观点
　　2023年1月金融数据公布，呈现怎样的特征：（1）2023年1月新增人民币贷款4.9万亿元，同比多增9227亿元，其中新增中长期贷款占比超过75%，呈现“企业强、居民弱”和“中长期强、短期弱”的特征。分部门来看，居民部门贷款增加2572亿元，同比少增5858亿元；其中短期贷款增加341亿元，同比少增665亿元，体现消费复苏较为缓慢，反映了疫情带来的疤痕效应；中长期贷款增加2231亿元，同比少增5193亿元，居民中长期贷款大幅少增，主要是因为新房销售市场疲软以及低利率环境下部分居民提前还款，导致居民中长期贷款的重要构成项个人住房抵押贷款增长缓慢。企（事）业单位贷款增加46800亿元，同比多增13200亿元，其中短期贷款增加15100亿元，同比多增5000亿元，中长期贷款增加35000亿元，同比多增14000亿元，企业的短期和中长期贷款大幅增加，主要是疫情防控政策调整后，企业经营信心有所恢复，信贷需求增加。（2）2023年1月社会融资规模增量为5.98万亿元，同比减少1959亿元；1月末社会融资规模存量为350.93万亿元，同比增长9.4%。从拉动率的环比变化来看，增量主要由人民币贷款贡献，拉动率为7.02%，环比增加0.37%，拖累项为企业债券融资，拉动率为0.18%，环比减少0.17%。（3）M2-M1的剪刀差收窄，预示企业经营活动有所好转。2023年1月M1同比6.7%，较去年12月上行3个百分点；M2同比12.6%，较去年12月上行0.8个百分点；M2-M1同比差值5.9%，较去年12月下降2.2个百分点。
　　“宽信用”是否到来：1月份的金融数据整体来看呈现出总量好、企业贷款结构好的特点，初现宽货币向宽信用传导的迹象。但是，1月份是传统的信贷投放高峰，本次金融数据的“开门红”有季节性因素的加成，这一因素不具有可维持性；另外，疫情政策调整所带来的乐观预期也集中体现在1月份的金融数据中，若后续没有强经济现实的支持，这种乐观情绪会快速退却。基于以上两点，1月份的金融数据的方向性指引相对较弱，谈论“宽信用”是否到来，还需分析后续金融数据的走势情况：（1）目前房地产市场复苏不及预期，可能会拖累未来金融数据的走势。居民的个人住房抵押贷款和房企的信贷融资分别是居民中长期贷款和企业中长期贷款的重要支撑项，而企业的中长期贷款和居民的中长期贷款是宽信用的重要衡量指标，因此，房地产的复苏力度对后续金融数据的走势有较大的影响。在房地产销售端，今年春节前后同时期30大中城市商品房成交面积同比下降21.20%，反映出房地产市场未随疫情政策的调整而复苏，背后的原因可能是疫情期间居民资产负债表恶化以及居民对售房预售制度的信任程度下降，这两个原因的恢复需要一定的时间，因此未来居民中长期贷款增速难以快速回升。在房地产投资端，即便政策上针对房地产融资“三箭齐发”，但受销售端需求较弱的影响，未能恢复销售-投资的规模扩张机制，难以形成大规模的信贷需求以支撑企业中长期贷款的持续回升。（2）基建投资和制造业投资预计将成为未来金融数据走势的重要支撑。在基建方面，专项债发行节奏继续前置，2023年1月新增专项债规模4912亿元，超过去年同期，基建的配套融资需求对未来企业中长期贷款形成一定支撑；在制造业方面，政策持续鼓励银行机构扩大制造业中长期贷款，叠加疫情政策调整带来下游需求的增加，制造业投资增速预计将维持高位，为企业中长期贷款的增长贡献稳定增量。综上，宽信用之路或已开启，但走势可能相较于以往的宽信用周期更为曲折，房地产市场的复苏程度是决定宽信用进程的关键。
　　风险提示：变种病毒超预期传播、宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”超预期、地缘风险超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收周报固收周报20230212周观信贷开门红宽信用进程待持续验证2023年02月12日2023年第6期证券分析师李勇执业证书S0600519040001TableSummaryTableTag观点010-66573671liyongdwzqcomcn2023年1月金融数据公布呈现怎样的特征12023年1月新增人证券分析师陈伯铭民币贷款49万亿元同比多增9227亿元其中新增中长期贷款占比执业证书S0600523020002超过75呈现企业强居民弱和中长期强短期弱的特征chenbmdwzqcomcn分部门来看居民部门贷款增加2572亿元同比少增5858亿元其中短期贷款增加341亿元同比少增665亿元体现消费复苏较为缓慢研究助理徐沐阳反映了疫情带来的疤痕效应中长期贷款增加2231亿元同比少增5193执业证书S0600121060042亿元居民中长期贷款大幅少增主要是因为新房销售市场疲软以及低xumydwzqcomcn利率环境下部分居民提前还款导致居民中长期贷款的重要构成项个人研究助理徐津晶住房抵押贷款增长缓慢企事业单位贷款增加46800亿元同比多执业证书S0600121110024增13200亿元其中短期贷款增加15100亿元同比多增5000亿元xujjdwzqcomcn中长期贷款增加35000亿元同比多增14000亿元企业的短期和中长期贷款大幅增加主要是疫情防控政策调整后企业经营信心有所恢复信贷需求增加22023年1月社会融资规模增量为598万亿元同相关研究比减少1959亿元1月末社会融资规模存量为35093万亿元同比增中资地产美元债数据跟踪半长94从拉动率的环比变化来看增量主要由人民币贷款贡献拉动月报20230130-20230210率为702环比增加037拖累项为企业债券融资拉动率为018环比减少0173M2-M1的剪刀差收窄预示企业经营活动有所好2023-02-11转2023年1月M1同比67较去年12月上行3个百分点M2绿色债券周度数据跟踪同比126较去年12月上行08个百分点M2-M1同比差值5920230206-20230210较去年12月下降22个百分点2023-02-11宽信用是否到来1月份的金融数据整体来看呈现出总量好企业贷款结构好的特点初现宽货币向宽信用传导的迹象但是1月份是传统的信贷投放高峰本次金融数据的开门红有季节性因素的加成这一因素不具有可维持性另外疫情政策调整所带来的乐观预期也集中体现在1月份的金融数据中若后续没有强经济现实的支持这种乐观情绪会快速退却基于以上两点1月份的金融数据的方向性指引相对较弱谈论宽信用是否到来还需分析后续金融数据的走势情况1目前房地产市场复苏不及预期可能会拖累未来金融数据的走势居民的个人住房抵押贷款和房企的信贷融资分别是居民中长期贷款和企业中长期贷款的重要支撑项而企业的中长期贷款和居民的中长期贷款是宽信用的重要衡量指标因此房地产的复苏力度对后续金融数据的走势有较大的影响在房地产销售端今年春节前后同时期30大中城市商品房成交面积同比下降2120反映出房地产市场未随疫情政策的调整而复苏背后的原因可能是疫情期间居民资产负债表恶化以及居民对售房预售制度的信任程度下降这两个原因的恢复需要一定的时间因此未来居民中长期贷款增速难以快速回升在房地产投资端即便政策上针对房地产融资三箭齐发但受销售端需求较弱的影响未能恢复销售-投资的规模扩张机制难以形成大规模的信贷需求以支撑企业中长期贷款的持续回升2基建投资和制造业投资预计将成为未来金融数据走势的重要支撑在基建方面专项债发行节奏继续前置2023年1月新增专项债规模4912亿元超过去年同期基建的配套融资需求对未来企业中长期贷款形成一定支撑在制造业方面政策持续鼓励银行机构扩大制造业中长期贷款叠加疫情政策调整带来下游需求的增加制造业投资增速预计将维持高位为企业中长期贷款的增长贡献稳定增量综上宽信用之路或已开启但走势可能相较于以往的宽信用周期更为曲折房地产市场的复苏程度是决定宽信用进程的关键风险提示变种病毒超预期传播宏观经济增速不及预期全球再通胀超预期地缘风险超预期137东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报内容目录1一周观点52国内外数据汇总921流动性跟踪922国内外宏观数据跟踪1323海外宏观及大类资产表现183地方债一周回顾2131一级市场发行概况2132二级市场概况2233本月地方债发行计划234信用债市场一周回顾2341一级市场发行概况2342发行利率2543二级市场成交概况2544到期收益率2645信用利差2846等级利差3147交易活跃度3448主体评级变动情况355风险提示36237东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图表目录图1新增居民短期贷款及中长期贷款较上年增量单位亿元5图2新增企事业短期贷款及中长期贷款较上年增量单位亿元6图3M2和M1同比剪刀差收窄单位7图42022和2023年春节前后13天30大中城市商品房成交面积单位万平方米8图5货币市场利率对比分化单位9图6利率债两周发行量对比单位亿元9图7央行利率走廊单位10图8国债中标利率和二级市场利率单位10图9国开债中标利率和二级市场利率单位10图10进出口和农发债中标利率和二级市场利率单位11图11两周国债与国开债收益率变动单位11图12本周国债期限利差变动单位BP11图13国开债国债利差单位BP12图145年期国债期货左轴单位亿元右轴单位元12图1510年期国债期货左轴单位亿元右轴单位元12图16商品房总成交面积上行单位万平方米13图17Myspic钢材价格指数单位元吨13图18焦煤动力煤价格单位元吨14图19同业存单利率单位14图20余额宝收益率单位14图21蔬菜价格指数单位元吨15图22RJCRB商品及南华工业品价格指数15图23布伦特原油WTI原油价格单位美元桶15图24英国四季度GDP环比零增长单位16图25俄罗斯计划3月减产原油50万桶日原油价格迅速上涨单位美元桶16图26美国2年-10年期国债收益率倒挂幅度创40年来新高单位bp17图27美国2月密歇根大学消费者信心指数创一年内新高单位17图28WTI原油期货领涨MSCI新兴市场国家指数领跌20230206-021018图29市场恐慌加剧纳斯达克指数领跌20230206-021018图30美国债收益率进一步升高曲线长端抬升明显20230206-0210单位19图31美期限利差分化信用利差走阔企业债收益率增高20230206-0210单位bp19图32欧元领跌日元美元指数微涨20230206-021020图33原油领涨比特币领跌20230206-021020图34地方债发行量及净融资额亿元21图35本周地方债发行利差主要位于0BP10BP只21图36分省份地方债发行情况单位亿元21图37分省份地方债成交情况单位亿元22图38各期限地方债成交量情况单位亿元22图39地方债发行计划单位亿元23图40信用债发行量及净融资额单位亿元23图41城投债发行量及净融资额单位亿元24图42产业债发行量及净融资额单位亿元24337东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图43短融发行量及净融资额单位亿元24图44中票发行量及净融资额单位亿元24图45企业债发行量及净融资额单位亿元25图46公司债发行量及净融资额单位亿元25图473年期中票各等级信用利差走势单位28图483年期企业债信用利差走势单位29图493年期城投债信用利差走势单位30图503年期中票等级利差走势单位31图513年期企业债等级利差走势单位32图523年期城投债等级利差走势单位33图53各行业信用债周成交量单位亿元35表1社融细项的拉动情况单位6表2202326-2023210公开市场操作单位亿元9表3钢材价格总体下行单位元吨13表4LME有色金属期货官方价总体下行单位美元吨13表5本周地方债到期收益率涨跌互现单位BP22表6本周各券种实际发行利率25表7本周信用债成交额情况单位亿元25表8本周国开债到期收益率总体上行单位BP26表9本周短融中票收益率总体下行单位BP26表10本周企业债收益率全面下行单位BP27表11本周城投债收益率全面下行单位BP27表12本周短融中票利差总体收窄单位BP28表13本周企业债信用利差全面收窄单位BP29表14本周城投债信用利差全面收窄单位BP30表15本周短融中票等级利差涨跌互现单位BP31表16本周企业债等级利差涨跌互现单位BP32表17本周城投债等级利差涨跌互现单位BP33表18活跃信用债34表19发行人主体评级或展望调低情况35437东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报1一周观点Q12023年1月金融数据公布呈现怎样的特征A12023年1月新增人民币贷款49万亿元同比多增9227亿元其中新增中长期贷款占比超过75呈现企业强居民弱和中长期强短期弱的特征分部门来看居民部门贷款增加2572亿元同比少增5858亿元其中短期贷款增加341亿元同比少增665亿元体现消费复苏较为缓慢反映了疫情带来的疤痕效应中长期贷款增加2231亿元同比少增5193亿元居民中长期贷款大幅少增主要是因为新房销售市场疲软以及低利率环境下部分居民提前还款导致居民中长期贷款的重要构成项个人住房抵押贷款增长缓慢企事业单位贷款增加46800亿元同比多增13200亿元其中短期贷款增加15100亿元同比多增5000亿元中长期贷款增加35000亿元同比多增14000亿元企业的短期和中长期贷款大幅增加主要是疫情防控政策调整后企业经营信心有所恢复信贷需求增加2023年1月社会融资规模增量为598万亿元同比减少1959亿元1月末社会融资规模存量为35093万亿元同比增长94从拉动率的环比变化来看增量主要由人民币贷款贡献拉动率为702环比增加037主要是因为疫情调整后市场主体信心有所恢复信贷需求有所增加拖累项为企业债券融资拉动率为018环比减少017主要是因为2022年11月和12月份信用债市场波动的影响尚在企业发债难度和发债成本上升图1新增居民短期贷款及中长期贷款较上年增量单位亿元14000120001000080006000400020000-2000-4000-60002020-032020-012020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01新增居民短期贷款新增居民中长期贷款数据来源Wind东吴证券研究所537东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图2新增企事业短期贷款及中长期贷款较上年增量单位亿元6000050000400003000020000100000-100002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01新增企事业单位短期贷款新增企事业单位中长期贷款数据来源Wind东吴证券研究所表1社融细项的拉动情况单位人民币新增未企业债券非金融企业年份月份外币贷款委托贷款信托贷款政府债券贷款贴现融资境内股票1月701002-004-069-0180900432552月682001-004-068-0340970432593月691001-004-062-0250980432704月656003-003-059-0260980442695月665004-002-057-0271020422806月681000-002-055-0220960403062022年7月665-003-001-051-0240890423128月661-005004-048-0120770412879月681-006009-042-01207304227710月667-006011-038-01607404126411月657-007011-032-01406003925712月665-012012-019-0110340372272023年1月702-015012-017-016018035217数据来源Wind东吴证券研究所M2-M1的剪刀差收窄预示企业经营活动有所好转2023年1月M1同比67较去年12月上行3个百分点M2同比126较去年12月上行08个百分点M2-M1同比差值59较去年12月下降22个百分点M2-M1的剪刀差收窄表明企业经营预期好转资金活化637东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图3M2和M1同比剪刀差收窄单位15131197531-1-3-5M2-M1M1同比M2同比数据来源Wind东吴证券研究所Q2宽信用是否到来A21月份的金融数据整体来看呈现出总量好企业贷款结构好的特点初现宽货币向宽信用传导的迹象但是1月份是传统的信贷投放高峰本次金融数据的开门红有季节性因素的加成这一因素不具有可维持性另外疫情政策调整所带来的乐观预期也集中体现在1月份的金融数据中若后续没有强经济现实的支持这种乐观情绪会快速退却基于以上两点1月份的金融数据的方向性指引相对较弱谈论宽信用是否到来还需分析后续金融数据的走势情况1目前房地产市场复苏不及预期可能会拖累未来金融数据的走势居民的个人住房抵押贷款和房企的信贷融资分别是居民中长期贷款和企业中长期贷款的重要支撑项而企业的中长期贷款和居民的中长期贷款是宽信用的重要衡量指标因此房地产的复苏力度对后续金融数据的走势有较大的影响在房地产销售端根据图4今年春节前后同时期30大中城市商品房成交面积同比下降2120反映出房地产市场未随疫情政策的调整而复苏背后的原因可能是疫情期间居民资产负债表恶化以及居民对售房预售制度的信任程度下降这两个原因的恢复需要一定的时间因此未来居民中长期贷款增速难以快速回升在房地产投资端即便政策上针对房地产融资三箭齐发但受销售端需求较弱的影响房企销售回款困境并未显著缓解未能恢复销售-投资的规模扩张机制难以形成大规模的信贷需求以支撑企业中长期贷款的持续回升2基建投资和制造业投资预计将成为未来金融数据走势的重要支撑在基建方面专项债发行节奏继续前置2023年1月新增专项债规模4912亿元超过去年同期737东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报基建的配套融资需求对未来企业中长期贷款形成一定的支撑在制造业方面政策持续鼓励银行机构扩大制造业中长期贷款将重点投放高技术制造业新能源等叠加疫情政策调整带来下游需求的增加制造业投资增速预计将维持高位由此带来强劲的企业融资需求为企业中长期贷款的增长贡献稳定增量基于以上分析宽信用之路或已开启但走势可能相较于以往的宽信用周期更为曲折房地产市场的复苏程度是决定宽信用进程的关键图42022和2023年春节前后13天30大中城市商品房成交面积单位万平方米8070605040302010020222023数据来源Wind东吴证券研究所注T表示春节假期即除夕到正月初六837东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报2国内外数据汇总21流动性跟踪表2202326-2023210公开市场操作单位亿元MLFTMLF降准逆回购逆回购到期MLFTMLF净投放到期到期置换7D14D28D63D7D14D28D63D1Y1Y1Y1Y102202320300230018009220234530066003870822023641001550048607220233930047100-7806220231500017300-230合计184000008880000000009520数据来源Wind东吴证券研究所图5货币市场利率对比分化单位图6利率债两周发行量对比单位亿元140003011904182512000201000015800010625603625603564815056000001714117141O1234000DDDMDDDMNWWMRDRSHIBOR2000上周23131920221218182012181823本周2101820222518192000181922230总发行量总偿还量净融资额到期偿还量上周23本周210上周130-25本周26-212数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所937东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图7央行利率走廊单位4540353025201510050021210215102181021111022210225102281022111023210常备借贷便利SLF利率隔夜常备借贷便利SLF利率7天银行间质押式回购加权利率1天银行间质押式回购加权利率7天人民银行对金融机构存款利率超额准备金数据来源Wind东吴证券研究所图8国债中标利率和二级市场利率单位图9国开债中标利率和二级市场利率单位35433331382933272825232321181913171508中债国债到期收益率1年中债国开债到期收益率1年中债国债到期收益率5年中债国开债到期收益率5年中债国债到期收益率10年中债国开债到期收益率10年固定利率国债发行利率1年固定利率国开债发行利率1年固定利率国债发行利率5年固定利率国开债发行利率5年固定利率国开债发行利率10年固定利率国债发行利率10年数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1037东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图10进出口和农发债中标利率和二级市场利率单位454035302520151005中债进出口行债到期收益率1年中债进出口行债到期收益率5年中债进出口行债到期收益率10年中债农发行债到期收益率1年中债农发行债到期收益率5年中债农发行债到期收益率10年进出口和农发行债发行利率1年进出口和农发行债发行利率5年进出口和农发行债发行利率10年数据来源Wind东吴证券研究所图11两周国债与国开债收益率变动单位图12本周国债期限利差变动单位BP3580743973213043830581302874429003286557026961270332538360252327121682502040374015370130102016771661178305157810003611Y3Y5Y7Y10Y1Y3Y5Y7Y10Y2590国债国开债10Y-1Y3Y-1Y5Y-3Y7Y-5Y10Y-7Y上周23本周210上周23本周210数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1137东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图13国开债国债利差单位BP504540353025201510505Y利差10Y利差数据来源Wind东吴证券研究所图145年期国债期货左轴单位亿元右轴单位元图1510年期国债期货左轴单位亿元右轴单位元180010630001061041600104250010214001021001200200010098100096981500800949692600100090944005008892200860900842021021210222102321020210212102221023210期货成交额5年期国债期货期货成交额10年期国债期货期货收盘价活跃合约5年期国债期货右轴期货收盘价活跃合约10年期国债期货右轴数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1237东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报22国内外宏观数据跟踪图16商品房总成交面积上行单位万平方米图17Myspic钢材价格指数单位元吨260200188112401801602201402001114312018010016080140604080358840120201000Myspic综合钢价指数MySpic指数螺纹2023-01-292023-02-05数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所表3钢材价格总体下行单位元吨2023-02-032023-02-10涨跌幅价格螺纹钢HRB40020mm全国429100426000-31价格圆钢Q23520全国432800428000-48价格热轧板卷Q235B30mm全国42700042910021价格中板普8mm全国4646004653007数据来源Wind东吴证券研究所表4LME有色金属期货官方价总体下行单位美元吨2023-02-032023-02-10涨跌幅期货官方价LME3个月锌332550309400-696期货官方价LME3个月铅212600209500-146期货官方价LME3个月铜907000893200-152期货官方价LME3个月铝259300246500-494数据来源Wind东吴证券研究所1337东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图18焦煤动力煤价格单位元吨400035003000250020001500100050002021-02-102021-08-102022-02-102022-08-102023-02-10期货结算价活跃合约焦煤期货结算价活跃合约动力煤2周期移动平均期货结算价活跃合约焦煤2周期移动平均期货结算价活跃合约动力煤数据来源Wind东吴证券研究所图19同业存单利率单位图20余额宝收益率单位38302833262428222023181618141213102121021810222102281023210202102081021210218102221022810232101个月3个月6个月7日年化收益率余额宝数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1437东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图21蔬菜价格指数单位元吨240220200180160140120100806021210215102181021111022210225102281022111023210菜篮子产品批发价格200指数山东蔬菜批发价格指数总指数数据来源Wind东吴证券研究所图22RJCRB商品及南华工业品价格指数图23布伦特原油WTI原油价格单位美元桶4300350120380030010033002508028002006023001504018001002021210218102221022810232102121021810222102281023210南华工业品指数RJCRB商品价格指数右轴期货结算价布伦特原油期货结算价WTI原油数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1537东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图24英国四季度GDP环比零增长单位30121020810604102200英国GDP不变价季调同比英国GDP不变价季调环比英国CPI同比右轴数据来源Wind东吴证券研究所图25俄罗斯计划3月减产原油50万桶日原油价格迅速上涨单位美元桶140120100806040200期货结算价连续WTI原油期货结算价连续布伦特原油数据来源Wind东吴证券研究所1637东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图26美国2年-10年期国债收益率倒挂幅度创40年来新高单位bp52004150100350201-500-100美国2年期-10年期国债收益率利差右轴美国国债收益率10年美国国债收益率2年数据来源Wind东吴证券研究所图27美国2月密歇根大学消费者信心指数创一年内新高单位10010808606404202002021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-01美国密歇根大学消费者信心指数美国密歇根大学消费者预期指数美国CPI当月同比右轴美国核心CPI当月同比右轴数据来源Wind东吴证券研究所1737东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报23海外宏观及大类资产表现图28WTI原油期货领涨MSCI新兴市场国家指数领跌20230206-021085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