项数据显示经济复苏加快春节前后银行间票据利率快速上行预计信贷将迎开门红伴随经济基本面修复部分行业的高估值将被消化稳增长政策市场担忧稳增长政策后续乏力但我们认为今年从中央到地方稳增长决心和政策力度充足预计后续会有更多配套措施出台政策预期可以更乐观一些4配置建议23年居民部门加杠杆流动性宽松预期可能落空价值蓝筹的风格切换或将提前建议关注工业金属大金融地产后周期汽车家电白酒工业金属库存低位经济逐步企稳修复通胀有望带来结构性的涨价机会大金融经济预期改善估值底部机构低配地产后周期家电汽车白酒政策促消费的重要抓手地产景气回暖驱动估值抬升具体内容详见华创证券研究所2023年2月5日发布的报告躁动退潮策略周聚焦固收周冠南节后流动性无虑关注短端利率第一节前央行流动性操作态度积极以14D逆回购支撑平稳跨节跨春节流动性总计投放23850亿其中MLF净投放790亿跨节7D逆回购投放5470亿跨节14D逆回购投放17590亿第二节后逆回购到期回收压力较分散并且央行仍有缓冲操作今年央行操作更为友好在节后的两个工作日仍部分投放7D逆回购操作缓释到期压力第三2月流动性大概率维持宽松在央行整体流动性呵护态度之下2月现金减少规模或在15万亿附近预计今年2月资金面将总体回到宽松状态资金价格中枢或较节前有所回落证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5资产配置快评第四资金分层仍是需要关注的因素但流动性季节性宽松的大背景下预计波动风险不大市场的货币宽松预期或有所升温第五同业存单加权发行期限显著回落偏长期限供给缩量在需求承压情况下机构选择减少偏长期限的同业存单发行但后续信贷投放压力边际加大之后偏长期限的NCD发行或仍面临压力第六23月的同业存单到期续发压力偏大前期NCD定价中刚性的提价压力总是在续发压力偏大的时点出现这种风险在未来两个月或再次出现第七需求缺位仍是当前NCD定价的症结农村类金融机构的配置需求在2月仍然是保护因素第八当前1年期附近NCD处于配置价值区间节后能否迎来价格的下行尚存疑24-26的1年国股行NCD处于合理价值区间但今年同业存单的供需形势不同于以往定价刚性仍然是后续的风险因素第九节后来看政策对于经济修复的判断更加积极强调政策落实线下消费等恢复较为明显房地产销售的修复当前依然弱势故经济基本面的修复依然呈现分化态势债市策略经济恢复对于债市的趋势性压制依然存在但节后流动性环境可能总体维持宽松当前10年期国债利率走势处于大幅上行修复性回落再次上行的第三个波段这个波段开始于1月初节前也有风险偏好回升的助力节后或仍存在调整压力但整体不会脱离震荡形态故在流动性平稳助力下后续短端表现可能优于长端长端交易可在调整中的高点布局具体内容详见华创证券研究所2023年1月30日发布的报告华创固收节后流动性环境无虑短端利率占优多元资产配置郭忠良美联储1月议息会议透露了哪些关键信息美联储1月议息会议连续第2次放缓加息速度从12月议息会议的50个基点降至25个基点恢复正常的加息速度联邦基金利率区间从425至45上调到45至475美联储主席鲍威尔暗示未来至少还有两次加息也即最终的联邦基金利率区间将升至5-525在此基础上强调历史经验证明当前货币政策不宜过早转向同时货币政策紧缩的滞后性是放缓加息速度的核心原因美联储主席鲍威尔讲话中首先评估通胀形势认为在就业市场稳健的情况下近期通胀下行是令人鼓舞的但是需要更多证据来确认通胀处于下行路径仍然存在高通胀预期变得根深蒂固的风险其次谈及美国金融环境阐明近期金融环境的重新宽松并不影响美联储既定的货币政策美联储更关注其趋势性变化而非短期波动最后讨论后续加息路径为了继续降低通胀恢复价格稳定需要美联储将联邦基金利率维持在限制性区间一段时间这些表态对于金融市场的影响有以下三方面1经济衰退预期的修正鲍威尔讲话中首先提到劳动力市场依然处于供需不平衡状态其次提到近期通胀放缓令人鼓舞最后直言美联储抑制通胀的政策到目前为止并未导致劳动力市场走弱其间透露的信息是对于美国经济软着陆的信心而不是对于经济衰退的担忧2022年下半年美国GDP年化环比连续两个季度超预期GDP同比增速保持在1左右克利夫兰联储预计2023年上半年美国GDP同比增速还要走高另外还有服务消费支撑就业数据持续超预期当GDP数据不再和就业数据背离而是都站证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6资产配置快评在不支持经济衰退的方向金融市场的经济衰退预期存在修正的空间由此将导致美股盈利预期改善和美债利率曲线陡峭化2通胀回落存在不确定性2022年11月美国金融环境指数升至100美联储提到货币政策滞后效应所以要逐步放缓加息速度背后逻辑是金融环境收紧向实体经济传导效率更高时隔3个月美国金融环境指数降至996回到去年9月初的水平相当于200个基点的加息被抵消鲍威尔坚称货币政策紧缩效应传导存在滞后性他更关注金融环境的变动趋势而非短期波动本来在高通胀环境中以金融环境指数代替实际利率衡量货币政策收紧对于通胀反弹风险的压力就背离上世纪70年代的经验现在又以不一致的逻辑佐证放缓加息的合理性结果或将是尚处于结构性回落的美国通胀积累越来越大的反弹风险3实际利率放大美股和新兴市场股市的表现差异尽管美联储加息临近尾声但是从停止加息到降息并非一蹴而就2023年美联储大概率不会降息通胀回落或将支撑美股表现好于新兴市场股市2022年美联储加息推升实际利率美股和新兴市场股市都承受较大的下行压力美股更是分子端与分母端双双承压2023年美联储不降息通胀下行推升实际利率美股受益于通胀回落支撑家庭消费改善新兴市场股市的估值压力消散但是美国实际利率抬升引发贸易赤字缩小新兴市场股市的盈利压力加大因而2023年美国实际利率继续走高对于新兴市场股市的压力要大于美股美联储货币政策处于微妙又难以把握的平衡中因为通胀水平不再锚定在2加上金融资产价格的高企美国经济面临着两种截然不同衰退一种是通胀诱发型衰退另一种是金融周期诱发型衰退目前美国经济的表现显示美联储的加息进程几乎同时避免了上述两种衰退实际利率升至可以有效压低通胀但是又不引发金融周期转向的水平但是如果在通胀全面回落之前允许金融环境转向宽松或者实际利率回落那么将加大美联储货币政策的失衡风险大类资产配置层面1月美联储议息会议以后针对美联储放缓加息的定价结束金融市场将转向另外两个方向一是回归美国经济基本面极端的经济衰退预期面临修正由此美股将重新获得分子端的支撑同时2年期美债利率与联邦基金有效利率之差10年与2年美债利差双双缩小10年期美债利率更多受到家庭消费前景改善的支撑而不是跟随通胀水平继续下行二是继美联储以后欧洲央行是否也要放缓加息速度或者停止加息去年11月至12月欧元区调和CPI同比累计下降14比美国9-11月CPI同比累计下行幅度高出02而且去年11月欧元区贸易赤字已经从459亿欧元缩小至152亿欧元今年一季度欧元区贸易赤字或将归零过去20年的四轮加息周期三次是在贸易赤字归零以后结束所以上半年剩下的5个月时间里美国经济衰退预期或将减弱货币政策收紧力度下降的预期将从美联储转向其他央行整体的资本流动方向随之改变相应的美股尤其是科技股或将重新跑赢大市美元的弱势有望扭转美国实际利率上行抑制外部需求需要新兴市场国家更有力的经济刺激否则新兴市场股市和大宗商品将重新承压具体内容详见华创证券研究所2023年2月2日发布的报告非正常通胀环境中的正常加息1月美联储议息会议点评2023年第1期金工王小川择时信号多空交织看多小盘风格一择时观点A股模型短期成交量模型绝大多数宽基指数看多低波动模型中性特征龙虎榜机构模型中性证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7资产配置快评特征成交量模型看多智能300模型看多智能500模型中性中期涨跌停模型V2和V3中性月历效应模型看多长期动量模型中性综合A股综合兵器V3模型看多A股综合国证2000模型看多港股模型中期成交额倒波幅模型看多二基金仓位本周股票型基金总仓位为9338相较于上周增加了122个bps混合型基金总仓位7645相较于上周增加了123个bps股票型先行者基金总仓位为9258相较于上周增加了86个bps混合型先行者基金总仓位为6261相较于上周增加了153个bps三基金角度本周灵活配置型基金表现相对较好平均收益为044本周股票型ETF平均收益为-015本周新成立公募基金11只合计募集2845亿元其中混合型6只共募集1208亿债券型4只共募集1188亿股票型1只共募集449亿四北上资金北上资金本周共流入34179亿其中沪股通流入15293亿深股通流入18886亿五VIX指数本周VIX有所上升目前最新值为1961A股择时观点上周我们认为后市震荡最终本周上证指数涨跌幅为-004本周信号价量模型看多月历效应模型看多历年来2月份做多中证1000指数胜率100因此我们更倾向于看多小盘风格指数港股择时观点上周我们认为港股指数看多最终恒生指数本周涨跌幅为-453本周成交额倒波幅模型依旧多周持续看多因此我们继续看多港股指数下周推荐行业为综合金融非银行金融农林牧渔钢铁交通运输具体内容详见华创证券研究所2023年2月5日发布的报告华创金工周报择时信号多空交织看多小盘风格非银徐康短期扰动不影响基本面改善核心观点展望一季度业绩我们预计在2022年一季度的低基数下券商板块一季度净利润有望实现同比明显增长在一季度悲观中性乐观前景假设下我们预计上市券商净利润合计分别为243534644558亿元同比1105791077业绩核心增量来自自营业务2022Q1受市场行情显著下行影响上市券商自营业务收入合计投资净收益公允价值变动25亿元自营业务收益率001考虑到一季度市场总体有望实现证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8资产配置快评一定修复我们假设自营收益率分别为030811对应自营业务收入为78913281878亿元个股上我们预计东方证券广发证券业绩增长明显一季度东方证券净利润在118268亿元同比415410746广发证券净利润在345575亿元同比120267核心原因一是2022Q1受市场行情下行影响东方证券广发证券自营业务收益率为-04方向性权益自营占比较高业务收入弹性较强二是资管及经纪业务具备一定优势有望实现收入修复我们预计东方财富一季度净利润220295亿元同比12360驱动力一是来自市场行情上行后交投活跃度有望实现提升从而带动证券经纪业务基金代销业务及两融规模提升二是来自自营规模做大第三季度东方财富投入自营业务的资金规模明显提升预计在市场行情上行的背景下自营资产规模可能持续提升若一季度市场持续回暖我们对财富管理特色券商的业绩增长展望更为乐观头部综合型券商发力衍生品FICC业务自营业务收益率相对稳健一季度市场行情回暖下业绩可能更为稳健具体内容详见华创证券研究所2023年1月29日发布的报告券商一季度业绩预期同比高增疫情影响寿险增速承压地产单戈分省销售投资面面观2022年除上海实现正增长外其余省市销售普跌但长三角区域销售增速下半年快速修复131个省市中仅有上海增长10其余省市普跌广东浙江江苏销售金额占全国比重约132022年增速与全国基本相当22022年各省销售金额增速与销售金额规模呈正相关山东四川等销售大省销售增速略好于全国平均而重庆辽宁等省市大幅跑输3不同区域虽然全年销售增速差别不大但长三角Q3Q4销售增速已经收敛至-10-15显著好于其他区域而中西部跌幅逐季度扩大42022年各省市销售增速与2017-2021年销售增速呈现正相关即2022年销售大幅下滑的省市在前期销售增长已然疲弱多数省份2022年虽然增速下滑并不存在明显超跌长三角市场销售敏感度更高中西部区域近年销售相对疲弱1长三角对市场变化更敏感2021年上半年楼市火热时销售金额领涨全国1-2月销售额相比2019年的复合增速37市场下行期时快速回落但2022年下半年长三角销售率先出现反弹趋势12月销售金额同比收敛至-16而中西部区域即使在2021年市场高热度时表现仍较疲弱销售相比2019年的复合同比增速低于2022022年上海销售均价上涨12领涨全国另外仅宁夏新疆小幅上涨其余省份均下跌重庆跌幅接近202022年房地产开发投资跌幅较大的主要为东北及珠三角区域而长三角投资仅下滑3131省市中广东浙江江苏投资额占比约30浙江投资额逆势增长4领先全国但广东下滑1422022年投资额增速与投资额规模呈正相关山东四川等投资大省投资增速略好于全国平均而重庆天津等省市跑输3不同区域投资增速分化明显2022年长三角投资额仅下降3环渤海中西部投资增速略好于全国平均而珠三角受疫情影响投资额下降144长三角珠三角投资率先回暖2022年四季度投资额降幅收窄至118而中西部和环渤海四季度跌幅仍进一步扩大长三角市场投资韧性更强2023年看粤苏浙复苏1长三角区域投资增速涨跌幅波动小一是国央企及优质民企布局占比高停缓建问题少且各房企倾向优先开发长三角优质项目回笼资金二是房企拿地聚焦首选长三角2粤苏浙销售额投资额绝对值较大是带动复苏的关键尤其2022年浙江虽销售金额下降34但投资较为坚韧同比增长4利于未来销售反弹证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9资产配置快评2023年投资机会关注两个中心一个基本点预计2023年行业将从缩表转向结构性扩表建议关注1以高能级城市复苏为中心高能级城市在行业结构性扩表中再现小周期上行2023年房企销售均价和销售增速正相关的现象将得到延续关注高能级城市土储占比高或者2022年在高能级城市逆势发力拿地的公司关注越秀地产华发股份招商蛇口绿城中国华润置地等2以国央企估值修复为中心在行业信用坍塌重塑的过程中国央企享受天然优势销售拿地融资端均有显现而股权融资的放开也将进一步放大该优势该过程将促使国央企估值得到系统性修复按照剩余收益模型部分国央企存在较大的估值修复空间关注金融街首开股份中国金茂中国海外发展等3以逐步建立护城河为基本点估值中枢的提升仍然是需要剩余收益展望期限拉长关注护城河逐步形成的公司如保利发展万科A等具体内容详见华创证券研究所2023年2月3日发布的报告分省销售投资面面观证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10资产配置快评资产配置与金融产品研究组团队介绍组长首席经济学家牛播坤华中科技大学经济学博士曾任职于保监会政策研究室2011年加入华创证券研究所2013年新财富最佳分析师第五名水晶球卖方分析师第五名2015年新财富最佳分析师第五名金牛分析师第四名组长高级分析师郭忠良曾任职于京东金融战略研究部2017年加入华创证券研究所研究员黄雄南开大学理学硕士2019年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11资产配置快评华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲公募机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom侯春钰高级销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom刘懿高级销售经理010-63214682liuyihcyjscom过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom北京机构销售部侯斌销售经理010-63214682houbinhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom蔡依林销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝销售助理010-63214682gulinglanhcyjscom张娟副总经理广深机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom深圳机构销售部巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom张嘉慧销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom邓洁销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom王春丽销售助理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅资深销售经理021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊高级销售经理021-20572506wujun1hcyjscom李凯资深销售经理021-20572554likaihcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级机构销售021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom潘亚琪销售总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳高级销售经理021-20572559wangziyanghcyjscom江赛专高级销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom私募销售组汪戈销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom王卓伟销售助理075582756805wangzhuoweihcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12资产配置快评华创行业公司投资评级体系基准指数沪深300公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国际地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13