1.1黑天鹅扰动疫后弱复苏
　　2022年以来，食品饮料行业受俄乌战争、上海等地疫情、外资流出以及宏观经济承压等复杂因素影响，出现较大幅度调整。春节期间白酒备货及动销表现较好，名酒企业基本实现开门红；节后受俄乌战争、上海等地疫情影响，上游大宗原材料成本上涨，下游聚饮消费场景缺失，市场整体较为悲观；随着5-6月疫情防控效果显现，消费场景开始逐步恢复，稳增长发力，市场情绪有所好转；7-8月以来，新疆、海南、四川等地疫情散发，疫情仍为主要扰动因素，消费呈现弱复苏，中秋国庆表现平淡，市场再次探底。11月底，疫情防控政策逐步优化，带来市场信心提振；目前多地快速达峰，消费逐步复苏。
　　1.2股价调整估值回落
　　春节以来，受俄乌战争、上海等地疫情以及外资流出等因素影响，市场情绪较为悲观，大盘出现系统性调整；食品饮料板块的调整使得板块估值进一步回落。截至2022年12月31日，SW食品饮料行业估值PE 34.36(TTM），处于2019年以来41.18%分位数水平，其中，白酒PE 33.98（TTM），处于2019年以来36.76%分位数水平；乳制品PE25.49（TTM），处于2019年以来7.84%分位数水平；调味品PE 47.07（TTM），处于2019年以来59.80%分位数水平；啤酒PE 46.50（TTM），处于2019年以来35.05%；肉制品PE 24.07（TTM），处于2019年以来46.08%分位数水平；休闲食品PE 49.06（TTM），处于2019年以来93.63%分位数水平。

研究报告全文：9235行业评级推荐食品饮料疫情防控优化关注困境反转研究员宋芳执业证书编号S0620520090001联系方式025-58519166目录一食品饮料行业回顾二海外放开情况参考三白酒22Q423Q1承压23Q2后逻辑顺畅四大众品下游疫后复苏上游成本改善11黑天鹅扰动疫后弱复苏2022年以来食品饮料行业受俄乌战争上海等地疫情外资流出以及宏观经济承压等复杂因素影响出现较大幅度调整春节期间白酒备货及动销表现较好名酒企业基本实现开门红节后受俄乌战争上海等地疫情影响上游大宗原材料成本上涨下游聚饮消费场景缺失市场整体较为悲观随着5-6月疫情防控效果显现消费场景开始逐步恢复稳增长发力市场情绪有所好转7-8月以来新疆海南四川等地疫情散发疫情仍为主要扰动因素消费呈现弱复苏中秋国庆表现平淡市场再次探底11月底疫情防控政策逐步优化带来市场信心提振目前多地快速达峰消费逐步复苏2022年SW食品饮料行业股价走势000白酒春节旺季备货及12000000动销较好大众品终俄乌战争上游大宗-500外资流出行业监端逐步消化提价价格超预期上涨管趋严秋糖反馈10000000-1000平淡消费税传闻上海等地疫情消疫后消费场景复费场景缺失生苏大宗原材料-15008000000产物流受影响成本下降防疫政策逐步优化-2000市场信心提振白酒龙头公司率先公6000000-2500布22年计划大众品疫情散发宏观经济龙头公司纷纷提价-3000承压中秋国庆表4000000现平淡消费弱复苏-35002000000-4000-45000数据来源Wind南京证券研究所成交金额食品饮料沪深30012股价调整估值回落春节以来受俄乌战争上海等地疫情以及外资流出等因素影响市场情绪较为悲观大盘出现系统性调整食品饮料板块的调整使得板块估值进一步回落截至2022年12月31日SW食品饮料行业估值PE3436TTM处于2019年以来4118分位数水平其中白酒PE3398TTM处于2019年以来3676分位数水平乳制品PE2549TTM处于2019年以来784分位数水平调味品PE4707TTM处于2019年以来5980分位数水平啤酒PE4650TTM处于2019年以来3505肉制品PE2407TTM处于2019年以来4608分位数水平休闲食品PE4906TTM处于2019年以来9363分位数水平2019-2022食品饮料行业估值2019-2022白酒板块估值数据来源Wind南京证券研究所目录一防疫政策梳理二海外放开情况参考三白酒22Q423Q1承压23Q2后逻辑顺畅四大众品下游疫后复苏上游成本改善21各经济体放开参考短期快速修复反弹后分化21年以来美新日中国香港陆续进行了政策调整放开疫情管控放开管控初期各经济体均采取补贴消费券等方式刺激消费消费短期出现高弹性修复但随后消费恢复进度有所分化总体效果来看美新香港日美新日中国香港消费恢复情况美国新加坡日本中国香港放开时间20210120210821102204放宽社交隔离政策2209入境03管控力度管控较松放开较早严格管控后放开严格管控后放开相对放松消费刺激政策20-21全民补助金购物券旅游消费券补贴旅游餐饮三轮全面消费券消费刺激力度力度大GDP4力度适中GDP1力度适中力度大单季GDP5消费刺激效果效果好效果较好旅游补贴为主消效果较好费意愿较低效果有限消费复苏进度快于GDP慢于GDP快于GDP快于GDP19年对比恢复超19水平2-3个季度过渡期未达19水平2个季度过渡期数据来源Wind南京证券研究所22国内多地快速过峰消费逐步复苏短期来看国内在冬季放开面临感染高峰压力放开后2-3个月的压力期叠加各城市放开进度有分化及居民心理上的过渡预计1-2个季度将完成全国首轮达峰-平稳预计随着各城市陆续达峰春节返乡旺季有望为消费复苏带来催化国内主要省份春运情况预测同比恢复至19年白酒市场规模地产酒市场规模亿元21年亿元21年全国98706033河南2827160098江苏2267550260四川3677400山东1057400150-200安徽1073350230广东856305数据来源Wind天风证券南京证券研究所目录一防疫政策梳理二海外放开情况参考三白酒22Q423Q1承压23Q2后逻辑顺畅四大众品下游疫后复苏上游成本改善31白酒22Q423Q1为压力期但全国过峰速度超预期尽管白酒三季报表现较为平稳但10月以来市场对于财报表现脱敏出现了较大幅度调整主要原因为疫情影响消费场景消费信心较弱叠加外资流出引发市场对行业景气是否能够持续的担忧现阶段疫情防控政策逐步优化带来市场信心提振全国多地快速过峰消费场景逐步恢复预计春节返乡旺季有望为消费复苏带来催化从基本面来看22年受多地疫情散发影响消费场景受限消费呈现弱复苏态势白酒中秋国庆表现较为平淡11月秋糖反馈亦偏淡给白酒消费带来压力价格方面普飞价格略有下降给行业价格空间带来压力库存方面渠道库存较往年偏高但本轮由于厂商主动掌握发货节奏整体风险可控目前重点上市公司基本完成全年任务目标开启新年开门红打款目前从回款进度来看地产酒高端次高端估值方面截至1月12日SW白酒PE3611TTM处于2019年以来4806分位数水平处于2016年以来6955水平茅台作为消费品的锚于10月快速下探至133300后23年PE22-23公司通过公布经营数据特别分红大股东增持等方式稳定市场情绪提振市场信心未来节奏上看预计22Q423Q1为白酒板块基本面压力期但悲观预期反映较为充分如配合疫情防控政策优化消费场景恢复板块底部概率较大23Q2以后板块逻辑逐步顺畅疫情防控经过2个季度左右过渡低基数美国货币政策转向等成为催化因素数据来源Wind南京证券研究所32白酒开门红打款有序进行白酒龙头公司近期情况公司开门红目标开门红进度批价库存23年目标贵州茅台1-2月配额20-251-2月回款完成陆续发货普飞整箱2900散瓶2周15左右2700五粮液31前要求4020普五940-9501个月15左右泸州老窖35-4020国窖895-90015-2个月20左右山西汾酒35-40预计除夕前完成20青20350复兴版805全年15-2020-25舍得酒业30-4010品味340智慧455全年25-30不低于股权激励目标74亿酒鬼酒3510紫坛345内参780全年30-35内参不增长酒鬼湘泉争取30水井坊2010八号310井台455典50-60天争取实现增长藏780数据来源Wind南京证券研究所32白酒开门红打款有序进行白酒龙头公司近期情况公司开门红目标开门红进度批价库存23年目标洋河股份大商50接近30海138天280M3省内15-2015-20400M6590省外20-30今世缘大商4020四开420V3550-600全年30收入过百亿古井贡酒省内50省外30古5115古8220古全年15-20收入200亿省内4516320古20580外64费用率优化1-2pct迎驾贡酒要求50已完成洞6110洞9190洞渠道反馈不高20左右16300口子窖3010口子6年10510年220全年15-20争取10-1520年320兼香518460数据来源Wind南京证券研究所目录一防疫政策梳理二海外放开情况参考三白酒22Q423Q1承压23Q2后逻辑顺畅四大众品下游疫后复苏上游成本改善41大众品疫后复苏成本改善大众品方面依然遵循上游原材料成本下降及疫后恢PPICPI复主线关注两个景气和两个催化即景气度较高的1500啤酒和预制菜以及短期存在催化因素的零添加酱油和预调酒1000500000-500PPICPI社零餐饮4000100008000300060002000400010002000000000-2000-1000-4000-2000-6000社零当月同比社零餐饮当月同比数据来源Wind尼尔森南京证券研究所41大众品疫后复苏成本改善疫情防控政策优化餐饮连锁等前期影响较大的板块将呈现较好弹性大众品重点公司收入利润增速收入增速利润增速公司21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q321Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3海天味业2165-93931122850722219-1772113-1468275719-6361179-599千禾味业3291-7241108209509330511475-4334-7008-11759417384714532370中炬高新951-2485-1270297066323981898-1517-5786-59156893-94647582151安井食品473527683492280624164607307997831192244-1611176543006173安琪酵母29551250132222911414186622554574-719-3523-1906-2930-7912059绝味食品412221601567223912090614772746925818816-9071-6224-9642-7385洽洽食品2022-127010712833386243813563270-1137138121465151046324百润股份5288543530981297414-2823-13491121558251354-3241-2994-4570-5676青岛啤酒4187-024-301173314749160090265746434137102023851837重庆啤酒5690100619844108171261349311165-351796178876415331838788数据来源Wind南京证券研究所42啤酒消费升级继续关注疫后改善从总量上看我国啤酒产销量在2013年突破5000万千升达到高点后自2014年开始逐步下降行业进入存量阶段从行业格局上看中国啤酒在经历了兼并收购国际巨头进入品牌整合等一系列激烈竞争之后中小产能逐步出清形成了目前以华润青啤百威重啤嘉士伯以及燕京等五大集团为核心的寡头竞争格局目前行业CR5达73高端及以上产品CR5达78如今的啤酒行业进入消费升级产品结构提升叠加降本增效带来盈利能力提升的阶段2000-2020我国啤酒产量情况我国啤酒CR5600000200015005000001000400000500其他300000000喜力-500百威亚太200000-1000嘉士伯100000-1500华润雪花000-2000青岛啤酒200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020啤酒产量万千升同比数据来源WindGlobaData南京证券研究所42啤酒消费升级继续关注疫后改善消费升级方面随着本轮啤酒消费主流价格带由3-5元向5-8元甚至10元以上升级啤酒厂商纷纷对原有产品进行升级或推出高端超高端产品如青岛经典由原本5元提升至8元左右同时推出奥古特鸿运当头等高端超高端产品推动青岛主品牌高端化重啤通过国内品牌乌苏以及国际品牌嘉士伯1664等实现快速高端化降本增效方面2015年起主流啤酒厂家在完成一轮洗牌后开始关厂提效淘汰落后产能同时优化人员结构提升自动化水平盈利能力因此得到改善2021-2022主流啤酒品牌提价情况我国啤酒产品结构品牌时间提价情况1202112华东华南等地主力产品提价5-10100青啤2209鸿运当头奥古特部分崂山产品提价802211经典提价51903提价82109乌苏提价约4060重啤2202疆外乌苏提价约4-8402212疆外乌苏提价3-420华润2107勇闯天涯换包装提价约102105各地百威核心品牌根据通胀水平提价0151617181920E21E22E23E24E25E百威2112全系产品提价5-102203-04全国范围产品提价5左右经济主流高端及以上数据来源WindGlobaData南京证券研究所42啤酒消费升级继续关注疫后改善重庆啤酒22年受市场对于乌苏增长空间以及H2新疆疫情的影响重啤整体表现较弱展望23年疆内疫情防控优化带来消费恢复疆外自121日期乌苏提价3-4叠加22年低基数预计将展现较好弹性全球啤酒罐化率情况我国啤酒罐化率情况1001209010080708060605040403020201000060708091011121314151617181920日本韩国美国世界平均泰国中国玻璃瓶易拉罐金属瓶数据来源WindGlobaData南京证券研究所43预制菜景气持续继续高增安井食品安井发布22年三季度业绩快报公司2022年前三季度公司实现营收8156亿元同比3378实现归母净利润689亿元同比增长3962其中22Q3实现营收2881亿元同比3079实现归母净利润236亿元同比6173预计Q3公司主业含安井小厨实现20左右增长新宏业预计贡献收入约23亿元冻品先生收入仍保持翻倍增长预计贡献收入约13亿元新柳伍9月并表亦有贡献公司中长期经营战略清晰传统主业BC双轮驱动疫情常态化带来B端餐饮恢复冻品先生安井小厨布局C端中高端市场预制菜快速上量新宏业新柳伍布局小龙虾市场提升上游原材料议价能力有望成为公司第二增长极安井产品结构拆分安井原材料成本占比120其他10080鱼糜60粉类4020肉类油脂01819202122Q1大豆速冻鱼糜制品速冻肉制品速冻米面制品菜肴制品数据来源WindGlobaData南京证券研究所44调味品餐饮复苏叠加成本下降零添加提标加速千禾味业根据尼尔森数据近年来79的中国消费者越来越关注食品中的添加剂受国庆期间酱油添加剂事件影响部分C端消费者更加关注零添加产品目前零添加酱油市场规模约在10亿元市占率不到2此次事件可能加速调味品行业零添加趋势千禾零添加产品布局完善且占比超50主打C端市场此次事件或为公司消费者教育起到较为正面影响据渠道反馈11月线下销量30左右线上双十一200预计11月40左右公司调整股权激励解锁条件22-23年解锁条件为收入60或扣非155若22年收入利润分别2030-40则23年目标约为收入利润3580-90中国消费者关注的食品添加剂千禾酱油各品类占比其他人造香精79防腐剂73零添加色素71高鲜甜味剂58数据来源Wind尼尔森南京证券研究所45预调酒她经济崛起新品或超预期百润股份根据欧睿数据19-21年我国预调鸡尾酒CAGR376女性和18-30岁年轻人为主要消费群体百润作为预调鸡尾酒细分行业绝对龙头在国内非即饮市场占比约在90从历史来看公司股价的每一轮上涨都伴随着大单品的培育和成长经典微醺虽然Q2疫情给华东主力市场生产物流销售带来影响但随着H2清爽新代言人落地以及强爽联名热门IP带来较快增长新的大单品有望加速培育成长据渠道反馈公司上调23年收入目标至43亿元增速目标提升至65叠加去年上海疫情带来的低基数预计公司业绩将呈现较好弹性百润历史股价180000200000160000180000140000160000120000140000100000签约肖战代言清爽系120000列强爽清爽销售表80000现较好1000006000080000签约周迅为预调酒首周冬雨代言微醺定40000位色彩带头人经典位一个的小酒主打6000020000系列成为大单品女性市场4000000020000-2000002011-03-252012-03-252013-03-252014-03-252015-03-252016-03-252017-03-252018-03-252019-03-252020-03-252021-03-252022-03-25成交金额百润股份沪深300数据来源Wind南京证券研究所