特步发布2022年四季度及全年经营数据，四季度下滑幅度好于预期。22Q4主品牌流水同比下跌高单位数，主要系四季度受全国疫情频发影响，公司在10月和11月分别有20%和30%的门店受疫情影响经营受阻，线下客流下滑明显，但电商渠道仍保持双位数增长，童装业务增长在30%以上。全年主品牌流水仍保持中双位数增长，取得优于大盘的销售表现。
　　主品牌跑鞋优势持续强化，新品牌和童装业务表现亮眼。1）特步马拉松跑鞋穿着率居高榜首。2022年11月厦门马拉松上，特步160X系列跑鞋助力彭建华、董国建在厦门马拉松上打破半程马拉松国家最高成绩记录。该系列上市三年来已经见证49位中国运动员获得228个马拉松冠军，2022年在中国马拉松男子百强选手中的跑鞋穿着率上占据35%，位居第一。2）童装Q4流水增长30%以上。公司重视童装在专业性以及潮流性上的共同发展，10月份位于漳州1800平米的童装航天主题店开业，以航天元素贯穿设计，搭载暖芯科技实现轻薄保暖，与小朋友的航天梦巧妙融合，深受消费者喜爱。22年童装流水预计达到27-28亿元，预计23年将继续加大开店力度，不断提升在童装业务领域的专业地位。3）索康尼流水约翻倍增长，发展势头强劲。索康尼在高端跑鞋中消费者认可度不断提升，2022年流水预计翻倍增长，并随品牌培育成熟开启加盟模式，预计2023年将新开设50-100家店铺，与特步主品牌在跑步领域优势互补。4）盖世威品牌运营进展顺利，新开店店效表现可观。12月盖世威长春欧亚开设旗舰店盛大开业，伴随长春雪季开启，盖世威旗舰店主打舒适雅致的暖冬产品，当月店效突破100万，盖世威品牌店效在疫情前便达到30-40万/月，表明公司在产品、渠道等方面的定位调整的效果逐步显现，预计2023年将加快拓店步伐。
　　库存有所增加，折扣环比略有加深，22年上半年目标聚焦于存货流转。1）库存5.5倍，库龄结构健康。四季度库销比为5.5个月，略高于正常水平，主要是疫情影响区域扩大终端门店销售受限，2023年上半年聚焦于库存去化，预计在6月将库存降至5倍左右。2）折扣水平环比有所加深。四季度主品牌平均折扣率维持在7折，环比Q37-7.5折有所加深，主要由于双十一大促及线上销售折扣力度较大，拉低了平均折扣水平。3）元旦以来终端回暖明显，23年预计保持双位数收入增长。元旦以来，公司对比22年同期（春节前15天）的流水增长超20%，终端零售回暖明显，23年销售收入预将保持双位数增长，25年主品牌/新品牌实现收入200/40亿元的中期目标维持不变。
　　公司为国产运动品牌龙头，主品牌精准卡位跑鞋赛道，新品牌运营打造第二增长曲线，前期股价调整估值已具备较高性价比，维持“买入”评级。公司主品牌特步深耕大众市场，马拉松赛道先发优势显著，新品牌拓展消费场景及覆盖客群，运营成效初显，有望中长期贡献业绩增量。考虑到四季度对线上物流和线下销售影响较大，同时，23年一季度仍处于从病例感染高峰中逐步恢复的阶段，我们对公司门店店效及开店数量进行下调，并将22-24年的净利润下调为9.1/11.7/14.9亿元（原为11.2/13.6/16.5），给予公司23年可比公司平均23倍PE，目标市值311亿港币，相比当前仍有29%的上涨空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：线下恢复低于预期，存货风险增加；全球疫情导致终端门店关闭，销售低于预期