2022年5月胰岛素专项集采落地，受集采降价影响，相关公司业绩阶段性承压，目前集采风险已基本出清。集采后胰岛素产品实现快速放量，我们认为“以量换价”的基本逻辑没有改变，相关公司2023年业绩将步入上升通道。胰岛素龙头企业创新研发不断加速，临床管线进展顺利，新品上市、海外申报等多里程碑催化剂值得期待。
　　▍2022年胰岛素专项集采落地，相关公司业绩阶段性承压，集采风险已基本出清。2022年5月，第六批国家集采（胰岛素专项）正式落地，拟中选产品价格平均降幅48%，其中甘李药业6个参与品种全部中标，相对于集采前价格最高降幅近70%；通化东宝5个竞品全部拟中选为B类产品，平均降幅为36%。受胰岛素集采中标结果实施影响，国内胰岛素制剂企业2022年业绩出现较大下滑：根据各公司2022年业绩预告，甘李药业实现扣非归母净利润-4.95亿到-4.15亿元，同比下滑136.85%-130.89%；通化东宝实现扣非归母净利润8.46亿元，同比下滑-23.45%。由于本次胰岛素转向集采的采购周期为2年，其间各中标产品无需再次参与续签，我们预计胰岛素价格将保持稳定；此外2022年胰岛素制剂企业均进行了渠道价格补差，如甘李药业2022Q1-Q3共计提补差金额5.63亿元，因该项补差为一次性冲销或返还，判断未来将不会出现由此造成的收入冲减。综上，2022年胰岛素制剂企业受到集采冲击而出现阶段性业绩承压，目前集采风险已基本出清。
　　▍集采后胰岛素实现快速放量，2023年业绩有望步入上升通道。尽管集采价格下降使胰岛素制剂企业业绩阶段性承压，但“以价换量”和进口替代的基本逻辑没有改变。尽管面临新冠疫情对胰岛素入院的冲击，集采后各国产胰岛素均实现了快速放量。据各公司2022年三季报，通化东宝胰岛素销量同比高个位数增长，胰岛素类似物销量同比增长超100%；甘李药业2022年Q1-Q3国内制剂销量为2995.07万支，同比+35.80%，其中2022Q3国内制剂销量1340.35万支，同比+48.23%、环比+27.41%。由于已中标胰岛素产品无降价风险，且国内疫情趋于缓和，2023年胰岛素制剂相关公司有望持续放量，我们预计其业绩将步入上升通道。
　　▍胰岛素头部企业创新研发不断加速，临床管线进展顺利：通化东宝：2022年11月公司的门冬30/50预混获批上市。据米内网数据，该品种2021年中国公立医疗机构及中国城市实体药店终端销售额合计约64.94亿元，我们预计上市后将为公司带来业绩增量。此外，公司的多产品研发进展顺利：在糖尿病领域，公司利拉鲁肽于2022年6月申报上市，为国内第二款申报糖尿病适应症的仿制药，有望在2023年年内获批上市；GLP-1/GIP双受体激动剂（THDBH121）已经申报临床；超长效胰岛素类似物德谷胰岛素已通过临床申报审批，为国内首家提交申请的公司；在痛风领域，公司的URAT1抑制剂（THDBH130）已经完成临床II期首例受试者给药，其I期临床研究结果展现出良好的安全性及耐受性；2022年12月，公司XO/URAT1双靶点抑制剂（THDBH151）获批临床，有望在提高药效的同时降低副作用，成为痛风领域潜在的Best-in-class药物。甘李药业：公司3款胰岛素（甘精、赖脯和门冬）处于即将向FDA以及EMA提交上市许可申请前的最后关键节点，有望在今年正式提交在美国和欧洲的上市申请。公司的预混双胰岛素复方制剂（GZR101）和超长效胰岛素周制剂（GZR4）已分别完成临床Ib期和I期试验首例受试者给药；GLP-1受体激动剂（GZR18）处于临床Ib/IIa期。2022年10月25日，公司发布了限制性股票激励计划草案，业绩考核为2023/2024/2025年公司净利润分别不少于3亿/6亿/11亿元，彰显公司对自身发展的信心和决心。
　　▍风险因素：集采降价后相关公司产品放量不及预期；相关公司新产品推广低于预期；相关公司新产品研发进度低于预期；相关公司新品申报进度低于预期；国内疫情影响超预期。
　　▍投资策略：2022年5月胰岛素专项集采落地，受集采降价影响，相关公司业绩阶段性承压，目前集采风险已基本出清。随着集采后胰岛素产品实现快速放量，我们认为“以量换价”的基本逻辑没有改变，相关公司（通化东宝、甘李药业）2023年业绩将步入上升通道。胰岛素龙头企业创新研发不断加速，临床管线进展顺利，新品上市、海外申报等多里程碑催化剂值得期待。我们重点推荐二代胰岛素龙头企业通化东宝，建议重点关注三代胰岛素龙头企业甘李药业。

研究报告全文：胰岛素集采风险基本出清创新研发不断加速医疗健康行业胰岛素行业点评202329中信证券研究部核心观点2022年5月胰岛素专项集采落地受集采降价影响相关公司业绩阶段性承压目前集采风险已基本出清集采后胰岛素产品实现快速放量我们认为以量换价的基本逻辑没有改变相关公司2023年业绩将步入上升通道胰岛素龙头企业创新研发不断加速临床管线进展顺利新品上市海外申报等多里程碑催化剂值得期待2022年胰岛素专项集采落地相关公司业绩阶段性承压集采风险已基本出清甘坛焕年月第六批国家集采胰岛素专项正式落地拟中选产品价格平均药品首席分析师20225S1010522070002降幅48其中甘李药业6个参与品种全部中标相对于集采前价格最高降幅近70通化东宝5个竞品全部拟中选为B类产品平均降幅为36受胰岛素集采中标结果实施影响国内胰岛素制剂企业2022年业绩出现较大下滑根据各公司2022年业绩预告甘李药业实现扣非归母净利润-495亿到-415亿元同比下滑13685-13089通化东宝实现扣非归母净利润846亿元同比下滑-2345由于本次胰岛素转向集采的采购周期为2年其间各中标产品无需再次参与续签我们预计胰岛素价格将保持稳定此外2022年胰岛素制剂企业韩世通均进行了渠道价格补差如甘李药业2022Q1-Q3共计提补差金额563亿元药品和创新产业链因该项补差为一次性冲销或返还判断未来将不会出现由此造成的收入冲减综首席分析师上2022年胰岛素制剂企业受到集采冲击而出现阶段性业绩承压目前集采风S1010522030002险已基本出清集采后胰岛素实现快速放量2023年业绩有望步入上升通道尽管集采价格下降使胰岛素制剂企业业绩阶段性承压但以价换量和进口替代的基本逻辑没有改变尽管面临新冠疫情对胰岛素入院的冲击集采后各国产胰岛素均实现了快速放量据各公司2022年三季报通化东宝胰岛素销量同比高个位数增长胰岛素类似物销量同比增长超100甘李药业2022年Q1-Q3国内制剂销量为299507万支同比3580其中2022Q3国内制剂销量134035万支陈竹同比环比由于已中标胰岛素产品无降价风险且国内疫情医疗健康产业首席48232741趋于缓和年胰岛素制剂相关公司有望持续放量我们预计其业绩将步入分析师2023上升通道S1010516100003胰岛素头部企业创新研发不断加速临床管线进展顺利通化东宝2022年11月公司的门冬3050预混获批上市据米内网数据该品种2021年中国公立医疗机构及中国城市实体药店终端销售额合计约6494亿元我们预计上市后将为公司带来业绩增量此外公司的多产品研发进展顺利在糖尿病领域公司利医疗健康行业拉鲁肽于2022年6月申报上市为国内第二款申报糖尿病适应症的仿制药有评级强于大市维持望在2023年年内获批上市GLP-1GIP双受体激动剂THDBH121已经申报临床超长效胰岛素类似物德谷胰岛素已通过临床申报审批为国内首家提交申请的公司在痛风领域公司的抑制剂已经完成临床URAT1THDBH130II期首例受试者给药其I期临床研究结果展现出良好的安全性及耐受性2022年12月公司XOURAT1双靶点抑制剂THDBH151获批临床有望在提高药效的同时降低副作用成为痛风领域潜在的Best-in-class药物甘李药业公司3款胰岛素甘精赖脯和门冬处于即将向FDA以及EMA提交上市许可申请前的最后关键节点有望在今年正式提交在美国和欧洲的上市申请公司的预混双胰岛素复方制剂GZR101和超长效胰岛素周制剂GZR4已分别完成临床Ib期和I期试验首例受试者给药GLP-1受体激动剂GZR18处于临床IbIIa期2022年10月25日公司发布了限制性股票激励计划草案业绩考核为202320242025年公司净利润分别不少于3亿6亿11亿元彰显公司对自身发展的信心和决心证券研究报告请务必阅读正文之后第3页起的免责条款和声明医疗健康行业胰岛素行业点评202329风险因素集采降价后相关公司产品放量不及预期相关公司新产品推广低于预期相关公司新产品研发进度低于预期相关公司新品申报进度低于预期国内疫情影响超预期投资策略2022年5月胰岛素专项集采落地受集采降价影响相关公司业绩阶段性承压目前集采风险已基本出清随着集采后胰岛素产品实现快速放量我们认为以量换价的基本逻辑没有改变相关公司通化东宝甘李药业2023年业绩将步入上升通道胰岛素龙头企业创新研发不断加速临床管线进展顺利新品上市海外申报等多里程碑催化剂值得期待我们重点推荐二代胰岛素龙头企业通化东宝建议重点关注三代胰岛素龙头企业甘李药业请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证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