1月CPI同比环比涨幅均走高，PPI环比降幅收窄，同比降幅扩大，PPI-CPI剪刀差倒挂幅度边际走阔，“猪油同降”延续，而春节期间食品需求抬升、防疫优化后出行服务需求大幅回暖是本轮通胀的主线，通胀压力整体温和。后续随着春节期间的涨价效应消退，而消费、服务需求延续回暖，非食品项和核心CPI或面临一定结构性通胀压力。
　　▍春节季节性效应叠加防疫优化下需求进一步回暖，CPI同比环比涨幅均走高。1月CPI同比上涨2.1%，涨幅较12月扩大0.3pct，环比由12月的持平转为上涨0.8%。1月CPI同比读数出现上涨，主要是受疫情防控政策优化下需求回升以及春节季节性因素影响。环比角度看，食品项环比受春节影响上涨2.8%，涨幅较上月扩大2.3pct；非食品项环比由12月的下降0.2%转为上涨0.3%。具体来看，随着疫情防控优化及春节期间特定商品消费需求抬升，1月多数分项价格有所上涨，八分法下从同比角度来看，除居住分项外，其余分项同比均有明显上涨；从环比角度来看，除衣着分项下跌，居住、生活用品及服务持平外，其余分项均环比上涨，其中食品烟酒分项上涨2.0%，涨幅明显。此外，扣除食品和能源的核心CPI同比上涨1.0%，涨幅较上月扩大0.3pct；服务CPI同比上涨1.0%，较上月扩大0.4pct。
　　▍春节因素下鲜菜、鲜果等食品需求抬升，而猪肉价格受供给充裕影响延续回落，食品项CPI环比、同比涨幅均扩大。1月食品项同比上涨6.2%，涨幅较12月扩大1.4pcts；环比上涨2.8%，较12月扩大2.3pcts。具体来看，前期猪肉投储力度较大而猪肉市场供给相对充裕，供大于求的环境下猪肉价格同比上涨11.8%，涨幅回落10.4pcts，环比由12月的下降8.7%转为下降10.8%。受冬季寒冷气候及春节期间宴请需求上升等季节性因素影响，猪肉以外的食品项价格普遍环比上涨，1月鲜菜价格同比下降6.7%，降幅收窄1.3pcts，环比由12月上涨7.0%扩大为上涨19.6%，而鲜果、鲜菌、薯类和水产品价格也环比走高。往后看，本轮猪周期已或进入下行阶段，根据其发布的相关文件，后续发改委将收储以平抑猪肉市场价格波动，预计猪肉价格将逐步企稳。春节效应引起的涨价影响将逐步消退，预计随着天气回暖而供给恢复，食品项CPI涨幅将趋于温和。
　　▍防疫优化全面落地叠加春节消费需求回升，非食品项CPI环比由下降转为上升，同比涨幅延续扩大。1月非食品项CPI同比上涨1.2%，涨幅较12月上涨0.1%，影响CPI同比上升约0.98pct；环比由下降转为上升，较12月上升0.5%。1月国际原油价格低位波动，布伦特原油期货价格一度跌至80美元/桶以下；受此影响1月国内石油与汽油价格环比分别下降2.4%和2.6%。另一方面，防疫政策优化措施全面落地后，出行、文娱消费需求回暖，飞机票、交通工具租赁费、电影及演出票、旅游价格分别环比回升20.3%、13.0%、10.7%和9.3%。另一方面，受春节期间返乡潮而消费需求抬升、用人成本高增影响，家政服务、宠物服务、车辆修理与保养、美发等价格整体上行。总体而言，防疫政策优化叠加春节临近而消费与服务需求提升是非食品项CPI环比上升的主要原因。往后看，春节效应引起的涨价因素将逐步消退，但防疫优化后预计消费、服务需求持续回暖存在支撑，非食品项通胀和核心通胀可能存在部分抬升压力。
　　▍国际油价回落叠加国内煤炭保供政策发力，PPI环比延续下降但降幅收窄，同比降幅扩大。1月PPI同比下降0.8%，降幅较上月扩大0.1pct，环比下降0.4%，较上月收窄0.1pct。采掘工业和原材料工业价格环比降幅收窄，但生产资料价格环比降幅走阔。具体而言，国际油价低位震荡使得石油相关行业价格环比延续走负，但降幅收窄，其中石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业价格环比延续转负但降幅收窄，化学原料和化学制品制造业价格则环比降幅走阔。煤炭相关能源保供政策发力下，煤炭开采和洗选业价格环比由去年12月的上涨0.8%转为下降0.5%；受疫后需求修复较好影响，黑金采选环比涨幅由0.4%扩大到1.5%。下游加工工业中，农副食品加工、计算机通信和其他电子设备制造业、纺织业、服装服饰等行业价格环比降幅均有所扩大。总体而言，国际油价低位波动和我国冬季煤炭能源保供政策发力是PPI通缩的主要原因。往后看，防疫优化后预计生产端开工率延续修复，而国际油价受地缘政治危机发展影响存在较多不确定性，中长期视角上PPI仍存在一定的回升基础。
　　▍PPI-CPI剪刀差倒挂幅度边际走阔，“猪油同降”延续，而春节期间食品需求抬升、防疫优化后出行服务需求大幅回暖是本轮通胀的主线。1月CPI同比涨幅走阔，PPI同比跌幅走阔，PPI-CPI剪刀差倒挂幅度呈现了边际走阔的趋势。PPI方面，国际油价在今年1月延续了去年12月以来的低位震荡趋势，使得国内油气相关行业持续面临较高的降价压力，而能源保供政策发力下煤炭价格环比转降。往后看，随着天气逐步转暖用煤需求将逐步降低，但疫后出行需求修复、生产端开工率回升或对上游工业品价格形成一定支撑，叠加地缘政治危机局势尚不明朗，PPI后续或呈现环比转增的走势。CPI方面，猪肉供给充足使得猪肉价

研究报告全文：猪油同降延续而春节期间需求回暖通胀温和回升2023年1月通胀点评和债市分析2023210中信证券研究部核心观点1月CPI同比环比涨幅均走高PPI环比降幅收窄同比降幅扩大PPI-CPI剪刀差倒挂幅度边际走阔猪油同降延续而春节期间食品需求抬升防疫优化后出行服务需求大幅回暖是本轮通胀的主线通胀压力整体温和后续随着春节期间的涨价效应消退而消费服务需求延续回暖非食品项和核心CPI或面临一定结构性通胀压力明明FICC首席分析师春节季节性效应叠加防疫优化下需求进一步回暖CPI同比环比涨幅均走高1S1010517100001月CPI同比上涨21涨幅较12月扩大03pct环比由12月的持平转为上涨081月CPI同比读数出现上涨主要是受疫情防控政策优化下需求回升以及春节季节性因素影响环比角度看食品项环比受春节影响上涨28涨幅较上月扩大23pct非食品项环比由12月的下降02转为上涨03具体来看随着疫情防控优化及春节期间特定商品消费需求抬升1月多数分项价格有所上涨八分法下从同比角度来看除居住分项外其余分项同比均有明周成华显上涨从环比角度来看除衣着分项下跌居住生活用品及服务持平外FICC分析师其余分项均环比上涨其中食品烟酒分项上涨20涨幅明显此外扣除食S1010519100001品和能源的核心CPI同比上涨10涨幅较上月扩大03pct服务CPI同比上涨10较上月扩大04pct春节因素下鲜菜鲜果等食品需求抬升而猪肉价格受供给充裕影响延续回落食品项CPI环比同比涨幅均扩大1月食品项同比上涨62涨幅较12月扩大14pcts环比上涨28较12月扩大23pcts具体来看前期猪肉投储力度较大而猪肉市场供给相对充裕供大于求的环境下猪肉价格同比上涨118涨幅回落104pcts环比由12月的下降87转为下降108受冬季寒冷气候及春节期间宴请需求上升等季节性因素影响猪肉以外的食品项价格普遍环比上涨1月鲜菜价格同比下降67降幅收窄13pcts环比由12月上涨70扩大为上涨196而鲜果鲜菌薯类和水产品价格也环比走高往后看本轮猪周期已或进入下行阶段根据其发布的相关文件后续发改委将收储以平抑猪肉市场价格波动预计猪肉价格将逐步企稳春节效应引起的涨价影响将逐步消退预计随着天气回暖而供给恢复食品项CPI涨幅将趋于温和防疫优化全面落地叠加春节消费需求回升非食品项CPI环比由下降转为上升同比涨幅延续扩大1月非食品项CPI同比上涨12涨幅较12月上涨01影响CPI同比上升约098pct环比由下降转为上升较12月上升051月国际原油价格低位波动布伦特原油期货价格一度跌至80美元桶以下受此影响1月国内石油与汽油价格环比分别下降24和26另一方面防疫政策优化措施全面落地后出行文娱消费需求回暖飞机票交通工具租赁费电影及演出票旅游价格分别环比回升203130107和93另一方面受春节期间返乡潮而消费需求抬升用人成本高增影响家政服务宠物服务车辆修理与保养美发等价格整体上行总体而言防疫政策优化叠加春节临近而消费与服务需求提升是非食品项CPI环比上升的主要原因往后看春节效应引起的涨价因素将逐步消退但防疫优化后预计消费服务需求持续回暖存在支撑非食品项通胀和核心通胀可能存在部分抬升压力证券研究报告请务必阅读正文之后第3页起的免责条款和声明年月通胀点评和债市分析202312023210国际油价回落叠加国内煤炭保供政策发力PPI环比延续下降但降幅收窄同比降幅扩大1月PPI同比下降08降幅较上月扩大01pct环比下降04较上月收窄01pct采掘工业和原材料工业价格环比降幅收窄但生产资料价格环比降幅走阔具体而言国际油价低位震荡使得石油相关行业价格环比延续走负但降幅收窄其中石油和天然气开采业石油煤炭及其他燃料加工业价格环比延续转负但降幅收窄化学原料和化学制品制造业价格则环比降幅走阔煤炭相关能源保供政策发力下煤炭开采和洗选业价格环比由去年12月的上涨08转为下降05受疫后需求修复较好影响黑金采选环比涨幅由04扩大到15下游加工工业中农副食品加工计算机通信和其他电子设备制造业纺织业服装服饰等行业价格环比降幅均有所扩大总体而言国际油价低位波动和我国冬季煤炭能源保供政策发力是PPI通缩的主要原因往后看防疫优化后预计生产端开工率延续修复而国际油价受地缘政治危机发展影响存在较多不确定性中长期视角上PPI仍存在一定的回升基础PPI-CPI剪刀差倒挂幅度边际走阔猪油同降延续而春节期间食品需求抬升防疫优化后出行服务需求大幅回暖是本轮通胀的主线1月CPI同比涨幅走阔PPI同比跌幅走阔PPI-CPI剪刀差倒挂幅度呈现了边际走阔的趋势PPI方面国际油价在今年1月延续了去年12月以来的低位震荡趋势使得国内油气相关行业持续面临较高的降价压力而能源保供政策发力下煤炭价格环比转降往后看随着天气逐步转暖用煤需求将逐步降低但疫后出行需求修复生产端开工率回升或对上游工业品价格形成一定支撑叠加地缘政治危机局势尚不明朗PPI后续或呈现环比转增的走势CPI方面猪肉供给充足使得猪肉价格快速走低而发改委已发文要求收储以调控价格波动后续猪价或将逐步企稳春节效应将逐步消退随着供给恢复预计鲜菜价格涨幅也将企稳但考虑到防疫优化后消费服务需求持续回暖对非食品项形成的结构性通胀压力预计2月CPI同比涨幅相对温和债市策略1月CPI同比延续回升而PPI同比降幅扩大通胀压力整体不及预期1月通胀主导因素主要来自于国际油价低位震荡猪肉价格延续下行而春节效应叠加防疫优化促使消费需求回暖往后看春节因素消退后CPI的涨价压力或来自于消费修复过程中引起的非食品项结构性通胀而海外地缘政治危机局势不明朗的背景下国际能源价格或将延续波动PPI同比降幅或将收窄总体而言预计后续通胀压力相对温和对债市而言当前通胀压力的影响有限而短期随着资金面逐步企稳长债利率可能延续在29的附近震荡请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmeri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