精锻转债（123174.SZ）于2023年2月15日开始网上申购：总发行规模为9.80亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于新能源汽车电驱传动部件产业化项目及偿还银行贷款。
　　当前债底估值为81.78元，YTM为3.18%。精锻转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、2.0%、2.5%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.77%（2023-02-13）计算,纯债价值为81.78元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。
　　当前转换平价为101.6元，平价溢价率为-1.65%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年08月21日至2029年02月15日。初始转股价13.09元/股，正股精锻科技2月13日的收盘价为13.31元，对应的转换平价为101.68元，平价溢价率为-1.65%。
　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为13.45%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价13.09元计算，转债发行9.80亿元对总股本稀释率为13.45%，对流通盘的稀释率为13.90%，对股本有一定的摊薄压力。
　　观点
　　我们预计网上中签率为0.0034%，建议积极申购。我们预计精锻转债上市首日价格在115.40~128.82元之间，我们预计中签率为0.0034%。综合可比标的以及实证结果，考虑到精锻转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在20%左右，对应的上市价格在115.40~128.82元之间。我们预计网上中签率为0.0034%，建议积极申购。
　　精锻科技公司主营业务为汽车精锻齿轮及其它精密锻件的研发、生产与销售，是行业领先的精锻齿轮供应商。公司主要产品为汽车差速器半轴齿轮和行星齿轮、汽车变速器结合齿齿轮。
　　2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为5.97%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2017-2021年复合增速为5.97%。2021年，公司实现营业收入14.23亿元，同比增加18.30%。与此同时，归母净利润有所下降，2017-2021年复合增速为-8.98%。2021年实现归母净利润1.72亿元，同比增加10.26%。
　　公司的主要营收构成稳定，公司乘用车（燃油车）收入为主要营收来源。2019-2021年公司乘用车（燃油车）产品销售收入占主营业务收入比例分别为94.36%、94.44%、86.50%及84.36%，占比呈下降趋势。
　　公司销售净利率和毛利率稳中有降，销售费用率下降。2017-2021年，公司销售净利率分别为22.18%、20.44%、14.14%、12.93%和12.08%，销售毛利率分别为41.09%、38.17%、35.32%、31.48%和29.26%。
　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收点评固收点评20230215精锻转债国内汽车精锻齿轮龙头制造商2023年02月15日TableSummaryTableTag事件证券分析师李勇精锻转债123174SZ于2023年2月15日开始网上申购总发行规执业证书S0600519040001模为980亿元扣除发行费用后的募集资金净额用于新能源汽车电驱010-66573671传动部件产业化项目及偿还银行贷款liyongdwzqcomcn当前债底估值为8178元YTM为318精锻转债存续期为6年联证券分析师陈伯铭合资信评估股份有限公司资信评级为AA-AA-票面面值为100元票执业证书S0600523020002面利率第一年至第六年分别为030510152025chenbmdwzqcomcn公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息以6年AA-中债企业债到期收益率6772023-02-13计算纯债价值为8178相关研究元纯债对应的YTM为318债底保护一般天23转债国内光伏组件龙当前转换平价为1016元平价溢价率为-165转股期为自发行结束头企业之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止即2023年08月212023-02-13日至2029年02月15日初始转股价1309元股正股精锻科技2月13日的收盘价为1331元对应的转换平价为10168元平价溢价率反脆弱复盘下修决议与转债为-165所处生命周期的关系转债条款中规中矩总股本稀释率为下修条款为2023-02-131345153085有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩按初始转股价1309元计算转债发行980亿元对总股本稀释率为1345对流通盘的稀释率为1390对股本有一定的摊薄压力观点我们预计网上中签率为00034建议积极申购我们预计精锻转债上市首日价格在1154012882元之间我们预计中签率为00034综合可比标的以及实证结果考虑到精锻转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在20左右对应的上市价格在1154012882元之间我们预计网上中签率为00034建议积极申购精锻科技公司主营业务为汽车精锻齿轮及其它精密锻件的研发生产与销售是行业领先的精锻齿轮供应商公司主要产品为汽车差速器半轴齿轮和行星齿轮汽车变速器结合齿齿轮2017年以来公司营收稳步增长2017-2021年复合增速为597自2017年以来公司营业收入总体呈现稳步增长态势同比增长率V型波动2017-2021年复合增速为5972021年公司实现营业收入1423亿元同比增加1830与此同时归母净利润有所下降2017-2021年复合增速为-8982021年实现归母净利润172亿元同比增加1026公司的主要营收构成稳定公司乘用车燃油车收入为主要营收来源2019-2021年公司乘用车燃油车产品销售收入占主营业务收入比例分别为943694448650及8436占比呈下降趋势公司销售净利率和毛利率稳中有降销售费用率下降2017-2021年公司销售净利率分别为2218204414141293和1208销售毛利率分别为4109381735323148和2926风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转股溢价率主动压缩风险112东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评内容目录1转债基本信息42投资申购建议53正股基本面分析731财务数据分析732公司亮点分析94风险提示10212东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评图表目录图12017-2022Q1-3营业收入及同比增速亿元7图22017-2022Q1-3归母净利润及同比增速亿元7图32019-2021年营业收入构成8图42017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平9图52017-2022Q1-3销售费用率水平9图62017-2022Q1-3财务费用率水平9图72017-2022Q1-3管理费用率水平9表1精锻转债发行认购时间表4表2精锻转债基本条款4表3募集资金用途单位万元5表4债性和股性指标5表5相对价值法预测精锻转债上市价格单位元6表6公司各类设备及生产线10312东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评1转债基本信息表1精锻转债发行认购时间表时间日期发行安排刊登募集说明书及其摘要募集说明书提T-22023-02-13示性公告发行公告网上路演公告网上路演T-12023-02-14原股东优先配售股权登记日发行首日刊登发行提示性公告T2023-02-15原股东优先配售认购日缴付足额资金网上申购日无需缴付申购资金刊登网上中签率及优先配售结果公告T12023-02-16进行网上申购摇号抽签刊登中签号码公告T22023-02-17网上中签缴款日保荐机构主承销商根据网上资金到账情况确T32023-02-20定最终配售结果和包销金额刊登发行结果公告T42023-02-21向发行人划付募集资金数据来源公司公告东吴证券研究所表2精锻转债基本条款转债名称精锻转债正股名称精锻科技转债代码123174SZ正股代码300258SZ汽车-汽车零部件-底盘与发行规模980亿元正股行业发动机系统存续期2023年2月15日至2029年2月14日主体评级债项评级AA-AA-2023年08月21日至转股价1309元转股期2029年2月15日票面利率030050101502025向下修正条款存续期1530851到期赎回到期后五个交易日内公司将以本次可转债票面面值的115含最后一赎回条款期利息全部赎回2提前赎回转股期内1530130含130未转股余额不足3000万元1有条件回售最后两个计息年度连续30个交易日收盘价低于转股价70回售条款2附加回售投资项目实施情况出现重大变化且被证监会认定为改变募集资金用途数据来源公司公告东吴证券研究所412东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评表3募集资金用途单位万元项目名称项目总投资拟投入募集资金新能源汽车电驱传动部件产业化项目74000007400000工业车辆离散型制造智能工厂建设项目26000002400000合计100000009800000数据来源募集说明书东吴证券研究所表4债性和股性指标债性指标数值股性指标数值纯债价值8187元转换平价以2023213收盘价10168元纯债溢价率以面值100计算2228平价溢价率以面值100计算-165纯债到期收益率YTM318数据来源公司公告东吴证券研究所当前债底估值为8178元YTM为318精锻转债存续期为6年联合资信评估股份有限公司资信评级为AA-AA-票面面值为100元票面利率第一年至第六年分别为030510152025公司到期赎回价格为票面面值的11500含最后一期利息以6年AA-中债企业债到期收益率6772023-02-13计算纯债价值为8178元纯债对应的YTM为318债底保护一般当前转换平价为10168元平价溢价率为-165转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止即2023年08月21日至2029年02月15日初始转股价1309元股正股精锻科技2月13日的收盘价为1331元对应的转换平价为10168元平价溢价率为-165转债条款中规中矩下修条款为153085有条件赎回条款为1530130有条件回售条款为3070条款中规中矩总股本稀释率为1345按初始转股价1309元计算转债发行980亿元对总股本稀释率为1345对流通盘的稀释率为1390对股本有一定的摊薄压力2投资申购建议我们预计精锻转债上市首日价格在1154012882元之间按精锻科技2023年2月13日收盘价测算当前转换平价为10168元1参照平价评级和规模可比标的九强转债转换平价10510元评级AA-发行规模1139亿元中环转2转换平价9960元评级AA-发行规模864亿元512东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评苏利转债转换平价11096元评级AA-发行规模957亿元2月13日转股溢价率分别为2036202216732参考近期上市的睿创转债上市日转换平价11986元声迅转债上市日转换平价10907元恒锋转债上市日转换平价10910元上市当日转股溢价率分别为2071442244183以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型解释变量为行业转股溢价率1评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率2前十大股东持股比例3和上市前一日中证转债成交额取对数4被解释变量为上市首日转股溢价率得出的最优模型为y89750221104201034344该模型常数项显著性水平为0001其余系数的显著性水平为01005005和0001基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型其中汽车行业的转股溢价率为1596中债企业债到期收益为6772022年三季报显示精锻科技前十大股东持股比例为54922023年2月13日中证转债成交额为44167235913元取对数得2451因此可以计算出精锻转债上市首日转股溢价率为1860综合可比标的以及实证结果考虑到精锻转债的债底保护性一般评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在20左右对应的上市价格在1154012882元之间表5相对价值法预测精锻转债上市价格单位元转股溢价率正股价15001700200023002500-512641110911302115921188112075-31291113421154011836121321232920230213收盘价13311169311897122021250712710313711204412254125681288213091513981227812491128121313213346数据来源Wind东吴证券研究所我们预计原股东优先配售比例为6648精锻科技的前十大股东合计持股比例为549220220930股权较为集中假设前十大股东80参与优先配售其他股东中有50参与优先配售我们预计原股东优先配售比例为6648我们预计中签率为00034精锻转债发行总额为980亿元我们预计原股东优先配售比例为6648剩余网上投资者可申购金额为329亿元精锻转债仅设置网上发行近期发行的天23转债评级AA规模8865亿元网上申购数约101206万户睿创转债评级AA规模1565亿元94715万户声迅转债评级A规模28亿元94885万户我们预计精锻转债网上有效申购户数为96935万户平均单户申购金612东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评额100万元我们预计网上中签率为000343正股基本面分析31财务数据分析精锻科技公司主营业务为汽车精锻齿轮及其它精密锻件的研发生产与销售是行业领先的精锻齿轮供应商公司是一家具有自主创新能力拥有自主知识产权掌握先进的齿轮模具设计开发与制造核心技术采用冷温热精密锻造成形技术专业化制造汽车齿轮的高新技术企业中国齿轮行业协会50强最具品牌影响力企业江苏省经济和信息化委员会两化融合研发设计示范企业公司主要产品为汽车差速器半轴齿轮和行星齿轮汽车变速器结合齿齿轮公司产品得到了国内外主流整车制造商或其动力总成供应商的高度认可是目前国内乘用车精锻齿轮细分行业的龙头企业轿车精锻齿轮产销量位居行业前列2017年以来公司营收稳定上升2017-2021年复合增速为597公司2021年实现营业收入1423亿元同比增加1830实现归母净利润172亿元同比增加1026自2017年以来公司营业收入总体呈现稳步增加态势2017-2021年复合增速为597与此同时归母净利润有所下降2017-2021年复合增速为-898同比增长率呈V型波动其中2020年公司营业收入下降主要系市场需求受新冠疫情影响2021年公司营业收入上升主要原因系下游汽车行业逐步回暖出口订单增长以及公司的新能源车产品逐步释放产能在新能源车市场的占有率大幅提升图12017-2022Q1-3营业收入及同比增速亿元图22017-2022Q1-3归母净利润及同比增速亿元1630340301425122020210101580106-10154-2020-300-50-40201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3营业收入同比增长率右轴归母净利润同比增长率右轴数据来源公司年报Wind东吴证券研究所数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司的主要营收构成稳定公司乘用车燃油车收入为主要营收来源2019-2021年公司乘用车燃油车产品销售收入占主营业务收入比例分别为94369444及712东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评8650占比呈下降趋势2019-2021年公司乘用车电动车产品销售收入占主营业务收入比例分别为407370及10922021年以来金额及占比均显著大幅提升2019-2021年商用车高端农机产品销售收入较为稳定占比较小公司还有部分其他业务收入主要为废料钢屑销售收入模具开发收入等公司废料钢屑收入主要为公司生产锥齿轮结合齿等产品过程中由于切割机加工等原因产生的钢屑销售收入模具开发收入为公司为下游客户研发并按照客户需求定制的专用产品模具而产生的收入图32019-2021年营业收入构成1009590858075201920202021乘用车业务燃油车乘用车业务电动车商用车高端农机业务数据来源公司年报Wind东吴证券研究所公司销售净利率和毛利率稳中有降销售费用率下降2017-2021年公司销售净利率分别2218204414141293和1208销售毛利率分别为4109381735323148和29262019年财务费用较低主要是2019年美元汇率较高导致公司汇兑收益较高另外2019年公司长期项目贷款占总借款比例较高利息支出中有较多资本化利息费用销售费用率下降其中管理费用率占比最大公司销售费用主要包括职工薪酬业务费差旅费物资消耗费保险费和装卸费广告费等2017-2021年公司的销售费用占营业收入比率分别为366247262067和0702020年度销售费用较2019年度减少240937万元销售费用率呈现下降趋势且低于行业平均水平2020年起公司应用企业会计准则第14号收入将与销售商品有关的运输费用代理费用仓储费用从销售费用调整计入营业成本导致销售费用大幅下降公司的管理费用主要包括职工薪酬折旧费物料消耗费业务招待费等2019-2021年公司管理费用占营业收入比率分别为880390和574管理费用率呈现上升趋势但低于行业平均水平2021年度管理费用较2020年度增加284241万元整体呈现上升趋势主要原因是公司扩张业务规模新设江洋传动重庆精工和812东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评上海精锻等子公司导致职工薪酬折旧摊销等逐年增加所致公司研发费用主要包括人员费用材料费动力费模具费等2019-2021年公司研发费用分别占同期营业收入的比例分别为497675及515公司长年注重研发投入研发费用占营业收入的比重较为稳定图42017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平图52017-2022Q1-3销售费用率水平456403553042520315102510201720182019202020212022Q1-30201720182019202020212022Q1-3销售净利率销售毛利率销售费用率行业平均销售费用率行业平均净利率行业平均毛利率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图62017-2022Q1-3财务费用率水平图72017-2022Q1-3管理费用率水平16431421211008-16-24-32-40201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3财务费用率行业平均财务费用率管理费用率行业平均管理费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所注图4-7中的行业平均线均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值得到相应的费用率而不是单个公司的相应费用率的加权平均这种计算方法在行业集中度比较高的时候可能会突出主营收入较大的公司的影响弱化主营收入较小的公司的影响32公司亮点分析公司已连续多年在国内乘用车精锻齿轮行业产销量排名领先产品直接或间接配套国内汽车销量排名前列的品牌如一汽大众上汽大众吉利汽车上汽通用北京奔驰上汽通用五菱长城汽车长安福特比亚迪蔚来小鹏理想零跑威马912东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评哪吒等公司产品出口美国欧洲日本泰国等配套的最终客户包括通用福特大众宝马丰田日产菲亚特等此外公司获得全球著名电动车大客户的差速器总成项目中国和欧洲市场的定点在新能源电动车产业链的产品布局取得显著突破公司采用国外进口高端设备装备水平行业领先例如舒勒压力机有限公司2500吨液压机日本栗本2500吨4000吨热模锻压力机等同时公司积极采用自动化生产线提高生产效率及产品精度公司是技术和资金密集型行业投资回收期相对较长公司的模具加工设备测量设备锻造设备热处理设备机加工设备全自动装配线试验设备等大多数是国内领先国际一流可靠的设备能力保证了产品开发周期质量的稳定和交付的及时性公司部分关键设备的采购和安装调试周期比较长公司一直在根据市场需求和未来发展战略进行前瞻性的设备投资和布局得到了客户的认可公司不断在传统汽车零部件市场和新能源领域获取新订单国内外市场订单相对于行业其他企业都呈现出良好稳定的增长态势表6公司各类设备及生产线设备及生产线名称图片锻造设备机加工设备热处理设备模具加工设备自动化加工和装配生产线公司总成自动化装配生产线和总成试验台架数据来源募集说明书东吴证券研究所4风险提示申购至上市阶段正股波动风险上市时点不确定所带来的机会成本违约风险转1012东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收点评股溢价率主动压缩风险1112东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn