一、债市观点：债市为何大跌
　　2月20日，利率大幅上行。以10Y国开债活跃现券走势为例。早盘9时20分，央行公告“为维护银行体系流动性合理充裕”，今日央行逆回购投放2000亿元，而今日逆回购到期460亿元，因而当日央行净投放2240亿元。但是早盘资金面依然偏紧，早盘DR001上行。9时30分至10时50分，国开现券利率基本走平。10时50分至11时30分，利率开始上行，国开现券利率上行了1bp。下午在股市冲高的影响下，利率继续上行。全天10Y国债现券利率上行3.3bp，并收于3.09%。
　　资金面依然偏紧，并且流动性分层加剧。利率品种全线上行，短久期品种上行幅度更大。信用债表现分化，城投债信用利差收窄，但商业银行永续债信用利差走阔幅度较大。2月20日，资金面依然偏紧。DR001走平至2.15%。国债利率短端上行更为明显。国债方面，10年期国债利率上行3bp至2.92%，1年期国债利率上行4bp至2.24%。国开债方面，10年期国开债利率上行2bp至3.08%，1年期国开债利率上行6bp至2.44%。信用债表现分化，其中城投债信用利差收窄，但是商业银行永续债信用利差走阔。
　　今日利率上行幅度较大。存单利率也出现大幅上行，1YAAA存单到期收益率上行4.5bp收于2.7%。那么债市大幅调整背后的原因是什么，对于后续债市走势怎么看，对此我们观点如下。首先，《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》发布，其中对存单和二级资本债的风险权重提升，这使得市场担心银行对二者配置力量减弱，从而推动存单利率上行。而存单利率上行对债市，特别是短债造成利空。
　　2月18日，银保监会和央行就《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》公开征求意见。《征求意见稿》规定，对于A级银行来说，在对其他有银行风险暴露时。对原始期限三个月以内债权设定20%风险权重，原始期限三个月以上设定为40%风险权重。当前规则下，3个月以上存单风险权重为25%，《征求意见稿》提高了对3个月以上存单的风险权重认定。存单的主要配置机构为理财、货基和农商行。提升3个月存单风险权重意味着将提升银行投资存单的成本，也即减少了银行投资存单的综合收益，从而可能影响银行存单配置意愿。这使得今天长期限存单上行幅度大于3个月存单利率上行幅度。
　　存单利率上行，并接近MLF利率，对债市造成利空。这直接对短端债市品种造成冲击，因而今日短端债市品种上行幅度更大。《征求意见稿》对商业银行二级资本债风险权重规定为150%，现行标准为100%。与存单一样，这也对二级资本债造成利空扰动。但实际上今日永续债利率上行幅度更大。
　　其次，股债“跷跷板”效应也对债市造成利空。股市今日震荡走强，上证综合指数全天上涨了2.06%，其中建材和家电领涨，建筑涨幅也较高。而这些板块与地产和基建相关。股市或许在预期地产改善。股市上涨及支撑股市上涨背后的原因，均对债市情绪上形成利空，也是造成今日利率上行的重要原因。
　　存单价格短期易上难下，利率债仍需谨慎，可以关注城投债。2月以来，1年期国股银票转贴现利率震荡回升，这意味着2月信贷依然可能表现不错。而央行投放的“长钱”少，存单到期量又大，本周存单到期超过7000亿元。这会带来两方面影响，一个是银行在货币市场出钱的意愿减弱，资金面偏紧并且流动性分层。另外一个影响是存单价格易上难下。再叠加本次《征求意见稿》对3个月存单风险权重的提升。因而短期存单价格依然有压力。对于利率债仍需谨慎。可以关注中短久期高等级城投债。
　　二、资金面：央行净投放2240亿元
　　2月20日，央行逆回购投放2700亿元，逆回购到期460亿元，因而当日央行净投放2240亿元。
　　资金面依然偏紧。DR001走平至2.15%，DR007下行11bp至2.14%。
　　三、债市走势综述
　　【利率债】利率上行，短端上行幅度更大。国债方面，10年期国债利率上行3bp至2.92%，1年期国债利率上行4bp至2.24%。国开债方面，10年期国开债利率上行2bp至3.08%，1年期国开债利率上行6bp至2.44%。
　　【国债期货】国债期货主力合约下跌。2年、5年、10年国债期货主力合约分别变动-0.08%、-0.16%、-0.24%。
　　【信用债】低等级中短期票据、城投债和二级资本债收益率上升。3年期AAA、AA+和AA中短期票据利率分别变动+1.5bp、-0.5bp、+1.5bp。3年期AAA、AA+和AA城投债利率分别变动+2.1bp、+0.1bp、-1.9bp。3年期AAA-、AA+和AA二级资本债收益率分别变动+5.6bp、+7.7bp、+1.7bp。
　　四、宏观要闻
　　房地产：2月20日，扬州市住建局出台《关于积极支持刚需和改善性住房需求的通知》，通知共有8条措施，包括放宽新房购买条件、完善二手房交易政策、优化公积金贷款业务、首套房契税补贴、调整首套房商业贷款利率等。通知提到，在市区新购买改善性住房的，其原有住房取得不动产权证书即可上市交易；实行新发放首套住房商业性个人住房贷款利率政策动态调整长效机制，阶段性将全市首套住房商业性个人住房贷款利率的下限由现行的LPR-20BP调整为LPR-50BP。
　　货币政策：2月20日，2月LPR报

研究报告全文：TableSummary债市为何大跌债市交易日记债券研究方正证券研究所证券研究报告债券点评2023220分析师TABLEANALYSISINFO张伟一债市观点债市为何大跌登记编号S12205220400022月20日利率大幅上行以10Y国开债活跃现券走势为例早盘9时20分央行公告为维护银行体系流动性合理充裕TableAuthor今日央行逆回购投放2000亿元而今日逆回购到期460亿元因而当日央行净投放2240亿元但是早盘资金面依然偏紧早相关研究盘DR001上行9时30分至10时50分国开现券利率基本走城投债到期及行权压力测试TABLEREPORTINFO平10时50分至11时30分利率开始上行国开现券利率上20221023二十年回眸债市与周期2002行了1bp下午在股市冲高的影响下利率继续上行全天10Y年利率反转20221020国债现券利率上行33bp并收于309全国城农商行债券分析手册山东资金面依然偏紧并且流动性分层加剧利率品种全线上行篇20221020如何看待天津债务包袱城投区域分短久期品种上行幅度更大信用债表现分化城投债信用利差析手册之天津篇20221016收窄但商业银行永续债信用利差走阔幅度较大2月20日全国城农商行债券分析手册浙江资金面依然偏紧DR001走平至215国债利率短端上行更篇20221010为明显国债方面年期国债利率上行至年方正固收信贷社融跟踪经验线索103bp2921宏观分析工具箱220221005期国债利率上行4bp至224国开债方面10年期国开债利河北城投整合下机会在哪城投区率上行2bp至3081年期国开债利率上行6bp至244信域分析手册之河北篇20221004用债表现分化其中城投债信用利差收窄但是商业银行永续美国债券市场百年变迁海外债券市场观察120220930债信用利差走阔今日利率上行幅度较大存单利率也出现大幅上行1YAAA存单到期收益率上行45bp收于27那么债市大幅调整背后的原因是什么对于后续债市走势怎么看对此我们观点如下首先商业银行资本管理办法征求意见稿发布其中对存单和二级资本债的风险权重提升这使得市场担心银行对二者配置力量减弱从而推动存单利率上行而存单利率上行对债市特别是短债造成利空2月18日银保监会和央行就商业银行资本管理办法征求意见稿公开征求意见征求意见稿规定对于A级银行来说在对其他有银行风险暴露时对原始期限三个月以内债权设定20风险权重原始期限三个月以上设定为40风险权重当前规则下3个月以上存单风险权重为25征求意见稿提高了对3个月以上存单的风险权重认定存单的主要配置机构为理财货基和农商行提升3个月存单风险权重意味着将提升银行投资存单的成本也即减少了银行投资存单的综合收益从而可能影响银行存单配置意愿这使得今天长期限存单上行幅度大于3个月存单利率上行幅度存单利率上行并接近MLF利率对债市造成利空这直接对短端债市品种造成冲击因而今日短端债市品种上行幅度更大征求意见稿对商业银行二级资本债风险权重规定为150现行标准为100与存单一样这也对二级资本债造成利空扰动但实际上今日永续债利率上行幅度更大其次股债跷跷板效应也对债市造成利空股市今日震荡1敬请关注文后特别声明与免责条款债券点评走强上证综合指数全天上涨了206其中建材和家电领涨建筑涨幅也较高而这些板块与地产和基建相关股市或许在预期地产改善股市上涨及支撑股市上涨背后的原因均对债市情绪上形成利空也是造成今日利率上行的重要原因存单价格短期易上难下利率债仍需谨慎可以关注城投债2月以来1年期国股银票转贴现利率震荡回升这意味着2月信贷依然可能表现不错而央行投放的长钱少存单到期量又大本周存单到期超过7000亿元这会带来两方面影响一个是银行在货币市场出钱的意愿减弱资金面偏紧并且流动性分层另外一个影响是存单价格易上难下再叠加本次征求意见稿对3个月存单风险权重的提升因而短期存单价格依然有压力对于利率债仍需谨慎可以关注中短久期高等级城投债二资金面央行净投放2240亿元2月20日央行逆回购投放2700亿元逆回购到期460亿元因而当日央行净投放2240亿元资金面依然偏紧DR001走平至215DR007下行11bp至214三债市走势综述利率债利率上行短端上行幅度更大国债方面10年期国债利率上行3bp至2921年期国债利率上行4bp至224国开债方面10年期国开债利率上行2bp至3081年期国开债利率上行6bp至244国债期货国债期货主力合约下跌2年5年10年国债期货主力合约分别变动-008-016-024信用债低等级中短期票据城投债和二级资本债收益率上升3年期AAAAA和AA中短期票据利率分别变动15bp-05bp15bp3年期AAAAA和AA城投债利率分别变动21bp01bp-19bp3年期AAA-AA和AA二级资本债收益率分别变动56bp77bp17bp四宏观要闻房地产2月20日扬州市住建局出台关于积极支持刚需和改善性住房需求的通知通知共有8条措施包括放宽新房购买条件完善二手房交易政策优化公积金贷款业务首套房契税补贴调整首套房商业贷款利率等通知提到在市区新购买改善性住房的其原有住房取得不动产权证书即可上市交易实行新发放首套住房商业性个人住房贷款利率政策动态调整长效机制阶段性将全市首套住房商业性个人住房贷款利率的下限由现行的LPR-20BP调整为LPR-50BP货币政策2月20日2月LPR报价连续6个月持稳1年期LPR报3655年期以上品种报430风险提示货币宽松不及预期疫情快速缓和经济恢复速度超预期2敬请关注文后特别声明与免责条款债券点评图表1DR系列利率走势品种开盘利率最高利率最低利率加权平均利率利率变动bp成交量亿元成交量变化成交量占比资金面走势DR00119026016621504161442629933DR007200250200214-114866-85250DR014210265205241-20228213616DR1M240240240240-1103200资料来源Wind方正证券研究所图表2国开活跃券利率变动关键期限活跃券代码2月20日2月17日当日变动bp1Y220216239234503Y200212273267605Y220208289284537Y1902103032993710Y22022030930633资料来源Wind方正证券研究所图表3国债活跃券利率变动关键期限活跃券代码2月20日2月17日当日变动bp1Y220023216212403Y220026256252355Y220022270267307Y2200272872852010Y2200252922892730Y22000833032819资料来源Wind方正证券研究所图表4国开活跃券当日走势图表5国债活跃券当日走势资料来源Wind方正证券研究所资料来源Wind方正证券研究所3敬请关注文后特别声明与免责条款债券点评图表6信用债收益率变动绝对水平当日变动bp中短期票据城投债银行二级资本债银行永续债中短期票据城投债银行二级资本债银行永续债AAA1Y2727293030189898AAA3Y3131343615215696AAA5Y3433374002203380AA1Y2828303130287598AA3Y34343537-05017796AA5Y37363942-08104180AA1Y3030343900281598AA3Y3839404515-191796AA5Y4242455002-102180资料来源Wind方正证券研究所图表7信用利差变动信用利差bp当日变动bp所处历史分位数中短期票据城投债银行二级资本债银行永续债中短期票据城投债银行二级资本债银行永续债中短期票据城投债银行二级资本债银行永续债AAA1Y29304955-3-4441083153AAA3Y31336085-6-6-2213134885AAA5Y444075106-4-2-143985487AA1Y39415467-3-3246113473AA3Y60597796-8-80244456086AA5Y816695128-5-30465327089AA1Y515599142-6-3-447185189AA3Y102109127172-6-10-6257848191AA5Y127125163211-4-5-2452869497资料来源Wind方正证券研究所图表8国债期货走势关键期限主力合约开盘价格最高价最低价收盘价涨跌幅成交量手2年期TS2303100910100930100840100850-008279865年期TF2303101160101195100965101005-0165578710年期T2303100590100680100365100385-02463933资料来源Wind方正证券研究所4敬请关注文后特别声明与免责条款债券点评分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测数量化方法或行业比较分析所得出的结论但使用以上信息和分析方法存在局限性特此声明免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国香港和澳门特别行政区台湾省除外发布根据证券期货投资者适当性管理办法本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户若您并非前述等级的投资者为保证服务质量控制风险请勿订阅本报告中的信息本资料难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解在任何情况下本报告的内容不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告版权仅为方正证券所有本公司对本报告保留一切法律权利未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用删节和修改公司投资评级的说明强烈推荐分析师预测未来半年公司股价有20以上的涨幅推荐分析师预测未来半年公司股价有10以上的涨幅中性分析师预测未来半年公司股价在-10和10之间波动减持分析师预测未来半年公司股价有10以上的跌幅行业投资评级的说明推荐分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数中性分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平减持分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数地址网址httpswwwfoundersccomE-mailyjzxfoundersccom北京西城区展览馆路48号新联写字楼6层上海静安区延平路71号延平大厦2楼深圳福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券长沙天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层5