2023年1月17日，统计局发布2022年12月经济数据，2022年4季度GDP同比增速录得2.9%，疫情扰动下较3季度有所下滑，全年GDP累计同比录得3.0%。
　　12月出口增速持续回落，主因基数高、外需弱，今年一季度料继续承压，Q2开始增速有望回升。12月出口当月同比大幅回落，自前值-8.7%进一步降至-9.9%，出口三分项中居民消费和工业生产增速亦进一步下行。8月以来我国出口超预期回落，一方面源于去年同期基数走高（2021年8-12月出口同比分别为25.4%、27.9%、26.8%、21.5%和20.6%）；另一方面海外主要经济体持续高通胀叠加加息周期，海外经济动能放缓，外需持续走弱，全球PMI连续7个月回落，12月已降至48.8%，连续四个月降至荣枯线以下。我们再对出口数据进行处理，从2022M5开始重新计算累计同比，以观察其5月以来恢复力度（对消费、基建投资、制造业投资、房地产投资采用相同处理方法）。从出口修复的边际节奏来看，上半年出口韧性较强，是22年经济的重要支撑力量，但8月起出口反弹动能快速转负，累计同比开始掉头向下，且9-12月累计同比继续快速下行。而往后来看，欧美经济已见到高点，外需料持续回落，再叠加去年高基数效应，今年一季度出口料继续承压，但预计美国经济不是深度衰退，美联储可能在Q2结束加息，出口有望开始回升。
　　疫情下药品和囤货需求拉动消费超预期反弹，而线下和可选消费持续拖累，一季度消费复苏的节奏和持续性仍有待观察，Q2起有望持续改善。受疫情反复拖累叠加去年高基数的影响，12月份社零同比增速自前值-5.9%超预期回升至-1.8%。剔除1-4月数据后，5月以来消费累计同比有所回升，但一直到8月，消费累计同比才由负转正，且从修复的边际节奏来看，6-8月消费反弹动能已开始减弱，9-11月受疫情多点散发影响，消费市场进一步承压，但12月修复动能明显反弹。从结构上看，药品和必选消费同比高增是本月社零超预期的主因，12月药品和食品粮油当月同比增速分别达39.8%和10.5%，而餐饮和线下消费仍然偏弱，可选消费品以及地产相关行业继续拖累。因此，12月社零的超预期回升主要是受到疫情扩散下居民囤货、囤药行为的影响，更多是是短期因素，而结合海外经验来看，防疫政策优化到消费复苏通常会有1个季度左右的适应期，同时考虑到12月31个大城市城镇调查失业率仍处于相对高位，居民端收入增长乏力，消费信心亦处于相对低位，一季度消费复苏的节奏和持续性仍有待观察，Q2开始消费有望趋于持续改善。
　　12月基建投资增速继续维持高位，预计今年仍将是经济重要支撑项。具体来看，高基数下12月基建投资单月同比录得10.4%，虽较前值13.9%小幅回落，但仍处于较高水平。当前基建投资稳增长力度仍然较大，5000多亿专项债限额已于10月底基本发行完毕，前两批7399亿政策性开发性金融工具也于11月中旬完成投放，截至2022年末，相关银行为政策性金融工具支持的项目累计授信额度也已超过4.3万亿元，基建资金短期较为充裕，增速持续维持在较高水平。从基建边际修复节奏来看，下半年以来随着政策性开发性金融工具的持续投放，8-9月基建累计同比加速上行，反弹动能持续较快，10月12月在政策支持下基建继续保持较高增速，但反弹动能边际有所减弱。往后来看，2023年财政政策定调积极，预计今年的专项债发行规模仍将处于高位，再结合政策性金融工具等其它支持政策，预计今年基建仍将是重要的稳增长力量。
　　制造业投资超预期回升，但预计一季度增速仍面临下行压力，Q2开始有望受出口拉动而回升。12月制造业投资当月同比增速自前值6.2%超预期回升至7.4%，或继续受益于年底设备更新改造再贷款和制造业中长期贷款加速投放。分行业来看，出口占比较高的计算机电子、船舶制造等增速降幅较大。尽管8月以来受基建增速加速反弹和新增专项再贷款等政策工具的拉动，制造业企业扩产意愿有所提振，8-9月投资增速维持高位，但在出口快速下行的背景下，四季度投资增速降至两位数以下，从边际修复节奏也能看出，10月以来制造业反弹动能明显减弱。往后来看，短期内再贷款等政策工具以及基建发力仍将继续支撑制造业投资，但在出口持续快速回落，内需不足以及利润挤压的背景下，预计今年一季度制造业投资增速将继续下行，Q2开始再由出口拉动而增速回升。
　　地产销售当前仍在磨底，二季度有望见底回升；低基数下投资增速小幅回升，但投资端上半年恐难见底。销售端来看，12月房地产销售跌幅小幅收窄，全国地产销售面积增速从-33.3%上行至-31.5%，累计同比-23.3%进一步降至-24.3%，地产销售仍在磨底。投资端来看，12月房地产开发投资当月同比下跌12.2%，跌幅较上月收窄了7.7个百分点，但增速的回升主因低基数（2021年12月地产投资增速自前值-4.3%大幅降至-13.9%），从环比来看，12月地产投资环比增速延续下行趋势，降至10.7%附近。往后来看，尽管当前销售仍在磨底，投资料继续下行，但在房地产政策已发生质变的背景下，预计还会有更多放松政策出台，楼市销售见底回升与房地产投资筑底或将更多是时间问题。销售端来

研究报告全文：2023年01月18日固定收益主题报告经济或临底债市维持短久期证券研究报告2023年1月17日统计局发布2022年12月经济数据2022年4季度GDP同比增速录得29疫情扰动下较3季度有所下滑全年池光胜分析师GDP累计同比录得30SAC执业证书编号S1450518100003chigsessencecomcn12月出口增速持续回落主因基数高外需弱今年一季度料继续相关报告承压Q2开始增速有望回升12月出口当月同比大幅回落自前值澳煤进口或靴子落地对国2023-01-17-87进一步降至-99出口三分项中居民消费和工业生产增速亦进内煤炭市场影响几何一步下行8月以来我国出口超预期回落一方面源于去年同期基数盘点2022年地方债发行的2023-01-15走高2021年8-12月出口同比分别为254279268215八大特征和206另一方面海外主要经济体持续高通胀叠加加息周期海地方两会进行时节后转债2023-01-14外经济动能放缓外需持续走弱全球PMI连续7个月回落12月关注几何可转债市场周已降至488连续四个月降至荣枯线以下我们再对出口数据进行报14处理从2022M5开始重新计算累计同比以观察其5月以来恢复力宁波土拍零距离18222023-01-14度对消费基建投资制造业投资房地产投资采用相同处理方法四拍热度一般民企拿地意从出口修复的边际节奏来看上半年出口韧性较强是22年经济的愿提升重要支撑力量但8月起出口反弹动能快速转负累计同比开始掉头2023年通胀展望V型CPI2023-01-13向下且9-12月累计同比继续快速下行而往后来看欧美经济已U型PPI上半年压力不大见到高点外需料持续回落再叠加去年高基数效应今年一季度出口料继续承压但预计美国经济不是深度衰退美联储可能在Q2结束加息出口有望开始回升疫情下药品和囤货需求拉动消费超预期反弹而线下和可选消费持续拖累一季度消费复苏的节奏和持续性仍有待观察Q2起有望持续改善受疫情反复拖累叠加去年高基数的影响12月份社零同比增速自前值-59超预期回升至-18剔除1-4月数据后5月以来消费累计同比有所回升但一直到8月消费累计同比才由负转正且从修复的边际节奏来看6-8月消费反弹动能已开始减弱9-11月受疫情多点散发影响消费市场进一步承压但12月修复动能明显反弹从结构上看药品和必选消费同比高增是本月社零超预期的主因12月药品和食品粮油当月同比增速分别达398和105而餐饮和线下消费仍然偏弱可选消费品以及地产相关行业继续拖累因此12月社零的超预期回升主要是受到疫情扩散下居民囤货囤药行为的影响更多是是短期因素而结合海外经验来看防疫政策优化到消费复苏通常会有1个季度左右的适应期同时考虑到12月31个大城市城镇调查失业率仍处于相对高位居民端收入增长乏力消费信心亦处于相对低位一季度消费复苏的节奏和持续性仍有待观察Q2开始消费有望趋于持续改善12月基建投资增速继续维持高位预计今年仍将是经济重要支撑项具体来看高基数下12月基建投资单月同比录得104虽较前值139小幅回落但仍处于较高水平当前基建投资稳增长力度仍然较大5000多亿专项债限额已于10月底基本发行完毕前两批7399亿政策性开发性金融工具也于11月中旬完成投放截至2022年末相关银行为政策性金融工具支持的项目累计授信额度也已超过本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1固定收益主题报告43万亿元基建资金短期较为充裕增速持续维持在较高水平从基建边际修复节奏来看下半年以来随着政策性开发性金融工具的持续投放8-9月基建累计同比加速上行反弹动能持续较快10月-12月在政策支持下基建继续保持较高增速但反弹动能边际有所减弱往后来看2023年财政政策定调积极预计今年的专项债发行规模仍将处于高位再结合政策性金融工具等其它支持政策预计今年基建仍将是重要的稳增长力量制造业投资超预期回升但预计一季度增速仍面临下行压力Q2开始有望受出口拉动而回升12月制造业投资当月同比增速自前值62超预期回升至74或继续受益于年底设备更新改造再贷款和制造业中长期贷款加速投放分行业来看出口占比较高的计算机电子船舶制造等增速降幅较大尽管8月以来受基建增速加速反弹和新增专项再贷款等政策工具的拉动制造业企业扩产意愿有所提振8-9月投资增速维持高位但在出口快速下行的背景下四季度投资增速降至两位数以下从边际修复节奏也能看出10月以来制造业反弹动能明显减弱往后来看短期内再贷款等政策工具以及基建发力仍将继续支撑制造业投资但在出口持续快速回落内需不足以及利润挤压的背景下预计今年一季度制造业投资增速将继续下行Q2开始再由出口拉动而增速回升地产销售当前仍在磨底二季度有望见底回升低基数下投资增速小幅回升但投资端上半年恐难见底销售端来看12月房地产销售跌幅小幅收窄全国地产销售面积增速从-333上行至-315累计同比-233进一步降至-243地产销售仍在磨底投资端来看12月房地产开发投资当月同比下跌122跌幅较上月收窄了77个百分点但增速的回升主因低基数2021年12月地产投资增速自前值-43大幅降至-139从环比来看12月地产投资环比增速延续下行趋势降至107附近往后来看尽管当前销售仍在磨底投资料继续下行但在房地产政策已发生质变的背景下预计还会有更多放松政策出台楼市销售见底回升与房地产投资筑底或将更多是时间问题销售端来看元旦期间部分城市表现较好但从第二周数据看除京沪杭还在温和放量外其他主要二线城市都有不同程度回落或均值回归同时基于当一线和主要二线城市成交量同比没有明显转正之前全国销售难以出现拐点的历史规律再结合制约销售的因素的变化节奏我们继续维持二季度销售可能见底回升密切关注金三银四的结论而从投资端来看无论历史还是逻辑上商品房销售回暖都是地产投资企稳回升的前提考虑到当前地产销售仍在磨底投资端大概率还在继续探底的过程中上半年恐难见底疫情扩散叠加劳动力供给不足使得工业生产增速进一步回落短期内修复节奏或将继续受到制约工业增加值当月同比自前值22进一步回落至13季调环比录得006亦明显低于历史同期水平12月全国各地陆续迎感染高峰疫情对工业生产的负面影响加大制造业企业员工到岗率明显不足12月从业人员指数为448较上月下降26个百分点为2020年3月以来的最低水平劳动力不足导致企业生产活动放缓拖累生产进一步回落环比下降幅度远超历本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2固定收益主题报告年同期水平此外12月核心CPI录得07继续维持低位反映内需依然偏弱需求不足仍是当前经济的主要矛盾往后来看在内需仍然偏弱外需逐步下滑以及疫情扰动的情况下预计后续产需难以持续背离短期内生产修复的节奏或将继续受到制约综合来看12月经济数据超市场预期主要由消费以及地产投资增速回升驱动需求的恢复明显强于供给但往后来看12月消费的回升主要来自于疫情下药品和囤货需求的回升更多是受到了短期因素的影响一季度消费复苏的节奏和持续性仍有待观察而地产增速的回升则更多是来自于低基数效应当前地产销售仍在磨底投资继续下行现状未变叠加一季度疫情或仍有扰动且外需料持续下行短期经济修复动能或将继续偏弱Q1经济增长压力仍较大但中长期来看预计Q2开始经济趋于回升首先在外需方面预计今年美国经济不是深度衰退美联储可能在Q2结束加息出口有望开始回升结合海外经验来看防疫政策优化到消费复苏预计会有1个季度左右的适应期Q2开始消费有望趋于改善地产方面在房地产政策已发生质变的背景下预计需求端和供给端还会有更多放松政策出台楼市销售见底回升与房地产投资筑底或将更多是时间问题我们继续维持二季度房地产销售或将开始见底回升的结论基建和制造业投资方面财政资金和准财政政策性金融工具或将继续发力支持基建投资今年基建仍将是重要的稳增长力量且Q2开始制造业有望受出口回升拉动而上行因此伴随着出口的回升消费的改善以及地产销售有望逐渐回暖再加上基建和制造业的支撑二季度开始经济预计趋于回升债市策略12月中旬以来债市由超调期转入修复期预计修复行情可能已进入中后期基于对2023年经济和政策的预期我们对债市方向维持谨慎态度综合来说当前货币政策仍处于宽松周期DR007中枢会低于政策利率但修复行情或已进入中后期短久期品种更好风险提示疫情发展超预期房地产超预期海外超预期等本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3固定收益主题报告内容目录1出口增速持续回落主因基数高外需弱今年一季度料继续承压Q2开始增速有望回升62消费反弹超预期预计一季度消费复苏的节奏和持续性仍有待观察Q2起有望持续改善6312月基建投资增速继续维持高位预计今年仍将是经济重要支撑项84制造业投资超预期回升但预计一季度增速仍面临下行压力Q2开始有望受出口拉动而回升85地产销售当前仍在磨底二季度有望见底回升低基数下投资增速小幅回升但投资端上半年恐难见底96工业生产增速进一步回落短期内修复空间或将继续受到制约10图表目录图112月经济数据概览5图2主要分项当月同比与前值对比5图312月出口增速继续回落6图412月出口累计同比继续快速回落6图5出口三分项增速变化6图6外需持续回落全球主要经济体12月PMI延续回落6图712月社消同比增速超预期回升7图812月消费反弹动能边际改善7图912月失业率继续维持高位7图10居民消费信心仍处于偏低位置7图1112月药品和粮油饮料等必需品的同比增速增幅靠前7图1212月基建投资增速继续维持高位8图1310-12月基建投资反弹动能较7-9月有所回落8图1412月制造业投资当月同比较上月有所回升8图15制造业投资修复动能继续回落8图1612月出口占比较高的计算机电子增速降幅较大9图1712月房地产销售和投资增速有所回升9图1812月房地产投资累计同比降幅小幅缩窄9图1912月30大中城市地产销售同比增速小幅回升10图20工业增加值当月同比继续回落10图21工业增加值历年12月季调环比10本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4固定收益主题报告1月17日统计局公布12月经济数据显示12022年国内生产总值1210207亿元按不变价格计算比上年增长30其中四季度GDP增速为29212月工业增加值当月同比自前值22下行至131-12月累计同比自38下行至363社零12月当月同比自-59回升至-181-12月累计同比自-01进一步回落至-02412月固定资产投资当月同比自08上行至31累计同比自前值53小幅回落至51其中12月基建投资当月同比自139下行至1041-12月累计同比自117小幅回落至11512月制造业投资当月同比自62回升至741-12月制造业投资累计同比自前值93下行至9112月房地产投资当月同比自-199回升至-122累计同比自-98进一步下行至-100512月商品房销售面积当月同比自-333小幅回升至-315累计同比自-233小幅回落至-2436中国12月出口以美元计价当月同自-89下行至-99进口当月同比自-106小幅回升至-75图112月经济数据概览季度数据时点202212202211202210202209202208经济GDP实际值当季同比29--39-月度数据时点202212202211202210202209202208工业增加值当月同比1322506342经济工业增加值环比季调01-03020802总体累计同比5153585958地产累计同比-100-98-88-80-74投资基建含电力累计同比115117114112104制造业累计同比919397101100地产投资当月同比-122-199-160-121-138商品房销售面积当月同比-315-333-232-162-226地产新开工面积当月同比-443-508-351-444-457本年购置土地面积当月同比-516-585-530-650-566狭义施工面积当月同比-482-526-326-432-478消费社会消费品零售当月同比-18-59-052554出口金额美元计价当月同比-99-90-035674进出口进口金额美元计价当月同比-75-106-070200资料来源Wind安信证券研究中心图2主要分项当月同比与前值对比主要分项当月同比增速对比2022-082022-092022-102022-112022-12201510410745310-5-18-10-75-99-15-122-20-25投资地产基建制造业社零出口进口资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5固定收益主题报告1出口增速持续回落主因基数高外需弱今年一季度料继续承压Q2开始增速有望回升图312月出口增速继续回落图412月出口累计同比继续快速回落差值右轴70出口金额当月同比出口金额累计同比出口累计同比2020M3以来605025出口累计同比2022M5以来504020403015302010207010510000-10-510-20-10209930-30-1520196201912202062020122021620211220226202212-40-20资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心注我们将2022M4对标2020M2从对标月份的次月开始重新计算累计同比并计算二者之间的差值以此对比2022M5以来经济恢复力度与2020M3以来经济恢复力度的相对强弱下同图6外需持续回落全球主要经济体12月PMI延续回落图5出口三分项增速变化2022-072022-082022-09居民消费两年平均工业生产两年平均80542022-102022-112022-12防疫物资出口两年平均6052504048204604442-2040欧德中全美日-40元国国球国本201212014120161201812020120221区资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心2消费反弹超预期预计一季度消费复苏的节奏和持续性仍有待观察Q2起有望持续改善本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6固定收益主题报告图712月社消同比增速超预期回升图812月消费反弹动能边际改善差值右轴40社消当月同比社消累计同比消费累计同比2020M3以来30消费累计同比2022M5以来10152010510502000-518-510-10-10-1520-20-1530-2520196202062021620226-20-30资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心图912月失业率继续维持高位图10居民消费信心仍处于偏低位置消费者信心指数月31个大城市城镇调查失业率71307120611061061008550590580201912202062020122021620211220226202212201911202052020112021520211120225202211资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心图1112月药品和粮油饮料等必需品的同比增速增幅靠前50402022-112022-12消费分项较上月变化40303020201010001010203020中粮饮汽文石通家烟建日服家金化西油料车化油讯具酒筑用装用银妆药类类办及器类类及品鞋电珠品品食公制材装类帽器宝类类品用品类潢针和类类品类材纺音类料织像类品器类材类资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7固定收益主题报告312月基建投资增速继续维持高位预计今年仍将是经济重要支撑项图1310-12月基建投资反弹动能较7-9月有所回落图1212月基建投资增速继续维持高位差值右轴基建投资当月同比基建投资累计同比基建投资累计同比2020M3以来40基建投资累计同比2022M5以来3020302020115101010001040-10-10-2010-20-3020-40-3030-5020196201912202062020122021620211220226202212-40-60资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心4制造业投资超预期回升但预计一季度增速仍面临下行压力Q2开始有望受出口拉动而回升图1412月制造业投资当月同比较上月有所回升图15制造业投资修复动能继续回落制造业投资当月同比50制造业投资累计同比差值右轴154040制造业投资累计同比2020M3以来303010制造业投资累计同比2022M5以来2020915101000074-510-10-1020-2030-15-3040-20-4020196201912202062020122021620211220226202212资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8固定收益主题报告图1612月出口占比较高的计算机电子增速降幅较大45202211202212工业子行业1-12月累计投资同比相对1-11月变化右轴2040153510300525002005151010515020有电通汽金医农纺专化计食铁色气用车属药副织用工算品路金机设制制制食业设制机制船属械备造品造品备造电造舶子资料来源Wind安信证券研究中心5地产销售当前仍在磨底二季度有望见底回升低基数下投资增速小幅回升但投资端上半年恐难见底图1712月房地产销售和投资增速有所回升图1812月房地产投资累计同比降幅小幅缩窄房地产开发投资完成额当月同比差值右轴110商品房销售面积当月同比房地产投资累计同比2020M3以来90房地产投资累计同比2022M5以来702030205010103000-1010122-10-2010-20-3030-40-30315-505020196201912202062020122021620211220226202212-40-60资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9固定收益主题报告图1912月30大中城市地产销售同比增速小幅回升30大中城市商品房成交面积当月同比一线城市二线城市三线城市100806040200204060801002017122018620181220196201912202062020122021620211220226202212资料来源Wind安信证券研究中心6工业生产增速进一步回落短期内修复空间或将继续受到制约图20工业增加值当月同比继续回落图21工业增加值历年12月季调环比工业增加值当月同比工业增加值累计同比40工业增加值07300605200410360300213011020152018202120172019202020220020162020196201912202062020122021620211220226202212资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页10固定收益主题报告分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页11固定收益主题报告免责声明收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页12