证券业协会规范券商收益凭证发行，旨在保护投资者与推动净值化转型。据中国基金报，证券业协会下发《证券公司收益凭证发行管理办法（征求意见稿）》，从发行规范、投资者保护、合规风控、自律管理等4个方面对于证券公司发行收益凭证进行了规范。投资者保护方面向期货投资者靠拢，净值化转型方面，收益凭证则有“保本”属性。
　　发行余额实行分级管理，A类券商将更为受益。《管理办法》对证券公司发行收益凭证实行分级余额管理。对上一年度分类评级结果为A类、B类BBB级、B类BB级、B类B级、C类及以下的证券公司，收益凭证余额应分别不超过公司净资本的60%、50%、40%、30%、20%。
　　适当性标准方面，《管理办法》规定，收益凭证的投资者应当是符合《证券期货投资者适当性管理办法》的专业投资者，也就是要求金融资产不低于500万元，或者近3年个人年均收入不低于50万元。在认购门槛方面，《管理办法》规定，单个投资者的认购金额不得低于人民币5万元。从这个标准来看，对一般的个人投资者要求正在提高。
　　发行利率设定上限。《管理办法》规定，券商发行固定收益凭证，利率水平应不超过比较基准的140%。基准为同一证券公司同年或上一年度在交易所或银行间市场发行的近似期限债务融资工具利率。
　　销售规范。根据《管理办法》，证券公司不得委托其他机构代销收益凭证，应由证券公司自行或其取得代销业务资格的证券子公司向投资者销售，并且在产品设立方面，禁止设立多个资管产品，来变相突破200人的限制。而据Wind统计，自2014年12月以来，收益凭证在柜台市场一直是以自销的方式进行发行，代销的数量长期为0。
　　作为融资方式，收益凭证在券商负债中的占比较小，按2022H1口径统计，42家上市券商中无一家超标。根据中证机构间报价系统显示，截至2022年11月，收益凭证存续规模4184.76亿元，较2021年11月的4233.51亿元同比-1.15%。按照证券公司2022年三季度的经营数据口径，收益凭证占证券公司总负债的5.23%，占证券公司净资本的20.12%。我们统计了2022年6月42家券商的收益凭证余额，发现无一家超标，中信证券、方正证券、中信建投、山西证券在“余额/净资本”方面排名靠前，分别为54.62%、53.59%、52.50%、50.73%。
　　投资建议。收益凭证具有产品创设与融资工具的双重属性，在证券公司流动性管理与获客方面起到了重要作用，此次规范对于收益凭证的发行余额实行分级管理，A类券商融资与获客方面将更为受益，行业的头部化趋势将进一步加强。
　　风险提示。市场波动，行业监管趋严，宏观经济下行等。
　　

研究报告全文：TablePage跟踪分析证券证券研究报告证券行业TableTitleTableGrade行业评级买入前次评级买入规范收益凭证发行助推头部集中格局报告日期2023-01-17TableSummary相对市场表现TablePicQuote核心观点证券业协会规范券商收益凭证发行旨在保护投资者与推动净值化转2012203220522072209221122型据中国基金报证券业协会下发证券公司收益凭证发行管理办-4法征求意见稿从发行规范投资者保护合规风控自律管理-10等4个方面对于证券公司发行收益凭证进行了规范投资者保护方面-17向期货投资者靠拢净值化转型方面收益凭证则有保本属性-23发行余额实行分级管理A类券商将更为受益管理办法对证券公-30司发行收益凭证实行分级余额管理对上一年度分类评级结果为A类证券沪深300类级类级类级类及以下的证券公司收益BBBBBBBBBC凭证余额应分别不超过公司净资本的6050403020分析师TableAuthor陈福适当性标准方面管理办法规定收益凭证的投资者应当是符合证SAC执证号S0260517050001券期货投资者适当性管理办法的专业投资者也就是要求金融资产SFCCENoBOB667不低于500万元或者近3年个人年均收入不低于50万元在认购门0755-82535901槛方面管理办法规定单个投资者的认购金额不得低于人民币5chenfugfcomcn万元从这个标准来看对一般的个人投资者要求正在提高分析师陈卉发行利率设定上限管理办法规定券商发行固定收益凭证利率SAC执证号S0260519040001水平应不超过比较基准的140基准为同一证券公司同年或上一年度SFCCENoBOX142在交易所或银行间市场发行的近似期限债务融资工具利率021-38003619销售规范根据管理办法证券公司不得委托其他机构代销收益凭gfchenhgfcomcn证应由证券公司自行或其取得代销业务资格的证券子公司向投资者销售并且在产品设立方面禁止设立多个资管产品来变相突破200相关研究TableDocReport人的限制而据Wind统计自2014年12月以来收益凭证在柜台证券行业股市震荡存量回2023-01-07市场一直是以自销的方式进行发行代销的数量长期为0撤增量新发规模回暖作为融资方式收益凭证在券商负债中的占比较小按2022H1口径证券行业梦想与现实海外2023-01-04统计42家上市券商中无一家超标根据中证机构间报价系统显示顶级投行兴衰启示录截至2022年11月收益凭证存续规模418476亿元较2021年11证券行业三论投行资本化2022-12-13月的423351亿元同比-115按照证券公司2022年三季度的经营服务实体的抓手机构业数据口径收益凭证占证券公司总负债的523占证券公司净资本务的入口的2012我们统计了2022年6月42家券商的收益凭证余额发现无一家超标中信证券方正证券中信建投山西证券在余额TableContacts净资本方面排名靠前分别为5462535952505073投资建议收益凭证具有产品创设与融资工具的双重属性在证券公司流动性管理与获客方面起到了重要作用此次规范对于收益凭证的发行余额实行分级管理A类券商融资与获客方面将更为受益行业的头部化趋势将进一步加强风险提示市场波动行业监管趋严宏观经济下行等识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明111TablePageText跟踪分析证券重点公司估值和财务分析表Tableimpcom最新最近合理价值EPS元PExPBxROE股票简称股票代码货币评级收盘价报告日期元股2022E2023E2022E2023E2022E2023E2022E2023E海通证券600837SHCNY92620221031买入141806907813421187072069540590华泰证券601688SHCNY129320221029买入2308136156951829073068810860中信证券600030SHCNY216320221030买入2375148182146111881271169501020国泰君安601211SHCNY143020221029买入21171371471042970081079800830东方财富300059SZCNY228020221026增持20100670823403278047638316861651招商证券600999SHCNY143820221030买入156709611214981284119113698781兴业证券601377SHCNY68620221030买入74003705018541372111104550640越秀金控000987SZCNY65120220506买入108807308289279409509110001090同花顺300033SZCNY1173520221024买入141603544133315284175359522702090江苏租赁600901SHCNY59020220821买入67507908874767011410915701663海通证券06837HKHKD53920221031买入661069078673596036034540590HTSC06886HKHKD100820221029买入1568136156639557049045810860中信证券06030HKHKD180420221030买入164714818210518540920839501020国泰君安02611HKHKD97920221029买入1272137147615572048047800830中金公司03908HKHKD172420221030买入166419724675460409108210801230招商证券06099HKHKD87620221030买入901096112786674063060698781注AH股上市公司的业绩预测一致且货币单位均为人民币对应的H股PE和PB估值为最新H股股价按即期汇率折合为人民币计算所得数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明211TablePageText跟踪分析证券目录索引一证券业协会规范收益凭证发行在保护投资者的同时推动净值化转型5一发行余额实行分级管理A类券商更为受益5二对于投资者的要求提高6三发行利率设定上限6四销售规范6二收益凭证余额方面42家上市券商均达标7一从整个行业来看当前收益凭证余额占净资本比例不大7二截至2022年6月各家上市券商仍未超出限额7三投资建议9四风险提示9识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明311TablePageText跟踪分析证券图表索引图1柜台市场收益凭证发行数量自销数量与代销数量7表1分类评级结果及对应限额5表2符合下列条件之一的是专业投资者6表32022年6月上市证券公司收益凭证余额及限额情况7识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明411TablePageText跟踪分析证券一证券业协会规范收益凭证发行在保护投资者的同时推动净值化转型据中国基金报近日证券业协会向券商下发了证券公司收益凭证发行管理办法征求意见稿以下简称管理办法从发行规范投资者保护合规风控自律管理等4个方面对于证券公司发行收益凭证进行了规范投资者保护方面向期货投资者靠拢在净值化转型方面收益凭证则因其发行人均为证券公司作为金融机构总体信用资质较高违约概率较低而具有一定的保本属性一发行余额实行分级管理A类券商更为受益管理办法对证券公司发行收益凭证实行分级余额管理对上一年度分类评级结果为A类B类BBB级B类BB级B类B级C类及以下的证券公司收益凭证余额应分别不超过公司净资本的6050403020表1分类评级结果及对应限额券商分类评级结果对应限额A60AA60BBB50BB40B30C类及以下20数据来源管理办法广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明511TablePageText跟踪分析证券二对于投资者的要求提高1适当性标准适当性标准方面管理办法规定收益凭证的投资者应当是符合证券期货投资者适当性管理办法的专业投资者也就是要求金融资产不低于500万元或者近3年个人年均收入不低于50万元表2符合下列条件之一的是专业投资者经有关金融监管部门批准设立的金融机构包括证券公司期货公司基金管理公司及其子公司商业银行保险公司信托1公司财务公司等经行业协会备案或者登记的证券公司子公司期货公司子公司私募基金管理人上述机构面向投资者发行的理财产品包括但不限于证券公司资产管理产品基金管理公司及其子公司产品期货公司资产管2理产品银行理财产品保险产品信托产品经行业协会备案的私募基金社会保障基金企业年金等养老基金慈善基金等社会公益基金合格境外机构投资者QFII人民币合格境外机构投资者3RQFII同时符合下列条件的法人或者其他组织1最近1年末净资产不低于2000万元42最近1年末金融资产不低于1000万元3具有2年以上证券基金期货黄金外汇等投资经历同时符合下列条件的自然人1金融资产不低于500万元或者最近3年个人年均收入不低于50万元2具有2年以上证券基金期货黄金外汇等投资经历或者具有2年以上金融产品设计投资风险管理及相关工作经5历或者属于本条第一项规定的专业投资者的高级管理人员获得职业资格认证的从事金融相关业务的注册会计师和律师前款所称金融资产是指银行存款股票债券基金份额资产管理计划银行理财产品信托计划保险产品期货及其他衍生产品等数据来源证券期货投资者适当性管理办法广发证券发展研究中心2认购门槛管理办法规定单个投资者的认购金额不得低于人民币5万元从这个标准来看对一般的个人投资者要求正在提高三发行利率设定上限管理办法规定券商发行固定收益凭证利率水平应不超过比较基准的140基准为同一证券公司同年或上一年度在交易所或银行间市场发行的近似期限债务融资工具利率四销售规范管理办法证券公司不得委托其他机构代销收益凭证应由证券公司自行或其取得代销业务资格的证券子公司向投资者销售并且在产品设立方面禁止设立多个资管产品来变相突破200人的限制而据Wind统计自2014年12月以来收益凭证在柜台市场一直是以自销的方式进行发行代销的数量长期为0识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明611TablePageText跟踪分析证券图1柜台市场收益凭证发行数量自销数量与代销数量只自销数量代销数量发行数量40003500300025002000150010005000数据来源Wind广发证券发展研究中心二收益凭证余额方面42家上市券商均达标一从整个行业来看当前收益凭证余额占净资本比例不大根据中证机构间报价系统显示截至2022年11月收益凭证存续规模418476亿元较2021年11月的423351亿元同比-115按照证券公司2022年三季度的经营数据口径收益凭证占证券公司总负债的523占证券公司净资本的2012二截至2022年6月各家上市券商仍未超出限额我们统计了42家上市券商在2022中报中披露的数据并计算对应的限额指标发现无一家超标中信证券方正证券中信建投山西证券华林证券在余额净资本方面排名靠前分别为54625359525050734680从各家券商发行收益凭证的余额来看前5名分别为中信证券中信建投广发证券申万宏源银河证券发行余额分别为7346733649300282658425216亿元表32022年6月上市证券公司收益凭证余额及限额情况余额净资本公司名称收益凭证余额亿元净资本亿元2021年分类评级结果对应限额是否超出限额中信证券734671344995462AA60否方正证券13147245335359A60否中信建投33649640875250AA60否山西证券5859115515073A60否华林证券217046374680A60否广发证券30028642214676AA60否识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明711TablePageText跟踪分析证券西南证券5623158923539A60否申万宏源26584764993475AA60否国海证券4512130283463BBB50否招商证券24103728343309AA60否银河证券25216787433202AA60否中原证券220680252749BBB50否中金公司11962475822514AA60否兴业证券6004264542270AA60否华泰证券16895861901960AA60否华安证券2436127581910A60否中泰证券4796273451754A60否国元证券3175200491584A60否首创证券134788831517A60否红塔证券2578193901330BB40否国金证券3272268491219A60否太平洋证券91375751206CCC20否中银国际1645138161190A60否国泰君安11237949991183AA60否东北证券1171114171026BBB50否东兴证券201520272994A60否华西证券160717284930A60否长城证券148516158919A60否国联证券137215217902BB40否国信证券619677388801AA60否东方证券366848041764AA60否东吴证券191625395755A60否财通证券152321821698A60否浙商证券149321981679A60否天风证券98516381601A60否长江证券102422512455A60否光大证券212248785435AA60否海通证券298890948328BBB50否西部证券49122684216A60否第一创业1519627157BB40否南京证券06314167045A60否财达证券00010976000A60否数据来源各家公司财务附注WindChoice广发证券发展研究中心备注统计口径为各家券商披露的2022年中报财务附注中的应付短期融资款交易性金融负债应付债券科目中的收益凭证余额之和识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明811TablePageText跟踪分析证券三投资建议收益凭证具有产品创设与融资工具的双重属性在证券公司流动性管理与获客方面起到了重要作用此次规范对于收益凭证的发行余额实行分级管理A类券商融资与获客方面将更为受益行业的头部化趋势将进一步加强四风险提示市场风险事件包括经济增速放缓利率波动影响行业竞争加剧公司战略执行不达预期经营业绩不达预期爆发重大风险及违约事件等金融系统性风险虽然公司业务状态良好资产质量较好对市场风险具有一定的抵抗能力但如果出现流动性等金融系统性风险依然会对券商板块和公司经营产生明显负面影响市场成交股权债权市场融资环境资产管理业务增速等预测存在不确定性可能较当前预期出现较大变化公司所处行业受到严格的监管且受到宏观经济环境影响较大如果金融监管持续趋紧可导致公司业务收缩识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明911TablePageText跟踪分析证券广发非银金融行业研究小组TableResearchTeam陈福首席分析师经济学硕士2017年进入广发证券研究发展中心陈卉资深分析师英国布里斯托大学UniversityofBristol金融投资专业硕士2017年进入广发证券发展研究中心刘淇资深分析师中南财经政法大学投资学硕士2020年进入广发证券发展研究中心严漪澜研究员中山大学金融学硕士2022年进入广发证券发展研究中心广发证券TableRatingIndustry行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableRatingCompany公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦356001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1011TablePageText跟踪分析证券发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1111