研究报告全文：宏观周度报告2023年2月17日星期日1本周国内商品维持区间震荡市场不断修正国内外经济发展前景和美联储加息路径的预期往后看国内方面高频数据显示国内经济复苏国贸期货研究院的势头良好需求正在回暖同时高层在不断强调实施扩大内需战略的决宏观金融研究中心心预计今年内需的回暖具有较强的持续性国外方面美国近期公布的一系列经济数据表明一方面美国国内经济依旧较为强劲短期陷入衰退的风郑建鑫险较小另一方面美国通胀压力持续存在美联储控制通胀的难度加大投资咨询号Z0013223因此海外市场近期将继续下修对美国经济衰退的担忧同时上修美联储加从业资格号F3014717息终点的预期预计大宗商品市场将继续震荡运行1本周国内商品维持区间震荡走势工业品走势偏震荡农产品表现强势美国近期公布的一系列数据好于预期市场不断修正经济衰退和美联储加息路径的预期2美国通胀回落速度放缓零售销售好于预期11月美国CPI同比上涨64超过预期值621月PPI同比增长6显著高于市场预期的54美国非农就业强劲增长为员工薪资水平和服务价格带来上行风险导致美国通胀压力持续存在2美国1月零售销售环比增长3为近两年来的最大月度增幅零售销售超预期恢复来源于居民对经济前景的信心近期公布的一系列数据显示一方面美国国内经济依旧较为强劲短期陷入衰退的风险较小另一方面美国通胀压力持续存在美联储控制通胀的难度加大在强劲的非农就业数据和高于预期的通胀数据之后预计美联储还将有2-3次25BP的加息但仍有机会在上半年结束加息进程不过利率维持在欢迎扫描下方二维码高点的时间将随着数据变化建议持续关注进入国贸投研小程序3MLF超量平价续作本月央行超量续作MLF意在维持中长期资金市场流动性合理充裕为了满足企业中长期贷款的需求货币政策有望维持稳健偏松的取向用以支持实体经济持续向上修复同时本次的MLF利率未作调整意味着本月LPR利率或将维持不变我们认为这背后的考虑可能有两点一是观察经济修复的情况二是美联储加息的尾部风险往后看在国内经济修复依旧偏弱通胀压力可控美联储加息接近尾声的大背景下期市有风险入市需谨慎倾向于认为未来货币政策仍有宽松的空间尤其是若经济复苏面临阻碍或地产修复不及预期不排除全面息的可能一宏观和政策跟踪11MLF超量平价续作2月15日人民银行开展4990亿元中期借贷便利MLF操作同日到期量为3000亿中标利率为275连续6个月不变此次MLF净投放1990亿元连续三个月超量续作1月以来随着防疫措施的不断优化改善经济基本面开始企稳回升1月制造业和非制造业PMI指数均上行至扩张区间与此同时1月新增社会融资规模598万亿元新增人民币贷款49万亿元表明实体经济的资金需求正在回暖在实体信贷需求改善背景之下近期不同期限的市场资金利率均出现一定程度的回升短期利率方面DROO7一度升至224较1月末上升约01个百分点但在上周央行开展较大规模的逆回购后DRO07有所回落中长期利率方面1年期中债商业银行同业存单到期收益率AAA也于2月上旬呈上行走势较1月底上行约006个百分点目前仍处于26左右的相对高位本月央行超量续作MLF意在维持中长期资金市场流动性合理充裕为了满足企业中长期贷款的需求货币政策有望维持稳健偏松的取向用以支持实体经济持续向上修复同时本次的MLF利率未作调整意味着本月LPR利率或将维持不变我们认为这背后的考虑可能有两点一是观察经济修复的情况二是美联储加息的尾部风险往后看在国内经济修复依旧偏弱通胀压力可控美联储加息接近尾声的大背景下倾向于认为未来货币政策仍有宽松的空间尤其是若经济复苏面临阻碍或地产修复不及预期不排除全面息的可能图表1公开市场操作利率图表2LPR利率3504804603004404202504003802003601502018-10-222019-10-222020-10-222021-10-222022-10-22中期借贷便利MLF利率1年逆回购利率7天贷款市场报价利率LPR1年贷款市场报价利率LPR5年数据来源Wind12国内政策跟踪1三农工作中央一号文件发布2月13日三农工作中央一号文件发布即中共中央国务院关于做好2023年全面推进乡村振兴重点工作的意见文件内容涵盖粮食和重要农产品稳产保供加强农业基础设施建设强化农业科技和装备支撑巩固拓展脱贫攻坚成果推动乡村产业高质量发展拓宽农民增收致富渠道推进宜居宜业和美乡村建设以及健全乡村治理体系政策体制机制九部分内容与2022年的一号文件相比今年一号文2件新增了强化农业科技和装备支撑和拓宽农民增收致富渠道强调了农业关键核心技术攻关种业振兴先进农机研发推广和农业绿色发展四个重点2商业银行资本管理办法征求意见稿发布中国银行业迎来具有里程碑意义的重大事件银保监会央行就商业银行资本管理办法征求意见稿征求意见本次国内监管规制修订对中国银行业影响巨大而深远新规是巴III国际监管改革在我国全面落地实施有利于提高银行体系风险抵御能力增强经营稳健性新规拟于2024年1月1日起正式实施给商业银行预留较为充足的过渡时间商业银行资本管理办法征求意见稿明确将构建差异化资本监管体系按照银行间业务规模和风险差异划分为三个档次银行匹配不同的资本监管方案其中规模较大或跨境业务较多的银行划为第一档对标资本监管国际规则资产规模和跨境业务规模相对较小的银行纳入第二档实施相对简化的监管规则第三档主要是规模小于100亿元的商业银行进一步简化资本计量并引导聚焦服务县域和小微商业银行资本管理办法修订首次明确投资资产管理产品资本计量标准本次修订参照国际标准提出三种计量方法分别是穿透法授权基础法和1250权重并详细规定各方法应满足的条件其中如能够获取底层资产详细情况可穿透至相应底层资产适用相应权重如不满足穿透计量要求可适用授权基础法利用资产管理产品募集说明书等信息划分底层资产大类适用相应权重如前述两种方法均无法适用则适用1250的风险权重3求是杂志发表国家领导人重要文章当前经济工作的几个重大问题求是杂志发表国家领导人重要文章当前经济工作的几个重大问题文章指出要从改善社会心理预期提振发展信心入手抓住重大关键环节纲举目张做好明年经济工作要把恢复和扩大消费摆在优先位置通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资要加快建设现代化产业体系切实落实两个毫不动摇更大力度吸引和利用外资要有效防范化解重大经济金融风险防范房地产业引发系统性风险4央行召开2023年金融市场工作会议央行召开2023年金融市场工作会议指出要拓展民营企业债券融资支持工具支持范围动态监测分析房地产市场边际变化因城施策实施好差别化住房信贷政策落实好金融支持房地产市场平稳健康发展的16条政策措施积极做好保交楼金融服务加大住房租赁金融支持推动房地产业向新发展模式平稳过渡要强化债券承销做市投资者合格性等市场机制建设推进大型平台企业金融业务全面完成整改加强常态化监管推动出台公司债券管理条例修订票据法313美国通胀回落速度放缓加息终点进一步上修1美国通胀回落速度放缓当地时间2月14日美国劳工部公布数据显示1月CPI同比上涨64超过预期值62但低于前值65的水平1月CPI环比上涨05与预期持平前值为下降01剔除波动较大的食品和能源价格后核心CPI环比上涨04同比上涨56同比涨幅高于预期从具体分项来看核心CPI增幅最大的部分是住房汽车保险娱乐服装和家居用品而二手汽车和卡车医疗保健和机票价格下降其中占CP1比重约三分之一的居住成本环比上涨07同比上涨79是抬高当月整体物价涨幅的主要因素与此同时我们看到能源价格环比上涨2其中汽油价格环比上涨24逆转此前连续下跌态势而食品价格环比上涨05在此之前美国非农就业强劲增长为员工薪资水平和服务价格带来上行风险导致美国通胀压力持续存在在数据公布后美元指数DXY短线走高后下挫现货黄金下挫至185021美元盎司美国10年期国债收益率下跌060个基点报3713美股三大期货短线下挫后快速拉升此后迅速全线下跌市场预计对接下来两次加息预期的变化与数据公布前对比差别不大此外美国劳工部16日公布的数据显示美国1月PPI生产价格指数同比增长6显著高于市场预期的54环比增长07也高于预期的04去年12月的PPI也从62上调至65剔除波动较大的食品和能源1月核心PPI同比增长54高于市场预期的49环比增长05高于市场预期的03该数据再次凸显了美国通胀高企的压力美联储官员纷纷发表偏鹰的言论14日美国里士满联储主席巴尔金表示美联储目前仍需要优先考虑抑制通胀而不是利率急剧上升可能对美国经济增长造成的风险但其政策路径仍取决于即将发布的经济数据2023年FOMC票委达拉斯联储主席洛根表示美联储需要继续渐进式地加息直到看到通胀出现令人信服的降幅近期公布的一系列数据显示一方面美国国内经济依旧较为强劲短期陷入衰退的风险较小另一方面美国通胀压力持续存在美联储控制通胀的难度加大在强劲的非农就业数据和高于预期的通胀数据之后预计美联储还将有2-3次25BP的加息但仍有机会在上半年结束加息进程不过利率维持在高点的时间将随着数据变化建议持续关注图表3美国CPI同比增速高于预期图表4美国PPI同比增速高于预期4100015008001000600400500200000000-2002021-112020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01-5002020-05美国CPI当月同比美国CPI环比美国PPI同比美国PPI环比美国核心CPI环比美国核心CPI当月同比核心PPI同比核心PPI环比数据来源Wind2美国零售销售超预期增长当地时间2月15日美国商务部发布报告显示经季节性因素调整后美国1月零售销售环比增长3为近两年来的最大月度增幅前值为下降11经济学家对1月的预期增速为18与去年同期相比零售销售增长了64与消费者价格指数CPI同比涨幅一致此外数据显示不包括汽车汽油建筑材料和食品服务在内的核心零售销售月率1月公布值为23远高于预测的08和前值-11同样显示需求正在走强美国1月零售销售超预期恢复来源于居民对经济前景的信心一方面就业市场火爆支撑居民消费能力1月新增非农就业人数517万失业率降至34创1969年以来的最低水平另一方面近几个月美国通胀水平持续放缓居民消费动力充足1月零售销售和就业报告总体上都好于预期居民的消费动力仍然强劲这或是导致1月CPI又超预期同比增长64的原因消费力保持强劲可能会使通胀变得更加顽固从而使美联储降低通胀的行动变得更复杂但顽固的通胀或在一段时期后拖累消费者的支出意愿具体影响需要持续观察图表5美国1月零售销售图表6美联储加息路径预测6000400020000002020-042019-072019-102020-012020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-01-20002019-04美国零售和食品服务销售额总计季调同比-4000美国零售和食品服务销售额总计季调环比数据来源WindCMEFeDWatchTool3植田和男被提名下任日行行长5当地时间2月14日日本政府向国会正式提名经济学家植田和男出任下一任央行行长接替将于4月8日结束任期的黑田东彦同时提名内田真一和冰见野良三为新的日本央行副行长植田和男曾担任日本央行审议委员还长期担任日本央行金融研究所特别顾问为日本央行1999年引入零利率政策和2001年量化宽松政策的出台提供了理论支持植田和男在最新采访中被问及对货币政策的看法时他认为货币政策的制订一定要基于经济通胀的现状以及展望并表示目前日本央行的货币政策是适当的现阶段有必要继续维持量化宽松政策另外内田真一曾在过去十年中与现任行长黑田东彦在宽松政策上紧密配合去年他曾表示扩大央行收益率目标区间不利于日本经济而冰见野良三可能在维护日本央行的海外影响力方面发挥作用帮助植田和男构建国际关系为应对长期通缩问题日本持续实施超宽松货币政策和收益率曲线控制YCC政策十年期国债收益率保持在0左右的稳定区间2022年12月日本央行宣布调整YCC政策将10年期国债收益率目标区间上限从此前的025上调至05从日本当前的经济形势来看一方面日本国内经济增长依旧低迷2022年日本实际GDP小幅增长11增幅明显小于上年且第四季度并未明显反弹实际GDP环比仅增长02全年外需对经济增长的贡献降至负区间另一方面日本国内通胀压力持续加大输入性通胀以及日元贬值的影响逐步传导到消费端日本1月东京CPI为44连续4个月上行在日本国内通胀压力持续加大的背景下市场对于日本货币政策转向的猜测持续增加然而根据植田和男近期的公开表态来看短期内日本央行货币政策急转弯的概率相对较小6二高频数据跟踪21工业生产逐步恢复化工需求有所改善开工率逐步恢复需求方面聚酯产业链多数产品价格回落涤纶POY价格PTA聚酯切片价格同步下跌生产端上周PTA产业链负荷率稳步回升其中PTA开工率升至74聚酯工厂负荷率升至71江浙织机还未完全复产负荷率大幅升至58钢铁生产稳步回升需求逐步改善全国高炉开工率本周上升112个百分点至7954目前钢厂盈利有所改善开工率稳步回升本周钢联数据显示钢材产量继续回升社库厂库双双累积表需持续改善春节后开始复工复产实际需求出现了季节性回升下游实际成交逐步回暖图表9PTA产业链负荷图表10钢厂高炉开工率1000090008000800060007000400060002000500000040003000PTA产业链负荷率PTA工厂PTA产业链负荷率聚酯工厂PTA产业链负荷率江浙织机高炉开工率247家全国唐山钢厂高炉开工率数据来源Wind22地产销售周环比上升汽车销售同比回升房地产销售周环比上升截至2月15日30个大中城市商品房成交面积较上周上升493按均值计2月环比上升1865同比上升895一二三线城市2月同比增速分别为-186530和3772土地市场方面上周100个大中城市成交土地占地面积环比增速为-414一二三线城市环比增速分别为9887635和-2307其中一线城市土地溢价率最高为715其次是三线城市为205最后是二线城市为027乘用车销售表现回暖根据乘联会数据2月1-12日乘用车市场零售464万辆同比去年增长46较上月同期下降181-2周的数据基本体现了目前的市场走势同比较强春节后市场开始逐步启动也是疫情三年结束后的市场启动期消费市场或迎来新投资新消费机遇燃油车市场的需求有望逐步恢复图表1130大中城市地产销售月同比图表12当周日均销量乘用车7400002500000020000150003000020000000100001500000020000500010000000000100005000000-5000000000-100002020-11-242021-11-242022-11-24-10000商品房成交面积一线城市厂家批发厂家零售二线城市三线城市厂家批发同比厂家零售同比数据来源Wind三物价跟踪1本周食品价格走势继续回落本周蔬菜均价环比下跌079猪肉价格持续回落本周猪肉均价环比下跌2952内需驱动下通胀小幅上行但压力可控1月CPI同比增速继续扩大主要有两个方面的原因一是防疫政策调整后消费场景的恢复带动服务类价格出现回升二是春节消费旺季带来食品电影等物价的集体上涨不过猪肉供需转向宽松对通胀仍有拖累往后看随着母猪存栏增长放缓发改委重新开始收储预计猪价的跌势将放缓而国内扩内需战略引领经济走向复苏非食品价格将有阶段性上行的风险综合来看国内通胀有阶段性上行的风险但考虑到国内货币没有超发且面临的供给环境也与海外不同整体通胀的压力较为可控3PPI同比增速或逐步回升全年前低后高一方面随着国内经济复苏的预期不断增强一些内需驱动型的商品率先迎来反弹这带动了PPI环比的改善另一方面海外经济延续下行的趋势衰退的风险依旧较大这压制了商品整体反弹的力度往后看经济内强外弱的大背景下商品价格或转入区间震荡受此影响预计后续PPI同比增速将逐步回升并转正但力度或不会太大节奏上前低后高图表13食品价格多数回落图表14中国大宗商品价格指数8400065024000600350055019000500300014000450250040090003502000300400015002502022-10-242022-11-242022-12-242023-01-24平均批发价猪肉平均批发价28种重点监测蔬菜总指数能源类钢铁类有色类数据来源Wind9期市有风险入市需谨慎10