国内
　　补贴退坡压力传导。2022年为国补最后一年，续航里程在300-400km/400km以上的纯电车型补贴金额分别为9100/12600元，插混车型为4800元。当前市场热销车型中除五菱宏光和30万以上等高端车无法享受补贴以外，其它车型均面临一定补贴退坡压力。比亚迪和广汽埃安等车企均宣布涨价传导压力，势必加重后续来看，政策端更多起到托底作用，购置税减免延续一年，叠加双积分政策趋严，倒逼传统燃油车企加速电动化转型。
　　爆款车型拉动效应显著。2020年以前国内新能源车产品力较弱，主要依赖补贴驱动，因此在2019年以前融资租赁和网约车为新能源车的销售主力，故A0和A00级车型占据接近一半的份额。而在2020年以来，在Model 3和五菱宏光Mini EV等爆款车型的带动下，高低端车型市场份额迅速扩大。而在2021年比亚迪DMI车型的拉动下，乘用车销量主力A级车（占据整体乘用车1/2份额）的份额迅速提升。今年前三季度A级新能源车占比达到34%，较21年的26%显著提升，销量结构趋于健康。
　　销量结构持续改善：随着新能源车产品力持续提升，过去两年高低端车型占据国内主要份额的态势有所松动。根据乘联会统计，A级（占据整体乘用车1/2份额）新能源车渗透率持续提升，1-10月渗透率达到18%，较21年7%显著提升，销量结构趋于健康。
　　A级车混动占比提升：在高油价和电池原材料快速上涨的背景下，混动车型的经济性凸显。尤其在比亚迪的秦/宋DMI等车型销量快速释放下，A级车中混动车型占比持续提升，今年10月已超过40%。
　　投资策略
　　投资主线1：需求放缓供给释放下，建议关注格局相对稳固的隔膜环节（恩捷股份和星源材质）和行业率先出清的电解液环节（新宙邦和天赐材料）。
　　投资主线2：建议关注22年受原材料价格压制，盈利能力承压，随着原料价格回归合理区间，带来盈利提升的环节，如前驱体环节（中伟股份和芳源股份等）和电池环节（宁德时代、亿纬锂能和国轩高科等）。
　　风险提示
　　汽车销量不及预期；
　　新能源汽车相关政策波动；
　　原材料价格波动超预期；
　　行业竞争超预期。

研究报告全文：9364行业评级推荐增速自然回落利润重新分配新能源汽车行业2023年投资策略研究员张儒成投资咨询证书号S0620522070002联系方式025-58519169邮箱rczhangnjzqcomcn增速自然回落悲观预期反应充分利润重新分配投资策略风险提示国内补贴退坡压力传导2022年为国补最后一年续航里程在300-400km400km以上的纯电车型补贴金额分别为910012600元插混车型为4800元当前市场热销车型中除五菱宏光和30万以上等高端车无法享受补贴以外其它车型均面临一定补贴退坡压力比亚迪和广汽埃安等车企均宣布涨价传导压力势必加重后续来看政策端更多起到托底作用购置税减免延续一年叠加双积分政策趋严倒逼传统燃油车企加速电动化转型新能源汽车国家补贴金额万元车企涨价传导退坡压力BEVPHEVEREV车企涨价幅度元续航里程150R200200R250250R300300R400R400R50比亚迪2000-6000km广汽埃安3000-80002018150240340450500220东风新能源预计7000-90002019--180180250100天际5000-80002020---1622250852021---1301800682022---0911260482023------资料来源工信部公司官网南京证券研究所国内爆款车型拉动效应显著2020年以前国内新能源车产品力较弱主要依赖补贴驱动因此在2019年以前融资租赁和网约车为新能源车的销售主力故A0和A00级车型占据接近一半的份额而在2020年以来在Model3和五菱宏光MiniEV等爆款车型的带动下高低端车型市场份额迅速扩大而在2021年比亚迪DMI车型的拉动下乘用车销量主力A级车占据整体乘用车12份额的份额迅速提升今年前三季度A级新能源车占比达到34较21年的26显著提升销量结构趋于健康新能源汽车销量结构100908070202001Model3上市其他60C50202103比亚迪秦宋DMIB40AA030A002020200710五菱宏光MiniEV0资料来源乘联会南京证券研究所国内2022H2-2023年新上市潜力车型车型车企类型级别车型车企类型级别海鸥EVA00护卫舰07PHEVB比亚迪海豹比亚迪EVB夏PHEV海豹EVBL9EREVD理想ET5EVBL8EREVC蔚来ES7EVC哈弗H6PHEVAG9小鹏EVC哈弗H-DogPHEVB长城W01理想EVWEY圆梦PHEVBC01零跑EVC坦克500PHEVCS哪吒EVEREVC逸动长安PHEVA深蓝SL03EVEREVBM7EREVC长安问界C673EVEREVBM9EREV朋克猫EVA星越LHiXPHEVA长城坦克400EVC博越LHiX吉利PHEVAID5EVB星瑞HiXPHEVA大众IDAEROEVCi5宝马EVIoniq5NEVA现代Ioniq6EVB资料来源汽车之家南京证券研究所国内销量结构持续改善随着新能源车产品力持续提升过去两年高低端车型占据国内主要份额的态势有所松动根据乘联会统计A级占据整体乘用车12份额新能源车渗透率持续提升1-10月渗透率达到18较21年7显著提升销量结构趋于健康A级车混动占比提升在高油价和电池原材料快速上涨的背景下混动车型的经济性凸显尤其在比亚迪的秦宋DMI等车型销量快速释放下A级车中混动车型占比持续提升今年10月已超过40分级别电动化率A级车混动和纯电占比10010090908080707060605050404030302020101000A00A0ABC其他全体混动纯电资料来源乘联会南京证券研究所欧洲整体车市低迷电车同比微增由于供给端俄乌战争扰动零部件供应需求端通货膨胀和经济增速下滑等因素压制消费者需求今年欧洲车市低迷根据ACEA统计2022年1-11月欧洲乘用车新车注册量较去年同期下降15而新能源车方面表现稍强1-11月新能源车销量达到219万辆同比增长4从同比增速上看较20和21年的高增显著下滑强政策周期自然调整整体来看今年高油价一定程度对冲了电价飙涨影响我们认为欧洲电车销量增速放缓系过去两年驱动因素为强力政策而今年欧盟碳排放考核下一轮指标调整的过渡期且部分国家补贴退坡政策边际加成有限且欧美传统车企电动化转型效果并不理想产品力迟迟未能跟上进而造成销量内生增长动能疲软后续来看25年为欧盟碳排放考核趋严关键节点叠加传统车企持续转型国内优质车企出海丰富供给明后两年增速有望复苏欧洲新能源车销量万辆欧盟碳排放考核3016014025120201001580601040520001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2010201120122013201420152016201720182019202020212022平均碳排放2021年目标2025年目标2030年目标资料来源同花顺iFinD政府官网南京证券研究所美国销量持续高增强力政策落地美国新能源车销量延续21年高速增长势头今年1-7月达到64万辆同比增长69销量结构方面依然维持特斯拉一家独大的局面占比超过50并且美国减少通胀法案于8月16日正式生效其中包含对新能源车最高7500美元的财政补贴并且取消车企20万辆退坡限制我们认为有望进一步刺激美国市场爆发本土化要求严苛法案中对电池中关键金属矿物电池及材料的产地有较强限制且含有来自中国俄罗斯伊朗及朝鲜属下企业及处于管辖权范围内的企业生产的电池材料的新能源车无法享受税收抵免但我们认为美国本土产业链极不健全叠加国内锂电产业链全球地位显著成本优势显著完全脱离国内产业链并不现实美国新能源车销量万辆国内锂电产业链全球出货占比10100990880770660550440330220110001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月正极负极电解液隔膜202020212022国内海外资料来源同花顺iFinD政府官网南京证券研究所远期空间无忧渗透率仍处低位从渗透率维度上看国内新能源车渗透率遥遥领先2022年底突破30欧洲渗透率提升趋缓而美国则相对较低不足10全球来看渗透率仅有13左右仍处于较低水平禁燃规划夯实远期空间全球较多国家和地区均有禁燃规划其中欧盟27国计划于2035年停止燃油新车销售而包括大众戴姆勒和宝马等主流车企也均有较为明确的电动化规划比亚迪更是在今年3月便停产燃油车因此结合目前全球新能源车较低的渗透率水平电动化整体仍处于初期阶段景气度无忧新能源车渗透率禁燃规划25201510502016201720182019202020212022H1全球中国欧洲美国资料来源IEA政府官网南京证券研究所全球欧洲销量增速在经历两年高增长后有所下滑国内在优质供给推动下延续较快增长美国则呈现低基数下的高增长并叠加利好政策落地催化有望延续高速增长因此我们预计全年全球新能源汽车销量有望达到1070万辆同比增长58到2025年预计全球新能源汽车销量有望达到2310万辆2021-2025年复合增速达到36全球新能源汽车销量预测2019202020212022E2023E2024E2025E中国12113334067086010301200YOY992155349706283619771650欧洲54140233250330420550YOY159266643730320027273095美国363874100180280380YOY41796003514800055563571其他1313295085130180YOY231115047241700052943846合计2243246761070145518602310YOY4455108375828359827842419资料来源同花顺iFinD南京证券研究所增速自然回落悲观预期反应充分利润重新分配投资策略风险提示估值回落行业指数回调到历史13分位左右安全边际较为显著仅有19年新能源车销量陷入不增长期间PETTM低于当前水平在2016-2018年增速逐年趋缓背景下行业PE保持在30-50X区间震荡CS新能车399976历史PE资料来源同花顺iFinD南京证券研究所复盘消费电子2010-2011年iphone4横空出世推动全球智能手机出货量爆炸式增长2010和2011年同比增速分别为75和61显著高于此前20左右的水平行业PE保持在50-80X2012-2015年产品更新迭代智能手机迅速渗透但增速持续回落同比增速呈现逐年下降10个百分点左右的态势行业PE保持在40-60X2016年至今全球智能手机出货量进入瓶颈之后更是出现同比持续下滑行业PE保持在20-50X消费电子行业估值波动1200016141000012800010600086400042000200002007-05-112013-09-132016-12-302007-01-052007-09-072008-01-112008-05-092008-09-052009-01-092009-05-152009-09-112010-01-082010-05-142010-09-102011-01-072011-05-062011-09-022012-01-062012-05-112012-09-072013-01-112013-05-172014-01-102014-05-092014-09-052014-12-312015-04-302015-08-282015-12-252016-04-292016-08-262017-04-282017-08-252017-12-292018-04-272018-08-242018-12-282019-04-302019-08-302019-12-272020-04-302020-08-282020-12-252021-04-232021-08-202021-12-172022-04-222022-08-19全球智能手机出货量亿部右轴消费电子PETTM资料来源同花顺iFinDIDC南京证券研究所对标新能源车由于较之智能手机汽车具有价值量大换车机周期长的特征因此其持续渗透期更长且目前国内和全球渗透率在30和13左右的水平仍处于较低水平距离天花板仍有较大空间因此我们认为目前应对应智能手机2012-2015年同比增速逐年放缓阶段估值应围绕行业高速增长期区间下限震荡CS新能车399976历史PE-TTM及全球新能源车销量同比增速25012010020080150601004050200020162017201820192020202120222023E2024E2025E全球新能源车销量同比增速右轴PE-TTM不调整资料来源同花顺iFinD南京证券研究所增速自然回落悲观预期反应充分利润重新分配投资策略风险提示技术路线三元磷酸铁锂齐头并进铁锂凭借其低成本长循环寿命等优势尤其是通过结构创新优化提升能量密度后电池包能量密度可提升至145Whkg左右可与三元5系产品能量密度相当成本上看每Wh较三元电池仍有01-02元的优势在比亚迪和特斯拉的推动下在充分覆盖低端车型后持续导入中端车型成为其价格下沉利器铁锂压倒三元或将持续根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据显示国内铁锂装车占比持续提升到10月磷酸铁锂占比已接近70在三元能量密度短期较难实现较大突破的情况下铁锂的成本优势仍将延续铁锂压倒三元的局面或将延续预计明年铁锂占比将维持在60-70而海外方面在头部车企福特特斯拉现代和大众等和电池企业LG新能源和SKOn等的加速布局下明年海外磷酸铁锂车型有望实现迅速放量国内动力电池装机占比分材料类型磷酸铁锂向中高端车型渗透100车型车企动力类型带电量kWh纯电续航里程km售价万元90宋plusdmiPHEV131183511001101528-216880唐plusdmi比亚迪PHEV4582152522798-329870汉60EVBEV8546107152698-3298Model3BEV6055627750特斯拉40ModelYBEV605453030P7BEV6024802399-262920G9小鹏BEV7825703099-3499100P5BEV5554601979深蓝SL03长安EREV28392001689增程版2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11C01BEV78545256061938-2098磷酸铁锂三元其他零跑C11BEV785489555106101798-2398资料来源中国汽车动力电池产业创新联盟汽车之家南京证券研究所技术路线钠离子电池作为重要补充钠离子电池具有资源丰富成本低产业链成熟完备后安全性高以及快充和倍率性好等优势但受制于能量密度和循环寿命低以钠离子与锂离子比较及产业链尚无规模成本较高因此短期来看钠离子锂离子电池钠离子电池电池主要应用场景应在储能和两轮车等对能量密度不太正极三元磷酸铁锂层状氧化物聚阴离子普鲁士蓝敏感的环节但考虑到产业链成熟完备后显著的成本优势钠离子电池是较为明确的发展路径负极石墨硬碳软碳能量密度材料体系逐渐定型量产在即钠离子电池与传统锂电200-300160100-15590-130120-160Whkg相比隔膜和电解液变化较小正极包括层状氧化物循环寿命1000-20003000-60002000-30003000-5000300-500聚阴离子和普鲁士蓝三大类负极则主要采用软碳或硬碳材料体系逐渐定型并且随着传统动力锂电企业宁快充性能好较好较好较好较好德时代亿纬锂能以及传艺科技维科技术和华阳股份高低温性能较好较差好好好等新进入者持续推进产业化2023年有望形成基本产业安全性较差较好好好较好链并实现大批量生产并且考虑到钠离子电池和传统锂电产线兼容度较高若下游应用拓展顺利可实现迅成本高较高较低较低低速放量资料来源同花顺iFinD南京证券研究所需求放缓国内动力电池需求预测202020212022E2023E2024E2025E国内动力随着下游新能源车需求增速自然回落国内动力电池需求增速相应放缓并且纯电动乘用车预计明年A级车将成为边际增速较快的环节销量万辆92325184805806727728叠加各大车企积极布局混动产品A级车中插单车带电量kWh46748450518539563混占比有望持续提升而插混乘用车单车带电动力电池需求GWh4311217240300436224351量约为20kWh左右远低于行业平均的45kWh插混乘用车水平预计2022-2024年国内动力领域装机量销量万辆227533160240312374439476572GWh同比增速为962922单车带电量kWh183196206215224233动力电池需求GWh4210433516699872纯电动客车销量万辆554538424442单车带电量kWh21442136214214214214动力电池需求GWh1179781899489纯电动专用车销量万辆7116928364415498单车带电量kWh6071975808080动力电池需求GWh4312221291332398其他动力电池需求GWh04050607113合计动力电池需求GWh63615453027390747575723YOY142929592290721762031资料来源同花顺iFinD南京证券研究所锂电需求需求放缓海外动力欧洲新能源车销量增速有望全球动力储能电池需求预测在低基数下迎来修复美国销量在政策激励下高速增长推动海外动力电池需202020212022E2023E2024E2025E求取得较国内更高增速预计2022-2024国内动力电池需求GWh63615453027390747575723年海外动力领域装机量192298432GWhYOY142929592290721762031同比增速为225545海外新能源车销量万辆1913364005958301110全球储能随着欧美户储和中美大储市场需求持续释放和电池成本下降带来商单车带电量kWh454748505253业模式的跑通储能电池需求有望持续海外动力电池需求GWh86015791920297543165883超预期预计2022-2024年全球储能领域装机量110190300GWh同比增速为YOY814021585495450836311087358储能电池需求GWh2805301100190030004000YOY893010755727357893333动力储能电池需求GWh17763635604787821207315606YOY104676635452337472926资料来源同花顺iFinD南京证券研究所供给释放新进入者众多过去两年新能源车市场的高速发展锂电材料各环节吸引了较多新进入者根据GGII统计与2020年相比较多环节企业数量实现翻倍增长其中磷酸铁磷酸铁锂负极铜箔和六氟等环节增长幅度较大而隔膜环节在设备瓶颈显著的情况下企业增量相对较小行业供需扭转新进入者和原有玩家迅速扩张行业整体产能各环节产能均呈现爆发式增长随着明年需求增速放缓行业供需关系逐渐扭转绝大多数行业都将转入供给过剩除锂价及正极材料外其他原材料在年内触及价格高点后均有不同程度下跌原材料价格行业面临格局恶化以及开启价格战的可能2023年企业业绩增长往往需要通过以量补价各环节企业数量原材料价格万元吨元平米12070060010050080400300602004010000200VCPVDF磷酸铁磷酸铁锂负极锂电铜箔电解液隔膜六氟碳酸锂硫酸镍硫酸钴磷酸铁锂20202022NCM523人造石墨隔膜电解液资料来源GGII南京证券研究所