事项：
　　2月10日，欧莱雅集团公布2022年及第四季度主要财务数据。截至2022年12月31日，欧莱雅销售额为382.6亿欧元（约合2782亿元人民币），同比增长18.5%，按可比口径增长10.9%。营业利润为74.6亿欧元（约合542亿元人民币），同比增长21%。归母净利润同比增长24.1%至57.1亿欧元（415亿人民币）。
　　国信零售观点：2022年美妆行业整体受多因素影响出现下滑，企业间的分化也越发明显，国际美妆集团中雅诗兰黛、资生堂业绩均出现了明显下滑，但是欧莱雅却仍实现了逆势高增长，展现了作为美妆第一集团的强大韧性。我们认为：1）依托研发创新的持续产品迭代已成为拉开美妆品牌差距的核心因素。随着消费者的教育认知不断提升和合规监管要求提高，行业已经进入产品力驱动时代，品牌需要根据消费者偏好需求不断推进产品功效升级以及新品推广，以实现持续成长；2）渠道精细化运营要求进一步提升：过去多年行业线上化红利是品牌高速增长主要驱动，但随着当前流量成本提升及竞争加剧，对于企业精细化运营的要求提高，此外，随着疫后线下消费场景的恢复，全渠道的协同运营能力也将成为未来经营重点；3）多品牌布局构建新成长曲线：丰富的品牌矩阵可以满足消费者日趋多元化和个性化的需求。不仅有助于提升企业的抗风险能力，同时也有助于品牌间实现研发和渠道的互相赋能，并进而打开企业增长的天花板。
　　整体来看，2023年国内化妆品行业有望在行业去化到位及疫情影响弱化下迎来一定回暖。具备较强品牌力，并且在产品升级，渠道拓展以及多品牌布局中积极发力的国内美妆龙头公司，有望逐步突出重围实现加速成长。我们继续重点推荐国产头部美妆品牌：珀莱雅、华熙生物、贝泰妮及鲁商发展，同时建议关注：丸美股份、水羊股份及上海家化等。
　　风险提示：
　　疫情反复；复工复产进度不及预期；新品推广不及预期；政策变动风险。

研究报告全文：证券研究报告2023年02月21日海外化妆品企业运营观察超配国际品牌业绩分化欧莱雅集团逆势表现亮眼行业研究行业快评商贸零售投资评级超配维持评级证券分析师张峻豪021-60933168zhangjhguosencomcn执证编码S0980517070001联系人孙乔容若sunqiaorongruoguosencomcn事项2月10日欧莱雅集团公布2022年及第四季度主要财务数据截至2022年12月31日欧莱雅销售额为3826亿欧元约合2782亿元人民币同比增长185按可比口径增长109营业利润为746亿欧元约合542亿元人民币同比增长21归母净利润同比增长241至571亿欧元415亿人民币国信零售观点2022年美妆行业整体受多因素影响出现下滑企业间的分化也越发明显国际美妆集团中雅诗兰黛资生堂业绩均出现了明显下滑但是欧莱雅却仍实现了逆势高增长展现了作为美妆第一集团的强大韧性我们认为1依托研发创新的持续产品迭代已成为拉开美妆品牌差距的核心因素随着消费者的教育认知不断提升和合规监管要求提高行业已经进入产品力驱动时代品牌需要根据消费者偏好需求不断推进产品功效升级以及新品推广以实现持续成长2渠道精细化运营要求进一步提升过去多年行业线上化红利是品牌高速增长主要驱动但随着当前流量成本提升及竞争加剧对于企业精细化运营的要求提高此外随着疫后线下消费场景的恢复全渠道的协同运营能力也将成为未来经营重点3多品牌布局构建新成长曲线丰富的品牌矩阵可以满足消费者日趋多元化和个性化的需求不仅有助于提升企业的抗风险能力同时也有助于品牌间实现研发和渠道的互相赋能并进而打开企业增长的天花板整体来看2023年国内化妆品行业有望在行业去化到位及疫情影响弱化下迎来一定回暖具备较强品牌力并且在产品升级渠道拓展以及多品牌布局中积极发力的国内美妆龙头公司有望逐步突出重围实现加速成长我们继续重点推荐国产头部美妆品牌珀莱雅华熙生物贝泰妮及鲁商发展同时建议关注丸美股份水羊股份及上海家化等评论2022年欧莱雅实现销售额3826亿欧元增速再破历史记录2022年在众多外部不利因素影响下化妆品行业整体增长放缓企业间的分化也越发明显国际美妆集团间也同样出现了较为明显的业绩分化如雅诗兰黛2023Q2财年202210-202212实现462亿美元净销售额同比下滑17归母净利润394亿美元同比下降64资生堂2022全年取得1067355亿日元销售额同比57归母净利润34202亿日元同比-271但在这样一个背景下欧莱雅集团凭借着对产品的不断创新多品牌布局的完整性以及渠道的灵活运营再次实现了跨部门和跨区域的平衡增长创造出新的销售记录和增长速度巩固了自己作为全球美妆公司的龙头地位具体来看2022年欧莱雅销售额为3826亿欧元约合2782亿元人民币同比增长185按可比口径增长109其中外汇影响72与疫情前2019年相比仍是有234的增长除去2021年特殊情况外2022年成为欧莱雅近30年增速最快的一年营业利润为746亿欧元约合542亿元人民币同比增长21归母净利润也较2021年取得241的强劲增长至571亿欧元415亿人民币在盈利水平方面2022年公司毛利率为724下降15pct其中汇率影响085pct费用率方面研发费用率30下滑02pct广告促销费用率315下滑13pct销售管理费用率184下滑04pct整体费用方面管控良好请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1证券研究报告图1欧莱雅集团2010年至今年度营收情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理分部门四大部门可比口径均实现双位数增长2022财年欧莱雅旗下四大部门大众化妆品高档化妆品活性化妆品专业美发产品分别实现销售收入14021464512448亿欧元同比增长146186306183基于可比口径分别同比增长83102219101其中单四季度实现同比口径增长118107280150具体来看1大众化妆品依靠量价双重的增长大众化妆品部门实现了20年来最快增长146其中巴黎欧莱雅实现7的稳健增长巩固了其作为世界领先美容品牌的地位而美宝莲和NYX受益于彩妆分类的强势反弹分别增长1621而护发类也是实现了双位数的增长2高档化妆品保持186的高增速继续维持第一大事业部的地位高奢香水依旧是增长最快的细分领域公司以23的增速领先市场平均水平而护肤品依托于赫莲娜兰蔻以及首个收购的日本品牌TAKAMI增长速度达到7为市场平均水平的3倍图22022年欧莱雅分部门营收情况图32022年欧莱雅四大部门营收占比情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理3活性化妆品继续以306的增速引领四大部门自2019年来整体规模已翻倍活性化妆品部门的高增长主要贡献来自于理肤泉和适乐肤理肤泉依靠大单品UVMune400防晒增长23位列皮肤级护肤品牌第一全球护肤品牌第六适乐肤增长38成为全球第二大皮肤级护肤品牌同时修丽可也保持了两请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告位数的增长而去年年底收购的美国高端院线护肤品牌SkinbetterScience目前已登陆中国市场4专业美发产品全渠道战略的成功推动该部门同比增长183整体护发市场受益于产品的创新以及多品牌布局增长迅速尤其是高端护发系列更是增长强劲卡诗增长16首次突破10亿欧元欧莱雅PRO更是增长27而渠道方面线上和专业零售商合计占比30未来将进一步加速分地区欧洲仍是第一大收入贡献地区中国市场疫情下仍整体表现平稳2022年欧莱雅五大地区欧洲北美北亚SAPMENASSA拉丁美洲实现114410161132296238亿欧元同比增长123246148281341基于可比口径分别增长11610466220186其中单四季度实现可比口径同比增长819449134138具体来看1北亚受到中国地区疫情影响增速放缓但仍实现148的增长欧莱雅凭借多品牌矩阵以及数字媒体营销模式在疫情防控大环境背景下仍取得不错的成绩尤其是活性化妆品和专业美发产品部门继续实现两位数增长2欧洲目前仍是欧莱雅第一大收入贡献来源同比增长1232022年由于欧洲疫情管控放开线下消费场景不断变多因此在香水化妆品和防晒产品的推动下欧洲市场部整体增速超过疫情前水平3北美2022年实现销售额102亿欧元首次突破100亿欧元大关四大部门在北美市场不断强势发力均好于市场平均水平实现同比246的高增速4新兴市场正在成为欧莱雅集团核心增长动因SAPMENASSA同比增长281受益于线下消费再度崛起实体店销售发展迅猛同时活性化妆品和大众化妆品的不断扩张使得欧莱雅整体保持稳健增长拉丁美洲线上销售的比重不断增长带动全渠道实现341的增长其中大众化妆品增长最快图42022年欧莱雅分地区营收情况图52022年欧莱雅五大地区营收占比情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理分渠道来看22年线下实体店增速超过线上平台2022年欧莱雅线下渠道同比增长117高于线上电商增速的89自2018年以来欧莱雅线上一直保持着高增速状态但公司线下渠道占比仍高达72因此线下渠道的复苏对于企业后续的成长仍有着关键作用随着海外疫后线下消费场景复苏22年公司线下增速超过线上未来在公司O2O多极分销战略的成功实施下有望不断助推实体店转型并探索D2C和B2B平台更多的可能性请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图62018年以来欧莱雅线上渠道增速图7欧莱雅线上线下渠道占比资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理分品类整体平衡稳健增长香水实现高增速飞跃目前第一大类细分品类仍是护肤品占比高达40在2022年实现了101的可比口径增长彩妆业务由于我国疫情的影响增速有所放缓但目前仍有20的占比而护发类和香水类表现较为突出专业护发部和大众美妆部中的护发业务增长了12可比口径而香水销售额更是增长了228可比口径中国市场22年逆势实现正增长同时预计从23年Q2进入反弹态势在中国地区虽然由于疫情的原因导致去年国内化妆品社零数据有所下滑但欧莱雅集团在高基数及疫情等因素下继续在中国市场整体实现正增长55尤其是线上实现了两位数增长双11期间在天猫平台的所有美容品类中均名列前茅前十五护肤品类中独占5席彩妆前十品牌占4席继续蝉联天猫美妆集团第一的宝座而在细分品类上高档化妆品领域发力迅猛增长102目前在中国的市场份额已超过30专业美发产品在中国也实现了32的大幅增长目前中国已成为欧莱雅全球第二大美发市场而进入2023年目前看到2月初的销售情况疫情管控优化后中国市场的购买情况和客流量都好转态势明显集团管理层预计中国市场将从Q2开始进行反弹而高档化妆品部门由于其线下属性更强恢复弹性将更大同时受益于疫情后旅游交通的恢复海南的旅游零售也预期也将有不错的表现目前集团已与中免合作在cdf海口国际免税城开设了19间全新精品店囊括了旗下的全部美容香化品牌图82022年欧莱雅双11表现情况图9苏州智能运营中心奠基仪式资料来源欧莱雅官方公众号国信证券经济研究所整理资料来源公司官网国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告同时公司也在不断强化本土化的研发生产创新2022年10月11日欧莱雅全球首家自建智能运营中心即苏州智能运营中心正式奠基同时远超美妆行业标准的十万级洁净车间苏州尚美工厂洁净车间也正式投产预计23Q4正式投入运营到2025年能够实现D2C模式包裹产量300的增长这一工厂的落地再一次表明欧莱雅对于中国市场的战略地位不动摇长期来看欧莱雅将不断加速创新激发产品生命力和持续性数字化多方位赋能加持产品深入消费者人心欧莱雅作为先进军数字化产业的美妆集团之一2022年也依然在该领域保持了持续的高投入2022年欧莱雅在美容领域的付费媒体比重占有率和影响力均排名第一是Gartner发布的美国2022年美妆品牌数字化排行榜名列第一的美妆集团旗下七个品牌在top20之列美宝莲和乐适肤包揽品牌榜第一二名数字化建设方面目前欧莱雅拥有超过2000名美容技术专家以及800名数据分析师同时还在和Alphabet旗下的医疗健康子公司VerilyLifeSciences进行战略合作将消费者数据和自身研究数据相结合深入对皮肤问题进行了解并开发出更高层次的个性化推荐诊断服务例如巴黎欧莱雅的皮肤基因诊断NYX最近推出的GORJS3D美容社区等无不是欧莱雅在数字科技方面应用的价值体现不断研发创新打造真正优质产品2022年欧莱雅在研发上投入11亿欧元研发费用率达30并申请了561项专利为持续的产品创新打下了坚实的基础如卡尼尔再度升级维生素C精华液在更佳的美白效果之下给卡尼尔带来巨大创收卡诗的Symbiose系列洗发水由于其去屑效果的显著继续夯实卡诗在洗发赛道的高端品牌龙头定位欧莱雅pro的iNOA染发剂采用无氨染发对头发的损伤更小且没有刺激气味提升染发体验感等等欧莱雅正是在不断加入研发投入一方面对产品进行迭代更新不断满足消费者对于产品的要求另一方面也在不断进军新赛道提高整体消费者的覆盖面利用真正优质的产品去吸引消费者提高品牌知名度树立消费者信心最终实现收入的持续成长此外在供应链方面目前欧莱雅在全球拥有38家自有工厂的多极供应链利用高端产品和全渠道专业产品快速增长的现状采取多极部门模式方式降低供应问题的风险图102022年欧莱雅在Gartner美妆集团数字化排名第一图11欧莱雅pro的新型iNOA染发剂资料来源公司官网国信证券经济研究所整理资料来源公司官网国信证券经济研究所整理国际美妆公司表现分化多品类多品牌布局彰显韧性我们在22年年度策略就对行业未来将进入加速分化趋势作了前瞻预判目前随着各大美妆公司相继公布2022年财报我们可以发现分化趋势并不止体现的国产品牌中具有较强品牌力的国际美妆公司龙头之间2022年的表现亦存在巨大分化在中国市场同样遭受疫情因素的影响下资生堂中国区销售额6年请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告来出现首次下滑利润也是首次亏损雅诗兰黛2022年四个季度亚太地区更是一直处于下滑态势但欧莱雅却逆势在中国地区实现55同比正增长1主力品牌出现销售疲软新品类新品牌成为增长动力我们可以发现首先虽然都是美妆综合集团但其品类分布亦有差异欧莱雅品类分布更加均衡如欧莱雅护肤品占比40而雅诗兰黛护肤品占比达524资生堂超过70丰富的产品类型可以在品类快速更迭的时代下满足消费者更加多元化的需求同时在品牌定位上欧莱雅四大部门下的品牌能够覆盖大众中低端高端功效以及专业等各领域触达的用户更加全面在某一类人群受外部因素影响消费能力情况下仍能够保证整体销售的稳健因此在当前全球外部环境快速变化以及核心品牌基数较高的情况下丰富的品类和品牌矩阵是企业保持稳健发展的关键点之一2渠道的灵活调整也是重要因素由于疫情对线下渠道的影响电商成为各大品牌过去几年的主要增长驱动相对而言欧莱雅的数字化转型较为领先这一点在中国市场尤为突出旗下大众品牌巴黎欧莱雅在中国区市场中21年电商占比就已达80同时针对近年来国内渠道快速变化如抖音电商的崛起欧莱雅集团也积极应变推动符合渠道特点的旗下品牌及时进驻实现了快速增长表1国际美妆公司2022年在中国地区表现公司在中国地区表现欧莱雅北亚地区包括中国可比口径增长66五大地区中增长最慢中国地区更是只实现了可比55的增长雅诗兰黛Q2FY2023亚太地区实现收入157亿美元2022年Q1-Q4分别下滑4231517资生堂2022年中国实现净销售额2582亿日元可比口径下滑10核心营业利润亏损39亿日元爱茉莉太平洋除韩国外亚洲中国占据60营收13万亿韩元下滑24其中中国区下滑30资料来源公司官网国信证券经济研究所整理22年国际品牌外延动作不大功能性护肤品仍受青睐回顾2022年各大集团的资本运作1在全球美妆市场不景气的2022年大部分集团只是进行稍许的品牌战略调整并无大的资本操作欧莱雅LVMH均只进行了少数的小众品牌的收购资生堂甚至向汉高出售专业美发业务进行了业务的聚焦只有雅诗兰黛在11月份以28亿美元收购了TomFord品牌也是雅诗兰黛自成立以来规模最大的一次收购这也是导致雅诗兰黛财报利润端表现不佳的原因之一2而在外延方向上以科学专业化为核心理念的功能性品牌仍受青睐欧莱雅收购美国高端医疗配药护理品牌SkinbetterScience有望分享该赛道的整体行业红利的同时也利用品牌的中高端价格带区间不断提升毛利率水平资生堂也收购主打微生态护肤的英国小众品牌Galline弥补自己在生物科学护肤领域的短板雅诗兰黛同样也是对英国主打海藻成分的纯净护肤品牌Haeckels进行了投资投资建议国际品牌创新模式值得借鉴持续看好国货美妆龙头公司2022年美妆行业整体受多因素影响出现下滑企业间的分化也越发明显但欧莱雅却仍实现了逆势高增长展现了作为美妆第一集团的强大韧性也为国内企业的发展带来参考价值1产品迭代能力是企业未来经营核心依托研发创新的持续产品迭代已成为拉开美妆品牌差距的核心因素随着消费者的教育认知不断提升和合规监管要求提高行业已经进入产品力驱动时代品牌需要根据消费者偏好需求不断推进产品功效升级以及新品推广以实现迭代成长2渠道精细化运营要求进一步提升过去多年年行业线上化红利是品牌高速增长核心但随着当前流量成本提升及竞争加剧对于企业精细化运营的要求提高此外随着疫后线下消费场景的恢复全渠道的协同运营能力也将成为未来经营重点3多品牌布局构建新成长曲线丰富的品牌矩阵可以满足消费者日趋多元化和个性化的需求不仅有助于提升企业的抗风险能力同时也有助于品牌之间实现研发和渠道的互相赋能从而打开企业增长天花板请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告整体来看2023年国内化妆品行业有望在行业去化及疫情影响的弱化下迎来一定回暖具备较强品牌力并且在产品升级渠道拓展以及多品牌布局中积极发力的国内美妆龙头公司通过积极调整下夯实主业同时加速开拓第二曲线有望打开远期成长空间继续重点推荐国产头部美妆品牌珀莱雅鲁商发展华熙生物贝泰妮同时建议关注丸美股份水羊股份及上海家化等风险提示疫情反复复工复产进度不及预期新品推广不及预期政策变动风险表2重点公司盈利预测及估值公司公司投资收盘价EPSPE总市值亿元代码名称评级202322020212022E2023E20212022E2023E2023220603605SH珀莱雅买入18961287260320726872935925538600223SH鲁商发展买入1216036004038369533088318124688363SH华熙生物增持12822163206271952862354736617300957SZ贝泰妮买入14364204281380943951123780608资料来源Wind国信证券经济研究所整理相关研究报告商贸零售行业2023年2月投资策略-春节假期消费回暖明显行业复苏趋势有望持续2023-02-02商贸零售行业双周报-水果零售龙头百果园登陆港股美妆个护12月线上略有承压2023-01-17商贸零售行业2023年1月投资策略-促消费政策多管齐下积极把握板块反弹机遇2023-01-03商贸零售行业快评-促消费扩内需强化复苏信心积极布局板块反弹机遇2022-12-19商贸零售行业2023年度投资策略-紧扣消费复苏主线把握龙头业务拓圈机遇2022-12-06请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032